西部證券：海外 AI 或降速，國內資本開支接棒，看多港股互聯網

美國中期選舉民主黨大勝，一系列海外「輸入型風險」隨之落地，全球資產定價邏輯正在悄然切換。

西部證券曹柳龍團隊認為，中選結果落地後，市場對美國AI數據中心（AIDC）建設節奏受阻的擔憂升溫，疊加美伊關係緩和預期，美債利率與美元同步走弱。民主黨的勝選議題------終結美伊衝突、延緩AIDC建設------均指向弱美元中期趨勢，年末臨時撥款到期與明年初債務上限博弈，進一步強化了這一窗口。

海外AI降速預期的背後，隱藏著科技公司與民眾、政府之間更深層的利益分配矛盾，這一結構性問題短期內難以消解。而與此形成對照的是，國內大廠資本開支基數較低、融資成本顯著更優，中美AI產業正悄然開啟「東升西落」的敘事窗口。西部證券研究報告據此維持戰略看多港股互聯網的判斷。

中選落地，「輸入型風險」開始兌現

美國中期選舉民主黨大勝後，此前市場預警的海外輸入型風險開始逐步演繹。美國市場擔憂AIDC建設節奏受阻，同時美伊關係緩和預期升溫，帶動美債利率與美元同步承壓。

選舉落地並不意味著海外波動就此平息。民主黨勝選後強調重點審查數據中心項目，目前整個過程尚停留在情緒發酵階段，後續仍存在反復可能。考慮到當前仍處於加息周期，海外市場波動不可小覷。

對A股而言，外部輸入性風險猶存，但底部區域正漸漸清晰。政策層面呵護明顯加碼------11月6日，國務院總理李強主持召開國常會，明確要求「完善資本市場穩市機制，增強股市內在穩定性，促進資本市場平穩健康發展」；11月3日提請全國人大常委會審議的《國務院關於金融工作情況的報告》亦再次明確相關表述。與此同時，寬基ETF持續高強度淨流入形成底部支撐------主要寬基ETF自9月28日至11月6日已連續25個交易日淨流入，以滬深300和雙創ETF口徑累計規模超過4149億元，且滬深300 ETF日均淨流入近期創下半年新高。

民主黨勝選強化弱美元中期趨勢

在市場短期波動之外，更值得關注的是中期趨勢。歷史經驗顯示，民主黨贏得中期選舉後，美元更傾向於相對走弱；共和黨贏得後美元更傾向於走強。過去幾輪與特朗普執政或參選相關的選舉結果，也印證了這一規律。

邏輯層面同樣有支撐。支撐民主黨勝選的核心議題------終結美伊衝突、延緩AIDC建設------均構成美元的向下拉動項，近期油價已開始反映地緣降溫的預期。與此同時，民主黨更傾向於加大醫療、教育等福利領域支出，將進一步推升財政壓力，引發市場對美國財政可持續性的擔憂。

時間節點上，12月11日的臨時撥款到期日以及預計2027年一季度附近的政府債務上限問題值得重點關注。債務上限問題大概率最終會得到解決，但兩黨拉鋸的過程，或將創造出「弱美元」的交易窗口。

AIDC建設放緩：表面是選票，底層是稅收

此輪AI數據中心建設預期放緩，民眾情緒不滿只是表象，更深層的矛盾在於財政利益分配結構的失衡。

美國企業稅前利潤占GDP比重已創歷史新高，然而企業所得稅收入卻從此前高點快速降至約3800億美元，明顯低於國會預算辦公室（CBO）年初的預測路徑。數據中心投資可享受一次性稅前扣除政策，是造成這一落差的重要原因之一------企業當期支出越多，應稅利潤就越少，政府稅收實際收入隨之受壓。換言之，AI基礎設施建設的收益由科技大公司獲取，社會成本和稅收損失卻由民眾與政府共同承擔。

民主黨借中選為題切入，核心邏輯在於完成利益重新分配，而非終結AI建設本身。短期內，這一變化大概率對數據中心建設進度形成節奏性擾動。這一趨勢已可見端倪：2026年數據中心相關限制性法案的數量占比已明顯上升。後續有三個關鍵觀察節點：2026年12月10日發布的ERCOT報告、2027年1月12日州議會開幕後相關立法動向，以及1月19日新州長就職後的行政措施。

中美AI迎來「東升西落」敘事窗口

海外AI面臨的降速質疑，客觀上為國產AI提供了重述「東升西落」敘事的契機，核心差異在於資本開支壓力與融資成本兩個維度。

資本開支層面，國內大廠的絕對基數顯著低於海外雲廠，降速壓力相對更小。數據顯示，2026年美國雲廠資本開支普遍超過經營現金流，2027年預計情況進一步惡化；而國內雲廠2027年預計將迎來好轉。

融資成本層面，中美雲廠之間的差距尤為懸殊。國內頭部雲廠集團以人民幣融資為主，成本顯著偏低------以阿里巴巴為例，截至2026年3月，其人民幣計價的短期、長期銀行借款加權平均利率分別僅為1.5%和2.5%。反觀海外，高息美元債務已成為制約AIDC擴張的重要約束：甲骨文2026年11月新發債券票息高達7%至8.65%，CoreWeave普通債券票息則在8.5%至9.75%區間。

這種結構性差異，使國內AI產業鏈的抗風險能力相對更強，增長預期也更為穩健。

戰略配置窗口：維持看多港股互聯網

西部證券報告認為，海外輸入型風險擾動全球風險偏好的同時，也打開了國產「彎道超車」的敘事窗口，中選後美元階段性走弱的時間窗口，提供了港股互聯網的戰略增配機會。

報告圍繞三條主線進行配置梳理：

地產與消費：若海外流動性出現拐點、外部環境改善，國內系列財政策略有望加速落地，支撐房價並修復居民部門資產負債表。報告認為，屆時部分地產股可能存在兩倍或以上的修復空間，消費行業有望走向「消費核心資產牛」。

港股互聯網：若海外發生流動性衝擊，港股可能隨之明顯調整；若海外流動性出現拐點，港股有望迎來估值重估------2020年3月美聯儲啟動QE後，港股此後漲幅超170%。自主可控背景下的國產算力鏈亦有望同步修復。

黃金與有色：若海外流動性衝擊落地，黃金有色將階段性承壓；若流動性拐點出現，「商品超級周期」敘事有望回歸。

風險提示及免責條款

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