비트코인이 고공행진을 하고 있지만, 비트코인 네트워크는 오히려 체인 위의 유령 도시가 되었나요?

저자: UkuriaOC, CryptoVizArt, Glassnode

편집: AididiaoJP, Foresight News

요약

• 온체인 거래 건수는 감소했지만 결제량은 증가하여 대형 기관의 사용량이 증가하고 있음을 나타냅니다. 거래 수는 줄어들었지만 평균 거래 규모는 크게 증가하여 기관이나 고액 자산 참여자가 온체인 활동에서 주도적인 역할을 하고 있음을 보여줍니다.
• 비트코인 거래 가격이 역사적 최고치에 가까워졌지만 온체인 수수료는 여전히 저조하며 블록 공간에 대한 수요는 여전히 적습니다. 이는 과거 주기와는 현저한 차이를 보입니다. 과거 주기에서는 가격 상승이 일반적으로 혼잡과 네트워크 사용률 증가로 인한 수수료 급등을 동반했습니다.
• 거래 활동이 점점 더 오프체인으로 이동하고 있으며, 중앙화 거래소가 현재 대부분의 거래량을 차지하고 있습니다. 특히 선물 시장에서 더욱 두드러집니다. 현물, 선물 및 옵션의 총 거래량은 일반적으로 온체인 결제량보다 7배에서 16배 더 많습니다.
• 레버리지가 지속적으로 누적되고 있으며, 선물 및 옵션의 총 미결제약정은 962억 달러에 달합니다. 담보 구조는 크게 개선되었으며, 스테이블코인 마진 포지션이 현재 미결제약정의 대부분을 차지하고 있습니다.

온체인 유령 도시

비트코인은 현재 중요한 심리적 지점인 10만 달러를 안정적으로 유지하고 있으며, 역사적 최고치인 11.17만 달러와는 6% 차이입니다. 사람들은 비트코인 네트워크의 온체인 활동도 활발할 것으로 예상할 수 있지만, 상황은 명백한 분화가 나타났습니다: 현물 가격은 여전히 높지만 네트워크 활동은 비정상적으로 조용합니다.

이러한 괴리를 평가하기 위해, 우리는 먼저 비트코인 네트워크의 일일 결제 거래 수를 분석했습니다. 2023년부터 2024년까지 거래 수는 구조적으로 증가하는 추세를 보였으며, 정점에 도달한 일일 거래 수는 73.4만 건에 달했습니다. 2025년 초 이후, 처리량은 크게 감소하여 일일 거래 수는 32만 건에서 50만 건 사이로, 이 주기 초반의 고점과 비교하여 현저히 축소되었습니다.

비트코인 네트워크 활동의 본질을 더 잘 이해하기 위해, 우리는 거래를 두 가지 유형으로 나눌 수 있습니다:

• 토큰 거래, 가치 이전과 관련된 거래.
• 비토큰 거래, 예를 들어, Taproot 증인 데이터와 OP_RETURN 필드를 통해 임의의 데이터를 삽입하는 거래와 관련된 것입니다.

지난 1년 동안, 토큰 거래 수는 상대적으로 안정적으로 유지되어 가치 이전 활동의 기초가 안정적임을 나타냅니다. 반면, 비토큰 거래는 더 변동성이 큰 패턴을 보였습니다. 2024년 7월부터 12월까지 비토큰 거래 수요가 급증하여 거래 총량이 크게 증가했습니다. 그러나 2025년 초 이후, 대규모 거래 활동이 크게 감소하여 최근 전체 네트워크 처리량의 축소를 심각하게 초래했습니다.

거래량 유지

거래 수는 줄어들었지만 비트코인 네트워크의 결제 경제량은 여전히 역사적 고점에 머물러 있으며, 평균적으로 매일 75억 달러가 결제되고 있으며, 지난해 11월 10만 달러의 역사적 가격 돌파 기간 동안 160억 달러의 정점에 도달했습니다.

현재 거래당 평균 거래액은 3.62만 달러로, 거래량이 줄어들었지만 각 거래의 가치는 여전히 막대함을 나타냅니다. 이 추세는 대형 기관이 여전히 비트코인 네트워크를 사용하고 있음을 보여주며, 전체 거래량이 감소하더라도 각 거래의 처리량은 여전히 증가하고 있습니다.

대형 기관이 비트코인 네트워크를 통해 가치 이전을 점점 더 많이 사용하고 있다는 가설을 검증하기 위해, 우리는 거래 규모에 따라 결제량을 분석할 수 있습니다. 10만 달러 이상의 거래는 명백한 구조적 우위를 보이며, 2022년 11월에는 네트워크 거래량의 66%를 차지했으며, 현재는 89%로 증가했습니다. 이 추세는 고가치 참여자가 온체인 활동에서 점점 더 주도적인 역할을 하고 있다는 관점을 강화합니다.

반면 10만 달러 이하의 거래량은 같은 기간 동안 현저히 축소되었습니다. 2022년 12월 34%의 상대적 우위를 기록한 후, 이 집단은 총 이체량에서의 비율이 구조적으로 감소하여 현재는 11%에 불과합니다.

각 하위 집단을 더 세분화하여 살펴보면, 이 추세는 전체적으로 일관되며, 각 집단의 네트워크 용량 점유율이 현저히 감소했습니다.

• 0-1000 달러: 3.9%에서 0.9%
• 1000-10000 달러: 8.4%에서 2.1%
• 1만에서 10만 달러: 21.4%에서 7.9%

온체인 수수료는 역사적 저점

수년 동안 비트코인 거래 수수료는 기술 업그레이드와 사용 패턴 변화의 영향을 받아왔습니다. SegWit의 도입은 거래의 실제 규모를 줄이고 수수료 할인을 제공했습니다. 중앙화 거래소의 대량 처리도 업계 표준 관행이 되어 여러 출금을 하나의 거래로 통합하여 효율성을 더욱 높였습니다. 최근에는 임의의 데이터를 블록체인에 삽입하는 명문과 룬이 수수료의 주기적 급등을 초래하여 네트워크 혼잡을 자주 발생시켰습니다.

역사적으로 온체인 수수료는 네트워크 수요의 신뢰할 수 있는 지표로 여겨져 왔으며, 블록 공간이 전체 거래 수요에 비해 상대적으로 적을 때 수수료 압력이 급격히 상승합니다. 고압 환경에서는 제한된 블록 공간이 사용자로 하여금 거래의 패킹 및 정렬을 경쟁하게 만들며, 수수료 자체가 압력 해소 장치 역할을 합니다. 따라서 수수료 상승은 일반적으로 블록 공간에 대한 수요 증가를 나타내며, 사용자 활동의 활발함과 투기 관심의 상승을 예고합니다.

그러나 지난 몇 개월 동안, 채굴자의 거래 수수료 수익은 크게 감소하여 지난달 평균 하루 55.8만 달러에 불과했습니다. 이러한 저조한 수수료 압력은 블록 공간 수요가 현저히 감소했음을 나타내며, 이는 거래량 전체 감소와 유사한 신호를 보냅니다.

수수료 수익 배수(FRM)는 채굴자의 총 보상(블록 보조금 및 거래 수수료)과 수수료 총액의 비율을 나타냅니다. 이 비율은 채굴자 수익의 구성과 비율을 이해하는 데 도움이 됩니다.

이전의 상승장 기간 동안, 그리고 일반적으로 역사적 고점 형성 기간에는 이 비율이 종종 감소하며, 네트워크 활동 증가와 거래 수요 증가에 따라 수수료 압력이 급증합니다.

그러나 현재 주기는 다소 독특한 시장 구조를 보이고 있으며, 비트코인 거래 가격이 역사적 고점보다 약간 낮음에도 불구하고 FRM 비율은 여전히 비정상적으로 높습니다. 이러한 차이는 현재 수수료 압력이 상대적으로 적음을 강조하며, 온체인 활동이 특히 거래 가격이 역사적 고점에 가까운 시장에서 이상하게 조용함을 나타냅니다.

오프체인 거래량 증가

비트코인 경제는 온체인과 오프체인 두 부분으로 구성되어 있으며, 각 부분은 자산 시장의 역학에 중요한 역할을 합니다. 비트코인에 대한 합의가 강화되고 금융 도구의 범위가 확대됨에 따라 중앙화 거래소의 영향력이 증가하고 있습니다. 이러한 플랫폼은 대부분의 거래 활동을 촉진하며 가격 발견의 주요 장소가 되었습니다.

따라서 거래소의 오프체인 활동을 평가하는 것은 비트코인 생태계 활동의 전체적인 관점을 구축하는 데 필수적입니다.

현물 시장부터 시작하여, 중앙화 거래소의 거래 활동은 지난 1년 동안 강력하게 유지되었으며, 일일 거래량은 100억 달러에 달하고 2024년 11월에는 230억 달러의 정점에 도달했습니다. 주목할 점은 이러한 규모의 현물 거래량이 일반적으로 일일 온체인 결제 거래량과 비슷하여 현물 시장과 기본 네트워크 간의 활동 규모가 평행함을 강조합니다.

파생상품 시장에서는 영구 계약과 캘린더 계약의 선물 거래량이 가장 크며, 일반적으로 온체인, 현물 및 옵션 거래량보다 한 수량급 더 큽니다.

이번 주기 동안 선물 계약의 거래 활동이 크게 증가하여 지난 1년 평균 일일 거래량이 570억 달러에 달했습니다. 또한 2024년 11월에는 선물 거래량이 하루 1220억 달러에 달하는 놀라운 정점에 도달했습니다. 선물 시장 거래량의 규모는 이러한 도구들이 투기자, 거래자 및 리스크 헤지자에게 주도적인 위치를 차지하고 있음을 강조합니다.

또한 옵션 거래량은 이번 주기 동안 크게 증가하여 지난 1년 평균 일일 거래량이 24억 달러에 달하고 최고 50억 달러에 이릅니다. 이러한 급증은 성숙한 시장 참여자들이 옵션 계약을 점점 더 많이 사용하고 있음을 강조하며, 투자자들은 점점 더 많은 옵션을 활용하여 고급 리스크 관리 전략을 구현하고 시장 노출을 미세 조정하고 있습니다.

현물 및 파생상품 거래량의 증가는 거래 활동의 변화를 강조하며, 점점 더 많은 거래량이 비트코인 기본에서 오프체인 거래 플랫폼으로 이동하고 있습니다. 오프체인 거래량(현물, 선물 및 옵션)과 네트워크 결제 가치를 비교할 때, 우리는 오프체인 거래량이 일반적으로 온체인 거래량의 7배에서 16배에 달함을 알 수 있습니다.

이러한 변화는 우리가 네트워크 지표를 해석하는 방식에 상당한 영향을 미칠 수 있으며, 전통적인 지표가 더 이상 시장 활동을 포괄적으로 반영하지 못할 수 있음을 나타냅니다. 그러나 온체인 시장은 여전히 비트코인 경제의 핵심이며, 더 넓은 생태계 운영의 기초 층을 구성하고 있습니다. 자금의 입출금은 오프체인 플랫폼과 비트코인 네트워크 간의 주요 연결 고리이며, 온체인 활동은 여전히 시장 구조와 자본 흐름에서 중요한 역할을 할 가능성이 높습니다.

레버리지 누적

파생상품이 비트코인 생태계에서 점점 더 성장하고 있다는 점을 확인했으므로, 이제 우리는 선물 및 옵션 계약의 미결제약정을 주목하여 시장 레버리지의 누적을 평가하겠습니다.

이 두 시장의 미결제약정(OI)은 모두 현저한 성장을 경험했으며, 선물 미결제약정은 77억 달러에서 528억 달러로, 옵션 미결제약정은 32억 달러에서 434억 달러로 증가했습니다. 파생상품의 총 미결제약정 총액은 1140억 달러의 정점에 도달했으며, 현재는 약 962억 달러의 높은 수준을 유지하고 있습니다. 이러한 지속적인 확장은 비트코인 경제에서 레버리지 비율의 큰 상승을 반영하며, 이는 가격 변동성의 위험을 증가시킬 수 있습니다.

30일 총 미결제약정량 변화를 평가할 때, 우리는 변동 폭이 계속해서 가속화되고 있음을 관찰했습니다. 2023년 전체에 걸쳐 미결제약정량의 변화는 상대적으로 완만했으나, 2024년 1월 미국 현물 ETF의 출시와 함께 이러한 변동이 가속화되기 시작했습니다.

미결제약정의 변동성이 증가하는 것은 더 넓은 시장이 전환되고 있음을 나타내며, 주요 현물 활동에 의해 주도되던 시장 구조에서 파생상품이 주도하는 시장 구조로 전환되고 있습니다. 이러한 변화는 연쇄 청산의 위험을 증가시키고 시장 환경을 더욱 불안정하게 만들며, 더 반사적인 특성을 부여합니다.

레버리지 누적을 정량화하기 위해, 우리는 실현된 시가 총액 레버리지 비율을 계산했습니다. 이 비율은 총 미결제약정을 비트코인의 실현된 시가 총액(즉, 네트워크에 저장된 달러 총 가치)과 비교합니다. 이 비율의 현저한 긍정적 편차는 파생상품 시장의 투기 활동이 자산의 기초 규모에 비해 강화되었음을 나타내며, 레버리지 비율 상승과 시장 구조의 취약성을 시사합니다. 반면 이 비율의 축소는 디레버리징 단계가 진행 중임을 나타냅니다.

현재 레버리지 비율은 여전히 10.2%에 달하며, 1679 거래일 중 182 거래일(10.8%)만이 이 수준을 초과했습니다. 이는 시장 레버리지 비율의 큰 상승을 강조하며, 파생상품이 현재 시장 구조를 형성하는 데 있어 점점 더 주도적인 역할을 하고 있음을 강화합니다.

그러나 거래자가 스테이블코인 마진 또는 암호화폐 마진을 담보로 선택할 수 있기 때문에 미결제약정의 담보 구조는 통일되지 않습니다. 스테이블코인 마진 포지션은 더 보수적이며, 그 담보는 달러에 연동되어 있습니다. 반면 암호화폐 마진 포지션은 거래에 추가적인 변동성을 가져오며, 그 기초 담보의 가치는 시장 변동에 따라 달라집니다.

파생상품 시장 담보 구조의 전반적인 건강 상태를 평가하기 위해, 우리는 각각 스테이블코인 마진과 암호화폐 마진 미결제약정의 실제 시가 총액 레버리지 비율을 계산했습니다. 2018-2021 주기 동안, 암호화폐 마진 담보는 투자자들의 선호 대상이었습니다. 100배 레버리지의 광범위한 사용과 더불어, 이러한 구조적으로 약한 담보 기반은 2021년 5월 시장 하락을 악화시켰습니다.

FTX의 주목받는 붕괴 이후, 스테이블코인 마진 담보는 주요 담보 형태가 되었으며, 현재 미결제약정 담보의 대부분을 차지하고 있습니다. 이러한 변화는 디지털 자산을 둘러싼 파생상품 시스템이 점점 더 성숙해지고 있으며, 리스크 관리 관행이 더 안정적인 방향으로 나아가고 있음을 강조합니다.

결론

비트코인 가격이 상승했음에도 불구하고, 시장 평가와 네트워크 활동 간의 명백한 괴리가 발생하였으며, 거래 건수는 여전히 비정상적으로 저조합니다. 이는 주로 비토큰 거래의 급격한 감소 때문입니다. 처리량의 감소는 채굴자의 수수료 수익을 크게 감소시켰으며, 이는 과거의 상승장 주기와 뚜렷한 대조를 이룹니다. 과거의 상승장 주기에서는 가격 상승이 일반적으로 네트워크 혼잡과 수수료 급등을 초래했습니다.

그럼에도 불구하고 이 네트워크의 결제량은 여전히 상당하며, 평균적으로 매일 75억 달러에 달합니다. 낮은 거래 건수와 높은 거래 처리량은 대형 기관이 온체인 활동에서 점점 더 주도적인 역할을 하고 있음을 나타냅니다. 또한 오프체인 거래 플랫폼의 거래량도 강력한 성장을 이루어, 현물, 선물 및 옵션의 총 거래량은 일반적으로 온체인 결제량보다 7배에서 16배 더 많습니다.

파생상품 시장의 레버리지는 지속적으로 상승하고 있으며, 선물 및 옵션의 총 미결제약정은 여전히 962억 달러의 역사적 고점을 유지하고 있습니다. 그러나 기초 담보 구조의 구성은 현저히 개선되었으며, 스테이블코인 마진 포지션이 현재 미결제약정의 대부분을 차지하고 있습니다. 이러한 변화는 디지털 자산을 둘러싼 파생상품 시스템이 점점 더 성숙해지고 있으며, 리스크 관리 관행이 더 견고한 방향으로 나아가고 있음을 강조합니다.