피델리티 Q3 보고서: BTC, ETH 및 SOL은 여전히 바닥을 탐색 중, 약세장은 얼마나 더 지속될까?

저자：피델리티 디지털 자산 연구팀

편집: 가환, ChainCatcher

1. 시장 개요

그림: 세 가지 자산 신호 개요 패널

가중 NUPL: BTC가 시장을 지탱

가중 NUPL은 시가 총액 가중 디지털 자산 포트폴리오가 전체적으로 미실현 이익인지 미실현 손실 상태인지를 측정하는 데 사용됩니다. BTC의 시가 총액 비중이 ETH와 SOL보다 훨씬 높기 때문에 현재 지표는 크게 BTC에 의해 결정됩니다.

현재 세 가지 자산 중 오직 BTC만이 미실현 이익을 기록하고 있으며, ETH와 SOL은 모두 미실현 손실 상태입니다. 종합적으로 계산한 결과, 가중 NUPL은 -0.01로, 이는 시장 전체가 약간 손익 분기점 아래에 있음을 의미합니다.

다시 말해, 시장에 남아 있는 미실현 이익은 주로 BTC에 집중되어 있으며, 다양한 자산의 일반적인 개선에서 비롯된 것이 아닙니다. BTC는 그 중에서 안정기 역할을 하여 ETH와 SOL의 손실 압력을 일부 상쇄했지만, 전체 포트폴리오를 긍정적인 값으로 되돌리기에는 여전히 부족합니다.

세 가지 자산이 동일한 비중을 가진다면, ETH와 SOL의 손실 정도가 더 깊기 때문에 포트폴리오 상태는 더욱 약화될 것입니다. 따라서 가중 NUPL이 이미 부정적으로 전환되었음에도 불구하고 현재 시장 구조는 "손실이 다양한 자산에 고르게 분포"된 상황보다는 다소 건강해 보입니다.

이는 또한 BTC가 디지털 자산 시장에서의 방향 지표 역할을 하고 있음을 더욱 잘 보여줍니다. ETH와 SOL은 BTC에 비해 지속적으로 약세를 보이고 있으며, 투자자들은 가장 큰 규모와 가장 높은 유동성을 가진 자산에 더 뚜렷한 선호를 보이고, 역사적으로 변동성이 더 큰 다른 디지털 자산에 대해서는 여전히 신중합니다.

투자자에게 현재 시장은 오히려 바닥을 찾는 과정에 있는 것처럼 보이며, 주기 말의 일반적인 수익 단계에 진입하고 있지 않습니다. BTC의 상대적인 강세는 다른 자산으로 확산되지 않았으며, 시장 참여는 여전히 고도로 집중되어 있습니다.

2026년 2분기, BTC의 NUPL은 다시 하락하여 세 가지 자산의 가중 NUPL은 -0.01로 떨어졌습니다. 더 많은 자산이 미실현 이익 상태로 다시 진입하기 전까지 시장은 조정을 유지하거나 계속 압박을 받을 가능성이 더 높으며, 빠르게 전면적인 확장을 회복할 가능성은 낮습니다.

그림: 가중 NUPL 점수

BTC 지배율이 68%로 상승, 자산 회전은 여전히 나타나지 않음

2025년 하반기 지속적으로 하락한 후, BTC 지배율은 다시 천천히 상승하고 있으며, 장기 상승 추세는 아직 무너지지 않았습니다.

역사적으로 BTC 지배율 상승은 일반적으로 다른 디지털 자산이 BTC에 비해 저조한 성과를 보이는 것과 동반됩니다. 이는 불확실성이 심화되고 평가가 압박받는 환경에서 자금이 유동성이 가장 좋고 시장이 가장 성숙한 자산으로 흐르는 경향을 반영합니다.

BTC 지배율이 계속해서 높아지는 단계적 저점과 상대적으로 안정적인 상승 기울기는 이러한 선호가 단기적인 현상이 아님을 보여줍니다.

현재의 지배율은 자금이 여전히 BTC에 집중되어 있으며, 시장의 위험 선호가 뚜렷한 선택성을 가지고 있음을 의미합니다. BTC 외의 자산 참여도는 제한적이며, 전체 시장은 여전히 광범위한 상대 강세를 회복하지 못했습니다.

2026년 2분기, BTC 지배율은 67%에서 소폭 상승하여 68%에 이르렀으며, 다른 디지털 자산으로의 자금 회전 징후는 여전히 미약합니다.

3분기 BTC 지배율이 하락하기 시작하거나 횡보하게 된다면, 이는 위험 선호가 회복되고 다른 디지털 자산이 다시 자금의 관심을 받을 수 있는 초기 신호가 될 수 있습니다.

그림: 자산 지배율과 디지털 자산 총 시가 총액, 스테이블 코인 제외

자산 성과: BTC, ETH, SOL 모두 하락

지난 1년간의 롤링 수익률에 따르면, BTC는 약 45% 하락했으며, ETH는 37%, SOL은 53% 하락했습니다.

올해 초부터 현재까지 세 가지 자산 모두 약세를 보였으며, BTC, ETH, SOL은 각각 33%, 47%, 41% 하락했습니다.

2분기 말까지 BTC는 200주 이동 평균선을 하회하였고, 시장 정서는 극도로 저조한 상태이며, 전체 디지털 자산 시장도 동반 약세를 보였습니다.

거시 환경이 불리하고 자금이 AI 관련 투자 및 주식 시장으로 이동하며, 시장 모멘텀이 지속적으로 감소함에 따라 이번 하락폭이 확대되었습니다. 현재 여러 지표가 역사적인 항복 구간에 근접하거나 이를 초과하고 있습니다.

현물 ETP 자금 흐름도 지속적으로 부정적입니다. 2026년 초부터 현재까지 현물 ETP는 누적 540억 달러가 순유출되었으며, 이 중 490억 달러가 2분기에 발생했습니다.

6월 한 달 동안 현물 ETP는 약 450억 달러가 순유출되어 현물 비트코인 ETP 출시 이후 가장 저조한 월간 성과를 기록했습니다.

6월 1일부터 4일 사이에 시장에서는 약 600억 달러의 연쇄 청산이 발생했습니다. 수동 청산은 매도 압력을 더욱 확대하고 기존의 포지션 구조를 교란시켰습니다.

거시 및 지정학적 환경 또한 부담을 주고 있습니다. 인플레이션이 높은 수준을 유지하고 있으며, 에너지 가격이 지속적으로 압박을 받고 있으며, 시장은 통화 정책에 대한 기대치를 크게 조정했습니다: 연초에는 2026년에 금리가 인하되지 않을 것이라고 여겼으나, 2분기 말에는 연말에 금리 인상이 있을 가능성으로 전환되었습니다.

단기 변동성은 여전히 높은 수준에 있으며, 시장이 바닥을 형성하는 데는 시간이 필요합니다.

그러나 현재의 평가 수준과 디지털 자산과 전통적인 위험 자산 간의 점점 더 뚜렷한 음의 상관관계는 장기 투자자에게 매력적인 진입 위치를 제공할 수 있습니다. 전제 조건은 기본 네트워크의 채택 추세가 계속 강화되어야 한다는 것입니다.

그림: BTC, ETH, SOL 1년 롤링 성과

2. 비트코인

NUPL 0.09: 긍정적

2분기 말, BTC의 NUPL은 0.09로 "희망---두려움" 구간에 있으며, 이는 시장에 여전히 소량의 미실현 이익이 존재하지만 투자자 정서는 신중해지고 있음을 의미합니다.

일부 보유자는 여전히 이익 상태에 있지만, 시장은 "바닥이 확립되었다"는 일반적인 합의에 도달하지 못했습니다.

2분기 동안 BTC는 14% 하락했으며, NUPL은 0.21에서 0.09로 하락하여 0.12 감소했습니다. 이는 보유자의 미실현 이익이 온건하게 축소된 것으로 보이며, 대규모 항복이 아닙니다.

현재 데이터에 따르면, BTC의 시장 가격은 전체 네트워크의 종합 비용 기준보다 약 10% 높으며, 투자자들은 약 1,080억 달러의 미실현 이익을 보유하고 있습니다.

4월과 5월의 대부분 동안 BTC의 NUPL은 "낙관적---불안" 구간에 있었으며, 당시 시장은 바닥이 이미 나타났다고 점차 믿기 시작했습니다.

최근 지표는 다시 "희망---두려움" 구간으로 하락하여, 시장 정서가 지속적인 낙관에서 신중하고 불확실한 상태로 전환되었음을 나타냅니다.

역사적으로 BTC의 약세장 동안 NUPL은 항복 구간으로 더 하락한 적이 있으므로 현재 상태는 여전히 보수적으로 바라봐야 합니다.

역사적 데이터에 따르면, BTC의 NUPL이 0.09 전후 0.05 범위에 있을 때, 이후 1년 수익률의 중앙값은 53%, 3년 기간 연환산 복합 성장률은 69%입니다. 샘플은 총 73회 발생했습니다.

NUPL과 향후 1년 및 3년 수익률의 상관계수는 각각 -0.26 및 -0.80으로, NUPL이 낮을수록 장기 후속 수익률이 높아지는 경향이 있음을 보여줍니다. 이는 피델리티가 낮은 NUPL을 긍정적인 신호로 평가하는 이유입니다.

그러나 역사적 관계는 약화되거나 심지어 무효화될 수 있으므로, 여전히 거시 환경과 전체 시장 구조를 결합하여 판단해야 합니다.

그림: 비트코인 순 미실현 이익/손실 (NUPL)

모멘텀 신호: 부정적

BTC의 현재 모멘텀 지표는 이번 하락이 하락 신호를 형성했음을 반영하며, 가격은 지난 분기 동안 더 높은 고점을 지속적으로 기록하지 못했습니다.

신호는 2026년 4월 21일에 긍정적으로 전환되었으며, 당시 BTC 가격은 78,317달러였고, 단기 변동성과 가격 모멘텀은 모두 중기 평균 이상으로 상승했습니다.

하지만 이번 반등은 지속되지 않았습니다. 6월 1일, 신호는 BTC가 66,540달러일 때 다시 부정적으로 전환되어 모멘텀이 소진되었음을 나타내며, 가격도 안정되지 못했습니다.

2분기 동안 BTC의 가격은 58,500달러에서 82,256달러 사이에서 변동하였으며, 4월과 5월의 변동성이 특히 심했습니다.

이번 분기의 모멘텀 모델은 한 번의 잘못된 신호를 나타냈습니다: 2분기 초의 긍정적인 변동은 지속될 가능성이 있다고 판단되었으나, 결국 빠르게 반전되었습니다.

이는 추세 추적 모델이 피할 수 없는 대가입니다. 이러한 모델의 목표는 모든 고점과 저점을 정확하게 포착하는 것이 아니라, 상승 추세가 형성된 후 가능한 한 참여하면서 하향 위험을 통제하는 것입니다.

6월 1일 신호가 부정적으로 전환된 이후, BTC는 약 10% 하락했으며, 현재 여전히 부정적인 모멘텀 구간에 있습니다.

BTC의 단기 실현 변동성은 연환산 약 34%로, 중기 변동성 40%보다 낮습니다. 모멘텀 신호가 다시 긍정적으로 전환되려면 단기 변동성이 적절히 회복되거나 중기 변동성이 추가로 하락해야 합니다.

강조할 점은 이 지표는 정확한 고점과 저점을 예측하는 데 사용되지 않으며, 가격 방향과 변동성이 동기화되는 변화를 식별하는 단계입니다. 역사적으로 이러한 단계는 종종 시장이 가속화되는 것과 관련이 있습니다.

현재 수치는 여전히 신중함을 지시하고 있으며, 상승 모멘텀이 회복되었다는 것을 의미하지 않습니다.

그림: 비트코인 모멘텀 신호

Yardstick: 긍정적

BTC 가격은 역사적 고점에서 50% 이상 하락했지만, 전체 네트워크의 해시율은 정점에서 약 22%만 하락했습니다.

채굴자는 명백한 압박을 받고 있지만, 전체 네트워크는 여전히 강한 회복력을 보여주고 있습니다.

이로 인해 비트코인 Yardstick은 역사적 저점에 근접해 있으며, 이는 네트워크를 유지하고 보호하는 데 필요한 해시율에 비해 BTC가 상당히 저평가된 상태일 수 있음을 의미합니다.

그러나 이번 주기는 몇 가지 차이점이 있으며, 가격 변동성이 감소하고 채굴 산업이 점점 성숙해지고 있습니다.

BTC 가격은 Yardstick의 직접적인 입력 변수입니다. 가격 변동성이 감소하면 이 비율에서 해시율의 상대적 영향이 더욱 뚜렷해집니다.

동시에, 채굴 기업은 에너지 비용과 운영 효율성을 관리하는 능력이 향상되어, 수익 상황에 따라 가동률을 더 유연하게 조정하거나 장비를 이전하거나 전력 계약을 최적화할 수 있습니다.

따라서 채굴 용량은 가격 변화에 따라 더 유연하게 조정될 수 있으며, 가격과 네트워크 에너지 투입 간의 극단적인 편차가 발생하기 어려워집니다.

가격 하락과 해시율 감소가 함께 작용하여 Yardstick이 "저평가" 구간에 진입했습니다. 지난 92일 동안 76일, 즉 약 83%의 시간 동안 이 지표는 장기 평균의 한 표준 편차 아래에 있었습니다.

역사적으로 이 구역은 일반적으로 시장 축적 단계나 상대적 바닥에 해당합니다.

2018년, Yardstick은 유사한 구간에서 298일 동안 머물렀고; 2022년에는 299일 동안 지속되었으며, 이후 시장 정서가 점차 회복되었습니다.

이번 약세장은 현재까지 약 203일 동안 지속되었습니다. 주기 리듬에 주목하는 투자자에게 2026년 10월은 관찰할 가치가 있는 시간 창으로 볼 수 있지만, 시장이 반드시 그 시점에 바닥을 찍을 것이라는 의미는 아닙니다.

그림: 비트코인 Yardstick

상대 금 가격 성과: 부정적

BTC의 핵심 투자 논리 중 하나는 가치 저장 도구로서의 잠재력입니다.

금을 기준으로 삼아 BTC가 또 다른 전통적인 실물 안전 자산에 대해 어떻게 성과를 내는지를 측정할 수 있으며, 단순히 법정 화폐에 대한 가격 변동만을 관찰하는 것이 아닙니다.

최근 가격이 크게 변동하면서 단기적으로 BTC의 가치 저장 서사가 약화될 수 있지만, 이는 장기 투자 논리가 무효화되었다는 것을 증명하기에는 부족합니다.

2026년 2분기, BTC는 달러 기준으로 14% 하락했지만, 상대 금 가격은 기본적으로 변동이 없었습니다.

약 1년간 지속적으로 저조한 성과를 보인 후, 투자자들은 BTC와 금 사이의 선호가 다시 균형을 이루고 있을 수 있습니다.

2월 28일 이후 BTC는 금에 대해 15% 상승했습니다. 지정학적 불확실성이 지속되는 가운데, 두 자산의 상대적 추세가 안정세를 보이기 시작했습니다.

지난 1년간 금의 강력한 성과는 각국 중앙은행의 지속적인 매입 덕분입니다. 이러한 배경 속에서 BTC와 금 사이의 상대적 관계는 더 안정적인 균형을 형성하고 있을 수 있습니다.

동시에, 체인 상의 지표는 여전히 축적 단계로 향하고 있으며, 일부 지표는 심지어 항복 특성을 보이고 있습니다.

장기 투자자에게 BTC가 금에 대해 지속적으로 저조한 성과를 보인 것은 오히려 현재 평가가 더 매력적으로 보이게 만들 수 있습니다.

그림: 비트코인을 달러로 평가한 것과 금으로 평가한 것의 성과

해시율: 부정적

BTC의 일일 평균 해시율과 30일 평균 해시율은 여전히 2025년 9월에 기록된 1000 EH/s, 즉 1 ZH/s의 역사적 이정표보다 낮습니다.

주요 원인은 두 가지입니다: 첫째, AI 및 고성능 컴퓨팅 비즈니스가 전력, 토지 및 데이터 센터 자원에 대한 매력을 지속적으로 증가시키고 있습니다; 둘째, 약세장이 비트코인 채굴의 수익 공간을 압축했습니다.

일부 채굴 기업은 전력 용량, 데이터 센터 인프라 및 신규 자본 지출을 AI 또는 고성능 컴퓨팅 비즈니스로 전환하고 있을 수 있습니다.

BTC 가격이 저조한 상황에서 AI 해시율 계약은 종종 더 안정적이고 예측 가능한 수익을 제공할 수 있으므로, 채굴 기업이 인프라를 재배치하는 것이 경제적으로 합리적입니다.

주의할 점은 비트코인 ASIC 채굴기가 고도로 전문화된 하드웨어로, 일반적으로 AI 계산에 직접 사용될 수 없다는 것입니다. 따라서 채굴 기업이 AI로 전환하는 것은 전력, 토지, 기계실 및 냉각 시설을 재활용하는 것이지, 기존 채굴기를 AI 서버로 직접 전환하는 것이 아닙니다.

유휴 채굴기도 장기간 동안 정지해 있을 가능성은 낮습니다. 더 일반적인 처리 방식은 장비를 판매하거나 전력 요금이 더 낮은 지역으로 이전하는 것이며, 영구적으로 네트워크에서 퇴출되는 것은 아닙니다.

2025년 10월 BTC 가격이 정점에 달한 이후 해시율은 지속적으로 하락했습니다. 동시에 채굴 난이도는 오랫동안 높은 수준을 유지하며 가격과 동기화되어 하락하지 못했습니다.

가격 하락과 수익률 압축으로 인해 비용 한계에 있는 채굴자들이 차례로 가동을 중단하고 있습니다.

역사적으로 약세장에서 채굴 경제의 악화는 해시율의 단계적 하락을 초래할 수 있습니다. 그러나 AI 데이터 센터와 전력 계약이 인프라 자원에 대한 경쟁을 벌이면서 이번 해시율 하락은 역사적 평균보다 더 오랫동안 지속될 수 있습니다.

2분기 동안 일일 평균 해시율은 전분기 대비 8% 상승했지만, 30일 평균 해시율은 같은 기간 동안 6% 하락했습니다.

2026년 이래로 BTC 가격은 29% 이상 하락했지만 해시율은 약 12%만 하락하여, 채굴 경제성이 압박을 받고 있음에도 불구하고 네트워크 전체는 여전히 일정한 회복력을 유지하고 있습니다.

그림: 비트코인 해시율과 채굴 난이도 (원 보고서 10페이지)

3. 이더리움

NUPL -0.43: 긍정적

2분기 동안 ETH의 NUPL은 "항복" 구간에서 계속 하락하며 시장 정서가 더욱 악화되었습니다.

분기 내 ETH 가격은 25% 하락했으며, NUPL은 -0.12에서 -0.43으로 하락하여 0.31 감소하였고, 투자자의 미실현 손실이 크게 확대되었습니다.

현재 데이터에 따르면, ETH의 거래 가격은 전체 네트워크의 종합 비용 기준보다 약 30% 낮으며, 미실현 손실 총액은 약 870억 달러입니다.

6월 6일, ETH의 NUPL은 -0.46의 단계적 저점에 도달하였고, 이후 다시 하락하지 않았습니다.

비록 지표가 계속해서 새로운 저점을 기록할 가능성이 있지만, 현재 이 저점이 지켜지고 있어 장기 투자자에게는 주목할 만한 위치일 수 있습니다.

역사적으로 ETH의 NUPL이 -0.43 전후 0.05 범위에 있을 때, 이후 수익률은 일반적으로 상당히 양호합니다.

2018년 이후, 유사한 수치에 해당하는 향후 1년 수익률의 중앙값은 70%, 향후 3년의 연환산 복합 성장률은 133%입니다. 두 시간 차원 모두 90회의 관측을 포함합니다.

NUPL과 향후 1년 및 3년 수익률의 상관계수는 각각 -0.13 및 -0.81로, 장기 후속 수익률과의 음의 상관관계가 더욱 뚜렷해지고 있습니다.

이는 피델리티가 낮은 NUPL을 긍정적인 신호로 평가하는 근거입니다.

그러나 역사적 패턴은 약화되거나 무효화될 수 있으므로, 보다 광범위한 시장 조건을 결합하여 판단해야 합니다.

그림: 이더리움 순 미실현 이익/손실 (NUPL)

모멘텀 신호: 부정적

ETH의 모멘텀 신호는 2026년 4월 16일에 긍정적으로 전환되었으며, 당시 가격은 2,350달러였고, 변동성과 가격 모멘텀은 모두 각자의 중기 평균을 초과했습니다.

하지만 ETH는 지속적으로 상승하지 못했습니다. 5월 17일, 신호는 가격이 2,130달러로 하락할 때 다시 부정적으로 전환되었습니다.

2분기 동안 ETH는 1,564달러에서 2,422달러 사이에서 변동하였으며, 4월과 5월의 시장 상황이 특히 심했습니다.

BTC와 유사하게, ETH의 모멘텀 모델도 이번 분기에 잘못된 신호가 발생했습니다.

5월 17일 신호가 부정적으로 전환된 이후, ETH는 약 25% 하락했으며, 현재 여전히 부정적인 모멘텀 구간에 있습니다.

단기 실현 변동성은 약 50% 연환산으로, 중기 변동성 71%보다 현저히 낮습니다.

신호가 다시 긍정적으로 전환되려면 단기 변동성이 크게 회복되거나 중기 변동성이 대폭 하락해야 합니다.

현재 지표는 가격과 변동성이 동반 하락하고 있음을 반영하며, 상승 모멘텀이 회복되었다는 것을 의미하지 않습니다.

그림: 이더리움 모멘텀 신호

사용 지표: 중립적

2분기 동안 이더리움 기본 레이어의 기본 면이 전반적으로 다소 식었으며, 이는 ETH 가격의 지속적인 하락 및 변동성 감소와 기본적으로 일치합니다.

그러나 총 거래 건수는 여전히 일정한 회복력을 보이며, 분기 내에 단 5% 감소했으며, 일일 거래량은 항상 200만 건 이상을 유지하고 있습니다.

거래 수수료는 여전히 역사 평균보다 훨씬 낮지만, 단기 수요 변화에 여전히 민감합니다.

4월 22일, 이더리움의 중위 거래 수수료는 한때 0.42달러로 상승했으나, 이후 지속적으로 하락하여 분기 말에는 약 0.02달러로 떨어졌습니다.

활성 주소와 신규 주소는 지난 분기에 역사적 최고치를 기록한 후 명백히 하락하여 각각 10% 및 31% 감소했습니다.

분기 내 약세 가격 성과와 결합하여, 체인 상의 활동과 자산 가격 간의 강한 상관관계가 여전히 유지되고 있습니다.

2분기 동안 실제 경제 활동을 하는 주소의 비율은 소폭 상승했지만, 여전히 상당수의 주소는 이더리움의 수익이나 안전성에 실질적인 기여를 하지 못하고 있습니다.

이 추세는 2026년에도 계속될 가능성이 있습니다. 이후 출시될 Glamsterdam 업그레이드는 기본 레이어 용량을 높이는 데 중점을 두며, 그때 블록 공간 공급이 더욱 증가할 수 있습니다.

그림: 이더리움 사용 지표

스테이블코인 송금액: 긍정적

확장 진행과 규제 환경 개선의 공동 추진으로, 이더리움에서의 스테이블코인 송금액은 역사 평균을 초과했습니다.

지난 12개월 동안 스테이블코인 송금 총액은 지속적으로 신기록을 세우며, 누적 20조 달러를 초과했습니다.

그러나 증가 속도는 이미 둔화 조짐을 보이고 있습니다. 6월 일일 평균 스테이블코인 송금액은 이전 3개월보다 약 9% 낮습니다.

지난 1년 동안 스테이블코인 시장은 빠른 확장을 경험했으며, 향후 1년 동안 증가 속도는 점차 더 안정적인 수준으로 돌아갈 가능성이 있습니다.

주목할 점은 전체 디지털 자산 가격이 하락하는 가운데, 이더리움에서의 스테이블코인 송금량은 여전히 증가하고 있다는 것입니다.

이는 스테이블코인의 실제 사용 수요가 점차 시장 정서와 자산 가격에서 벗어나, 지불, 결제 및 전 세계적으로 체인 상의 달러를 확보하는 데 더 많이 사용되고 있음을 나타냅니다.

스테이블코인의 평균 송금 비용은 이미 3분기 연속 1달러 이하를 유지하고 있으며, 이는 이전 확장 조치의 실제 효과를 검증합니다.

그림: 이더리움 스테이블코인 송금 총액

네트워크 비용: 부정적

지난 1년 동안 이더리움 네트워크에서 수수료는 계속해서 하락했습니다.

2분기 동안 12개월 롤링 네트워크 비용은 3.44억 달러에서 2.94억 달러로 하락하여 15% 감소했습니다.

프로토콜 및 인프라 측면의 확장 속도가 블록 공간 수요 증가 속도를 지속적으로 초과하고 있습니다. 개발자들이 기본 레이어 확장에 다시 초점을 맞추면서 이 추세는 장기적일 가능성이 있습니다.

향후 Glamsterdam 업그레이드는 블록 공간 용량을 더욱 확대할 것으로 예상되므로, 향후 1년 동안 이더리움 네트워크 비용은 여전히 하락 압력을 받을 수 있습니다.

이더리움의 비용 수준 자체는 변동성이 크기 때문에 신뢰할 수 있는 장기 균형 값을 판단하기 어렵습니다.

2분기 동안 이더리움의 일일 네트워크 비용은 14.5만 달러에서 275만 달러 사이에서 변동하였으며, 일 평균 약 57.5만 달러였습니다.

향후 몇 년 동안 투자자들이 주목해야 할 신호 중 하나는 핵심 개발자들이 네트워크 성장과 가치 포착 간의 균형을 어떻게 맞추는가입니다.

여전히 발전 단계에 있는 기술 플랫폼으로서 이더리움은 과거에 사용자 채택, 생태계 확장 및 네트워크 효용을 강조했지, 단기 수익을 강조하지 않았습니다.

개발자와 연구자들이 가치 포착 메커니즘을 개선하는 데 더 많은 노력을 기울이지 않는 한, 네트워크 비용과 프로토콜 수익은 계속해서 압박을 받을 수 있습니다.

그림: 이더리움 네트워크 비용

4. 솔라나

NUPL -0.72: 긍정적

2분기 동안 SOL의 NUPL은 항상 "항복" 구간에 있었습니다.

분기 내 SOL 가격은 12% 하락했으며, NUPL은 -0.67에서 -0.72로 하락하여 0.05 감소하였고, 미실현 손실이 더욱 확대되었습니다.

현재 데이터에 따르면, SOL의 거래 가격은 전체 네트워크의 종합 비용 기준보다 약 41% 낮으며, 미실현 손실 총액은 약 290억 달러입니다.

6월 6일, SOL의 NUPL은 -1.08의 단계적 저점에서 크게 반등하여, 이번 약세장에서 SOL의 높은 변동성을 다시 한 번 보여주었습니다.

저점에서 시작된 회복은 상당수의 초기 보유자가 이미 매도했음을 의미할 수 있으며, 새로운 투자자들이 더 낮은 가격에서 인수하기 시작했음을 나타냅니다.

역사적으로 SOL의 NUPL이 -0.72 전후 0.05 범위에 있는 경우는 매우 드물지만, 이후 시장 성과는 강한 편이었습니다.

Solana 네트워크가 출범한 이후, 유사한 수치는 총 21회 발생했습니다. 이에 해당하는 향후 1년 수익률의 중앙값은 542%입니다.

충분히 긴 역사적 데이터가 부족하여 현재 신뢰할 수 있는 3년 수익률을 계산할 수는 없습니다.

현재 SOL의 NUPL과 향후 1년 수익률의 상관계수는 -0.56으로, 음의 상관관계가 상대적으로 강합니다.

그러나 Solana의 운영 역사가 짧고 샘플 수가 제한적이므로 이 역사적 관계는 신중하게 바라봐야 하며, 미래에 반드시 반복될 것이라는 보장은 없습니다.

그림: 솔라나 순 미실현 이익/손실 (NUPL)

모멘텀 신호: 부정적

SOL의 모멘텀 신호는 2025년 10월 28일부터 계속해서 부정적이며, 가격과 변동성이 전반적으로 동반 하락하고 있고 시장 환경은 여전히 신중합니다.

그러나 최근 SOL의 단기 실현 변동성은 중기 변동성보다 높아졌으며, 각각 약 63.5% 및 61% 연환산입니다.

역사적으로 이러한 상태는 때때로 모멘텀 반전 전후에 나타날 수 있습니다. 가격이 동반 상승할 수 있다면 단계적 바닥 형성에 더 강력한 지원을 제공할 것입니다.

주목할 점은 SOL이 이번 분기 동안 BTC와 ETH처럼 모멘텀 신호의 잘못된 양성을 나타내지 않았다는 것입니다.

2분기 대부분의 시간 동안 SOL은 63달러에서 97달러 사이에서 변동하였으며, 분기 초 가격은 약 81달러였습니다.

SOL 자체의 모델 매개변수에 따르면, 가격이 한때 97달러로 상승했음에도 불구하고 모멘텀은 신호를 긍정적으로 전환할 만큼 충분하지 않았으며, 이후 가격은 더 낮은 저점을 기록했습니다.

2025년 10월 28일 신호가 처음으로 부정적으로 전환되었을 때, SOL의 가격은 약 194달러였습니다. 이후 가격은 약 60% 하락했으며, 조정은 아직 완전히 끝나지 않았습니다.

현재 지표는 "안정성을 시도하는 중"에 더 가깝고, 상승 모멘텀이 회복되었다는 것을 의미하지 않습니다.

그림: 솔라나 모멘텀 신호

사용 지표: 긍정적

비록 약세장에 있지만, 솔라나의 기본 면은 여전히 강한 회복력을 보이고 있습니다. 자산 가격은 지속적으로 하락하고 있지만, 체인 상의 활동 수요는 동반 축소되지 않았습니다.

월간 거래 건수는 계속 증가하여 2분기 동안 전분기 대비 1% 성장하였으며, 여전히 역사적 최고치를 기록할 것으로 예상됩니다.

그러나 사용자 수의 증가 속도는 네트워크 활동 증가 속도보다 느려, 평균적으로 각 사용자당 거래 횟수가 증가하고 있습니다.

2분기 동안 월간 활성 주소와 신규 주소는 각각 15% 및 7% 감소했으며, 실제 경제 활동을 하는 주소는 단 4% 감소했습니다.

현재 시장 환경에서 경제적 의미가 있는 체인 상의 활동은 여전히 상대적으로 안정적이며, 이더리움의 추세와는 일정한 대조를 이루고 있습니다.

솔라나의 또 다른 장점은 거래 비용이 안정적이라는 것입니다.

전체 분기 동안 솔라나의 중위 거래 수수료는 항상 0.1센트 이하로 유지되었으며, 변동 폭이 매우 작아 사용자와 투자자에게 강한 비용 예측 가능성을 제공합니다.

그림: 솔라나 사용 지표

스테이블코인 송금액: 긍정적

솔라나에서의 스테이블코인 송금액은 역사적으로 변동성이 컸지만, 1년 이상 뚜렷한 증가세를 보인 이후 장기 상승 추세는 여전히 유지되고 있습니다.

현재 솔라나의 일일 평균 스테이블코인 송금액은 84억 달러 이상으로 안정적으로 유지되며, 전분기 대비 17% 증가했습니다.

이더리움과 비교할 때, 솔라나에서의 단일 스테이블코인 송금액은 더 작으며, 이는 두 네트워크의 사용자 구조와 사용 시나리오의 차이를 반영합니다.

지난 12개월 동안 솔라나는 2.6조 달러 이상의 스테이블코인 송금을 처리했습니다.

SOL 가격이 크게 하락하는 동안에도 스테이블코인 거래량과 기타 체인 상의 활동은 여전히 안정적으로 유지되고 있습니다.

이더리움과 유사하게, 솔라나에서 상당수의 스테이블코인 수요는 강한 점착성을 가지고 있으며, 시장 상황의 단기 변화와는 큰 관계가 없습니다.

체인 상의 활동이 계속 증가한다면, 솔라나의 스테이블코인 생태계도 동반 확장될 것으로 기대됩니다.

2분기 동안 전체 스테이블코인 시장의 총 규모는 약 1.3% 축소되었지만, 솔라나에서의 스테이블코인 공급량은 오히려 약 3% 증가하여 약 3억 달러가 증가했습니다.

그림: 솔라나 스테이블코인 송금 총액

네트워크 비용: 중립적

솔라나의 네트워크 비용은 여전히 하락 추세에 있지만, 점차 균형 수준을 찾고 있는 조짐이 나타나고 있습니다.

2분기 동안 12개월 롤링 네트워크 비용은 18% 하락하여 2.21억 달러에 이르렀으며, 일 평균 비용 수익은 약 39만 달러입니다.

2분기의 네트워크 비용을 연간으로 환산하면 연환산 수익은 약 1.41억 달러에 이르며, 12개월 롤링 데이터와의 차이가 명백히 줄어들고 있습니다.

동시에 솔라나의 체인 상 활동은 여전히 증가하고 있으며, 여러 솔라나 개선 제안(SIMD)도 SOL 보유자의 가치 포착 능력을 높이는 데 더욱 중점을 두고 있습니다.

이러한 발전은 솔라나가 프로토콜 수익을 창출할 수 있는 기술 플랫폼으로서의 위치를 더욱 강화하며, SOL은 그 경제 시스템의 핵심에 위치하고 있습니다.

피델리티의 판단에 따르면, 솔라나의 네트워크 비용 수익은 이미 주기적 바닥에 근접했을 수 있습니다.

체인 상 활동이 계속 증가하고, 가치 포착과 관련된 제안이 점차 시행된다면, 솔라나의 비용 수익은 향후 1년 동안 회복되기 시작할 것으로 기대됩니다.

그림: 솔라나 네트워크 비용

부록: 지표 방법 설명

모멘텀 신호

모멘텀 신호는 가격 추세와 변동성 변화를 종합적으로 평가하여 디지털 자산이 현재 어떤 모멘텀 상태에 있는지를 판단합니다.

모델은 한편으로는 단기 가격 변화와 장기 추세 간의 관계를 비교하고, 다른 한편으로는 현재 변동성이 최근 기준에 비해 확대되고 있는지 축소되고 있는지를 판단합니다.

이 두 가지 차원은 가격과 변동성 방향이 일치하거나 서로 이탈하거나 변화하고 있는 단계를 식별하는 데 사용되는 모멘텀 분류로 통합됩니다.

모델의 회고 창 및 기타 매개변수는 최적화 프로세스를 통해 선택되며, 이는 서로 다른 시장 상태 간에 상대적으로 명확하고 안정적인 구분을 형성하는 것을 목표로 합니다.

그러나 이 지표는 현재 시장 상태를 설명하는 데만 사용되며, 가격 예측, 투자 조언 또는 거래 신호를 구성하지 않습니다.

Yardstick

비트코인 Yardstick, 또는 "해시율 Yardstick"은 비트코인 네트워크의 주가 수익률 지표로 근사적으로 이해할 수 있습니다.

전통적인 주가 수익률은 주식 가격이나 회사 시가 총액을 기업의 수익으로 나눈 것이며, Yardstick은 BTC의 총 시가 총액을 전체 네트워크의 해시율로 나누어 BTC의 시가 총액이 네트워크 보안 투자 수준에 비해 어떻게 되는지를 측정합니다.

비율이 낮을수록 BTC가 네트워크를 보호하는 데 필요한 해시율에 비해 저렴하다는 것을 의미하며, 이는 일반적으로 낮은 주가 수익률이 주식 평가가 낮다는 것으로 해석되는 것과 유사합니다.

그러나 해시율은 기업의 수익과 동일하지 않으므로 Yardstick은 상대적 평가 프레임워크로만 사용될 수 있으며, 주가 수익률과 완전히 동일시될 수는 없습니다.

NUPL

1년 및 3년의 시간 척도에서 NUPL과 향후 수익률 간의 관계는 피델리티 연구에서 강력한 체인 상 지표 관계 중 하나로 나타납니다.

그러나 이더리움과 솔라나의 네트워크 역사는 비트코인보다 현저히 짧아 사용할 수 있는 관측 샘플이 적어 역사적 관계의 신뢰성도 상대적으로 낮습니다.

이론적으로, 네트워크의 실현된 시가 총액이 총 시가 총액의 두 배를 초과할 때 NUPL은 -1.0 이하로 떨어질 수 있습니다.

BTC, ETH 및 SOL의 초기에는 많은 자산 공급이 공개 시장 가격이 형성되지 않은 상태에서 이동하거나 분배되었습니다.

예를 들어, BTC의 초기 일부 토큰은 시장 가격이 아직 형성되지 않았을 때 이전되었으며; ETH와 SOL은 초기 토큰 발행, 프리세일, 프리마인, 시드 라운드 자금 조달 및 재단 분배 등의 상황이 있었습니다.

이러한 초기 분배는 실현된 가격에 영향을 미치며, 때때로 후속 공개 시장 가격보다 높은 비용으로 계산되기도 합니다.

시장이 실현된 가격 아래로 하락하면, 전체 네트워크의 누적 미실현 손실이 현재 총 시가 총액을 초과할 수 있어 NUPL이 -1.0 이하로 떨어질 수 있습니다.

네트워크가 점차 성숙하고 체인 상 거래의 역사가 축적됨에 따라, 실현된 시가 총액은 초기 분배 사건이 아닌 실제 시장 거래를 더 많이 반영하게 됩니다.

따라서 NUPL의 참고 가치는 일반적으로 네트워크가 성숙함에 따라 증가합니다.