Влияние OUSD на Circle, Tether и Paxos: это не просто негативный фактор, а более сложное перераспределение конкуренции

Автор：@HadickM，партнёр Dragonfly

Составлено：У Шо Куай Куан

TL;DR：

• Влияние OUSD на Circle не является чисто негативным. Реакция рынка на падение акций CRCL на 15% до 20% имеет определённую разумность, но это не означает, что Circle сталкивается с "приговором к смерти". Circle по-прежнему обладает глубокой ликвидностью, существующими интеграциями и преимуществом первопроходца, особенно если сотрудничество с Coinbase будет реорганизовано или прекращено, краткосрочная чистая прибыль может даже удвоиться, предоставив больше пространства для конкуренции.
• OUSD может стать выбором по умолчанию в экосистеме Stripe. Stripe имеет явные преимущества в разработке технологий, продуктов и инструментов для платежей, и если OUSD сможет создать достаточно глубокую ликвидность, он может заменить USDC как предпочтительный выбор для многих партнёров и клиентов Stripe. Однако для продуктов, уже построенных на API Circle, миграция всё ещё требует достаточных стимулов и не будет зависеть только от распределения доходов.
• Основное препятствие для компаний в использовании стабильных монет всё ещё не решено. Если OUSD будет выпущен связанными с Bridge сущностями, его суть всё равно будет заключаться в кредитном риске эмитента, а Circle и Bridge в настоящее время не являются субъектами инвестиционного уровня. Если только Stripe или другие члены альянса не предоставят гарантии материнской компании, крупные банки и управляющие активами всё равно могут конкурировать за самые прибыльные корпоративные сценарии после их входа на рынок.
• Circle необходимо ускорить разработку продуктов в области платежей и финансовых технологий и рассмотреть более активные защитные слияния и поглощения. OUSD не будет последним новым конкурентом, Circle нужно более активно реагировать на конкуренцию в продуктах, распределении и экосистемных партнёрствах.
• Для Tether OUSD не представляет собой прямую угрозу его основному рынку. Tether по-прежнему будет сосредоточен на каналах распределения, которые не являются приоритетными для Stripe и Circle, хотя его доля на рынке может со временем снизиться, общий объём рынка стабильных монет всё ещё ожидается в росте.
• В отличие от Circle и Tether, Paxos может столкнуться с большими давлениями. OUSD ослабит основные преимущества USDG, а с улучшением регуляторной структуры регуляторные преимущества Paxos также могут быть ослаблены, поэтому вызов, стоящий перед Paxos, ближе к уровню выживания.

Я считаю, что правильное понимание OUSD на самом деле довольно тонкое. Это касается не только того, что OUSD означает для Circle, Tether, Paxos и других эмитентов стабильных монет, но и более широких перспектив принятия стабильных монет, а также вероятности успешного завершения этого нового проекта.

Сначала о CRCL. Я не уверен, является ли это просто совпадением: когда было объявлено о OUSD, CEO Circle Джереми Аллер заявил на крупнейшей и самой обсуждаемой конференции цифровых активов в истории Goldman. Джереми, Goldman и многие зрители на месте явно знали, что эта новость будет опубликована перед открытием фондового рынка в США и что она окажет негативное влияние на акции. Это само по себе не обязательно что-то означает, но действительно интересно, потому что, когда он давал интервью, уже шли обсуждения этого вопроса, и акции CRCL упали примерно на 6% во время его выступления.

С точки зрения бизнес-влияния, рынок на самом деле уже давно понимает, что доля доходов, которую эмитенты стабильных монет предоставляют своим партнёрам по распределению, будет продолжать расти, а в сценариях платежей комиссии за выкуп также должны постепенно отменяться. Circle уже реагировала на эти тенденции: с одной стороны, заключая соглашения о создании и выкупе с платёжными компаниями, с другой стороны, ведя переговоры с партнёрами по распределению о распределении доходов.

Потенциальная реорганизация или прекращение сотрудничества с Coinbase также уже намекалась некоторое время. Если это произойдёт, чистая прибыль Circle немедленно может удвоиться, что будет очень позитивно для компании. Конечно, в разумные сроки эта часть дохода, вероятно, всё равно будет постепенно переходить к новым партнёрам по распределению. Но Circle также сможет избавиться от ограничений соглашения с Coinbase и более активно участвовать в конкуренции, чем это было возможно ранее. Таким образом, даже если в будущем доля чистой прибыли, которую Circle сможет сохранить, продолжит подвергаться давлению, реорганизация или отмена соглашения с Coinbase сама по себе не обязательно является плохой новостью, а может даже стать чистым положительным моментом.

Кроме того, существующая глубокая ликвидность Circle трудно воспроизводима и быстро интегрируема в другие системы. Это не следует легко игнорировать и не должно восприниматься как несущественное.

Тем не менее, очевидно, что для многих партнёров, клиентов и участников экосистемы Stripe, если OUSD сможет создать достаточно глубокую ликвидность, он, вероятно, заменит более предпочтительный ранее USDC и станет стабильной монетой по умолчанию. Бесспорно, что Stripe является более сильной организацией в области инженерии и продуктов, и более вероятно, что она выпустит сопутствующие продукты и инструменты, необходимые для упрощения использования и распределения стабильных монет.

С другой стороны, Circle по-прежнему обладает явным преимуществом первопроходца и существующими интеграциями, что также не следует игнорировать. Стоимость переключения может быть не высокой, но если продукт уже построен на API Circle, потребуется достаточно сильный стимул для миграции. Это сложнее, чем многие думают, и не будет зависеть только от распределения доходов.

Конечно, настоящая большая возможность всё ещё исходит от ещё недостаточно обслуживаемого рынка greenfield. Для этих новых сценариев привлекательность OUSD может быть сильнее. Но для не платежных сценариев или тех, которые конкурируют со Stripe и имеют разные механизмы стимулов, в настоящее время неясно, будет ли OUSD обязательно лучше существующих стабильных монет или других новых вариантов, которые могут появиться в будущем.

Наконец, если OUSD в конечном итоге будет выпущен связанными с Bridge сущностями, он не решает одну из основных проблем, с которой сталкивается USDC при глубоком входе на корпоративный рынок: эти токены по сути всё ещё являются кредитным риском эмитента, а Circle и Bridge в настоящее время не являются субъектами инвестиционного уровня. Bridge также ещё не готов удовлетворить требования по соблюдению GENIUS Act, хотя он работает над этим.

Если материнская компания Stripe или другие члены альянса предоставят гарантии материнской компании, ситуация может измениться. Но как Circle, так и Bridge всё ещё сталкиваются с риском входа крупных банков и управляющих активами на рынок, которые могут забрать самые большие и прибыльные случаи использования. В то же время, на глобальном уровне ещё предстоит проделать много работы по лицензированию. Поэтому я не считаю, что объявление OUSD изменило этот существующий риск конкуренции.

В целом, накануне объявления OUSD я сказал другим, что ожидаю, что CRCL упадёт на 15% до 20% в тот день, и в конечном итоге падение действительно оказалось в этом диапазоне. Я считаю, что реакция рынка разумна, но я не думаю, что это, как утверждают многие комментаторы, является "приговором к смерти" для Circle.

Circle действительно необходимо ускорить разработку продуктов в области платежей и финансовых технологий, а также более активно рассмотреть возможность слияний и поглощений. С падением акций этот временной интервал, возможно, уже частично прошёл, но на рынке всё ещё есть интересные варианты для изучения, и некоторые из этих сделок всё ещё могут принести эффект увеличения. Новые конкуренты не остановятся на OUSD, поэтому Circle необходимо сделать некоторые защитные шаги.

Для Tether OUSD изначально не нацеливался на его основной рынок. Tether продолжит сосредоточиваться на каналах распределения, которые не являются приоритетными для Stripe и Circle, поэтому он не должен пострадать слишком сильно. Однако, как сказал Паоло Ардоино несколько лет назад на сцене Token 2049, доля Tether на рынке может продолжать снижаться со временем, но это произойдёт на фоне значительно растущего общего рынка.

В отличие от этого, Paxos сталкивается с большим давлением. OUSD ослабит текущее преимущество USDG на основных рынках, а с улучшением регуляторной структуры Paxos в будущем также может потерять свои относительные преимущества в области регулирования. По сравнению с Circle и Tether, я считаю, что влияние OUSD на Paxos ближе к вызову уровня выживания. Однако это также объясняет, почему Paxos в прошлом году вновь сосредоточил внимание на бизнесе brokerage-as-a-service.