対話 Frax Finance と Aave の創設者：競争はあるが、正和ゲームであり、ステーブルコインはチェーン上で最大の資産クラスになるだろう

原題：《How The Genius Act Could Change The Dollar Forever - Sam Kazemian \& Stani Kulechov》

原文：The Rollup

編訳：Yuliya，PANews

暗号通貨とブロックチェーン技術が急速に発展する時代において、Frax Financeの創設者Sam KazemianとAaveの創設者Stani Kulechovは、間違いなくステーブルコイン分野の二人のリーダーです。The Rollupとの最新の特別対話では、彼らはステーブルコイン業界の急成長、自身のプロジェクトの革新の歴史、そして2022年の暗号市場の変動後における規制の変革に対する見解、特にステーブルコインがどのように業界の焦点となったかを共有しました。

現在、彼らの目はGENIUS法案に向けられています。この画期的な立法は、ステーブルコインを合法的な通貨として引き上げ、ドルのグローバルな構図を根本的に変える可能性があります。この記事では、SamとStaniのステーブルコイン市場に対する洞察、彼らの法案に対する期待、そしてステーブルコインが未来の金融エコシステムをどのように形成するかについて深く探ります。PANewsは本対話の文字起こしを行いました。

ステーブルコイン熱潮と立法の風口

司会者：現在、ステーブルコイン業界は勢いを増しており、立法面でも複数のバージョンが下院と上院で進行中です。市場占有率は現在ドルM1供給量の1.1%に過ぎませんが、業界全体が「これは始まりに過ぎない」と考えているようです。業界のコアプレイヤーとして、このタイミングをどう見ていますか？

Sam Kazemian：

率直に言って、私は興奮を抑えるのが難しいです。毎日投資レポートやETFのブリーフィングを読んでいますが、例外なく「AI」と「ステーブルコイン」が現在の世界で最もホットな二つの分野として挙げられ、他の業界はこれに匹敵しません。ステーブルコインプロトコルの創設者として、この業界がついに世界中で理解され、受け入れられるようになったことを見て、素晴らしい気持ちです。

私たちは何年もかけてFraxを研究し、構築してきました。最初は実験的な「ハイブリッドモデル」でしたが、今では政策立案者が立法を支持する「法定デジタルドル」ルートに変わりました。この飛躍は巨大です。

Stani Kulechov：

私もSamの気持ちを完全に理解しています。ステーブルコイン自体は非常に直感的で理解しやすいツールです。特に金融の動乱や法定通貨の価値が下がっている地域、例えばアルゼンチン、アフリカの国々、中東の一部地域では、ステーブルコインが提供する金融の安定性は彼らの地元通貨よりもはるかに魅力的です。

しかし、西洋諸国においても、ステーブルコインの価値は「安定」にあるだけではなく、DeFiの収益性を主流のユーザーが理解し、利用できるものに変えることにあります。これは金融技術が「紙幣→デジタル通貨→チェーン上の資産」へと自然に進化する過程です。これは本当に国境を越えた価値の伝達の新しいパラダイムを開きました。

ステーブルコインはドルを脅かすのか？

司会者：あなたたちは、ステーブルコインが良好な通貨を得にくい市場に拡大する価値について言及しました。例えばアルゼンチン、アフリカの国々、中東やアジアの一部地域です。ステーブルコインがグローバルな通貨システムにおけるドルの地位にどのように影響するかについて、ある人はステーブルコインがドルの主導権を脅かすと考え、別の見解ではステーブルコインが実際にはドルのグローバルな影響力を拡大すると考えています。この問題についてどう思いますか？

Sam Kazemian：

私はこれがステーブルコインの役割を完全に誤解していると思います。事実は正反対です：ステーブルコインはドルの「拡張体」であり、ドルの影響力のグローバルな延長です。

私たちは歴史の二つの段階からステーブルコインを見てみることができます：

• 第一段階は「分散型アルゴリズムステーブルコイン」の理想です------Terraのように市場メカニズムだけで安定を維持しようとした結果、崩壊に至りました；

• 第二段階は、私たちが現在入っている現実主義の段階です：もしあなたがUSDに固定しているなら、「最も完璧な」ステーブルコインの設計は、実際にはアメリカ政府の承認を得ることです------それによって、あなたのトークンが「ドル」として直接認められるのです。

これがGENIUS法案の革命的な点です。これは初めてステーブルコインに「ドルの法定資格」を与えます。つまり、アメリカ財務省が「この準拠トークンはドルと同等である」と言った場合、それは本当に世界中のすべてのドルを受け入れる銀行に受け入れられるのです------それはもはや単なるチェーン上の「デジタル資産」ではなく、法的意味での「ドル」なのです。

Stani Kulechov：

ドルは取引決済ツールとしてシンプルで効果的であり、インターネットの普及は逆にグローバルなドル貿易を拡大しました。今後、ステーブルコインも同様の状況になると予想されます。なぜなら、インターネットのカバレッジがさらに広がるからです。より分散化されたシステムを実現するには時間と広範な採用が必要であり、これは長期的なプロセスです。現在、技術の規模は既存の価値を拡張することに現れています。

今後2-3年以内に、ステーブルコインはチェーン上で最大の資産クラスとなり、5-7年以内には証券トークンがステーブルコインと暗号ネイティブ資産の合計を超えるでしょう。従来の資産がRWA（リアルワールドアセット）としてチェーン上に上がることは、主にドル建てで行われ、ドル決済取引の概念を強化しますが、必ずしも未来の金融システムの最終形態ではありません。今後10-15年で、取引メディアは独自の安全性と相互運用性を持つ新しいメディアに変わることが予想され、流動性を高め、より多くのエコシステムの関心を生み出し、未来のステーブルコインと取引価値の新しい方法を構築するでしょう。

証券型トークンはチェーン上の資産の究極の形態か？

司会者：Stani、あなたは最近、長期的にはステーブルコインは過渡的なものであり、証券型トークンがチェーン上で最大の資産クラスになると述べましたが、具体的にどのような資産を指していますか？この判断の背後にある論理は何ですか？

Stani Kulechov：

これは広義の概念であり、私たちが言うRWA（リアルワールドアセット）は実際には証券型トークンも含まれています。範囲は上場企業の株式、プライベートエクイティ、債務商品（国債、社債など）から、将来的に可能性のある構造化金融商品まで広がります。

現在、多くのステーブルコインの準備は短期の米国債によって支えられており、これらの資産はすでにチェーン上で機能しています。しかし、チェーン上の金利ツールが成熟するにつれて、より高い収益とより複雑なリスクレベルを持つ従来の資産もチェーン上に持ち込まれるでしょう------そしてこれが金融システムの主幹です。

過去、多くの優良資産は流動性が低かったのは、それらが魅力的でないからではなく、参入障壁が高く、流通チャネルが限られていたからです。DeFiはグローバルにアクセス可能な流動性ネットワークを提供し、これらの資産を「閉じられた」金融構造から解放し、直接チェーン上で価格設定し、取引できるようにします。これにより、全体の資本市場構造が再構築されるでしょう。

GENIUS法案の核心的影響：誰が「ドルを印刷できる」のか？

司会者：Sam、あなたはHagerty上院議員や他の立法者との対話について話しました。GENIUS法案が発効した場合、どのような新しい機会が開かれるかについてお話しいただけますか？

Sam Kazemian：

ドルは金融システムの中で多様な定義を持ち、連邦準備制度はM1、M2、M3などの分類を通じて異なるタイプのドル資産を区別しています。その中で、M1通貨は経済の中で即座に使用できる通貨を指し、銀行預金、当座預金、そして迅速に現金に変換できるマネーマーケットファンドを含みます。一方、M2通貨の形態はよりリスクが高く、FDIC（連邦預金保険公社）の保険を受けない銀行債務など、これらの資産はドル建ての投資に近いものであり、伝統的な意味での通貨ではありません。

19世紀以来、M1類の通貨の発行権はアメリカ連邦特許銀行（chartered banks）の専属特権でした。彼らは「即座に使用可能な」通貨を創造することができ、例えば当座預金やマネーマーケットファンドなどです。しかし、今やGENIUS法案はこの能力をステーブルコイン発行者に与え、一部の非特許銀行の実体が柔軟で革新的にM1通貨を発行できるようになります。これが、いくつかの銀行が今でもこの法案に非常に反対しているように見える理由です。彼らはM1通貨の発行に対する独占を維持したいからです。

GENIUS法案と支払いステーブルコインは歴史的意義を持ちます。なぜなら、これは初めて非特許銀行が厳格な規定に基づいてM1通貨を発行することを許可するからです。これらの規定は、ステーブルコインが高い安全性の資産によって裏付けられなければならないことを要求します。例えば、マネーマーケットファンド証券、国庫券、連邦準備制度の逆回購、そしてFDIC保険の預金証明などです。現在、FRXUSDは初の支払いステーブルコイン特許実体になることを目指しています。この発展は現在市場で完全に価格設定されていませんが、今後数ヶ月で銀行が合法的なステーブルコインを発行することに関するさらなる情報が出てくるにつれて、徐々に認識されるでしょう。

Stani Kulechov：

直感的には、ステーブルコインなどの分野に対する規制の承認は合理的に見えるかもしれませんが、重要なのはこれらの規制がもたらす制限、特に革新に関してです。私もDeFiに入る前に金融技術に関わっていましたが、その時のP2P貸付やクラウドファンディングプラットフォームは最初は非常に活発でしたが、後の規制枠組みによって多くの小規模なスタートアップが撤退を余儀なくされました。なぜなら、彼らは高額なコンプライアンスコストを負担する能力がなかったからです。

したがって、重要なのは------GENIUS法案が明確で包括的なルールを設定することです。過度に慎重になることで革新者が撤退することがあってはなりません。幸いなことに、現在の暗号業界には非常に専門的な立法代表がこのプロセスを推進するために努力しています。

複数の主体がドルを発行できるようになると、競争が生まれるのか？

司会者：JPモルガンやシティなどの伝統的な銀行は、自らのステーブルコインを発行する計画を立てています。将来的にステーブルコイン間の競争が生じ、「ドルインフレ」の問題が発生する可能性はありますか？

Stani Kulechov：

実際、私たちはこれを「競争」とは考えていません。私たちにとって、ステーブルコインは「支払いの通路」や「軌道」のようなものです------各ユーザーはシナリオに応じて最も適切な軌道を選択します。例えばUSDC、GHO、frxUSDなどです。Aaveエコシステム内では、多くのユーザーのステーブルコイン保有期間が6ヶ月を超えており、これはそれらが単なる流通媒体ではなく、長期的な価値保存手段でもあることを示しています。

Aave V4では、「GSM」（GHOステーブルモジュール：AaveのネイティブステーブルコインGHOと他の資産との1:1の交換可能性を確保するための重要な機能モジュール）を設計し、これらのステーブルコインを基礎的な担保として受け入れることを目指しています。例えば、USDCやUSDTはすでに統合されています。将来的にはFraxもガバナンスプロセスを通じて統合され、全体のプロトコルの柔軟性とリスク耐性を高めることができます。

Sam Kazemian：

私も完全に同意します。デジタルドルはウィンウィンのゲームです。グローバルM1市場の規模は20兆ドルですが、現在のチェーン上のステーブルコインの総時価総額はわずか1%です。これは業界全体の浸透率が依然として非常に低いことを意味します。

frxUSDは発売からわずか3ヶ月で、現在Aaveエコシステムへの統合を申請中です。私は、今後ますます多くの準拠したステーブルコインがDeFiに参加し、デジタルドルシステムがより多様で堅牢になると信じています。Fraxの目標は、このシステムの「基盤となるデジタルドル」となることです。

デジタルドルの新しい構図：FraxとAave

司会者：Sam、最近FraxをL2からL1に移行し、既存のガバナンストークンFXSを再構築しました。これは「ステーブルコインのコンプライアンス化」に向けた先行投資ですか？

Sam Kazemian：

その通りです。私たちの全体的な構造は「アルゴリズムステーブルコインプロトコル」から「デジタルドルの発行+決済ネットワーク」へと転換しました。以前のFrax Share（FXS）はFraxに改名され、ガス、ガバナンストークンとなりました。一方、frxUSDは全く新しい、法定準拠の支払い型ステーブルコインです。

私たちはこれを「Libraの正しいバージョン」と呼びたいと思います。Libraは当初、グローバルに通用するデジタル通貨を構築しようとしましたが、政治的な抵抗により失敗しました。しかし今、時期が成熟し、政策の支持が得られたため、私たちは「コンプライアンスに基づくドルの発行」を目指し、Fraxtalという高性能EVMチェーン上でステーブルコインの発行、クロスチェーン決済、価値移転を実現します。

司会者：Stani、AaveはL1やL2を選ばず、V4の「統一流動性アーキテクチャ」を構築しました。この道を選んだ理由は何ですか？

Stani Kulechov：

V4はまだリリースされていませんが、関連提案は昨年通過し、現在開発は最終段階に近づいています。私たちは、将来的にチェーン上の資産の種類が非常に多様化し、リスク曲線も長くなると考えています。したがって、V4では「流動性ハブ + リスクブランチ」（Liquidity Hubs + Spokes）の設計を導入しました。異なる資産クラス（RWA、高リスクDeFi資産など）は異なる「ブランチ市場」に割り当てられますが、依然として「ハブ」を通じて流動性が集中管理されます。

これにより、ユーザー体験がよりシンプルになり、資金利用効率が向上し、システムリスクも効果的に隔離されます。私たちは「リスクプレミアムメカニズム」も導入し、高リスク担保はより高い金利を支払うことで、全体の借入コスト構造を最適化します。

FraxとAaveの協力構想：デジタルドルをDeFiの収益に直接参加させる

Sam Kazemian：

それでは、私は「公開提案」を一度行います。私たちはFrax金融テクノロジーアプリでFraxNet報酬プログラムを開始する計画を立てており、frxUSDを保有するユーザーは非管理型ウォレットで米国債級の無リスク収益を得ることができます。

しかし、私はさらに進めたいと思います------frxUSDの保有者が資産を直接Aaveに預け入れ、実際の貸出市場から収益を得ることができるようにします。これにより、「デジタルドル+チェーン上の収益」の組み合わせが現実のものとなり、Aaveが合法的なドルに接続する最初のDeFi収益プラットフォームとなるでしょう。

Stani Kulechov：

このアイデアは非常に素晴らしく、Aave V4のモジュール性と相互運用性を示しています。私たちはFraxの資産がガバナンス提案プロセスに参加することを楽しみにしており、この「チェーン上のドル収益」を現実のシナリオにするための関連サポートを提供することを望んでいます。