IOSG : 암호화폐 준비 경제 모델 해부
상장 회사가 일부 자산 부채표를 암호화폐에 배분할 때, 하나의 핵심 질문이 따라온다: 그들은 이러한 자산을 구매하기 위해 어떻게 자금을 조달했는가??저자: Mario Chow @IOSG
서론
2025년 중반까지, 점점 더 많은 상장 기업들이 암호화폐(특히 비트코인)를 회사 금고 자산 배분에 포함시키기 시작했으며, 이는 Strategy($MSTR)의 성공 사례에서 영감을 받았습니다. 예를 들어, 블록체인 분석 데이터에 따르면, 2025년 6월에만 26개의 새로운 회사가 비트코인을 자산 부채표에 포함시켜, 전 세계적으로 BTC를 보유한 회사 수가 약 250개에 달하게 되었습니다.
이들 회사는 여러 산업(기술, 에너지, 금융, 교육 등)과 다양한 국가 및 지역에 걸쳐 있습니다. 많은 회사들은 비트코인의 한정된 2100만 공급량을 인플레이션에 대한 헤지 도구로 보고, 전통 금융 자산과의 상관성이 낮다는 특성을 강조합니다. 이러한 전략은 조용히 주류로 자리잡고 있습니다: 2025년 5월 기준으로, SEC에 등록된 64개 회사가 총 약 688,000 BTC를 보유하고 있으며, 이는 비트코인 총 공급량의 약 3-4%에 해당합니다. 분석가들은 전 세계적으로 100-200개 이상의 회사가 암호 자산을 재무제표에 포함시켰다고 추정하고 있습니다.
암호 자산 보유 모델
상장 기업이 일부 자산 부채표를 암호화폐에 배분할 때, 핵심 질문이 따라옵니다: 그들은 이러한 자산을 구매하기 위해 어떻게 자금을 조달했을까요? 전통 금융 기관과는 달리, 암호 금고 전략을 채택한 대부분의 회사들은 현금 흐름이 풍부한 주 사업에 의존하지 않습니다. 다음 분석에서는 $MSTR(마이크로스트래티지)를 주요 예로 들 것입니다. 왜냐하면 대부분의 다른 회사들도 사실상 그들의 모델을 복제하고 있기 때문입니다. 주요 사업 현금 흐름(Operating Cash Flow) 이론적으로 가장 "건전"하고 희석성이 가장 낮은 방법은 회사의 핵심 사업에서 발생하는 자유 현금 흐름을 통해 암호 자산을 구매하는 것이지만, 현실에서는 이 방법이 거의 불가능합니다. 대부분의 회사는 충분히 안정적이고 대규모의 현금 흐름이 부족하여 외부 자금 조달 없이 대량의 BTC, ETH 또는 SOL 보유량을 축적할 수 없습니다.
MicroStrategy(MSTR)를 전형적인 예로 들 수 있습니다: 이 회사는 1989년에 설립되었으며, 원래는 비즈니스 인텔리전스 소프트웨어 회사로, 주요 사업에는 HyperIntelligence, AI 분석 대시보드 등의 제품이 포함되어 있지만, 이러한 제품들은 여전히 제한된 수익만을 생성할 수 있습니다. 사실, MSTR의 연간 운영 현금 흐름은 마이너스이며, 이는 비트코인에 대한 수백억 달러 규모의 투자와는 거리가 멉니다. 따라서, MicroStrategy의 암호 금고 전략은 처음부터 내부 수익성에 기반하지 않고 외부 자본 운영에 의존하고 있음을 알 수 있습니다.
유사한 상황은 SharpLink Gaming(SBET)에서도 발생했습니다. 이 회사는 2025년에 이더리움 금고로 전환하여 280,706 ETH(약 8.4억 달러) 이상을 구매했습니다. 분명히, 이 회사는 B2B 게임 사업의 수익에 의존하여 이 작업을 수행할 수는 없었습니다. SBET의 자본 형성 전략은 주로 PIPE 자금 조달(사모 투자 공개 주식) 및 직접 주식 발행에 의존하며, 운영 수익이 아닙니다.
자본 시장 자금 조달
암호 금고 전략을 채택한 상장 기업들 중 가장 일반적이고 확장 가능한 방법은 공개 시장 자금 조달(public offering)을 통해 주식이나 채권을 발행하여 자금을 모으고, 이를 비트코인과 같은 암호 자산 구매에 사용하는 것입니다. 이 모델은 회사가 유보 이익을 사용하지 않고 대규모 암호 금고를 구축할 수 있게 하며, 전통 자본 시장의 금융 공학 방법을 충분히 참고합니다.
주식 발행: 전통적인 희석성 자금 조달 사례
대부분의 경우, 신규 주식 발행은 비용이 수반됩니다. 회사가 주식을 증발하여 자금을 조달할 때, 일반적으로 두 가지 일이 발생합니다:
소유권이 희석됩니다: 기존 주주의 회사 내 지분 비율이 감소합니다.
주당 수익(EPS)이 감소합니다: 순이익이 변하지 않는 상황에서 총 주식 수가 증가하여 EPS가 낮아집니다.
이러한 효과는 일반적으로 주가 하락으로 이어지며, 주로 두 가지 이유가 있습니다:
- 평가 논리: 만약 주가수익비율(P/E)이 변하지 않고 EPS가 하락하면, 주가도 하락할 것입니다.
- 시장 심리: 투자자들은 자금 조달을 회사가 자금이 부족하거나 어려움에 처해 있다는 신호로 해석하는 경향이 있으며, 특히 자금을 조달한 목적이 아직 검증되지 않은 성장 계획일 경우 더욱 그렇습니다. 또한, 신규 주식이 시장에 대량으로 유입되면 공급 압력이 시장 가격을 낮출 수 있습니다.
예외: MicroStrategy의 반희석형 주식 모델
MicroStrategy(MSTR)는 전통적인 "주식 희석 = 주주 손실" 서사에서 벗어난 전형적인 반례입니다. 2020년 이후, MSTR은 비트코인을 구매하기 위해 주식 자금을 적극적으로 활용해왔으며, 총 유통 주식 수는 1억 주 미만에서 2024년 말까지 2.24억 주 이상으로 증가했습니다.
비록 주식이 희석되었지만, MSTR의 성과는 종종 비트코인 자체보다 우수합니다. 왜 그럴까요? MicroStrategy는 장기적으로 "시가총액이 보유한 비트코인 순가치보다 높다"는 상태에 있기 때문입니다. 즉, 우리가 말하는 mNAV > 1입니다.
프리미엄 이해하기: mNAV란 무엇인가?
- mNAV > 1일 때, 시장은 MSTR의 평가를 보유한 비트코인의 공정 시장 가치보다 높게 부여합니다.
다시 말해, 투자자가 MSTR을 통해 비트코인에 노출될 때, 각 단위에 지불하는 가격이 직접 BTC를 구매하는 비용보다 높습니다. 이러한 프리미엄은 시장이 Michael Saylor의 자본 전략에 대한 신뢰를 반영하며, 또한 시장이 MSTR이 레버리지, 능동적으로 관리되는 BTC 노출을 제공한다고 생각할 수도 있습니다.
전통 금융 논리의 지원 비록 mNAV가 암호화폐 고유의 평가 지표이지만, "거래 가격이 기초 자산 가치보다 높다"는 개념은 전통 금융에서 이미 널리 존재합니다.
회사가 종종 장부 가치나 순자산보다 높은 가격에 거래되는 이유는 다음과 같습니다: 할인된 현금 흐름(DCF) 평가 방법 투자자는 회사의 미래 현금 흐름의 현재 가치(현재 가치)에 주목하며, 단순히 현재 보유하고 있는 자산만을 고려하지 않습니다.
이러한 평가 방법은 종종 회사의 거래 가격이 장부 가치보다 훨씬 높게 형성되도록 하며, 특히 다음과 같은 상황에서 더욱 두드러집니다:
수익과 이익률 예상 증가
회사가 가격 결정권이나 기술/비즈니스 보호막을 보유하고 있는 경우
예시: 마이크로소프트(Microsoft)의 평가는 현금이나 하드웨어 자산이 아닌, 미래 안정적인 구독형 소프트웨어 현금 흐름을 기반으로 합니다. 이익 및 수익 배수 평가 방법(EBITDA) 많은 고성장 산업에서 회사는 일반적으로 P/E(주가수익비율) 또는 수익 배수를 사용하여 평가합니다:
고성장 소프트웨어 회사는 20-30배 EBITDA 배수로 거래될 수 있습니다;
초기 회사는 이익이 없더라도 50배 수익 또는 그 이상의 배수로 거래될 수 있습니다.
예시: 아마존은 2013년에 1078배의 주가수익비율을 기록했습니다.
비록 이익이 미미하더라도, 투자자들은 전자상거래 및 AWS 분야에서의 미래 지배적 위치에 베팅하고 있습니다.
MicroStrategy는 비트코인 자체가 갖지 못한 장점을 가지고 있습니다: 전통 자금 조달 경로에 접근할 수 있는 회사 외피입니다. 미국 상장 회사로서, 주식, 채권, 심지어 우선주(preferred equity)를 발행하여 현금을 조달할 수 있으며, 실제로 그렇게 했고, 효과도 놀라웠습니다. Michael Saylor는 이 시스템을 교묘하게 활용했습니다: 그는 제로 금리 전환사채(zero-percent convertible bonds)를 발행하고, 최근에 출시된 혁신적인 우선주 제품을 통해 수십억 달러를 조달하여 이 자금을 모두 비트코인에 투자했습니다.
투자자들은 MicroStrategy가 "남의 돈"을 이용해 대규모로 비트코인을 구매할 수 있다는 것을 인식하고 있으며, 이러한 기회는 개인 투자자들이 쉽게 복제할 수 없습니다. MicroStrategy의 프리미엄은 "단기 NAV 차익 거래와는 관련이 없으며", 자본 조달 능력과 배치 능력에 대한 시장의 높은 신뢰에서 비롯됩니다. mNAV > 1을 통한 반희석 구현 MicroStrategy의 거래 가격이 보유한 비트코인의 순자산 가치(즉, mNAV > 1)보다 높을 때, 회사는:
프리미엄 가격으로 신규 주식을 발행할 수 있습니다.
모집된 자금을 사용하여 더 많은 비트코인(BTC)을 구매할 수 있습니다.
총 BTC 보유량을 증가시킬 수 있습니다.
NAV와 기업 가치(Enterprise Value)를 동기화하여 상승시킬 수 있습니다.
유통 주식 수가 증가하더라도, 주당 BTC 보유량(BTC/share)은 안정적으로 유지되거나 심지어 증가할 수 있습니다, 이를 통해 신규 주식 발행이 반희석 작업이 될 수 있습니다.
mNAV < 1일 때는 어떻게 될까요?
mNAV < 1일 때, 이는 MSTR 주식의 각 1달러가 나타내는 BTC 시장 가치가 1달러를 초과한다는 것을 의미합니다(적어도 장부상으로는 그렇습니다).
전통 금융 관점에서, MSTR은 할인 거래되고 있습니다, 즉 순자산 가치(NAV)보다 낮은 가격에 거래되고 있습니다. 이는 자본 배치에 도전 과제를 가져옵니다. 회사가 이러한 상황에서 주식으로 자금을 조달하여 BTC를 구매한다면, 주주 입장에서는 비트코인을 고가에 구매하는 것이 됩니다. 따라서:
BTC/share(주당 BTC 보유량)가 희석됩니다.
기존 주주 가치를 감소시킵니다.
MicroStrategy가 mNAV < 1의 상황에 직면했을 때, 그들은 "신규 주식 발행 → BTC 구매 → BTC/share 증가"의 플라이휠 효과를 계속 유지할 수 없습니다.
그렇다면 이때 어떤 선택이 있을까요? 주식을 매입하고 BTC 구매를 계속하지 않는 것 mNAV < 1일 때, MSTR 주식을 매입하는 것은 가치 증가 행동(value-accretive)입니다. 그 이유는 다음과 같습니다:
BTC의 내재 가치보다 낮은 가격으로 주식을 매입하고 있습니다.
유통 주식 수가 줄어들면서, BTC/share는 상승할 것입니다.
Saylor는 명확히 밝혔습니다: mNAV가 1 이하일 경우, 최선의 전략은 BTC 구매를 계속하기보다는 주식을 매입하는 것입니다. 수단 1: 우선주 발행(Preferred Stock) 우선주는 회사 자본 구조에서 부채와 보통주 사이에 위치한 혼합형 증권입니다. 일반적으로 고정 배당금을 제공하며, 투표권이 없고, 이익 분배 및 청산 시 보통주보다 우선합니다. 부채와 달리, 우선주는 원금 상환이 필요하지 않으며, 보통주와 달리 더 예측 가능한 수익을 제공합니다.
MicroStrategy는 세 가지 유형의 우선주를 발행했습니다: STRK, STRF 및 STRC.
STRF는 가장 직접적인 도구입니다: 이는 전환 불가능한 영구 우선주로, $100의 액면가에 대해 연 10%의 고정 현금 배당금을 지급합니다. 주식 전환 옵션이 없으며, MSTR의 주가 상승에 참여하지 않고 오직 수익만 제공합니다. STRF의 시장 가격은 다음 논리에 따라 변동합니다:
MicroStrategy가 자금 조달이 필요할 경우, STRF를 추가 발행하여 공급을 증가시키고 가격을 하락시킵니다;
시장이 수익에 대한 수요가 급증하면(예: 금리가 낮은 시기), STRF 가격이 상승하여 유효 수익률을 낮춥니다;
이는 가격 자가 조정 메커니즘을 형성하며, 가격 범위는 일반적으로 좁습니다(예: $80-$100), 수익률 수요와 수급에 의해 주도됩니다.
예시: 시장이 15% 수익률을 요구하면, STRF 가격은 $66.67로 하락할 수 있습니다; 시장이 5%를 수용하면, 가격은 $200으로 상승할 수 있습니다.
STRF는 전환 불가능하고 기본적으로 상환 불가능한 도구(세금 또는 자본 촉발 조건이 발생하지 않는 한)로, 그 행동은 영구 채권과 유사합니다. MicroStrategy는 이를 반복적으로 사용하여 BTC를 "저가 매수"할 수 있으며, 추가 자금 조달이 필요하지 않습니다.
STRK는 STRF와 유사하며, 연 8%의 배당금을 제공하지만, 하나의 주요 특징이 추가되었습니다: MSTR 주가가 $1,000를 초과할 경우 10:1 비율로 보통주로 전환될 수 있으며, 이는 깊은 외가격 콜 옵션(call option)을 내장하고 있어 보유자에게 장기 상승 기회를 제공합니다. STRK는 회사와 투자자 모두에게 매우 매력적입니다. 그 이유는 다음과 같습니다: MSTR 주주의 비대칭 상승 기회:
각 STRK의 판매가는 약 $85이며, 10주를 통해 $850를 조달할 수 있습니다;
미래에 1주 MSTR로 전환될 경우, 이는 회사가 현재 $850의 비용으로 BTC를 구매하는 것과 같지만, MSTR 주가가 $1,000을 초과할 때만 희석됩니다;
따라서, MSTR가 $1,000 이하일 때는 비희석적입니다, 전환 후에도 이전 BTC 누적에 의해 발생한 가치 상승을 반영합니다.
수익 안정 구조:
STRK는 매 분기 $2의 배당금을 지급하며, 연간 $8입니다;
가격이 $50로 하락하면, 수익률은 16%로 상승하여 매수세를 유도하고 가격을 지지합니다;
이러한 구조는 STRK가 "옵션이 있는 채권"처럼 작동하게 합니다: 하락 시 방어하고, 상승 시 참여합니다.
투자자 동기 및 전환 유인:
MSTR 주가가 $1,000를 초과할 경우, 보유자는 보통주로 전환할 동기를 가집니다;
MSTR이 추가로 상승할 경우(예: $5,000 또는 $10,000), STRK의 배당금은 미미해지며(수익률 약 0.8%), 전환이 가속화됩니다;
궁극적으로 자연스러운 퇴출 경로가 형성되어, 임시 자금을 장기 주주 구조로 전환합니다.
MicroStrategy는 STRK의 상환 권리를 보유하고 있으며, 조건에는 남은 미전환 주식 수가 25% 미만이거나 세금 등의 특별한 촉발 상황이 포함됩니다.
청산 순서에서 STRF와 STRK는 보통주보다 우선하지만, 부채보다 낮습니다.
회사가 mNAV < 1의 상황에 있을 때, 이러한 도구는 특히 중요합니다. 왜냐하면 할인된 가격으로 보통주를 발행하면 BTC/share가 희석되어 가치를 감소시키기 때문입니다. STRF와 STRK와 같은 우선주는 회사가 보통주를 희석하지 않고도 자금을 계속 조달할 수 있게 하여, 비트코인을 계속 구매하든 주식을 매입하든 BTC/share의 안정성을 유지하고 자산을 확대할 수 있습니다.
그들은 어떻게 이자(배당금)를 지급할까요?
2025년 YTD 기준으로, MicroStrategy는 ATM(At-The-Market) 주식 발행을 통해 $66억 자금을 조달하여, 매년 필요한 $1.85억 고정 이자 및 배당금 비용을 훨씬 초과했습니다.
mNAV > 1일 때, 주식 발행을 통해 우선주 배당금을 지급하는 것은 BTC per share를 희석하지 않습니다, 왜냐하면 모집된 자금에서 발생하는 BTC 증가량이 단위 희석량을 초과하기 때문입니다. 또한, 우선주는 부채에 포함되지 않으므로, MicroStrategy는 순부채 비율을 악화시키지 않고 계속해서 자산을 확장할 수 있으며, 이는 시장이 자본 구조에 대한 신뢰를 유지하는 데 매우 중요합니다.
mNAV > 1일 때
전환사채(Convertible Bond) 전환사채는 회사의 부채 도구로, 채권자에게 미래에 정해진 가격(전환가)으로 채권을 발행 회사의 주식으로 전환할 권리(의무는 아님)을 부여합니다. 따라서 본질적으로 채권 + 콜 옵션(call option)의 구조입니다. 이 도구는 mNAV > 1의 상황에서 특히 적합하며, 비트코인을 축적하는 데 사용됩니다.
MicroStrategy의 0% 전환사채를 예로 들면:
채권 기간 동안 이자를 지급하지 않습니다;
만기 시 원금만 상환하면 됩니다(투자자가 주식으로 전환하기로 선택하지 않는 한);
MSTR에게 이는 극히 높은 자본 효율의 자금 조달 방법입니다: 수십억 달러를 모집하여 비트코인을 구매할 수 있으며, 즉각적인 희석을 초래하지 않고, 이자 부담도 없습니다, 유일한 위험은 미래에 주가가 부진할 경우 원금을 상환해야 한다는 것입니다.
사례 1: 주가가 예상 이상으로 상승
MicroStrategy는 투자자에게 전환사채를 발행합니다;
회사는 즉시 $30억 자금을 확보하여 비트코인을 구매합니다;
채권이 0% 금리이므로, MicroStrategy는 채권 기간 동안 이자를 지급할 필요가 없습니다;
만약 MSTR 주가가 상승하여 전환가 문턱을 초과하면;
투자자는 채권을 주식으로 전환하거나 원금을 회수합니다;
MicroStrategy는 현금 원금을 지급할 필요가 없으며, 대신 신규 주식을 발행하여 지급합니다.
사례 2: 주가 하락으로 전환가에 미치지 못함
MicroStrategy는 전환사채를 발행하여 비트코인을 구매합니다;
채권은 0% 금리이며, 회사는 기간 동안 이자를 지급할 필요가 없습니다;
MSTR 주가가 계속해서 전환가 이하로 유지됩니다;
투자자는 전환을 실행하지 않습니다, 왜냐하면 전환이 손실을 초래하기 때문입니다;
채권 만기 시, 회사는 현금으로 전체 원금을 상환해야 합니다;
만약 현금 보유가 부족하다면, MicroStrategy는 부채를 상환하기 위해 다시 자금을 조달해야 할 수 있습니다.
특히 강조할 점은: 전환사채는 본질적으로 "일반 채권 + 콜 옵션"의 조합입니다, 특히 MicroStrategy(MSTR)의 사례에서 더욱 전형적입니다. 회사는 지속적으로 0% 연이율의 전환사채를 발행하고 있으며, 이는 투자자가 채권 기간 동안 전혀 이자 수익을 얻지 못한다는 것을 의미합니다.
그렇다면 왜 영리한 기관 투자자들이 이러한 "저매력" 구조를 수용할까요? 그 답은 내장된 콜 옵션 가치에 있습니다: 이 내장된 콜 옵션은 시장이 MSTR의 암묵적 변동성(implied volatility)을 높게 예상할 때 특히 가치가 있습니다. 가격 변동성이 클수록, 상승 기회를 포착하는 옵션의 가치가 높아집니다.
우리는 비트코인의 암묵적 변동성(IV)이 다양한 기간 동안 일반적으로 40%에서 60% 사이에 위치한다는 것을 관찰했습니다. MicroStrategy의 주가는 비트코인과 높은 상관관계를 가지므로, 이러한 높은 BTC IV는 MSTR 주식 옵션의 평가를 간접적으로 높입니다. 현재, 평가가치가 있는 콜 옵션(행사 가격 약 $455)은 45%의 IV 수준에서 거래되고 있으며, 해당하는 풋 옵션 IV는 더 높아, 시장이 미래 변동성에 대한 강한 기대를 나타냅니다. 이러한 높은 변동성 환경은 MSTR 전환사채 내장 콜 옵션의 가치를 크게 높입니다.
본질적으로, MicroStrategy는 높은 프리미엄으로 이 콜 옵션을 투자자에게 "판매"하고 있습니다. 기초 자산 가격 변동성이 클수록, 옵션 만기 시 "내부 가격"에 도달할 확률이 높아지며, 이는 높은 변동성 기간 동안 콜 옵션이 더 비싸지게 만듭니다.
투자자 입장에서 이는 수용 가능한 이유가 됩니다. 왜냐하면 그들은 실제로 레버리지 변동성 베팅(leverage volatility bet)을 구매하고 있기 때문입니다: 만약 MSTR 주가가 급등하면, 그들은 주식으로 전환하여 막대한 수익을 얻을 수 있습니다; 만약 주가가 오르지 않으면, 채권 보유자는 만기 시 원금을 회수할 수 있습니다. MSTR에게는 이것이 윈-윈 상황입니다: 한편으로는 이자를 지급하지 않고 즉시 주식을 희석하지 않으면서 자금을 조달할 수 있으며; 다른 한편으로, 비트코인 전략이 성공하면, 주가 상승을 통해 이 부채를 서비스하거나 재조달할 수 있습니다. 이러한 프레임워크 내에서, MSTR은 단순히 채권을 발행하여 자금을 조달하는 것이 아니라, "변동성을 화폐화"하여 미래 상승 기대를 현재의 저렴한 자금으로 교환하고 있습니다.
감마 거래(Gamma Trading)
감마 거래는 MicroStrategy 자본 구조의 지속 가능성의 핵심 메커니즘으로, 특히 그들이 반복적으로 전환사채를 발행하는 배경에서 더욱 두드러집니다. 이 회사는 수십억 달러 규모의 제로 금리 전환사채를 발행했으며, 그 주요 매력은 전통적인 의미의 고정 수익이 아니라, 채권 내장된 콜 옵션의 가치에서 비롯됩니다. 다시 말해, 투자자들은 채권 자체의 이자 수익에 관심이 있는 것이 아니라, 그 안의 옵션 구성 요소의 거래성과 변동성 차익 공간에 관심이 있습니다.
이러한 채권의 구매자는 전통적인 의미의 장기 채권자가 아니라, 시장 중립 전략(market-neutral strategy)을 취하는 헤지 펀드입니다. 이들 기관은 소위 감마 거래(Gamma Trading)를 광범위하게 수행하며, 그들의 투자 논리는 "매수 후 보유"가 아니라, 지속적인 헤지 조정으로 변동성에서 이익을 포착하는 것입니다.
MSTR 내 감마 거래 메커니즘: 기본 거래 구조:
헤지 펀드는 MicroStrategy의 전환사채(본질적으로 채권 + 콜 옵션)를 구매합니다;
동시에, 상응하는 수량의 MSTR 주식을 공매도하여 델타 중립(delta-neutral)을 유지합니다.
왜成立하는가?
만약 MSTR 주가가 상승하면, 채권 내의 콜 옵션 가치가 공매도 주식으로 인한 손실보다 더 빠르게 증가합니다;
만약 주가가 하락하면, 공매도 포지션이 채권 손실보다 더 빠르게 이익을 얻습니다;
이러한 대칭적 수익 구조는 헤지 펀드가 변동성에서 이익을 얻을 수 있게 하며, 방향성 변화에 의존하지 않습니다.
감마 및 재조정 메커니즘:
주가가 변동함에 따라, 헤지 펀드는 델타 중립을 유지하기 위해 공매도 포지션을 지속적으로 동적으로 조정해야 합니다;
초기 헤지는 채권의 델타 값에 따라 설정되며, 예를 들어 한 개의 전환사채의 델타가 0.5라면, 펀드는 $100의 채권을 헤지하기 위해 $50의 MSTR 주식을 공매도합니다;
그러나 주가가 계속 변동할 때, 전환사채 자체의 델타도 변화합니다(즉, 감마의 구현), 펀드는 지속적으로 동적으로 재조정해야 합니다:
주가가 상승하면, 델타가 증가하여(채권이 주식처럼 행동) → 공매도 포지션을 늘립니다;
주가가 하락하면, 델타가 감소하여(채권이 채권처럼 행동) → 공매도 포지션을 회복합니다;
이러한 지속적인 "고가에 매도, 저가에 매수"의 헤지 거래를 감마 거래(Gamma Trading)라고 합니다.
- 이 과정에서, 채권 델타는 주가의 비선형 변화에 따라 변동하며, 중립성을 유지하기 위해 공매도 포지션을 지속적으로 조정해야 합니다.
녹색 곡선: 전환사채 보유의 수익;
빨간색 직선: 공매도 주식의 수익;
두 값을 뺀 것이 순수익 P&L입니다;
주식이 횡보하고 전환 구간 근처에 있을 때, 빈번한 헤지 작업이 오히려 손실을 초래할 수 있으며, 이는 감마 거래의 "비용 구역"(그림의 음영 부분)이라고 불립니다.
MSTR 프리미엄에 미치는 영향:
이러한 감마 헤지자들은 장기 보유자가 아닙니다.
MSTR 주식이 전환사채 전환가에 도달하면, 델타 → 1로 증가하고, 감마는 극히 낮아집니다;
만약 변동성이 하락하거나 가격 차이가 좁아져 감마 거래에서 손실이 발생하면, 이러한 펀드는 시장에서 퇴출되어 전환사채에 대한 수요가 감소합니다.
2차 효과(Second-Order Effects):
MicroStrategy의 전환사채는 일반적으로 제로 이자이지만, 만기가 길어져 낮은 세타(Theta, 시간 가치 감소)를 가집니다;
변동성이 지나치게 낮아지면, 감마 거래는 더 이상 수익을 내지 못하고, 감마 PnL ≪ 세타 손실(시간 손실)이 발생합니다;
전환사채 판매가 어려워져 자금 조달 능력에 영향을 미칩니다.
쇼트 플로트(short float)의 비교는 이 전략의 지배적 위치를 설명합니다:
쇼트 플로트는 회사의 총 유통 주식 중 공매도된 비율을 의미합니다. 우리는 MicroStrategy가 대량의 전환사채 발행으로 인해 높은 쇼트 플로트를 보유하고 있다는 것을 관찰했습니다. 감마 거래를 수행하는 펀드는 종종 MSTR 주식을 공매도하여 델타 중립 헤지를 수행해야 합니다.
반면, SBET는 전환사채를 발행하지 않고 PIPE 사모 자금 조달 및 ATM 시가 발행 메커니즘에 의존하여, 전환사채 + 옵션의 구조 차익 기회를 결여하여 쇼트 플로트가 현저히 낮습니다. SBET의 자금 조달 구조는 전통적인 자금 조달에 더 가깝고, 대규모 차익 거래 기관의 참여를 유도하지 못합니다.
성과
나는 2025년에 암호화폐 자산 배분을 발표한 12개 상장 회사의 주가 반응을 추적하고 분석했습니다. 우리의 데이터 세트에는 발표 날짜 전후의 주가 데이터, K선 차트 시각화 및 주요 성과 지표가 포함되어 있습니다.
2025년 최초의 암호 금고 발표 이후의 주가 반응은 평균적으로 폭발적이고 단기적이지만 여전히 긍정적인 누적 수익을 가져왔습니다.
12개 상장 회사 중 평균 1일 수익률은 +103.17%로, 투자자들의 강력한 즉각 반응을 보여줍니다. 5일 수익률은 +285.92%로 급증하였고, 10일째에 하락세를 보였으며, 최종적으로 +102.03%로 안정되었습니다. 일부 회사는 평범한 성과를 보였거나 심지어 부정적이었지만, 그 중 몇몇 회사는 극단적인 주가 폭등을 경험했습니다. 예시 1: BitMine Immersion Technologies Inc.(NYSE-American: BMNR) 이 회사는 라스베가스에 본사를 둔 블록체인 인프라 회사로, 산업급 비트코인 채굴장을 운영하고, 침수식 냉각 하드웨어를 판매하며, 텍사스 및 트리니다드와 같은 저전력 지역에서 제3자 장비에 대한 호스팅 서비스를 제공합니다. 2025년 6월 30일, 이 회사는 사모 배급 방식으로 5,560만 주를 발행하고, 주당 가격은 4.5달러로, 총 약 2.5억 달러를 조달하여 이더리움 금고를 확장했습니다.
발표 후, BMNR의 주가는 4.27달러에서 161달러로 폭등하며, 3일 내에 +3,674.9%의 상승폭을 기록했습니다. 이 서사적 폭등은 아마도 주식 유통량이 적고(thin float), 소액 투자자들의 열정과 FOMO 모멘텀에 의해 촉발된 것으로 보입니다. 이후 극심한 조정이 있었지만, 2주 누적 상승폭은 여전히 +882.4%에 달했습니다. 이 사건은 시장이 "MicroStrategy식"의 높은 신념 암호 금고 전략에 대해 긍정적인 피드백을 주고 있음을 강조합니다.
예시 2: SharkLink Gaming Ltd.(Nasdaq: SBET)
SharpLink은 2019년에 설립된 온라인 기술 회사로, 스포츠 팬을 베팅자로 전환하는 데 중점을 두고 있으며, 그 플랫폼은 시의성에 따라 사용자에게 스포츠 베팅 및 인터랙티브 게임 프로모션을 제공합니다. 이 회사는 2025년부터 자산 부채표에 ETH를 축적하기 시작했으며, PIPE(사모 자금 조달) 및 ATM(시가 발행) 방식을 통해 자금을 조달했습니다.
주가는 처음에 매우 강력하게 반응했습니다: SBET는 첫날 +433.2% 상승했으며, 4번째 거래일에 +1,747%의 최고점을 기록했습니다. 이번 급등은 암호 자산 배분 규모와 거래 뒤에 있는 대가의 지원에 의해 촉발되었습니다. 소액 투자자, 암호화폐 펀드 및 투기 거래자들이 몰려들어 주가를 120달러 이상으로 끌어올렸습니다. 그러나 상승세는 짧았습니다. 6월 17일, SharpLink은 SEC에 S-3 등록 성명을 제출하여 PIPE 투자자들이 자신의 주식을 재판매할 가능성을 열어주었고, 이는 광범위한 혼란을 초래했습니다. 많은 사람들이 대주주가 주식을 매도하고 있다고 오해했습니다. 비록 Consensys 공동 창립자이자 SBET 의장인 Joseph Lubin이 나중에 "아직 어떤 주식도 판매되지 않았다"고 명확히 했지만, 이미 늦었습니다: SBET 주가는 거의 70% 폭락하여 발표 이후 대부분의 상승폭을 잃었습니다.
극심한 조정에도 불구하고, SBET의 누적 상승폭은 여전히 +227.2%로, 시장이 여전히 ETH 금고 전략에 상당한 장기 가치를 부여하고 있음을 나타냅니다. 고점에서의 하락에도 불구하고, 이후 몇 주 동안 해당 주식은 다시 자금 지원을 받기 시작했으며, 이는 시장이 "이더리움을 저장 자산으로 삼는" 모델에 대한 신뢰가 회복되고 있음을 보여줍니다. 예시 3: Bit Digital Inc.(Nasdaq: BTBT) BTBT는 뉴욕에 본사를 둔 디지털 자산 플랫폼으로, 2015년에 설립되어 비트코인 채굴장을 운영하며, 미국, 캐나다 및 아이슬란드에 분포하고 있습니다.
2025년 6월, 이 회사는 인수 증자를 완료하여 약 1.72억 달러를 조달하고, 280 BTC를 판매하여 얻은 추가 수익을 통해 ETH에 대한 자본을 재배치하여 약 100,603 ETH를 구매하며, 공식적으로 이더리움 스테이킹 및 금고 모델로 전환했습니다. 암호화폐 전문가인 Sam Tabar가 CEO로 취임했습니다.
초기 시장 반응은 다소 약했습니다 (첫날 -15% 하락), 그러나 주가는 이후 2주 동안 점진적으로 상승하여 최종적으로 +91%의 상승폭을 기록했습니다. 이러한 온건한 반응은 시장이 BTBT가 원래 암호화 채굴 사업에 종사하고 있다는 배경에 대해 비교적 익숙하다는 것을 반영할 수 있습니다. 그러나, +34%의 누적 수익은 여전히 기존 암호 회사가 암호 자산 배분을 확대하는 것에 대해 시장이 긍정적으로 인식하고 있음을 보여줍니다.
예시 4: GameStop Corp.(Nasdaq: GME)
그러나, GameStop(GME)는 2025년 5월 비트코인 최초 구매를 발표하고, 암호화폐 관련 소비자 게임 인프라 회사로의 추가 전환 계획을 세웠습니다. 소액 투자자들의 높은 관심과 함께, 이 문화적 meme 주식이 암호 자산에 진출하는 상징적 의미가 크지만, GME는 발표 후 5일 및 10일의 수익률이 모두 부정적이었습니다. 이러한 성과 차이는 하나의 핵심 통찰을 드러냅니다: 단순히 암호화의 긍정적인 뉴스만으로는 주가를 지속적으로 끌어올릴 수 없습니다.
GameStop의 비트코인 배치에 대한 시장의 의구심은 그들의 소매 사업이 지속적으로 축소되고 있으며, 이번 전환이 회사의 여러 전략적 전환(예: 매장, NFT, 메타버스 등) 이후에 이루어졌기 때문입니다.
그들은 상승 추세를 유지하지 못했으며, 이는 시장이 그들의 기본적인 면과 전략의 불확실성에 대해 의구심을 품고 있음을 반영합니다. 회사의 핵심 수익은 여전히 하락하고 있으며, 경영진은 "비트코인을 구매하는 것" 외에 실질적인 개혁 방안을 제시하지 않았습니다. 전달된 메시지도 혼란스러웠으며, 매장, NFT, 메타버스에서 현재의 암호화폐로 전략이 흔들리며 시장 신뢰를 심각하게 약화시켰습니다.
암호화폐 자산 배분 추세
비트코인 외에도, 점점 더 많은 회사들이 이더리움(ETH)을 암호화폐 저장 자산의 주요 자산으로 삼기 시작했습니다. 그 이유는 여러 가지입니다. 첫째, 이더리움은 현실 세계 자산(RWA) 토큰화 플랫폼의 기본 인프라로 널리 인식되고 있으며, Ondo, Backed Finance 및 Centrifuge와 같은 프로토콜이 모두 이더리움 결제 레이어에서 기관급 금융 상품을 구축하고 있습니다. 이는 ETH를 "전통 금융의 블록체인" 트렌드에 베팅하는 회사의 전략적 저장 자산으로 만듭니다.
둘째, 비트코인과 달리 이더리움은 스테이킹을 통해 수익을 창출할 수 있는 DeFi 조합 자산으로, 보유자는 네트워크 보안에 참여하여 약 3-4%의 연간 수익을 얻을 수 있습니다. 이는 ETH가 프로그래밍 가능하고 수익을 창출할 수 있는 자금 특성을 갖추게 하여, 유휴 현금 수익 최적화를 추구하는 CFO에게 매우 매력적입니다.
2025년 7월 14일, BTCS는 Aave(탈중앙화 대출 프로토콜)를 통해 234만 USDT를 차입하고, 일부 자산을 더하여 총 2,731 ETH를 구매하여 약 824만 달러의 가치를 지닌 이더리움 보유량을 확대했습니다. 이 레버리지 거래로 BTCS의 총 ETH 보유량은 31,855 ETH에 달하게 되었으며, 회사의 전체 암호 + 현금 시가총액은 1.006억 달러로 증가했습니다.
이 사례는 이더리움이 DeFi에서 담보이자 자본의 독특한 이중 역할을 한다는 것을 명확히 보여줍니다. 비트코인은 더 많은 "콜드 월렛"식의 수동 자산이며, 포장(wrap)을 통해서만 DeFi에 참여할 수 있지만, ETH는 본질적으로 조합 가능한 자산으로, 기업은 자산을 매각하지 않고도 대출, 스테이킹 또는 수익 프로토콜에 참여할 수 있습니다.
이더리움 현물 ETF의 출시는 기관의 ETH에 대한 신뢰와 유동성을 더욱 강화했으며, 순매수 유입은 주류 금융 시장이 점차 ETH를 수용하고 있음을 나타냅니다. 따라서 SharpLink(SBET), Bit Digital(BTBT) 및 일부 비상장 회사들도 자산 부채표를 조정하여 ETH 보유량을 늘리고 있으며, 이는 단순한 투기적 베팅이 아니라 "이더리움이 탈중앙화 자본 시장의 기본 인프라"라는 장기 신념을 표현하는 것입니다. 이러한 추세는 암호 기업의 자산 배분 전략의 중대한 변화를 나타냅니다: "비트코인 = 디지털 금"에서 "이더리움 = 디지털 금융 인프라"로의 변화입니다.
다음은 이러한 다각화된 배분의 몇 가지 사례입니다:
XRP를 저장 자산으로: VivoPower International(나스닥 코드: VVPR)은 2025년 5월 1.21억 달러를 모집하였으며, 한 사우디 왕자가 주도하여 XRP 저장 전략을 채택한 첫 번째 상장 회사가 되었습니다. 곧이어, 싱가포르의 Trident Digital Holdings(TDTH)는 최대 5억 달러의 주식을 발행하여 XRP 저장을 구축할 계획을 발표했습니다; 중국의 Webus International(WETO)도 3억 달러를 XRP 보유에 투입하고 Ripple의 국경 간 결제 네트워크를 비즈니스 시스템에 통합할 계획을 제출했습니다. 이러한 조치는 Ripple이 미국에서 법적 준수 지위를 얻은 영향을 받았으며, 시장 반응은 엇갈렸지만, XRP는 2025년 중반에 상승했지만 관련 주식의 성과는 차별화되었습니다. 그러나 이러한 행동은 암호 자산 배분이 BTC와 ETH의 전통적인 이중 경로를 넘어선 것을 나타냅니다.
라이트코인(LTC) 저장: MEI Pharma(MEIP)는 소형 생명공학 회사로, 2025년 7월 라이트코인 창립자인 Charlie Lee와 Litecoin 재단의 투자를 통해 1억 달러를 조달하여 첫 번째 기관급 LTC 저장 계획을 발표했습니다. 이 계획은 경영진 교체와 함께 진행되었으며(Lee가 이사회에 합류), 시장은 이를 암호 자본을 통해 어려움에 처한 생명공학 산업에 새로운 동력을 주입하려는 시도로 간주했습니다. 이 주식은 "생명공학 + 라이트코인" 소식 발표 후 폭등했지만, 투자자들은 최종 비즈니스 모델에 대한 의구심을 품고 주가가 극심하게 변동했습니다.
HYPE 토큰 저장: 더욱 "이례적인" 사례는 Sonnet BioTherapeutics(SONN)에서 나왔습니다. 이 회사는 2025년 7월 8.88억 달러 규모의 역합병을 발표하고 Hyperliquid Strategies Inc.를 설립하여 5.83억 달러의 HYPE 토큰을 회사 자산 부채표에 포함할 계획을 세웠습니다. 이 거래는 Paradigm 및 Pantera와 같은 주요 암호 벤처 자본의 지원을 받았으며, 세계 최대의 HYPE 토큰 보유 상장 법인을 만드는 것을 목표로 하고 있습니다. SONN은 발표 후 주가가 폭등했지만(HYPE가 인기 있는 토큰이기 때문에), 분석가들은 그 구조가 복잡하고 토큰 자체가 아직 초기 단계에 있다고 지적했습니다. 유사하게, Lion Group(LGHL)도 HYPE, Solana 및 Sui와 같은 토큰을 저장하기 위해 6억 달러의 신용 한도를 확보하여 다중 자산 암호 금고를 구축하고 있습니다.
Saylor는 언제 코인을 팔까요?
Michael Saylor는 공개적으로 MicroStrategy가 비트코인 자산을 "영원히 HODL"할 것이라고 선언했으며, 이는 회사가 BTC 보유를 판매할 의도가 전혀 없음을 의미합니다. 사실, MicroStrategy는 심지어 회사 정책을 수정하여 비트코인을 주요 국고 자산으로 공식적으로 설정했으며, 이는 매우 장기적인 보유 계획임을 나타냅니다. 그러나 현실의 회사 재무 세계에서 "절대 판매하지 않는다"는 것은 절대적이지 않습니다. 특정 상황에서는 MicroStrategy가 일부 비트코인을 판매해야 할 수도 있습니다. 이러한 잠재적 상황을 이해하는 것은 매우 중요합니다. 왜냐하면 이들은 "MicroStrategy가 비트코인 대리 자산" 투자 논리의 위험 요소를 구성하기 때문입니다.
다음은 MicroStrategy의 결단을 도전하고 BTC를 판매하도록 "강요할 수 있는" 상황입니다:
긴축 신용 시장에서 중요한 부채 만기가 발생하는 경우: MicroStrategy는 현재 여러 미상환 부채가 있으며, 만기일이 2028년 및 2030년인 전환사채가 포함되어 있습니다(이전에 2025년 및 2027년의 채권을 주식 발행 방식으로 상환했습니다). 일반적으로 회사는 재융자를 통해 구채를 상환합니다—신규 채권이나 신주를 발행합니다. 2025년 초, MicroStrategy는 주식을 사용하여 2027년의 전환사채를 성공적으로 상환하여 현금 지출을 피했습니다. 그러나 다음과 같은 상황을 상상해 보십시오: 2028년, 비트코인이 약세장에 빠지고, MicroStrategy 주가가 크게 하락하며, 금리가 높아져(신규 자금 조달 비용이 너무 비쌉니다), 이때 5-10억 달러의 부채가 만기되면 회사는 현금 흐름 위기에 직면할 수 있습니다.
이러한 상황에서, 전통 자본 시장은 "문을 닫을" 가능성이 높습니다, 특히 암묵적 변동성(IV)이 너무 낮아져 투자자들이 옵션 가치가 내장된 전환사채를 구매할 의사가 없을 경우, MicroStrategy가 가장 잘 활용하는 자금 조달 도구가 무효화됩니다.
이러한 신용 긴축에 직면했을 때, 회사는 일부 BTC를 판매하여 부채를 상환해야 할 가능성이 높습니다, 마치 "강제로 청산"하는 것처럼. 비록 MicroStrategy가 막대한 BTC를 보유하고 있지만(2025년 기준으로 가치가 700억 달러를 초과), 일단 판매하게 되면 시장 신뢰가 흔들릴 것입니다. 이러한 판매는 아마도 마지막 선택이 될 것이며, 모든 다른 자금 조달 경로가 실패했을 때만 이루어질 것입니다.
높은 이자 부담이나 우선주 배당금 압박: MicroStrategy의 자금 조달 구조는 유연하지만, 비용이 없는 것은 아닙니다. 2025년, 회사가 직면한 고정 지출에는 다음이 포함됩니다:
STRK 연이율 8% (현금 또는 주식으로 지급 가능)
STRF 연이율 10% (현금으로 지급해야 하며, 채무 불이행 시 벌금이 부과됩니다)
STRC 월 이율 9-10% (현금 지급, 이사회가 조정 가능)
전환사채 이자(예: 2030년 채권 금리는 0.625%)
총 고정 부채는 연간 1.8억 달러를 초과하며, 향후 자금 조달에 따라 계속 증가할 수 있습니다.
만약 MSTR 주가가 부진하다면, 직접 주식 발행으로 자금을 조달하는 것은 심각한 희석을 초래할 것입니다.
만약 암호 겨울에 접어든다면, MicroStrategy는 STRF 및 STRC의 현금 배당금을 유지하기 위해 지속적으로 자금을 소모할 수 있습니다. 만약 BTC가 장기적으로 저조하다면, 회사의 레버리지 구조는 위험해질 수 있습니다. 이사회는 일부 비트코인을 판매하여 "시간을 벌기"로 결정할 수 있으며, 향후 1-2년의 이자나 배당금을 위한 현금 흐름을 제공할 수 있습니다. 이는 본래의 의도와는 반대이지만, 채무 불이행이나 STRF 누적 불이행 메커니즘을 촉발하는 것보다는 나을 것입니다.
금리가 지속적으로 상승한다면? 그렇다면 모든 미래 자금 조달이 비쌀 것입니다:
신규 발행 우선주는 더 높은 수익률(예: >10%)을 제공해야 투자자를 유치할 수 있습니다;
전환사채는 시장에서 수용되기 위해 더 높은 암묵적 변동성을 동반해야 합니다(약세장에서는 달성하기 어려운 경우가 많습니다);
만약 MSTR 주가가 부진하다면, 직접 주식 발행으로 자금을 조달하는 것은 심각한 희석을 초래할 것입니다.
다시 말해, 자본 비용이 상승하지만, 수익은 증가하지 않으며, BTC는 저조한 상태입니다. 요약하자면: MicroStrategy는 극단적인 압박이나 전략적 전환이 있을 때만 코인을 판매할 가능성이 있습니다. 이러한 상황은 주로 재무 압박과 관련이 있습니다: 부채 연장이 어렵거나, 자본 비용이 너무 높거나, 시장이 회사 평가를 할인하는 경우입니다. 정상적인 경우, Saylor의 전략은 구매하거나 보유하는 것이지 판매하는 것이 아닙니다. 사실, 회사는 이러한 확고함을 이미 보여주었습니다: 2022-2023년 암호 시장이 폭락했을 때, MicroStrategy는 Tesla처럼 BTC를 판매하지 않았습니다. 오히려 이차 시장에서 조용히 일부 전환사채를 재매입하여 "할인된 부채 상환"을 실현했습니다. 언제든지 다른 수단을 우선적으로 선택하며, 비트코인을 판매하고 싶지 않습니다. 왜냐하면 일단 코인을 판매하면, 전체 "비트코인 금고"의 이야기가 무너질 것이고, 시장 신뢰도 그에 따라 흔들릴 것이기 때문입니다.
결론
MicroStrategy(MSTR)는 상장 운영 회사를 레버리지 비트코인 보유 도구로 직접 전환하는 전혀 새로운 회사 금융 모델을 개척했습니다. 자본 시장 도구를 공격적으로 활용함으로써, 특히 제로 이자 전환사채를 통해 MSTR은 주식 변동성을 금융화하여, 주 사업 현금 흐름에 의존하지 않고 60만 개 이상의 비트코인을 축적할 수 있었습니다.
그 핵심 메커니즘은 간단하면서도 강력합니다: 회사 주가가 BTC 순자산(mNAV)보다 프리미엄이 있을 때(즉, mNAV > 1), 주식이나 전환사채를 발행하여 자금을 조달한 후, 모집된 자금을 모두 BTC로 교환합니다. MicroStrategy의 주가는 장기적으로 그들의 BTC 시장 가치보다 높기 때문에, 이 순환 모델은 지속될 수 있으며, 자금을 조달하면서 "주당 보유량"을 증가시킬 수 있습니다.
이 모델의 중심에서 전환사채는 중요한 역할을 합니다: 이는 채권의 하방 보호(채권 바닥)와 주식의 상방 잠재력(내장된 콜 옵션)을 결합합니다. 높은 변동성 환경에서(예: 2025년), 투자자들은 심지어 0% 이자도 수용할 의향이 있으며, 이는 옵션 가치가 충분히 높기 때문입니다. 본질적으로, MSTR은 단순히 채권을 발행하여 자금을 조달하는 것이 아니라, "변동성을 판매"하고 있으며, 그것도 프리미엄으로 판매하고 있습니다. 시장은 이러한 미래 성장 잠재력에 대해 미리 비용을 지불할 의향이 있으며, 이는 회사가 이자를 지급하지 않고 즉시 주주를 희석하지 않으면서 지속적으로 자금을 조달하여 비트코인을 구매할 수 있게 합니다.
그러나 이러한 모델은 한계가 있습니다: 일단 암묵적 변동성이 축소되면(시장 성숙이나 BTC의 동력이 부족할 경우), 내장된 옵션 가치가 하락하고, 향후 전환사채를 발행하는 매력이 크게 감소할 것입니다. 회사는 전통적인 자금 조달 방식에 의존해야 하거나, 부채 만기 시 현금으로 상환해야 할 것입니다. 동시에, MSTR 자금 조달 생태계를 지탱하는 "감마 거래자"와 변동성 차익 거래자는 기회주의자들입니다. 변동성이 낮아지거나 시장 정서가 변화하면, 이들의 증권에 대한 수요는 급격히 감소할 수 있습니다. 이는 "델타 위험"이 아니라(모두가 MSTR이 BTC 대리자라는 것을 알고 있습니다), "낮은 감마 위험"입니다. 즉, 작은 변동성 예측 변화가 전체 자금 조달 메커니즘의 실패를 초래할 수 있습니다.
그럼에도 불구하고, MicroStrategy에 대한 투자는 기관 펀드와 소액 투자자들 사이에서 새로운 트렌드가 되고 있으며, 이들은 이를 비트코인 상승의 거래 대안으로 보고 있습니다. 이러한 투기 심리는 블록체인에서도 나타나며: 사용자들은 "암호 금고 회사"와 관련된 meme 토큰을 지속적으로 구매하거나 MSTR, SBET와 같은 주식을 거래하여 내러티브에 베팅하고 있습니다. 전통 시장이든 DeFi든, 그 뒤에 있는 논리는 일관됩니다: 암호 금고 회사는 높은 변동성과 높은 레버리지의 BTC 대체 노출을 나타냅니다. 만약 시기를 잘 맞춘다면, 수익은 원래 자산 자체를 초과할 수 있습니다.
간단히 말해, MicroStrategy는 비트코인을 저장 자산으로 삼는 것뿐만 아니라, 비트코리를 중심으로 한 새로운 금융 구조를 구축했습니다. 그것은 첫 번째 성공적인 "암호 금고 회사"이며, 미래 기업들이 국고 자산 배분, 변동성 실현 및 주주 가치 창출을 어떻게 수행할지를 정의하는 새로운 패러다임을 설정할 수 있습니다. 이 비트코인 주도 금융 세계에서 기준을 세우고 있습니다.
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