미국 SEC 위원 기고: SEC가 바라보는 DeFi, 규제가 DeFi의 두 가지 주요 장애를 어떻게 해결할 것인가

作者：Caroline A. Crenshaw，미국 증권 거래 위원회 위원
편집：Perry Wang，체인뉴스

뉴스, 소셜 미디어, 대중 오락, 그리고 사람들의 투자 포트폴리오에서 암호화폐는 이제 일상 언어의 일부가 되었습니다. 그러나 이 용어가 실제로 포함하는 내용은 광범위하고 불확실하며, 토큰에서 비대체 토큰(NFT)까지, 탈중앙화 거래소(DEX)에서 탈중앙화 금융(DeFi)까지 모든 것을 포함합니다. DeFi에 아직 익숙하지 않은 독자들에게는 이러한 용어의 정의가 각기 다르게 보이는 것은 놀라운 일이 아닙니다. 그러나, 전반적으로 이러한 기능은 블록체인 기반의 조합 가능하고 상호 운용 가능하며 오픈 소스인 스마트 계약을 사용하여 우리의 전통적인 금융 시스템을 복제하는 것입니다. 많은 DeFi 활동은 이더리움 블록체인에서 발생하지만, 특정 유형의 스크립트나 코딩을 지원하는 블록체인은 DeFi 애플리케이션과 플랫폼을 개발하는 데 사용할 수 있습니다.

DeFi는 많은 기회를 가져왔습니다. 그러나 동시에 규제 기관, 투자자 및 금융 시장에 매우 큰 위험과 도전을 안겨주기도 했습니다. 잠재적인 수익이 사람들의 주목을 끌고 때로는 매우 강한 관심을 불러일으키기도 하지만, 이 신흥 시장에 대한 혼란스러운 인식도 존재하며, 이는 종종 매우 심각합니다. 소셜 미디어는 "미국에서 DeFi 시장을 규제하는 것은 누구인가?"와 "왜 규제 기관이 개입하는가?"와 같은 다양한 질문으로 가득 차 있습니다. 이러한 질문들은 매우 중요하며, 그에 대한 답변은 변호사와 변호사가 아닌 사람들에게도 중요합니다. 본 문서는 DeFi의 현재 규제 환경, 미국 증권 거래 위원회(SEC)의 역할, 그리고 암호화 커뮤니티가 해결해야 할 두 가지 중요한 장애물에 대해 간략히 소개하는 것을 목표로 합니다.

많은 투자에는 공통적으로 중요한 속성이 있습니다

많은 DeFi 서비스와 제품은 전통 금융 시장의 제품 및 기능과 매우 유사합니다. 블록체인에서 실행되는 일부 탈중앙화 애플리케이션(또는 dApp)은 사람들이 담보를 제공한 후 자산이나 대출을 받을 수 있게 해주며, 이는 전통적인 모기지와 유사합니다. 또한, 사용자에게 디지털 자산을 예치하고 수익을 얻을 수 있는 기능을 제공하는 서비스와 제품도 있습니다. 이 두 가지 유형의 제품 모두 수익을 제공하며, 일부는 직접적이고, 일부는 빌린 자산을 다른 DeFi 투자 기회에 사용하는 것을 통해 간접적으로 제공됩니다.

또한, 사용자들이 수익이 가장 높은 DeFi 도구와 장소를 식별하거나 투자하는 데 도움을 주는 네트워크 도구도 있습니다. 사용자들이 유동성을 제공하거나 시장 조성을 통해 수수료를 벌 수 있도록 하는 애플리케이션도 있습니다. SEC가 승인한 증권 거래의 가격을 추적하는 데 사용되는 일부 코딩된 토큰이 있으며, 이는 다양한 다른 DeFi 애플리케이션에서 거래 및 사용될 수 있습니다. 따라서, 구체적인 기본 기술이 때때로 대중에게 익숙하지 않을 수 있지만, 이러한 디지털 제품과 활동은 SEC의 관할 범위 내의 제품 및 활동과 유사한 점이 있습니다.

"금융"이라고 불리는 만큼, 이러한 유사성은 누구에게도 놀라운 일이 아닐 것입니다. 투자라는 것은 일반적으로 DeFi 활동의 핵심이며, 이 점 또한 누구에게도 놀라운 일이 아닙니다. DeFi 운동은 단순히 새로운 디지털 자산 토큰을 개발하는 것에 그치지 않습니다. 개발자들은 개인이 그 안에서 투자하고, 이러한 투자에 레버리지를 적용하고, 다양한 파생 포지션을 취하며, 다양한 플랫폼과 프로토콜 간에 자산을 빠르고 쉽게 이동할 수 있도록 하는 스마트 계약을 구축했습니다. 일부 프로젝트는 거래 속도, 비용 및 맞춤화 측면에서 효율성을 대규모로 향상시킬 수 있는 잠재력을 보여주고 있습니다.

이러한 프로젝트는 믿기 어려운 발전 속도를 기록하며, 새로운 흥미로운 잠재력을 가지고 있습니다. 복잡한 스마트 계약을 지원하는 스크립트가 필요한 블록체인이 아직 초기 단계에 있는 점을 감안할 때, 현재까지 DeFi 분야에서 이룬 발전은 특히 주목할 만합니다.

그러나 이러한 제품은 단순한 제품이 아니며, 그 사용자도 단순한 소비자가 아닙니다. DeFi는 본질적으로 투자에 관한 것입니다. 이러한 투자는 기대하는 토큰 가격 상승에서 수동적 수익을 추구하기 위해 감수하는 투기적 위험, 또는 수익을 추구하기 위해 자본을 위험에 처하게 하거나, 타인의 이익을 위해 자산을 잠그는 것을 포함합니다.

규제 공백 시장은 구조적 제약을 받습니다

시장 참여자는 투자자로부터 자금을 모으거나 투자자에게 규제된 서비스나 기능을 제공하기 위해 일반적으로 법적 의무를 부담해야 합니다. 이러한 법적 의무에서 면제받기 위해 많은 DeFi 프로젝트의 발기인들은 DeFi의 위험을 광범위하게 공개하고, 투자가 손실을 초래할 수 있다고 언급하지만, 투자자가 위험의 가능성과 심각성을 평가하는 데 필요한 세부 정보를 제공하지는 않습니다. 다른 사람들이 취하는 접근 방식은 정확히 "구매자 책임"이라고 단순히 주장하는 것으로 설명할 수 있습니다; 투자자는 DeFi에 참여함으로써 발생할 수 있는 모든 손실의 위험을 감수합니다. 이러한 이유로 현재의 많은 DeFi 시장 참여자들은 새로운 투자자에게 신중하게 행동할 것을 권장하며, 많은 전문가와 학자들은 DeFi에 중대한 위험이 존재한다고 생각합니다.

DeFi는 인상적인 대체 방법을 만들어 거래를 작성하고 기록하며 처리하는 데 기여했지만, 경제학의 모든 특성이나 인간성을 재작성하지는 않았습니다. DeFi에서 적용되는 특정 진리는 전통 금융에서의 역할과 다르지 않습니다:

• 요구가 없으면 일부 프로젝트는 비규제 또는 적절한 내부 통제가 부족한 상태에서 투자를 진행합니다;
• 잠재적인 경제적 보상이 충분히 클 경우, 일부 사람들은 다른 사람에게 해를 끼치며, 범죄자가 붙잡힐 가능성과 가혹한 제재를 받을 가능성이 낮아질수록 이러한 일이 발생할 가능성이 높아집니다; 그리고
• 강제적인 공개 요구가 결여되어 정보 비대칭이 부유한 투자자와 내부자에게 이익을 주고, 최소한의 투자자와 정보에 가장 무지한 투자자는 희생양이 될 수 있습니다.

따라서, 현재 DeFi 참여자들의 "구매자 책임" 접근 방식은 금융 시장을 재구성하기 위한 충분한 기반이 아닙니다. 공동의 행동 기대치와 이러한 원칙을 실행하는 기능 시스템이 없다면, 시장은 부패하게 되고, 사기, "미끼 거래", 카르텔 성격의 독점 활동 및 정보 비대칭으로 가득 차게 됩니다. 시간이 지남에 따라 투자자의 신뢰와 참여도가 감소할 것입니다.

반대로, 규제가 잘 이루어진 시장은 종종 번영하는 발전을 이루며, 나는 미국 자본 시장이 그 좋은 예라고 생각합니다. 그들의 신뢰성 덕분에, 최소한의 정보 공개 및 행동 기준을 공동으로 준수함으로써, 우리의 시장은 투자자와 기업이 자금을 모으기 위한 선호 목적지가 되었습니다. 우리의 증권법은 의무나 부담을 부과하는 데만 사용되는 것이 아니라, 중요한 시장 상품을 제공합니다. 이들은 위에서 언급한 문제 및 기타 문제를 해결하는 데 기여하여 우리의 시장이 더 잘 운영되도록 합니다. 그러나 DeFi의 용감한 새로운 세계에서는, 지금까지 다른 시장에서 중요한 보호를 제공하는 규제 프레임워크가 널리 채택되지 않았습니다.

누가 DeFi를 규제할 것인가

미국에서는 여러 연방 기관이 DeFi의 다양한 측면에 대한 관할권을 가질 수 있으며, 여기에는 법무부, 금융 범죄 단속 네트워크, 국세청, 상품선물거래위원회(CFTC) 및 미국 증권 거래 위원회(SEC)가 포함됩니다. 주 정부도 그 중 일부 측면에 대해 관할권을 가질 수 있습니다.

많은 기관이 일부 관할권을 가지고 있지만, DeFi 투자자는 일반적으로 미국의 다른 규제 시장과 동일한 수준의 준수 및 정보의 건전한 공개를 받지 못합니다. 예를 들어, 다양한 DeFi 참여자, 활동 및 자산은 증권 및 증권 관련 행위와 관련이 있기 때문에 SEC의 관할 범위에 속합니다. 그러나 SEC 관할 범위 내의 DeFi 참여자는 아직 우리에게 등록하지 않았으며, 우리는 DeFi 참여자들이 SEC와 상호작용할 것을 계속 권장합니다. 규제의 완전한 외부에서 투자 기회를 제공하는 경우, 투자자와 다른 시장 참여자는 이러한 시장이 일반적으로 참여자가 동일한 규칙을 준수하는 전통 시장보다 더 큰 위험을 안고 있다는 것을 이해해야 합니다.

SEC의 역할

SEC 위원으로서, 나는 새로운 시장이든 오래된 시장이든 시장 활동이 공정하게 운영되도록 돕고 모든 투자자에게 공정한 경쟁 환경을 제공할 책임이 있습니다. 나는 이 목표가 DeFi 시장 참여자들의 지지를 받기를 바랍니다.

이를 위해, SEC는 DeFi 분야에서 사용할 수 있는 다양한 도구를 보유하고 있으며, 여기에는 규칙 제정 권한, 다양한 면제 또는 무행동 구제, 그리고 집행 조치가 포함됩니다. 중요한 것은, DeFi 개발팀이 그들의 프로젝트가 SEC의 관할 범위에 있는지 확신이 없다면, 그들은 우리의 혁신 및 금융 기술 전략 센터인 "FinHub" 또는 우리의 다른 사무소 및 부서에 연락해야 한다는 것입니다. 모든 이러한 사무소와 부서는 디지털 자산과 관련된 문제에 정통한 매우 뛰어난 전문가들로 구성되어 있습니다. 내가 아는 한, FinHub는 회의를 거부한 적이 없으며, 그들의 참여는 매우 의미가 있을 것입니다. 일련의 회의를 개최해야 할 필요가 있다면, 그들은 필요한 시간을 투자할 것입니다. 만약 프로젝트가 우리의 기존 프레임워크에 완전히 맞지 않는다면, 시장에 진입하기 전에 해당 프로젝트 팀이 우리와 대화해야 합니다. 프로젝트 팀이 SEC와 가능한 해결책에 대해 논의할수록, 그들이 기대하는 결과는 더 좋을 것입니다. 우리의 직원들은 법적 조언을 제공할 수는 없지만, 그들은 아이디어를 듣고 피드백을 제공할 준비가 되어 있습니다. 왜냐하면 개발자는 우리보다 그들의 프로젝트를 더 잘 알고 있기 때문입니다. 만약 해당 프로젝트가 우리의 규칙의 제한을 받는 것처럼 보인다면, 이러한 새로운 기술을 우리의 규제 체계에 통합하여 연방 증권법이 시장과 투자자 보호를 제공하면서 혁신이 번창할 수 있도록 하는 구체적인 아이디어는 우리에게 매우 중요합니다.

그렇긴 하지만, 우리의 관할 범위 내의 비규제 프로젝트에 대해서는 우리는 실제로 효과적인 집행 메커니즘을 가지고 있습니다. 예를 들어, SEC는 최근 집행 조치에서 DeFi 플랫폼과 그 개인 발기인으로 알려진 사람과 합의에 도달했습니다. SEC는 그들이 그들의 토큰 발행을 합법적으로 등록하지 않고 3천만 달러를 모금했으며, 투자자들을 오도했다고 주장했습니다. 만약 다른 제품, 프로젝트 또는 플랫폼의 운영이 증권법을 위반한다면, 나는 SEC가 계속해서 집행 조치를 취할 것이라고 예상합니다. 그러나 개인적으로 내가 선호하는 경로는 강제 집행이 아니며, 강제 집행이 불가피하다고 생각하지 않습니다. 광범위한 위반 행위와 많은 집행 조치를 취해야 하는 것은 내가 DeFi의 공동 목표를 달성하는 효과적인 방법이라고 생각하지 않습니다. 자발적으로 규정을 준수하는 프로젝트가 많을수록, SEC가 조사하고 소송을 제기하는 빈도는 낮아질 것입니다.

구조적 장애물

나는 SEC의 책임이 모든 투자 손실을 방지하는 것이 아니라는 것을 인식하고 있습니다. 투자자가 공정하고 적절한 기회를 얻지 못하도록 제한하는 것도 내 목표가 아닙니다. 그러나 내 일은 투자자가 중요한 정보를 평등하게 접근할 수 있도록 요구하는 것입니다. 그렇게 해야만 그들이 투자 여부와 어떤 가격으로 투자할지를 현명하게 결정할 수 있습니다. 나는 또한 시장이 공정하고 조작되지 않도록 보장하는 데 헌신하고 있습니다. 이러한 점에서, DeFi 커뮤니티는 두 가지 구체적인 구조적 문제를 해결할 필요가 있는 것 같습니다.

첫째, 투명성 부족

첫째, 거래가 일반 블록체인에 기록되는 경우가 많지만, 상당 부분에서 DeFi 투자는 투명하지 않습니다. 나는 이러한 투명성 부족이 두 개의 시장을 초래할 수 있다고 우려하고 있습니다. 이 시장에서는 전문 투자자와 내부자가 막대한 수익을 얻고, 소액 투자자는 더 많은 위험을 감수하며, 더 나쁜 가격을 얻고, 시간이 지남에 따라 성공할 가능성이 낮아집니다. 대부분의 DeFi는 벤처 캐피털(VC) 및 기타 전문 투자자에 의해 자금이 지원됩니다. 나는 DeFi 소액 투자자 커뮤니티가 이에 대해 얼마나 알고 있는지 잘 모르겠지만, 기초 자금 거래는 일반적으로 전문 투자자에게 주식, 옵션, 자문 역할, 프로젝트 팀 관리에 대한 접근 기회, 거버넌스 및 운영에 대한 공식적 또는 비공식적 발언권, 반희석권, 그리고 동맹에게 지분을 배분할 수 있는 능력을 제공합니다. 이러한 배치는 거의 공개되지 않지만, 투자 가치와 결과에 중대한 영향을 미칠 수 있습니다. 소액 투자자는 DeFi에서 전문 투자자에 비해 상당한 열세에 있으며, 이러한 정보 불균형은 이 문제를 악화시킵니다.

일부 사람들은 DeFi가 대부분의 활동이 공개적으로 사용 가능한 코드에 기반하고 있기 때문에 실제로 더 평등하고 투명하다고 생각합니다. 그러나 실제로 이 코드를 읽고 이해할 수 있는 사람은 상대적으로 적으며, 고급 전문가조차도 결함이나 위험을 놓칠 수 있습니다. 현재 이 코드의 품질은 상당한 차이가 있을 수 있으며, 투자 결과와 안전성에 중대한 영향을 미칠 수 있습니다. 만약 DeFi가 투자 풀의 대중화를 실현하려는 야망이 있다면, 그들은 다음과 같은 가정을 해서는 안 됩니다: 해당 인구 집단의 상당 부분이 자신의 테스트넷을 운영하여 투자 전망에 의존하는 코드와 관련된 위험을 이해할 수 있거나 원할 것입니다. 투자자가 복잡한 코드를 이해할 수 있도록 요구하는 금융 시스템을 구축하는 것은 비합리적입니다.

간단히 말해, 만약 소액 투자자가 2,000달러를 위험한 프로그래머블 자산에 투자하고자 한다면, 그 투자자가 전문가를 고용하여 코드를 검토하고 광고에서 주장한 대로 행동하는지 확인하는 것은 비경제적입니다. 반면, 소액 투자자는 마케팅, 광고, 구술 및 소셜 미디어를 통해 정보를 얻어야 합니다. 한편, 전문 투자자는 투자 결정을 내리기 전에 기술 전문가, 엔지니어, 경제학자 및 기타 전문가를 고용할 수 있습니다. 우리의 금융 시장 역사에서 이러한 전문적 우위가 존재했지만, DeFi는 이러한 우위를 악화시켰습니다. DeFi는 중요한 검증 기능을 수행하는 중개 기관을 제거하고 기존 투자자 및 시장 보호 시스템 외부에서 운영됩니다. 이로 인해 소액 투자자는 잠재적 투자 품질과 합법성을 선별하는 데 도움을 줄 전문 재무 상담사나 기타 중개 기관에 접근할 수 없게 될 수 있습니다. 이러한 제3자 기관은 전통 금융에서 사기와 위험 평가를 실질적으로 줄이는 데 도움을 주지만, DeFi 분야에서는 그 대안이 매우 제한적입니다.

둘째, 익명성

DeFi의 두 번째 기본 도전 과제는 이러한 시장이 감지하기 어려운 조작에 취약하다는 것입니다. DeFi 거래는 블록체인에서 발생하며, 각 거래는 기록되고 불변이며 모든 사람이 볼 수 있습니다. 그러나 이러한 가시성은 특정 식별자에만 국한됩니다. 사용자가 익명인 경우, 블록체인은 자산을 송수신하는 블록체인 주소를 표시하지만, 그 소유자의 신원을 표시하지 않습니다.

거래자나 스마트 계약 소유자의 실제 신원을 확인할 수 있는 효과적인 방법이 없다면, 자산 가격과 거래량이 유기적 이익을 반영하는지 아니면 조작 거래의 산물인지 알기 어렵습니다. 예를 들어, 한 사람이 여러 지갑을 조작하는 로봇을 사용하고 있는지, 아니면 여러 사람이 공모하여 거래하고 있는지 알기 어렵습니다. 미국에는 시장 활동을 가장한 거래나 증권 가격 조작을 금지하는 증권 법규가 실제로 존재합니다. 성공적인 투자는 신뢰할 수 있는 정보와 시장의 신뢰성에 달려 있습니다. 익명성은 조작 활동을 숨기기 쉽게 만들며, 투자자가 조작 거래를 하는 개인과 정상적인 유기적 거래 활동을 구별하기 거의 불가능하게 만듭니다. DeFi에서는 시장이 자산 가격, 거래량 및 모멘텀에 영향을 미치는 경우가 많기 때문에, 투자자는 타인의 조작 거래로 인해 쉽게 손실을 입을 수 있으며, 이로 인해 이러한 신호가 신뢰할 수 없게 됩니다. 거래가 공개 체인 외부에서 발생하면 거래의 합법성을 평가하는 것이 더욱 어려워집니다.

나는 어느 정도 DeFi가 익명성과 동의어라는 것을 인식하고 있습니다. 알파벳 숫자 문자열을 사용하여 현실 세계의 신원을 숨기는 것은 비트코인의 핵심 특징이며, 이후 등장한 모든 블록체인에서 기본적으로 나타납니다. 그러나 미국에서는 투자자가 증권 거래를 하는 실체와 자신의 신원을 공유함으로써 일정 정도의 프라이버시를 포기하는 것에 오랫동안 만족해왔습니다. 그 대가로, 그들은 더 공정하고 질서 정연하며 효율적이고 조작과 사기가 적은 규제된 시장의 혜택을 누립니다.

나는 DeFi로 전환할 때 대부분의 소액 투자자가 더 높은 수준의 프라이버시를 추구하지 않았다고 의심합니다; 그들은 다른 투자보다 더 나은 수익을 초과할 수 있다고 생각하는 수익을 추구하고 있습니다. DeFi의 일부 사람들은 절대적인 금융 프라이버시를 믿지만, 나는 익명성 문제를 해결하는 프로젝트가 더 성공할 가능성이 높다고 예상합니다. 왜냐하면 투자자들은 자산 가격이 숨겨진 조작자가 조작한 가격이 아니라 실제 투자자의 실제 관심을 반영한다고 안심할 수 있기 때문입니다. 이 문제를 해결하는 프로젝트는 SEC 규정 및 기타 법적 의무, 즉 은행 비밀법의 자금 세탁 방지 및 테러 자금 조달 방지 요구 사항을 준수할 가능성이 더 높습니다.

결론

나는 혁신을 존중하지만, 모든 금융 시장이 지속 가능하고 일반 투자자에게 공정한 성공 기회를 제공하도록 돕겠다는 나의 약속을 줄이지 않을 것입니다. DeFi는 공유된 기회와 도전입니다. 일부 DeFi 프로젝트는 우리의 관할 범위에 완전히 부합하며, 다른 프로젝트는 현재 적용 가능한 규칙을 준수하기 어려울 수 있습니다. 단순히 규제가 너무 어렵거나 규정을 준수하기 어렵다고 말하는 것은 게으른 행동입니다.

많은 프로젝트가 DeFi에서 규제 준수 방식으로 운영하고 싶다고 밝혔으며, 이는 긍정적인 신호입니다. 나는 그들이 이 점에서 진정성을 가지고 있다고 믿으며, 그들이 같은 정신으로 SEC 직원과 협력하기 위해 자원을 투입하기를 바랍니다. DeFi 문제에 대한 규제 준수 솔루션을 찾는 것은 양측이 협력하여 이루어지는 최상의 결과가 될 것입니다. 적절한 투자자 보호와 시장 신뢰성을 지원하는 메커니즘이 없다면, 이러한 상황에서 우리의 시장을 재구상하려는 시도는 긍정적으로는 좋은 기회를 놓치고, 부정적으로는 중대한 피해를 초래할 수 있습니다. 새로운 금융 시스템을 구상할 때, 나는 개발자들이 수익성, 배포 속도 및 혁신뿐만 아니라 최적화를 고려할 의무가 있다고 믿습니다. 앞으로 어떤 일이 발생하든, DeFi는 모든 투자자가 접근할 수 있고 중요한 데이터를 조작할 수 있는 시스템이어야 하며, 조작 행위의 가능성을 줄이는 시스템이어야 합니다. 이러한 시스템은 자금을 가장 유망한 프로젝트로 효과적으로 유도해야 하며, 단순히 과대 광고나 허위 진술에 눈이 멀지 않아야 합니다. 또한, 이는 상호 연결된 시장의 발전을 촉진해야 하지만, 급속한 레버리지 축소의 잠재력을 포함한 중대한 충격에 대한 충분한 보호 장치를 갖추어야 합니다. 탈중앙화된 통제와 다양한 이해관계가 있는 탈중앙화 네트워크에서, 규제는 전체 시스템이 혜택을 받을 수 있도록 공동의 인센티브를 창출하고, 가장 권력이 없는 참여자에게 공정한 기회를 보장하는 데 기여합니다.

나는 나와 내 직원들이 DeFi 전문가들과 유익한 논의를 적극적으로 진행해왔으며, 내 문은 여전히 열려 있습니다. 불행히도, 나는 이것이 간단하거나 빠른 과정이 될 것이라고 보장할 수는 없지만, 우리는 진정으로 고려하고 책임 있는 혁신을 추진하는 데 도움을 줄 것입니다.