Скрытые игроки: Хроники взлетов и падений крипто-маркетмейкеров

Автор: 1912212.eth, Foresight News

Рок-певец Цуй Цзянь когда-то пел в «假行僧»: «Я хочу, чтобы люди видели меня, но не знали, кто я». В изменчивом крипторынке таких «персонажей» немало, они привлекают любопытные взгляды множества людей.

В 2017 году молодой человек покинул Уолл-стрит, использовал свои сбережения для создания майнинга, изучал белые книги, не спал ночами, настраивая алгоритмы, и привлек двух коллег из известных маркетмейкеров и высокочастотных торговых компаний Optiver: один специализировался на торговых структурах, другой — на контроле рисков. Жестокие испытания медвежьего рынка 2018 года привели к гибели множества бирж, проектов и медиа, в самые трудные времена, без внешнего финансирования, он мог полагаться только на личную веру и алгоритмические модели. И только когда глобальные финансовые рынки резко колебались из-за пандемии, их арбитражный алгоритм за одну ночь принес им 120 тысяч долларов. Через несколько месяцев он начал реализовывать бесшовный арбитраж между несколькими торговыми платформами.

Спустя год, капитал его незаметной команды достиг нескольких сотен миллионов долларов, множество сделок было завершено по алгоритмам, которые он разработал. Он стал тем самым «персонажем», которого вы не видите и не знаете, кто он, но всегда можете почувствовать его присутствие по ценам покупки и продажи.

Это Евгений Гаевой, основатель Wintermute, который сейчас входит в число крупнейших алгоритмических крипто-маркетмейкеров в мире. Он живет в Лондоне и любит путешествовать по США. Он любит использовать изображения для шуток и говорит прямо, даже в ответ на обвинения в манипуляциях на рынке, он может ответить: «Если вы считаете меня воображаемым врагом, не удивляйтесь, что я вас критикую».

Так в чем же заключается роль крипто-маркетмейкера?

Обычно, если проект выпускает токены, он может опубликовать их на DEX, общие шаги включают создание торговой пары на DEX, например X/ETH или X/USDT, затем вводятся два актива для формирования начального ликвидного пула, например 1 миллион токенов X и 100 ETH. Однако, когда проект хочет выйти на такие биржи, как Coinbase или Binance, нельзя просто выпустить токены и надеяться, что кто-то начнет торговать, так как часто возникает проблема недостатка объемов торговых ордеров. Эти биржи должны обеспечить ликвидность торгов. Это означает, что всегда должны быть желающие купить и желающие продать. Обычно такую роль выполняют маркетмейкеры.

В отличие от бирж и крипто VC, которые часто обсуждаются на публике, маркетмейкеры скрывают свою загадочную сущность, их роль в криптоиндустрии важна, но иногда они также становятся причиной падения цен токенов, что вызывает много споров.

Устаревшая структура рушится

Крипторынок с предыдущего цикла привлек группу профессиональных маркетмейкеров.

В то время рынок был под контролем таких старых институтов, как Alameda Research, Jump Crypto и Wintermute. Эти игроки, используя высокочастотную алгоритмическую торговлю и огромные капиталы, доминировали в поставках ликвидности на CEX. Alameda, как сестринская компания FTX, в период пика бычьего рынка 2021 года обеспечивала ликвидность для таких основных активов, как биткойн и эфириум, объемы торгов которой превышали 20% от общего объема рынка.

Alameda Research, как ведущий маркетмейкер в криптоиндустрии, рухнула из-за кризиса ликвидности своей сестринской компании FTX. В ноябре 2022 года CoinDesk обнародовал баланс Alameda, после чего CZ немедленно объявил о продаже всех FTT, что привело к исчерпанию ликвидности FTX и панике среди пользователей. Расследование показало, что FTX использовала клиентские средства в размере до 10 миллиардов долларов, чтобы предоставить Alameda для высокорисковой торговли и покрытия убытков, что создало смертельный цикл. FTX, Alameda и более 130 связанных сущностей подали на банкротство, SBF ушел с поста CEO.

Оглядываясь на его славное прошлое, Alameda была основана SBF в 2017 году, изначально сосредоточившись на криптоарбитраже и количественной торговле, быстро поднявшись благодаря алгоритмическим преимуществам. После запуска FTX в 2019 году Alameda стала ее основным поставщиком ликвидности, способствуя росту оценки FTX до 32 миллиардов долларов. Alameda управляла сотнями миллиардов долларов активов, зарабатывая на торговле с использованием кредитного плеча и маркетмейкинга в бычьем рынке, SBF стал крипто-миллиардером, продвигая благотворительность и регуляторные инициативы в индустрии.

Каролина Эллисон

Конечный крах произошел из-за внутреннего управления. Партнер Alameda Эллисон признала на собрании сотрудников, что использовала клиентские средства, что шокировало индустрию. Ее роман с SBF добавил драматизма: в 2023 году она стала ключевым свидетелем обвинения, указывая на SBF как на организатора мошенничества на 8 миллиардов долларов, сама же признала себя виновной по семи пунктам обвинения в мошенничестве и была приговорена к двум годам тюремного заключения в 2024 году. На суде она со слезами на глазах извинилась: «Я каждый день чувствую боль за тех, кому причинила вред».

Высокий кредитный рычаг Alameda оказался подвержен рыночным колебаниям, клиентские средства FTX были незаконно заняты для покрытия дыры. В 2023 году SBF был приговорен к 25 годам тюремного заключения, активы Alameda были ликвидированы, что ознаменовало ее окончательный крах.

Выход или сокращение старых маркетмейкеров стало прямой причиной формирования вакуума.

Согласно данным Kaiko, через неделю после краха FTX глобальная крипто ликвидность сократилась вдвое, глубина биткойна в 2% упала с сотен миллионов долларов до менее 100 миллионов долларов.

На раннем этапе ликвидной битвы на крипторынке, Jump Crypto и Wintermute также были двумя наиболее влиятельными силами.

Jump начинала как традиционный гигант высокочастотной торговли Jump Trading, благодаря глубоким алгоритмическим знаниям и финансовым возможностям, в 2021 году активно вошла в крипторынок, присутствуя от экосистемы Solana до системы стабильных монет Terra. Однако после краха Terra в 2023 году Jump Crypto сократила бизнес из-за расследования SEC в США, покинув часть американского рынка и уволив более 10% сотрудников.

Wintermute быстро поднялась благодаря гибкому алгоритмическому маркетмейкингу и OTC-бизнесу, став одним из самых влиятельных поставщиков ликвидности в CeFi и DeFi. Хакерская атака 2022 года привела к потерям почти в 160 миллионов долларов, также выявив риски, скрытые за быстрой экспансией; после этого Wintermute постепенно перешла к более детализированной работе, прекратив слепую экспансию.

Траектории обеих компаний почти полностью отражают процесс эволюции крипто-маркетмейкеров за последние пять лет: от высокочастотного арбитража до поддержки экосистемы, от агрессивного риска до устойчивого выживания, маркетмейкеры когда-то поддерживали процветание рынка, но теперь научились находить баланс между рисками и ликвидностью.

Тем не менее, в момент, когда линии фронта продолжают сокращаться и становятся более осторожными, как макро-, так и микро-факторы снова способствуют появлению новых игроков. Снижение процентных ставок ФРС в 2023-2024 годах стимулировало приток капитала, а после халвинга биткойна в 2024 году начнется новый рыночный цикл. Появляется новая волна выпуска токенов: мемы, повторное залогование, мем-валюты, AI-агенты, бум стабильных монет, RWA и токены акций на блокчейне и другие горячие темы. Кроме того, американский спотовый ETF также привлек много капитала, данные показывают очень яркие результаты.

Согласно данным SoSoValue, по состоянию на 28 августа, общий чистый приток в биткойн спотовый ETF составил 54.19 миллиарда долларов, а в эфириум спотовый ETF — 13.64 миллиарда долларов. Изменения в регуляторной среде также стали одной из важных причин. С момента вступления Трампа в должность в январе 2025 года он подчеркивает поддержку цифровых активов, технологий блокчейн и ответственного роста, отменяя соответствующую политику администрации Байдена. Этот указ также создал рабочую группу по цифровым активам в Национальном экономическом совете, целью которой является предложение федеральной регуляторной структуры, включая рыночную структуру, надзор, защиту потребителей и управление рисками.

Кроме того, технологические барьеры в индустрии продолжают снижаться, а потребности проектов также изменяются, что способствует перетасовке в индустрии.

Восход новых игроков

Смысл вакуума заключается в том, что он оставляет огромное пространство для новых игроков. Представительные игроки включают Flow Traders, новый отдел GSR и DWF Labs. Основные члены имеют разнообразный фон, а сфера их деятельности охватывает маркетмейкинг на CEX/DEX, OTC и структурированные продукты.

Flow Traders

Flow Traders, глобальный поставщик ликвидности из Нидерландов, изначально был известен благодаря биржевым торговым продуктам (ETP), но в 2023 году решительно переключился на криптоиндустрию, как опытный мореплаватель, поймавший цифровой ветер. Команда имеет глубокий опыт, состоящая из группы экспертов по количественной торговле и финансовым инженерам, они подчеркивают «культуру, движимую сильной командой», офис в Амстердаме напоминает точную лабораторию, собравшую элиту из Уолл-стрита и Силиконовой долины.

Томас Спиц

В июле 2025 года новым CEO Flow Traders стал Томас Спиц, бывший руководитель с более чем 20-летним блестящим опытом работы в Crédit Agricole CIB, занимавший несколько высоких должностей, обладающий глубоким опытом международного управления командами и межкультурного лидерства. Он возглавил соблюдение MiCAR для стабильной монеты AllUnity и сотрудничал с DWS и Galaxy Digital для переосмысления структуры токенизированных активов.

Во втором квартале 2025 года его чистый торговый доход составил 143.4 миллиона евро, увеличившись на 80% в годовом исчислении, в маркетмейкинге Flow Traders специализируется на кросс-чейн и институциональной поддержке, обеспечивая непрерывную ликвидность. В настоящее время, согласно данным третьих сторон, они работают с такими токенами, как AVAX, LINK, DYDX, GRT, STRK, PROVE, WCT, PARTI, ACX, EIGEN и другими. Стоит отметить, что в середине 2024 года Flow Traders также помогли правительству Германии стабильно обработать конфискованные BTC, что не вызвало значительного падения на вторичном рынке.

Flow Traders расширяет свои возможности, используя собственные средства и алгоритмы, в то время как GSR получает часть финансирования через VC, такие как Pantera Capital.

Данные мониторинга показывают, что в настоящее время их маркетмейкинговый капитал составляет 16.94 миллиона долларов, а баланс средств уже вернулся к историческим минимумам.

GSR Markets

GSR Markets — это алгоритмическая цифровая торговая компания из Гонконга. Она использует собственное программное обеспечение для решения исполнения заказов по нескольким категориям цифровых активов, обеспечивая ликвидность. Команда имеет разнообразный фон, большинство членов — бывшие трейдеры хедж-фондов и блокчейн-инженеры, офисы в Нью-Йорке и Лондоне собирают таланты со всего мира, предоставляя институциональный маркетмейкинг, OTC-трейдинг и управление рисками. Особенность маркетмейкинга GSR заключается в точном хеджировании рисков и глобальной связи, они соединяют десятки бирж, обеспечивая двустороннюю ликвидность для покупателей и продавцов, специализируясь на высокочастотных алгоритмах для реагирования на волатильность.

В 2023 году GSR сократила свои операции в США, чтобы избежать регуляторного шторма, CFO и другие высокопрофильные руководители покинули компанию. В 2024 году GSR трансформировалась из простой торговли в экосистемного партнера, на Consensus Summit 2025 ее партнер Джош Ризман прямо заявил: «Интеграция DeFi и CeFi — это будущее, мы готовимся к следующему этапу».

Ризман когда-то использовал свои серверы для майнинга эфириума, накопив свой первый капитал, его прошлый опыт впечатляет, он работал в Deutsche Bank, Société Générale, Circle и других традиционных и крипто-компаниях в течение нескольких лет, под его руководством GSR стала первой крипто-компанией, получившей лицензии от FCA (Управление по финансовому поведению) в Великобритании и MAS (Управление финансовых услуг) в Сингапуре.

Джош Ризман

Согласно его публичной информации, токены, которые GSR делает маркетмейкингом, включают: WCT, RNDR, FET, UNI, SXT, SPK, RSC, GALA, HFT, PRIME, ARKM, BIGTIME, USUAL, MOVE, BAN, TAI, PUFFER, ZRO, IINCH, ENA, WLD и другие. Если внимательно понаблюдать, можно заметить, что некоторые из этих альткойнов, которые были запущены на спотовом рынке Binance, часто показывают рост после запуска, а не падение.

Согласно данным Arkham, в настоящее время объем средств на их публичном адресе составляет 143.76 миллиона долларов. Основной биржей для маркетмейкинга является Binance. Баланс средств остается на среднем уровне.

DWF Labs

DWF Labs была основана в 2022 году, управляющий партнер Андрей Грачев пришел из традиционной торговли, он ранее возглавлял российское подразделение Huobi. В 18 лет он вошел в логистическую отрасль, затем в 2014 году начал торговать на традиционных рынках, позже переключился на электронную коммерцию, заработав деньги на росте ETH с 7 до 350 долларов, что и стало началом его крипто-пути.

На его теле есть 5 китайских татуировок, его DWF вызывает много споров на рынке, но он гордится этим. Более того, DWF выполняет множество ролей, охватывая VC, OTC, инкубаторы, экосистемы, фондрайзеров, бренды мероприятий, поставщиков TVL, DeFi Taker, консультантов, агентов по листингу токенов, HR, PR/маркетинговые компании, KOL, платформы для запросов котировок и многое другое.

С 2023 по 2025 год они инвестировали более 400 проектов на общую сумму свыше 200 миллионов долларов.

DWF в основном ориентируется на проекты Восточной Азии и различные новые и старые эмоциональные темы. Согласно уже опубликованной информации, токены, которые DWF делает маркетмейкингом, включают SOPH, MANTA, YGG, IOST, JST, MOVE, CAT, MONKEY, ID, XAI, LADYS и другие. Интересно, что на данный момент у официального адреса DWF Labs осталось менее 9 миллионов долларов.

Новые игроки часто получают поддержку от Web3 венчурных фондов или расширяются за счет торговой прибыли. DWF Labs использует собственные средства для создания эффекта снежного кома, с 2023 по 2024 год становится самым активным инвестиционным институтом, к 2025 году их модель «венчурный капитал + маркетмейкинг + инкубация» охватывает множество нарративных областей. Эти источники капитала позволяют новым игрокам быстро занять позиции в вакууме, например, DWF Labs в 2024 году инвестировала в проекты AI и RWA с использованием собственного капитала, что дало значительный эффект снежного кома.

Более гибкие модели сотрудничества по токенам и стимулированию становятся обычным делом, некоторые напрямую связывают инвестиции и маркетмейкинг. Например, DWF Labs в 2025 году предоставила поддержку стабильной монеты для Falcon Finance с годовой доходностью 12-19%, но это вызвало споры о плохих долгах. GSR же агрегирует ликвидность через API 0x, помогая проектам эффективно торговать на основной сети Ethereum. Jupiter Aggregator маршрутизирует лучшие пути на Solana, новые игроки, такие как Flow Traders, используют это для снижения технологических барьеров. Эти инновации позволяют новым игрокам выделяться на фрагментированном рынке, в отличие от старых централизованных моделей.

Споры

Восход маркетмейкеров всегда сопровождается спорами. Наиболее быстро растущим и противоречивым игроком этого цикла является DWF Labs.

Во время форума Token 2049, который прошел в сентябре 2023 года, соучредитель DWF Грачев в твите после встречи «Web3 Connect» поблагодарил за приглашение, однако маркетмейкер GSR в Twitter резко ответил, что DWF Labs не имеет права сидеть рядом с участниками форума: маркетмейкерами GSR, Wintermute и OKX, для них это оскорбление.

GSR заявила, что очень печально, что в конце 2023 года такие плохие игроки, как DWF Labs, все еще могут получать так много внимания. Другой маркетмейкер, CEO Wintermute Евгений Гаевой, поставил лайк этому твиту. Более того, в фотографии мероприятия, которую поделился GSR, была вырезана часть Грачева. Евгений опубликовал твит с разоблачением Грачева, в котором подробно описывались его многочисленные прошлые опыты, которые считались связанными с самым известным мошенническим проектом в криптоистории OneCoin. Однако Евгений в основном прокомментировал плохие инвестиционные результаты DWF Labs, назвав их «неправильным маркетмейкером».

Грачев в интервью заявил, что не обращает внимания на эти критики и жалобы: «Пока мы действуем в правильных и законных рамках, если какой-то метод оказывается эффективным, мы будем его использовать, не беспокоясь о том, что говорят другие, и не боясь критики или жалоб со стороны конкурентов».

Это всего лишь один из небольших эпизодов противоречий между маркетмейкерами. Связь между маркетмейкерами и проектами вызывает недовольство инвесторов.

В конце апреля 2025 года проект второго уровня Movement нанял Web3Port в качестве официального маркетмейкера и занял 66 миллионов MOVE токенов для обеспечения ликвидности. Однако в процессе выяснилось, что эти токены были переведены на сущность под названием Rentech, которая была подтверждена как агент или «теневая» компания Web3Port. Этот перевод мог быть связан с внутренним мошенничеством или осознанным исполнением: контракт показывает, что как только рыночная капитализация MOVE достигнет 50 миллиардов долларов, Rentech сможет продать токены и получить прибыль. Это стимулировало манипуляции с ценами.

После официального запуска токена MOVE, Rentech быстро манипулировал ценой, поднимая ее до порога в 50 миллиардов долларов, а затем на следующий день распродал токены на сумму 38 миллионов долларов (примерно 5% от общего предложения). Этот распродажный инцидент напрямую привел к обрушению цены MOVE: с начального пика в 1.45 доллара она упала на 86%, за один день снизившись на 20-30%, что привело к потере десятков миллиардов долларов в рыночной капитализации. После того как это поведение стало известным, началась цепная реакция. Внутренние источники показывают, что соучредитель Movement Руши Манче мог быть вовлечен в подписание этого соглашения, и проект утверждает, что был «обманут», но детали контракта показывают наличие скрытых посредников и консультантов.

В конце концов, Movement Labs уволила Манче с поста соучредителя и переименовалась в Move Industries. Binance также заморозила связанные с маркетмейкером доходы и запретила ему заниматься маркетмейкингом на Binance.

Однако огромный негативный эффект, который это вызвало, уже невозможно исправить. Цена MOVE упала более чем в 10 раз от своего максимума, и большинство инвесторов понесли значительные убытки.

Согласно данным defiLlama, его TVL также упала с максимума в 166 миллионов долларов до 50 миллионов долларов, что составляет более 300% падения.

Этот типичный негативный инцидент приоткрыл завесу над сговором между проектами и маркетмейкерами.

Он также заставил всю индустрию задуматься о существующих проблемах, касающихся контрактов и механизмов стимулирования, маркетмейкерские соглашения должны избегать манипулятивных стимулов, таких как пороговая капитализация, и четко определять обязательства по выкупу и прозрачный аудит. Пример Movement показывает, что скрытые посредники могут привести к мошенничеству. В плане прозрачности проекты должны раскрывать детали маркетмейкеров, записи о переводах токенов и обязательства по выполнению (например, выкуп). Задержка с аирдропами и невыполнение обещаний могут усугубить кризис доверия и привести к утечке сообщества.

Новые проекты также должны усилить внутренний контроль, чтобы избежать вовлечения основателей в сомнительные сделки. Честность руководства является ключом к выживанию проекта; если цель состоит только в том, чтобы выпустить токены и заставить розничных инвесторов выйти из ликвидности, то конечный результат будет взаимным уничтожением.

Резюме

Когда прожекторы освещают торговую арену криптомира, те, кто действительно контролирует скорость потока, часто скрываются в потоке данных. Эта группа маркетмейкеров, «темных манипуляторов» цифрового финансового мира, предпочитает, чтобы код безмолвно стремился по цепочке, а не выставлять свои имена на публику. В последнем отчете RootData зафиксировано 63 активных координаты, и объемы торгов только у ведущих игроков достаточно, чтобы встряхнуть рынок, в то время как такие компании, как Web3Port, Kronos Research и B2C2, плетут паутину ликвидности на триллионы долларов с помощью алгоритмов.

В их офисах нет Триумфальных арок, только бесконечный поток заказов; их имена редко появляются на первых страницах, но могут мгновенно заморозить или разогреть рынок для некоторых токенов. Когда вы отслеживаете следы какой-то загадочной крупной сделки на цепочке, возможно, вы стоите на «ловушке ликвидности», тщательно спроектированной каким-то скрытым маркетмейкером ------ и все это лишь верхушка их огромной стратегической матрицы.

Сейчас 63 известных координаты уже зажглись, но сколько еще неразмеченных глаз скрывается в темном лесу?

Нажмите, чтобы узнать, что ChainCatcher ищет сотрудников

Рекомендуем прочитать:

Регуляторный прорыв, приход институтов: обзор десятилетнего пути криптовалют на Уолл-стрит

Глубокий анализ Pantera Capital: логика создания ценности цифровых активов DATs

Backroom: токенизация информации, решение проблемы избыточности данных в эпоху AI? | CryptoSeed