デジタル資産財庫DATsの繁栄の裏にある懸念：どのトークンが最もリスクが高いのか？
DATsの勢いの背後にある脆弱性を覗き見る出典：++デジタル資産財庫企業のブームと潜在的なバスト：どのトークンが最も影響を受けるか？++
整理＆編纂：Janna，ChainCatcher
今年以来、デジタル資産財庫企業（DATs）は、暗号通貨と株式の融合の波の典型的な代表として急速に発展しています。しかし、このような財庫型企業は、ビットコインやイーサリアムなどの主流資産に流動性を注入する一方で、一定の脆弱性も露呈しています。本記事は、Sentoraの創設者であり、ベンチャーキャピタル会社Istariの一般パートナーであるAnthony DeMartinoによるDATsの繁栄の背後にある潜在的なリスク分析に基づいています。
ChainCatcherは、原意を変えずに整理・編纂を行い、読者の参考のために提供しますが、本記事は投資のアドバイスを構成するものではないことに注意が必要です。
以下は原文です：
2025年、新たなタイプの上場企業が投資家の広範な関心を引き起こしています：デジタル資産財庫（DATs）。このような実体は通常、ビットコインなどの暗号通貨を核心の準備資産としており、今年だけで150億ドル以上の資金を調達し、暗号分野の伝統的なベンチャーキャピタルの規模を超えています。このトレンドは、MicroStrategyなどの企業によって先導され、次第に勢いを増し、ますます多くの企業が公開市場を利用してデジタル資産を蓄積しています。この戦略はブル市場の間に巨額の利益をもたらしますが、内在するリスクも含まれており、痛ましい清算ラッシュを引き起こし、株式市場と暗号市場のボラティリティを悪化させる可能性があります。
（一）DATs の運営モデル
DATsの設立は通常、革新的な資金調達構造に依存しており、NASDAQ上場の空殻会社との逆合併（reverse mergers）を通じて行われます。この方法により、民間企業は従来のIPOの厳格な審査を経ることなく迅速に上場できます。例えば、2025年5月、Asset EntitiesはStrive Asset Managementと逆合併し、ビットコインに特化した財庫型企業を設立しました。
他の事例には、ソフトバンク（SoftBank）とテザー（Tether）が支援するTwenty One Capitalが、Cantor Equity Partnersとの逆合併を通じて、36億ドル規模のビットコイン投資体を構築したことが含まれます。これらの企業は上場後、株式発行を通じて資金を調達し、ほぼすべての調達資金をデジタル資産に投資します。その核心的な使命は非常に明確です：ビットコイン、イーサリアム、SOL、XRP、さらにはTONなどの暗号通貨を購入し、保有することです。
このモデルは、伝統的な金融と暗号通貨の交差融合を実現し、投資家に対して資産を直接保有することなく「レバレッジエクスポージャー」を得るための投資体を提供します。
（二）株価上昇とプレミアム取引
暗号牛市の間、DATsの株価はしばしば大幅に上昇し、純資産価値（NAV）に対して著しいプレミアムが存在します。このモデルのベンチマーク企業であるMicroStrategyの株価は、ビットコインNAVに対するプレミアムが50％を超えたことがあり、最近ではその倍数NAV（mNAV）比率が1.56に達しました。
このプレミアムの形成は、いくつかの要因に起因しています：第一に、これらの企業は低コストの公開市場資金を調達できること；第二に、投資家が暗号通貨に対するレバレッジ投資に熱心であること；第三に、市場がこれらの企業を株式収益を増幅する体として見なしていることです。
株価がNAVを上回ると、1ドルを調達するごとに株主への希薄化効果は、資産購入による価値の増加を下回るため、良性の循環が形成されます。2025年、上場企業と投資家は合計で15.7万枚以上のビットコイン（価値は160億ドルを超える）を取得し、この勢いをさらに推進しました。Metaplanet、Bitmine、SharpLinkなどの企業の株式は大幅に上昇し、その上昇率はしばしば基盤となる暗号通貨の価格上昇率を上回りました。
（三）レバレッジ： 火に油を注ぐ
プレミアムが持続する中、DATsは通常、レバレッジをかけて収益を増幅します。彼らは転換社債を発行したり、株式を増発したりして、より多くのデジタル資産を購入します。これは本質的に、将来の価値増加を担保にして借入を行うことです。例えば、MicroStrategyは転換社債を広く使用しており、その債務規模はビットコインNAVの11％を占めています。
この戦略は上昇局面では収益を増幅しますが、市場が下落すると企業は巨大なリスクに直面します。レバレッジは企業の耐衝撃能力を低下させ、追加保証金通知や強制売却を引き起こす可能性があります。その魅力は明らかです：上昇市場では、レバレッジが暗号通貨の穏やかな収益を株式の爆発的なパフォーマンスに変えることができます。しかし、デジタル資産固有の高いボラティリティは、資産価値の急速な減少を引き起こす可能性があります。
（四）避けられない下落：プレミアムからディスカウントへ
暗号市場の高いボラティリティは広く知られており、暗号通貨の価格が下落すると、DATsの株価の下落幅はさらに大きくなる可能性があります。価格が急速に下落したり、市場がこのような企業に対する信頼を失ったりすると、株価のNAVに対するプレミアムは迅速にディスカウントに転じる可能性があります。レバレッジポジションはこの問題をさらに悪化させます：NAVの下落は企業にリスクを取らせ、ボラティリティの罠を形成し、本来は収益を増幅するはずの賭けが、保有者に対してより大きな損失をもたらすことになります。
株価がNAVに対してディスカウントされることは、市場が資産価値の下落期間における企業の資産管理能力や運営費用のカバー能力に疑念を抱いていることを意味します。介入措置を講じなければ、連鎖反応が生じます：投資家の信頼喪失、借入コストの上昇、潜在的な流動性危機。
（五）危機の中の選択：三つの前進パス
仮にDATが運営費用をカバーするのに十分な現金準備を持っている場合、株価がディスカウント取引されているとき、主に三つの選択肢に直面します：
現状維持：企業は資産を保持し、市場の反発を待ちます。この方法は暗号通貨のポジションを保持できますが、株主の長期的不満を引き起こし、株価の下落をさらに悪化させる可能性があります。現在までに、Strategy社は複数回のベア市場でビットコインを売却せずに保持しています。
同業者による買収：ディスカウント幅が大幅に拡大すると、一部の投機的買い手（通常は他のDATs）が低価格でその企業を買収する可能性があります。本質的には、市場価値を下回る価格でその基盤トークンを購入することになります。これは業界の統合を促進しますが、需要を早期に解放し、新たな買い入れの流れを弱めることにもつながります。これも現在の上昇局面の核心的な推進力の一つです。
資産を売却して株式を買い戻す：企業の取締役会は、一部のデジタル資産を売却し、株式を買い戻すために使用する可能性があります。これにより、ディスカウントを縮小し、株価とNAVの均衡状態を回復します。この方法はプレミアムとディスカウントのダイナミクスを積極的に管理できますが、本質的には市場が弱気のときに暗号通貨を売却することになります。
これら三つの選択肢は、資産保全と株主価値の間の脆弱なバランスを浮き彫りにしています。
（六）売却圧力：動機と影響
DATsの意思決定者は通常、株式を主要な報酬形式として使用しています。これにより、彼らの利益は株価のパフォーマンスに結びつきますが、短期的な解決策を選びがちになります。個人の富が株価に直接関連しているため、株価がディスカウントされると、取締役会は巨大な圧力に直面し、資産を売却し株式を買い戻す戦略を選ぶ傾向があります。
このインセンティブ構造は、企業がNAVを短期的に平準化することを優先し、長期的な保有戦略を堅持することを妨げ、元の準備資産の論理に反する急いだ決定を下すことにつながる可能性があります。批評家は、このメカニズムが歴史的に「繁栄から衰退」への資産サイクルに似ており、レバレッジ投資が最終的に悲惨な形で崩壊することを指摘しています。複数の企業が同時にこの戦略を選択すると、連鎖反応を引き起こし、より広範な市場の動揺をもたらす可能性があります。
（七）暗号通貨価格への広範な影響
DATsの株価がプレミアムからディスカウントに転じる過程は、基盤となる暗号通貨の価格に深遠な影響を及ぼす可能性があり、往々にして負のフィードバックループを形成します：企業が株式を買い戻すためやレバレッジをカバーするためにトークンを売却すると、すでに下落している市場に追加供給が注入され、価格下落がさらに加速します。例えば、銀行業界の分析では、ビットコインの価格が企業の平均取得価格を22％以上下回ると、強制売却が発生する可能性があると警告しています。
これはシステミックリスクを引き起こす可能性があります：大規模な保有者の行動は市場のダイナミクスに影響を与え、ボラティリティを増幅し、連鎖的な清算を引き起こす可能性があります。しかし、一部のデータは、企業の保有が価格に直接的な影響を与えることは少ないことを示しており、市場はデジタル資産庫企業の影響力を過大評価している可能性があります。
それにもかかわらず、高レバレッジのエコシステムでは、協調的な売却が資産価値をさらに押し下げ、新たなプレイヤーの参入を阻害し、ベア市場のサイクルを延長する可能性があります。DATのトレンドが成熟するにつれて、その清算ラッシュは暗号市場全体の弾力性を試すことになり、現在の準備資産の繁栄を将来の警告事例に変えるかもしれません。
（八）どのトークンがディスカウント転換の影響を最も受けるか？
2025年初頭以来、イーサリアムに特化したDATsは暗号エコシステムの重要な参加者となっています。彼らは公開市場で資金を調達し、大量のイーサリアム（ETH）を蓄積しています。これはブル市場の間にイーサリアムの価格を押し上げましたが、このモデルはベア市場で追加のリスクをもたらします：DATsの株価がプレミアムNAVからディスカウントNAVに転じると、取締役会は株式買い戻しのためにイーサリアムを売却する圧力に直面し、これがイーサリアムの価格下落をさらに悪化させる可能性があります。以下では、歴史的背景、現在の保有状況、市場のダイナミクスを考慮し、このようなシナリオにおけるイーサリアムの価格底を分析します。
（九）歴史的背景：イーサリアム初の DAT 発表前後の価格動向
イーサリアムに特化した最初のDAT発表は、BioNexus Gene Lab Corporationによって2025年3月5日に行われ、NASDAQ上場企業が正式にイーサリアム資産戦略企業に転換したことを示しています。それ以前の2025年3月4日、イーサリアムの終値は約2170ドルであり、この価格は2024年のブル市場後、市場が広範な不確実性の中で調整している状態を反映しています。
2025年8月21日現在、イーサリアムの価格は約4240ドルであり、発表前の価格から約95％上昇しています。それに対して、同時期のBTCの上昇幅はわずか28％でした。さらに、ETH/BTCの為替レートも2025年の高値（0.037を超える）を記録し、イーサリアムのパフォーマンスの優位性を際立たせています。
イーサリアムのこの上昇は、現物イーサリアムETFへの資金流入（6月以来94億ドル以上）、機関投資家の採用率の上昇、そしてDATトレンド自体による企業の買い入れなど、複数の要因によって推進されました。しかし、この上昇の大部分はDATのストーリーに関連する投機的資金の流入によるものであり、調整が起こりやすい状況です。
（十）企業のイーサリアム保有およびDATトレンド開始以来の供給占有率
BioNexusの発表がイーサリアムDATの波を引き起こして以来、上場企業はイーサリアムを準備資産として積極的に蓄積し始めました。2025年8月現在、約69社が410万枚以上のイーサリアムを保有しており、その価値は約176億ドルです。主要な参加者には、BitMine Immersion Technologies（8月18日現在、保有価値66億ドルで業界のリーダー）、SharpLink（728,804枚のETH）、ETHZilla（約82,186枚のETH）、Coinbase、Bit Digitalが含まれます。
これらの企業の保有はイーサリアムの総供給の3％以上を占めています。イーサリアムDATトレンドは2025年3月に始まりました。それ以前は、ほとんどの上場企業がイーサリアムを準備資産として使用していませんでした。例えば、Coinbaseのイーサリアム保有は主に運営に使用されており、戦略的な準備資産ではありませんでした。この3.4％の保有は、基本的にDATトレンド開始後に新たに取得された量です。機関投資家やETFの保有を考慮すると、イーサリアムの機関化された保有比率は総供給の約8.3％ですが、最近の蓄積の核心的な推進力は依然としてDAT関連の企業の買い入れです。
（十一）DATs 株価がディスカウントの際のイーサリアム価格下落予測
牛市場の間、DATsの株価は通常NAVに対してプレミアムがありますが、ベア市場では元のプレミアムが20％から50％のディスカウントに逆転し、三つの対応パスを引き起こす可能性があります：現状維持、買収、資産売却による株式買い戻し。経営陣の報酬が株式に結びついているため、彼らはディスカウントを縮小するためにイーサリアムを売却する傾向があり、これが市場に追加供給を注入します。イーサリアムにとって、このような売却は負のフィードバックループを形成する可能性があります。特に、少数の企業が大量のイーサリアムを集中保有している特性を考慮すると、なおさらです。
- ベンチマークシナリオ（軽度のディスカウント、一部売却）
もしイーサリアムがマクロ要因（例えば金利上昇）により調整段階に入った場合、DATsの株価が10％から20％のディスカウントに下落すると、企業は5％から10％のイーサリアム保有（約20.5万枚から41万枚のETH、現在の価格で計算すると8.7億ドルから17.4億ドル）を売却して株式買い戻し資金を調達する可能性があります。イーサリアムの1日の平均取引量は約150億から200億ドルであるため、この部分の売却は5％から10％の下方圧力をもたらし、価格を3600ドルから3800ドルに下げる可能性があります（現在の4240ドルから10％から15％下落）。このシナリオは、企業が場外取引（OTC）を通じて段階的に売却し、スリッページを最小限に抑えることを前提としています。
- 深刻なシナリオ（深いディスカウント、協調的な売却）
もし暗号市場が全面的なベア市場に突入し（プレミアムが完全に消失し、ディスカウントが30％から50％に拡大する場合）、複数のDATsが同時に清算を開始する可能性があります ------ 特に、レバレッジポジション（例えば転換社債）がリスクを取らせる場合です。数週間内に20％から30％の企業のイーサリアム保有（約82万枚から123万枚のETH、価値は35億から52億ドル）が市場に流入すると、市場の流動性のキャパシティを突破し、価格が25％から40％下落する可能性があります。その時、イーサリアムの価格は2500ドルから3000ドルに下がり、DATトレンド開始前の水準に近づくでしょうが、完全には戻らないでしょう ------ これはETFの資金支援とオンチェーンの成長（例えば、8月初旬にイーサリアムの1日の平均取引量が174万件に達したこと）のおかげです。2022年のベア市場における機関の売却が下落幅を拡大した歴史的な事例を参考にすると、現在の3.4％の企業保有集中度を考慮すると、イーサリアムのボラティリティはさらに悪化する可能性があります。
- 最悪のシナリオ（全面的な清算）
もし規制の審査が強化され（例えば、米国SECが財庫型企業に対して行動を起こす場合）や流動性危機が発生し、企業が大規模にイーサリアムを売却することを余儀なくされると（50％以上の保有を売却する可能性があり、200万枚以上のETH）、価格は1800ドルから2200ドルに暴落し、DATトレンド開始後の上昇幅を完全に消し去り、2025年の安値を試すことになります。しかし、このシナリオが発生する確率は低く、理由としては、同業者による買収が一部の供給を吸収する可能性があり、総供給の8％を占めるETFの保有も一定のバッファを提供できるからです。
上記の予測は、2025年第2四半期に巨大なホエールが20万枚のETHを累積購入したようなイーサリアムのファンダメンタルの改善を考慮していますが、依然としてDAT関連の特定のリスクを浮き彫りにしています。結局のところ、イーサリアムの価格下落幅は売却規模、市場の深さ、外部の触媒要因に依存しますが、ディスカウントが引き起こす清算のシナリオでは、価格が2500ドルから3500ドルの範囲に戻ることは合理的であり、これはDATモデルの脆弱性を露呈しています。
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本記事の内容はChainCatcherの見解を代表するものではなく、文中の見解、データ、結論はすべて原著者またはインタビュー対象者の個人的な立場を示しており、編纂者は中立的な立場を保持し、その正確性を保証するものではありません。専門分野におけるアドバイスや指導を構成するものではなく、読者は独立した判断に基づいて慎重に使用する必要があります。本編纂行為は知識共有の目的に限られ、読者は所在地域の法律および規制を厳守し、いかなる違法な金融行為にも関与しないことを求められます。
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