미국 SEC가 토큰화된 "혁신 면제"를 발표했습니다: 블록체인 상의 주식 거래 게이트가 열렸지만 DeFi의 축제는 아직 이르다

저자: 구이, ChainCatcher

9월 17일, SEC 의장 폴 앳킨스는 성명에서 이렇게 썼다: "오늘, 미국 증권 거래 위원회는 미국 자본 시장을 디지털 시대에 맞게 중요한 단계를 내딛고 있습니다." 같은 날, SEC는 "혁신 면제" 명령을 공식 발표하여 토큰화된 미국 주식의 블록체인 거래를 위한 5년간의 규정 준수 통로를 열었다.

이 면제에 따라, 미국은 규정 준수 토큰화 증권 거래소(TSV)가 허가제 AMM 유동성 풀에서 토큰화된 NMS 미국 주식의 블록체인 거래를 할 수 있도록 허용할 것이다; 플랫폼과 유동성을 제공하는 시장 조성자는 임시 면제를 받아 1934년 증권 거래법 하의 "거래소" 및 "거래자" 정의에서 제외된다.

소식이 전해지자, 전체 RWA 및 토큰화 분야는 즉각적으로 뜨거워졌다. 이차 시장은 빠르게 반응했다: Securitize는 하루 동안 거의 15% 상승했고, Bullish는 6% 이상 상승했으며, Coinbase와 Robinhood도 동반 상승했다; Uniswap의 거버넌스 토큰 UNI는 24시간 동안 한때 18%에 가까운 상승폭을 기록했다. 시장은 이번 정책을 미국 규제 당국의 블록체인 증권 거래에 대한 역사적인 규제 완화로 보고 있다.

《CLARITY Act》가 상원에서 저지되고, 의회가 암호화 법안을 교착 상태에 빠뜨린 이후, SEC는 의장 앳킨스, 위원 마크 우예다 및 암호화 작업 그룹(Crypto Task Force)의 위원 헤스터 피어스의 공동 추진으로 행정 면제를 통해 "디지털화 의제"를 일방적으로 추진하고 있다. 암호화 산업에 있어 이는 오랜만의 녹색 신호이자 명확한 빨간선이다------그리고 빨간선이 어디에 그어지는지가 향후 몇 년 동안 누가 블록체인 증권의 테이블에 남을지를 결정할 것이다.

1. 사건 정리: 5년 창, TSV 및 한 줄의 "빨간선"

"혁신 면제"의 핵심은 "토큰화 증권 장소"(Tokenized Securities Venues, TSV)라는 일종의 블록체인 플랫폼에 임시적인 조건 면제를 제공하는 것이다. 구체적으로, TSV는 혁신적인 허가제 자동 시장 조성자(permissioned AMM)와 유동성 풀을 사용하여 토큰화된 NMS 주식을 거래할 때 1934년 증권 거래법 하의 "거래소"로 간주되지 않는다; 동시에, 자본을 사용하여 AMM 유동성 풀에 토큰화된 NMS 주식의 유동성을 제공하는 유동성 제공자도 "거래자" 정의에서 면제된다.

전체 면제는 기간이 설정되어 있다: 발표일부터 5년. 위원회는 이를 "통제된 실험"으로 명확히 위치 지었다------신흥 장소가 어떻게 운영되는지 관찰하고, 향후 입법을 위한 데이터를 축적하며, 언제든지 긴축할 수 있는 권한을 보유한다. 우예다의 말에 따르면, SEC가 면제 권한을 사용하여 혁신을 추진하는 것은 "통하는 오래된 길"이다: 머니 마켓 펀드, 인덱스 펀드, ETF 등 현재 보편화된 제품들은 모두 위원회가 면제 권한을 처음 사용한 결과로 성장했다.

메커니즘적으로, TSV는 일련의 조건을 충족해야 한다. 거래 품목 및 거래량은 "상하한 가격"에 해당하는 기호 수 및 거래량 상한에 의해 제한된다; 토큰화된 주식은 보유자에게 전통적인 NMS 주식과 완전히 동일한 경제적 및 거버넌스 권리를 제공해야 한다(배당금 및 투표권 포함); TSV에서 사용하는 스마트 계약은 감사 가능하고 공개적이어야 하며, 공공의 비허가 분산 원장에 배포되어야 한다; 기본 주식이 주식 시장에서 거래 정지되면 블록체인 거래도 즉시 중단되어야 한다; 플랫폼은 운영 및 거래 활동 정보를 공개하고, 정기적으로 달러 기준의 거래 가격, 규모, 시간, 풀 주소 및 일일 규모를 공개하여 정보 비대칭을 줄이고 규제 모니터링을 지원해야 한다.

가장 주목할 만한 것은 두 가지 "빨간선"이다. 첫 번째는 발행인의 거부권: TSV가 자신이 통제하지 않는 제3자 토큰화 주식을 상장하려 할 때, 반드시 서면으로 발행인에게 통지하고 30일을 기다려야 한다; 만약 발행인이 이의를 제기하면, 해당 토큰은 면제를 사용할 수 없다. 두 번째는 합성 토큰의 제외: 주가만 추적하고 실제 주주 권리를 포함하지 않는 "합성 제품"(synthetic)은 이 프레임워크에 포함되지 않는다.

이 두 가지 빨간선은 무작위로 생긴 것이 아니다. 올해 여름, AMC 엔터테인먼트 CEO 아담 아론은 로빈후드가 회사의 참여 없이 AMC 관련 주식 토큰을 상장한 것에 대해 공개적으로 비난했으며, 로빈후드 CEO 블라드 테네프는 상장 회사가 자신의 주식을 인용하는 제3자 제품을 통제하지 않는다고 주장했다. 이 논쟁의 직접적인 주석은 현재 면제 명령에 포함된 "발행인 거부권"이다------이것은 토큰화의 주도권을 다시 상장 회사에 돌려주었다.

왜 지금인가? 배경 체인은 매우 명확하다. 올해 3월, SEC는 나스닥의 토큰화 주식 규칙을 승인했다; 4월, 뉴욕 증권 거래소의 유사 규칙이 통과되었다; 수탁 청산 대기업 DTCC는 토큰화 자산 파일럿을 시작했으며, 7월에 제한된 생산 거래를 시작하고 10월에 더 넓은 범위로 출시할 계획이다. 그리고 이번 주, 암호화 시장에 포괄적인 법적 프레임워크를 제공하기 위한 《CLARITY Act》가 상원 절차적 투표에서 60표 기준에 도달하지 못해 정체되었다. 입법 통로가 좁아지자, 행정 면제가 앳킨스의 의제를 추진하는 수단이 되었다------이전에 8월, SEC는 일부 암호화 기업이 증권 발행 규칙에서 면제될 수 있도록 허용하는 제안을 제출했으며, 이는 동일한 전략의 다른 전개로 간주된다.

효용 측면에서, 이 면제는 시장 구조의 변화를 지향한다: 주식은 7×24 시간 거래 가능하고, 거의 즉각적인 결제가 이루어지며, 조각화된 보유 및 사용자 자가 관리가 지원된다. 전통적인 증권사가 생존하는 시간대와 청산 장벽이 약화된다. 앳킨스가 말했듯이, 이는 미국 자본 시장을 "디지털 시대"로 이끄는 첫걸음이다; 그리고 토큰화된 주식의 총 규모는 2024년 말의 수백만 달러에서 현재 64억 달러 이상으로 팽창했으며(CoinMarketCap 데이터), 성장은 거의 전적으로 소매 측에서 발생했다.

2. 산업 관점: 환호와 경계가 공존

프레임워크가 시행된 후, 산업 반응은 "누가 블록체인 증권의 규정 준수 입장권을 얻는가"라는 이익선에 따라 빠르게 분열되었다: 새로운 질서의 건설자는 이를 정당화로 보고, 기존 규칙의 수호자는 통로가 우회되는 것을 경계한다.

환호하는 쪽은 거의 모든 "진짜 주식" 토큰화의 추진자를 포함한다. 디지털 자산 및 RWA 토큰화 플랫폼 Securitize의 CEO 카를로스 돈미고는 "이는 거래 가능한 진짜 토큰화 주식의 경로를 제공하기 때문에 매우 긍정적인 단계"라고 단언하며, 프레임워크가 "발행인 주도형 토큰화의 논리를 강화하고 원주율 토큰화 증권의 채택을 가속화할 것"이라고 말했다. 수탁형 토큰화 플랫폼 디나리의 CEO 가보 오떼는 규제 의도를 지적하며, "SEC는 토큰화 주식이 무엇을 대표해야 하는지에 대한 중요한 경계를 그리고 있다------주식을 블록체인에 올리는 것은 그것을 주식으로 만드는 권리를 제거하는 것을 의미하지 않아야 한다"고 말했다.

규정 준수 블록체인 전송 대리인 페어민트의 공동 창립자 조리스 델라누는 "발행인 거부권이 핵심 보장"이라고 생각하며; 화이트 앤 케이스 금융 기술 글로벌 책임자 라단 스튜어트는 면제를 암호화 산업의 "중대한 승리"로 간주하며, 이는 암호화 기업이 등록 중개인의 모든 규칙을 부담하지 않고도 거래 실행 및 청산 역할을 동시에 수행할 수 있는 가능성을 열어준다고 말했다. 그레이스케일의 잭 판들은 면제가 "토큰화 자산의 더 많은 실용 가치를 가져올 것"이라고 예상하며, 슈퍼스테이트의 창립자 로버트 레시너는 발행인이 향후 몇 달 내에 "이 규칙에 맞게 제품을 재설계할 것"이라고 판단했다.

DeFi 진영도 예상치 못한 기쁨을 얻었다. 유니스왑 창립자 헤이든 아담스는 위원 피어스의 의견을 전파하고 지지하며------진정으로 자율 소프트웨어에 의해 구동되는 분산 시스템은 면제가 필요 없다고 주장했다. 이는 "일반적인 비허가 유니스왑"에 해당하며; 면제 명령은 실제로 유니스왑 v4의 허가제 자금 풀에 적용되어 관련 자산과 사용자가 미국에서 거래할 수 있는 규정 준수 경로를 제공하며, 유니스왑은 의견서를 제출하여 개선 제안을 할 예정이다.

피어스 본인은 암호화 작업 그룹을 통해 경계를 명확히 했다: 이는 "DeFi에 관한 것이 아니다", TSV는 블록체인 증권 거래의 한 모델일 뿐이며, 위원회는 다른 모델에 대해 개방적인 태도를 가지고 있다------즉, 진정으로 분산된 시스템은 본래 이 통행증이 필요 없다.

경계하는 쪽은 주로 전통적인 월스트리트 및 규칙을 신중히 따르는 이들이다. 시장 조성자 시타델 증권과 산업 단체 SIFMA는 공개적으로 "특별한 경우에 특별한 조치를 취하는" 방식으로 이러한 구조적 변화를 추진하는 것에 반대하며, 공식적인 규칙 수정 절차를 따라야 한다고 주장했다; 시타델은 이전에 토큰화가 공개 시장에서 유동성을 "흡입"할 것이라고 경고했다. 심지어 암호화 내부에서도, Bullish의 토큰화 사업 글로벌 책임자 토마스 코완의 "비전면 개방", 피어스의 "단지 하나의 모델"은 함께 경고한다: 이 문은 제한적으로 열려 있으며, 엄격하게 감시되고 있다. 5년 후 정식화될지 아니면 회수될지는 이 실험이 만들어낸 데이터에 달려 있으며, 산업의 낙관적인 기대가 아니다.

3. 어떤 프로젝트에 가장 큰 영향을 미칠까?

혁신 면제가 가져오는 혜택은 고르게 분배되지 않는다. 다양한 분야의 프로젝트는 직접적인 수혜, 간접적인 이익, 기본적으로 영향을 받지 않거나 심지어 비즈니스 모델이 충격을 받는 등 뚜렷한 분화가 있다.

첫 번째 계층: 직접 수혜, 미국 내 규정 준수 입장권 확보

1. 유니스왑 v4 및 허가 풀을 지원하는 AMM 프로토콜. 이는 시장 반응이 가장 격렬한 분야이다. 이번 면제는 허가제 AMM 유동성 풀이 합법적인 거래 수단으로 명확히 규정되었다. 유니스왑 v4의 모듈화된 구조는 허가 화이트리스트 풀을 원래 지원하며, 기관은 TSV의 접근, 감사, 데이터 보고의 모든 조건을 충족하는 격리되고 통제된 자금 풀을 구축할 수 있어 면제 규칙에 직접 적합하다. 그러나 경계를 명확히 할 필요가 있다: 혜택을 받는 것은 기관 허가 풀이지 일반 비허가 DEX가 아니다------원래 공개 풀은 여전히 면제 보호를 받지 않는다. Aerodrome, Raydium 등 다른 DEX가 TSV 사업에 참여하고자 한다면, 허가 격리 풀 모듈을 개발해야 하며, 기존 버전의 제품은 정책 혜택을 직접 적용할 수 없다.

2. 토큰화 증권 서비스 제공업체 Securitize, Bullish 등. Securitize는 디지털 증권의 선두 서비스 제공업체로서, 주가는 먼저 폭등했다. 이러한 회사들은 본래 성숙한 증권 토큰 발행, 수탁 및 규정 준수 능력을 보유하고 있어 TSV 운영자로 자연스럽게 기능할 수 있다: 상장 회사와 연결하여 주식 토큰 발행을 완료하고, TSV 거래소를 구축하며, 시장 조성 기관과 연결하여 유동성을 제공하고, KYC 접근, 데이터 보고, 발행인 소통의 전체 프로세스를 원활하게 진행할 수 있다. Bullish는 이전에 증권 양도 서비스 제공업체 Equiniti를 인수하여 전통적인 증권 등록 청산 기반 시설을 보완했으며, TSV로의 전환을 위한 완전한 조건을 갖추고 있다.

3. 기관 수탁, 감사 및 블록체인 데이터 서비스 제공업체. TSV 규칙은 스마트 계약의 감사 가능성, 거래 데이터 공개를 강제하며, 참여자는 신원 확인을 받아야 한다. 계약 안전 감사 기관, 규정 준수 수탁 기관, 블록체인 거래 데이터 분석 플랫폼은 새로운 B2B 수요의 증가를 맞이할 것이다. TSV 사업의 시행은 전체 토큰화 규정 준수 기반 시설 분야의 수요 증가를 촉진할 것이다.

두 번째 계층: 간접적인 이익, 미국 경로 확보하지만 변형 필요

암호화폐 거래소 Coinbase, Robinhood, Kraken, Gemini는 이미 해외에서 토큰화된 주식을 제공하고 있지만, 미국 사용자에게는 여전히 제공하지 못하고 있다. 체인 상의 영구 계약 선두주자 Hyperliquid도 현지화 경로에 대해 규제 당국과 소통하고 있다. 면제 조치는 그들이 제품을 미국 시장으로 되돌릴 가능성을 보게 했다. Coinbase와 Robinhood는 같은 날 동시 상승했다. 그러나 앞서 언급한 바와 같이, 그들이 보유한 해외 합성 주식 제품 대부분은 "진정한 기초 권리"의 엄격한 요구를 충족하지 못하며, 미국의 혜택을 누리기 위해서는 먼저 제품 구조 개조를 완료해야 한다. 기초 공공 블록체인 Ethereum, Solana, BNB 체인은 "공공, 무허가 분산 원장"의 규정 준수 위치를 통해 TSV의 결제 네트워크 역할을 하여 규제 거래량의 외부 혜택을 간접적으로 누릴 수 있다.

세 번째 계층: 합성 토큰과 전통 증권사 압박

혜택을 받는 쪽이 있는가 하면, "진짜 주식 vs 합성 토큰"이라는 경계선에 의해 직접 배제되는 쪽도 있다. 가장 먼저 추위를 느낀 것은 주가 노출만 제공하고 주주 권리를 담지 않는 순수 합성 토큰화 제품을 제공하는 플랫폼들이다. Ondo를 대표로 하는 이러한 플랫폼의 해외 주식 제품은 프레임워크에 포함되지 않으며, 권리와 규정을 보완하지 않으면 거의 카드 테이블 밖에 차단된 상태가 된다. 이는 두 번째 계층의 거래소와 뚜렷한 대조를 이룬다. 후자는 최소한 유동성과 개조 카드를 쥐고 있지만, 전자는 즉시 배포 및 규정 준수 기반이 부족하여 충격의 정도가 훨씬 크다.

다른 한편으로, 오랜 시간 동안 청산 및 시간대 차익으로 수익을 올려온 전통 증권사 Charles Schwab, Morgan Stanley의 E*Trade는 암호화폐 네이티브 플랫폼과의 직접 경쟁에 직면하여 압박을 받고 있으며, 두 회사의 주가는 각각 약 1.4%와 0.5% 하락했다.

네, 요약

암호화폐 산업은 지난 몇 년 동안 하나의 거대한 서사를 가지고 있었다: 블록체인 토큰화가 전통 자본 시장을 뒤엎을 것이며, 주식과 채권이 모두 체인으로 옮겨져 7×24 시간 글로벌 거래와 즉시 청산 결제를 실현할 것이라는 것이다. SEC의 혁신 면제가 이 서사를 처음으로 공상에서 미국 본토의 실제 파일럿 단계로 진전시켰다.

5년의 윈도우는 길지 않다. 이는 통제된 실험이지 전면 개방이 아니다; 이는 규제의 빙산을 깨는 것이며, 또한 정밀한 선별이다. SEC는 "진짜 주식"과 "합성 토큰" 사이의 경계선을 통해 주가 노출만 있고 주주 권리가 없는 제품들을 문 밖에 차단하고, 발행자의 거부권을 상장 회사 자체에 돌려주었다.

암호화폐 산업에 있어 이는 기록할 만한 날이다. 체인 상의 주식이 회색 지대에서 규제 테이블로 나아가는 첫 걸음을 이미 내딛었다. 그러나 누가 이 5년을 진정으로 통과할 수 있을지는 한 가지에 달려 있다: "진정한 주식"을 규정을 희생하지 않고 체인으로 옮길 수 있는가 하는 것이다.