収益アグリゲーターのレゴゲーム:収益はどれくらい持続するのか?また、どのような利点とリスクがあるのか?
この記事は Defiの道からのもので、原文タイトルは「帝国理工学院が発表したDeFi研究論文『SoK:Yield Aggregators in DeFi』」、著者:Captain Hiroです。
この記事は論文「SoK:Yield Aggregators in DeFi」の要約であり、ロンドン大学カレッジのブロックチェーンデータセンター(UCL CBT)とロンドン帝国理工学院の共同研究の成果です。
2020年夏に分散型金融(DeFi)が爆発的に成長して以来、Yield Farmingは暗号通貨保有者にとって非常に人気のある活動となっています。
2021年5月時点で、DeFiにおける資産管理プロトコルは30億ドル以上の資産をロックしており、この記事執筆時点でロックされた金額は約20億ドルに達しています。
多くの(詐欺的な)プロジェクトがユーザーに短期間で巨額の利益を約束しているにもかかわらず、Idle Finance、Pickle Finance、Harvest Finance、Yearn Financeなどの収益集約プロジェクトは、DeFiコミュニティに持続可能な収益源を提供しようとしています。これにより、私は次のことを考えました:
- 収益は一体どこから来るのか?
- 集約器が利用するお金で構築されたレゴから得られる収益はどのくらいか?
- これらの集約器(もしあれば)の背後にある一般的なメカニズムは何か?
- 収益集約器にお金を投入することの利点とリスクは何か?
私はロンドン大学カレッジのブロックチェーン技術センターのJiahua Xuとロンドン帝国理工学院のToshiko Matsuiと共同で、DeFiにおける収益集約器(Yield Aggregators)に関する論文を執筆しました。この論文では、上記のすべての質問に答えています。私たちは一般的な収益集約器のフレームワークを提案しました。では、DeFiにおける最も収益性の高い部分、つまりYield Farmingを深く掘り下げてみましょう。
はじめに
私が以前に自動マーケットメイカー(AMM)について書いた記事で述べたように、2020年夏以来、DeFiは爆発的な成長を遂げました。Yield FarmingはDeFiで注目されているアプリケーションの一つです。この概念は最初にSynthetixによって導入されましたが、CompoundのガバナンストークンCOMPの発行と配布により、より広く注目されるようになりました。
それ以来、Compoundの参加者は借入活動を通じて新たに発行されたCOMPトークンを報酬として受け取るようになり、このプロセスは後に「流動性マイニング」と呼ばれるようになりました。
今日に至るまで、このプロセスは他のプロジェクトによって模倣され続けており、開発者は異なるプロトコルからの報酬を組み合わせる方法を探求しています。Yield Farmingはこのような背景の中で生まれました。この文脈において、DeFiの既存プロジェクトの上に構築された集約プロトコルは、Yield Farmingを行いたい人々にワンストップソリューションを提供しようとしています。
収益はどこから来るのか?
世の中に無料のランチはないので、これらの収益集約器が得る収益は一体どこから来るのでしょうか?主に3つの主要な源があります。
貸出需要
暗号資産の貸出需要が増加するにつれて、貸出金利は上昇し、貸し手はより高い収益を得ることができます。特にブルマーケットでは、金利が高いにもかかわらず、投機家はレバレッジを使って資産が上昇すると予想しているため、借りることを厭いません。AaveやCompoundのステーブルコインの年利は2021年4月に10%に達し、その時の市場の感情は非常に楽観的でした。
流動性マイニングプロジェクト
初期の参加者は、プロトコルの所有権を示すガバナンストークンを受け取ることがよくありました。これにより、人々はプロトコルに資金を投入するインセンティブが生まれます。報酬トークンは通常、追加のガバナンス機能を持っているため、この機能は価値があると見なされることがよくあります。基本的に、初期のユーザーはプロジェクトの成長を助け、スマートコントラクトの初期段階で発生する可能性のあるリスクを引き受けることで報酬を得ました。SushiswapやFinance Financeがその例です。
収入共有
一部のトークンは、ユーザーがプロトコルを通じて得た収入の一部を取得する権利を与えます。例えば、自動マーケットメイカーの流動性提供者(LP)トークンがあります(詳細はここで読むことができます)。取引が多ければ多いほど、流動性提供者のリターンは高くなります。別の収入共有トークンはxSUSHIです。Sushiトークンの保有者はxSUSHIを報酬として受け取り、これによりSushiswapプロトコルの取引収入の0.05%を得ることができます。Vesper FinanceのガバナンストークンVSPはvVSPプールに組み込むことができ、このプールはVesperが生成する約95%の手数料をキャッチします。
収益集約戦略の背後にあるメカニズム
今、私たちは集約器の収益がどこから来るのかを知っていますが、ユーザーはどのようにして収益集約器を通じて収益を得るのでしょうか?仮想の収益率集約器「SimpleYield」を例にとって、以下の図を説明します。
収益集約器のメカニズム
ステージ0では、資金がスマートコントラクトに置かれます。新しいプロトコルではマルチアセットプールが可能ですが、通常はプールには1種類の資産しか含まれません。
ユーザーは資産をプールに預け、その見返りにプール内の価値のシェアを表すトークンを受け取ります。例えば、#ETHをSimpleYieldのdETHプールに預け、プールのロックされた総価値のx%を示す#syETHトークンを受け取ります。
ステージ1では、プール内の資金が担保として使用され、Compound、Aave、Makerなどの貸出プラットフォームから別の資産を借り入れます。このステージは必ずしも必要ではなく、スキップすることもできます。このステップの主な目的は、最初の集合資産とは異なる資産を使用してYield Farming戦略を実行できるようにすることです。例えば、SimpleYieldのETHプールにユーザーが預けたETHはMakerに預けられ、安定コインDAIを借りることができます。
ステージ2には収益生成戦略が含まれ、異なるプロトコルは複雑さにおいて大きな違いがあります。下の図は、このステージの入力が収益を試みない資産(赤いコイン)または収益を生む資産(緑のコイン)であることを示しています。時間が経つにつれて、緑のコインは収益を生み出し、成長し続けます。例えば、SimpleYieldのETHプールはETHを借りてDAIを得て、今度はそのDAIをCompoundに使用し、そこで集約器はcDAIトークンとCOMPトークンを通じて収益を得ます。これはCompoundの流動性マイニングプログラムの一部です。
単一戦略の実行プロセス。SCはスマートコントラクトを示します。
最後のステージ、つまりステージ3では、ステージ2で生成された収益が公開市場で元のプールの資産を売却し、ステージ0に戻り、ステージ1とステージ2で再展開されます。プールは新しいシェアを発行することなく、既存のシェアの価値を増加させます。例えば、ステージ2で生成されたCOMPトークンはUniswapで売却され、ETHに戻り、ステージ0に流れます。ユーザーが最初に生成した#syETHトークンは、プールの価値が新しいsyETHトークンを生成することなく増加したため、より多くの価値を持つようになります。
戦略の展示
収益集約器が通常どのように機能するかを理解したので、プロトコルの要点は主に第二ステージ、つまり実際に収益を生成するステージにあります。いくつかのYield Farming戦略の例を見てみましょう。ここで説明する例は比較的単純ですが、実際にはこれらの戦略ははるかに複雑である可能性があります。
プールの価値の変化は、制御された市場環境でシミュレーションされています。この記事ではシミュレーション結果を示します。
シンプルな貸出
前の部分で使用した例は、シンプルな貸出戦略です。流動性マイニングプロジェクトの一部として、資金は貸出可能資金(PLF)プロトコルに預けられ、利息とガバナンストークンを得ます。
循環貸出
この戦略は、循環貸出を通じて流動性マイニングプログラムから得られるガバナンストークンの数を最大化することを目的としています。集約器はDAIをPLFに預け、その預金を使ってさらにDAIを借り入れ、そのDAIを再度PLFに提供します。このサイクルは何度も繰り返すことができますが、供給と金利に基づいてシミュレーションした結果、この戦略は循環貸出が多すぎると非常に危険になることが示されています。
自動マーケットメイカーLPトークンを使用した流動性マイニング
自動マーケットメイカー(AMM)LPトークンは収益を持ち、取引手数料は自動マーケットメイカーのプールに留まります。自動マーケットメイカーが流動性マイニングプログラムを実行している間、ユーザーは取引手数料からの収益に加えて、ガバナンストークンの報酬も得ます。この戦略は、対象資産の価格が変動し始めると、無償損失が大量のリターンを食いつぶす可能性があるため、比較的リスクが高いと見なされています。
実戦で試された収益集約器の比較
主要な既存および初期の収益集約器の概要 - 5月1日のデータ
Idle Finance
Idle Financeは、2019年8月に導入された最初の収益率集約プロトコルの一つです。Idleは現在、シンプルな貸出戦略のみを使用しており、貸出可能資金(Compound、Aave、Fulcrum、dYdX、Maker)に資金を配分しています。このプロトコルには「最適収益」と「リスク調整」の2つの戦略があります。前者は上記のプラットフォームを通じて最適な金利を求め、後者はリスク要因を考慮してリスク対報酬のスコアを最適化します。
Pickle Finance
Pickleは2020年9月に導入され、2つの製品を通じて収益を提供します:Pickle Jars(pJars)とPickle Farms。JarはYield Farmingロボットで、ユーザーの資金から収益を得ることができます。一方、Farmは流動性マイニングのプールで、ユーザーは異なる種類の資産をステーキングすることでPICKLEガバナンストークンを得ることができます。pJarsは「自動マーケットメイカーLPトークンの流動性マイニング」戦略を使用しています。農家はCurve LPトークンまたはUniswap/Sushiswap LPトークンを預け、これらのトークンは流動性マイニングプロジェクトを通じてガバナンストークンを生成します。
Harvest Finance
Harvestは2020年8月に導入され、自身のFARM流動性マイニングプロジェクトを通じて複利収益を提供します。このプロトコルには主に2つの戦略があります:単一資産戦略(「シンプルな貸出」戦略を含む)とLPトークン戦略(「AMM LPトークンを利用した流動性マイニング」戦略を含む)。生成された収益の30%は公開市場でFARMを買い戻すために使用され、FARMの保有者に流れます。
Yearn Finance
2020年7月、世界最大の収益集約器がついに登場しました。Yearnは多くの製品を提供しており、この記事ではEarnとVaultsを考慮します。Earnプールは「シンプルな貸出」戦略を採用し、資産を最高金利で貸出可能資金プロトコルに預けます。Vaultsはより複雑な戦略を使用することを許可します。
ロックされた総価値、データはhttps://defillama.com/homeから
収益集約器の利点とリスク
利点
- 農家は自分の戦略を積極的に策定する必要がなく、他のユーザーが発明したワークフローを利用して、自分の投資戦略を能動的から受動的に変えることができます。
- プロトコル間の取引はスマートコントラクトを通じて行われるため、資金の移動は自動的に行われ、ユーザーはプロトコル間で手動で資金を移動する必要がありません。
- 資金がコントラクトに集中しているため、インタラクションの回数が減り、インタラクションコストが低下し、ガスコストが希薄化されます。
リスク
- Yield Farming戦略が資産を担保として他の資産を借り入れる場合、たとえ彼らがPLFプロトコルに資産を提供するだけであっても、貸出リスクは常に存在します。高い利用率(高い借入/供給比率)の場合、多くの貸し手が同時に引き出すと、その一部は借り手が未払いのローンを返済するのを待たなければならないかもしれません。これが「流動性リスク」と呼ばれます。資金を借り入れる際、担保の価値が事前に定められた清算閾値を下回ると、「清算リスク」が存在します。
- Yield Farming戦略は通常、一連のレゴブロックの上に構築されているため、組み合わせリスクが存在します。技術的および経済的な弱点は、悪意のあるハッカーにとって魅力的な利用機会を提供します。
- 一つの戦略の収益は通常、多くの要因によって決定され、特定の戦略にとっては不安定な年利を引き起こします。無償損失、自動マーケットメイカーの低取引活動、またはガバナンストークンの価格変動によって引き起こされる年利の変動は、多くの潜在的な投資家にとって魅力的ではありません。
まとめ
過去1年の間に、多くの収益集約器プロトコルが登場しましたが、背後にある全体的なフレームワークは似ているものの、それぞれ独自のスタイルを持っています。Idle Financeは2019年に最初のバージョンの製品を導入し、PLFに資金を預け、指定された時間に最適な金利を提供しました。
Compoundの流動性マイニングプロジェクトに触発され、Yearn Financeは2020年7月にこのモデルを拡張し、Earn製品の発表と同時にVaultと呼ばれるより複雑な戦略を発明しました。流動性マイニングプロジェクトの新しい形態が登場するにつれて、Harvest FinanceとPickle Financeは昨年の夏にLPトークンを使用したYield Farmingに特化しました。
収益率集約器は過去に、現在もDeFiで収益率を収集する魅力的な方法です。しかし、この収益はどのくらい持続するのでしょうか?私たちが見たように、収益は主に3つの源から来ています。収益の持続可能性に関する研究は、別の論文として発表する価値がありますが、地域トークンの配分から得られる収益は比較的短命であると考えられます。
一度トークン配分計画が完了すると、この収益は消耗されます。新しいプロトコルは新たに始まるトークン配分計画によって繁栄する可能性がありますが、この収益の源は持続可能である可能性は低いようです。この点において、貸出需要はより持続可能かもしれませんが、市場の感情に大きく依存しており、特に安定コイン以外のものにとってはそうです。収入共有型トークンの収益は最も持続的であるように見え、特にDeFiが最近の成長率を維持できればそうです。