Bài viết dài hàng vạn chữ giải thích: Tại sao SEC Mỹ cho rằng FTT là chứng khoán?

Bài viết gốc：《Văn bản dài 10.000 từ｜Tại sao Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ cho rằng đồng tiền nền tảng FTT của FTX là chứng khoán?》，Chuỗi pháp luật

Theo thông tin từ Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Mỹ (SEC) trong vụ kiện được nộp vào thứ Tư tuần này đối với người đồng sáng lập sàn giao dịch tiền điện tử FTX, Gary Wang, và cựu Giám đốc điều hành Alameda Research, Caroline Ellison, cho biết đồng tiền nền tảng FTT của FTX được bán như một hợp đồng đầu tư, bản thân nó là một loại "chứng khoán". Các chuyên gia trong ngành cho rằng, sự xác định này có thể có ảnh hưởng sâu rộng đến ngành công nghiệp.

Tác giả trong những năm gần đây luôn theo dõi chính sách và định nghĩa về quản lý tài sản tiền điện tử của Mỹ, trước đó cũng đã viết một số bài để giới thiệu và phân tích. Tác giả cho rằng, việc SEC Mỹ coi FTT là chứng khoán vừa nằm ngoài dự đoán nhưng cũng lại hợp lý. Lý do nói rằng nằm ngoài dự đoán là do sự lan truyền rộng rãi của sự cố FTX và ảnh hưởng của FTX, SEC đã cho rằng nhiều tài sản tiền điện tử thuộc về chứng khoán trong các vụ kiện khác nhau, chỉ là hiếm khi có sự ảnh hưởng và phản ứng mạnh mẽ như vậy trong dư luận.

Ngoài ra, người đứng đầu SEC đã nhiều lần phát biểu công khai rằng, ngoài Bitcoin và Ethereum, hầu hết các tài sản tiền điện tử khác đều là chứng khoán, vì vậy việc chỉ ra rằng FTT là chứng khoán cũng là điều dễ hiểu.

Trước tiên, chúng ta nên làm rõ rằng, hiện tại quan điểm cho rằng FTT là chứng khoán xuất phát từ quan điểm của SEC Mỹ, nhưng không phải là kết luận cuối cùng. Tại Mỹ, việc một sản phẩm hoặc công cụ có thuộc về "chứng khoán" theo nghĩa pháp lý hay không, cuối cùng là do tòa án quyết định. Khi SEC cho rằng các chủ thể trên thị trường phát hành chứng khoán chưa đăng ký và có tranh cãi về việc sản phẩm đó có thuộc về chứng khoán hay không, SEC có quyền khởi kiện ra tòa để yêu cầu tòa án đưa ra phán quyết cuối cùng về bản chất của sản phẩm tranh chấp. Hiện tại, vụ kiện mà SEC đã khởi kiện thuộc về tình huống này. Dù sao, khi FTT được xác định là chứng khoán, quyền tài phán của SEC đối với sự kiện này trở nên hợp lý.

Nội dung bài viết này khá dài, chủ yếu được chia thành ba phần:

1. Chứng khoán theo nghĩa của Luật Chứng khoán Mỹ là gì?

2. Tài sản tiền điện tử nào là chứng khoán?

3. Tại sao SEC Mỹ cho rằng FTT là chứng khoán?

Chứng khoán theo nghĩa của Luật Chứng khoán Mỹ là gì?

Như chúng ta đã biết, bài kiểm tra Howey (Howey test) là phương pháp chính để đánh giá xem một loại tài sản tiền điện tử có cấu thành hợp đồng đầu tư theo Luật Chứng khoán Mỹ hay không.

Theo Điều 2 (a) của Luật Chứng khoán Mỹ: "Chứng khoán" có nghĩa là bất kỳ giấy tờ, cổ phiếu, cổ phiếu kho bạc, hợp đồng tương lai chứng khoán, hoán đổi dựa trên chứng khoán, trái phiếu, trái phiếu công ty, chứng cứ về khoản nợ, chứng chỉ lợi ích hoặc tham gia trong bất kỳ thỏa thuận chia sẻ lợi nhuận nào, chứng chỉ tín thác, chứng chỉ trước khi tổ chức hoặc đăng ký, cổ phiếu có thể chuyển nhượng, hợp đồng đầu tư, chứng chỉ tín thác bỏ phiếu, chứng chỉ tiền gửi cho một chứng khoán, quyền lợi chia nhỏ không chia tách trong dầu, khí đốt hoặc quyền khoáng sản khác, bất kỳ quyền chọn, quyền gọi, quyền chênh lệch, quyền chọn hoặc đặc quyền nào trên bất kỳ chứng khoán nào, chứng chỉ tiền gửi, hoặc nhóm hoặc chỉ số chứng khoán (bao gồm bất kỳ quyền lợi nào trong đó hoặc dựa trên giá trị của nó), hoặc bất kỳ quyền chọn, quyền gọi, quyền chênh lệch, quyền chọn hoặc đặc quyền nào được thực hiện trên một sàn giao dịch chứng khoán quốc gia liên quan đến ngoại tệ, hoặc, nói chung, bất kỳ quyền lợi hoặc công cụ nào được biết đến phổ biến như một "chứng khoán", hoặc bất kỳ chứng chỉ lợi ích hoặc tham gia nào trong, chứng chỉ tạm thời hoặc tạm thời cho, biên nhận cho, bảo đảm cho, hoặc quyền mua hoặc quyền đăng ký, bất kỳ điều nào ở trên.

Bản gốc:

The term "security" means any note, stock, treasury stock, security future, security-based swap, bond, debenture, evidence of indebtedness, certificate of interest or participation in any profit sharing agreement, collateral-trust certificate, preorganization certificate or subscription, transferable share, investment contract, voting-trust certificate, certificate of deposit for a security, fractional undivided interest in oil, gas, or other mineral rights, any put, call, straddle, option, or privilege on any security, certificate of deposit, or group or index of securities (including any interest therein or based on the value thereof), or any put, call, straddle, option, or privilege entered into on a national securities exchange relating to foreign currency, or, in general, any interest or instrument commonly known as a "security", or any certificate of interest or participation in, temporary or interim certificate for, receipt for, guarantee of, or warrant or right to subscribe to or purchase, any of the foregoing.

Là một quốc gia dựa trên án lệ, khi đề cập đến sự xác định của SEC về "chứng khoán", không thể không nhắc đến vụ án Howey.

Về việc chứng khoán là gì, hiện nay giải thích được công nhận là có thẩm quyền nhất xuất hiện trong tuyên bố phán quyết của Tòa án Tối cao Mỹ năm 1946 trong vụ SEC v. Howey. Theo tiêu chuẩn được thiết lập trong vụ án Howey, để xác định xem một khoản đầu tư có phải là chứng khoán hay không, cần xem xét:

(1) Có liên quan đến việc đầu tư vốn hay không;

(2) Có phải là đầu tư vào một doanh nghiệp chung hay không;

(3) Nhà đầu tư có kỳ vọng thu lợi hay không;

(4) Có hoàn toàn phụ thuộc vào nỗ lực của người khác ngoài nhà đầu tư hay không.

Trong vụ án Howey, bị cáo đã bán đất trồng cam ở Florida với giá cố định theo mỗi mẫu cho các nhà đầu tư khác nhau và hứa hẹn sẽ giúp các nhà đầu tư quản lý và bán cam, các nhà đầu tư không cần tham gia vào việc quản lý hàng ngày.

Trong quảng cáo, bị cáo tuyên bố rằng điều này sẽ mang lại lợi nhuận lớn cho các nhà đầu tư, nhưng sau đó lợi nhuận không được thực hiện. Các nhà đầu tư cho rằng mình đã bị lừa và đã khiếu nại, SEC đã can thiệp và kiện công ty bị cáo với lý do không đăng ký đã bán sản phẩm chứng khoán. Tòa án Tối cao Mỹ cuối cùng đã xác định rằng sản phẩm đầu tư mà bị cáo thiết kế phù hợp với định nghĩa "chứng khoán", SEC có quyền tài phán.

Sau vụ án Howey, đã có nhiều án lệ mới xuất hiện, chẳng hạn như Tòa án Tối cao Mỹ trong vụ United Housing Foundation Inc. v. Forman năm 1976, đã nhấn mạnh rằng "mục đích đầu tư là để thu lợi" là bản chất kinh tế của chứng khoán.

Tiếp theo, vào năm 1990, Tòa án Tối cao Mỹ trong vụ Reves v. Ernst & Young đã liệt kê một số điều kiện để xác định một khoản đầu tư có thuộc về "chứng khoán" hay không:

(1) Động cơ hợp lý nào thúc đẩy các bên tham gia giao dịch? Nếu người huy động vốn là để huy động vốn cho hoạt động của công ty hoặc dự án, trong khi nhà đầu tư là để thu lợi, thì điều này có thể là chứng khoán. Nếu nhà đầu tư có mục đích tiêu dùng, thì nó không phải là chứng khoán.

(2) Kế hoạch phân phối, lưu thông, nó có phải là công cụ giao dịch phổ biến trong đầu cơ hoặc đầu tư không? Nếu có, thì đó là chứng khoán.

(3) Kỳ vọng hợp lý của công chúng nhà đầu tư có phải là chứng khoán không.

(4) Có hay không một hệ thống quy định khác tồn tại để giảm thiểu rủi ro mất mát cho nhà đầu tư. Nếu không có, thì đó là chứng khoán. Điều này được gọi là "kiểm tra Reves". ------ Trích dẫn từ Tạp chí Luật Trung Quốc của Xing Huaiqiang｜Mở rộng và ranh giới của khái niệm chứng khoán trong Luật Chứng khoán của chúng ta.

Theo các tiêu chuẩn nêu trên, Tòa án Tối cao trong vụ Reves đã xác định rằng một trái phiếu tài chính có lãi suất biến đổi do một hợp tác xã nông dân phát hành là "chứng khoán".

Ngoài ra, trong vụ Forman đã đề cập trước đó, công ty phát triển nhà ở giá rẻ đã ký một hợp đồng đầu tư với cư dân, theo hợp đồng này, cư dân phải trả trước một khoản tiền nhất định để mua cổ phần của công ty phát triển nhằm xây dựng nhà ở giá rẻ, sau khi nhà ở giá rẻ được xây dựng, cư dân có quyền cư trú, đồng thời phải trả một khoản tiền thuê và phí quản lý theo thỏa thuận giữa hai bên.

Cần nhấn mạnh rằng, cổ phần mà cư dân nắm giữ trong công ty phát triển nhà ở giá rẻ là không thể chuyển nhượng, khi cư dân chuyển ra khỏi nhà ở giá rẻ, công ty phát triển nhà ở giá rẻ sẽ hoàn trả tiền cho cư dân theo giá mua ban đầu.

Sau này, chi phí xây dựng nhà ở giá rẻ tăng lên do lạm phát, công ty phát triển đã tăng tiền thuê và phí quản lý, điều này đã gây ra sự không hài lòng của cư dân, họ đã kiện công ty phát triển ra tòa với lý do "lừa đảo chứng khoán".

Tòa án Tối cao cuối cùng đã xác định rằng việc mua bán cổ phần trong trường hợp này không thuộc về chứng khoán và không nên áp dụng luật chứng khoán. Lý do là mục đích chính của cư dân khi mua cổ phần của công ty phát triển là để có thể sống trong nhà ở giá rẻ, chứ không phải để thu lợi từ đầu tư, tức là, về mặt kinh tế, hành vi giao dịch của người dùng không nhằm mục đích thu lợi.

Tài sản tiền điện tử nào là chứng khoán?

Tuy nhiên, phương pháp kiểm tra Howey vẫn khá trừu tượng và có nhiều sự không chắc chắn trong việc áp dụng thực tế. Để giải quyết vấn đề này, SEC Mỹ đã phát hành một khung phân tích tham khảo để xác định xem tài sản tiền điện tử có thuộc về hợp đồng đầu tư hay không từ năm 2019, và đã giải thích thêm về việc áp dụng cụ thể của bài kiểm tra Howey.

Tổng thể, bài kiểm tra Howey có bốn điểm chính, nhưng để thuận tiện cho mọi người hiểu, chúng tôi sẽ tóm tắt thành ba điểm quan trọng:

(1) Đầu tư vốn;

(2) Doanh nghiệp đầu tư chung;

(3) Kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận từ nỗ lực của người khác.

Điểm thứ hai được đề cập đến "doanh nghiệp đầu tư chung" có nghĩa là thu nhập tài sản của nhà đầu tư bị hòa trộn với tài sản của người khởi xướng hoặc bên thứ ba, và phụ thuộc vào hoạt động và thành công của doanh nghiệp.

Từ trước đến nay, theo tiêu chuẩn của bài kiểm tra Howey, hai điểm đầu tiên thường dễ dàng xác định, nhưng việc nắm vững điểm thứ ba thì không dễ dàng như vậy.

SEC cho rằng, trong việc đánh giá xem tài sản số có phải là hợp đồng đầu tư hay không, "doanh nghiệp đầu tư chung" thường tồn tại.

Nói chung, khi chúng ta đánh giá xem một loại tài sản số có phù hợp với bài kiểm tra Howey hay không, điều quan trọng là xem "nhà đầu tư có kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận từ nỗ lực của người khác hay không."

Khi người khởi xướng dự án, người bảo lãnh hoặc bên thứ ba khác và các tổ chức liên quan (các chủ thể này được gọi chung là người tham gia thực tế hoặc "AP" (người tham gia tích cực)) đã đầu tư nỗ lực đầy đủ và có ý nghĩa vào thực thể mà nhà đầu tư đã đầu tư, và những nỗ lực này có ảnh hưởng đến sự thành công hay thất bại của dự án, nếu nhà đầu tư có kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận từ những nỗ lực này, thì tài sản số liên quan đến dự án sẽ đáp ứng điểm thứ ba của bài kiểm tra Howey nêu trên.

Khung phân tích mà SEC phát hành đã làm rõ thêm điểm thứ ba của bài kiểm tra Howey, khung này chỉ ra rằng cần xem xét các khía cạnh sau để xác định xem tài sản số có phù hợp với điểm thứ ba hay không------ kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận từ nỗ lực của người khác:

(1) Làm thế nào để xác định có phụ thuộc vào nỗ lực của người khác hay không

Khi xác định xem có phụ thuộc vào nỗ lực của người khác hay không, cần xem xét hai "câu hỏi" sau.

1. Người mua tài sản số có kỳ vọng vào nỗ lực của người tham gia thực tế hay không;

2. Nỗ lực mà người tham gia thực tế bỏ ra có ảnh hưởng đáng kể và cần thiết đến sự thành công hay thất bại của dự án hay không, chứ không phải là ảnh hưởng không đáng kể.

Ngoài hai điểm nêu trên, càng nhiều điều kiện sau đây được đáp ứng, càng chứng tỏ sự tồn tại của thực tế phụ thuộc vào nỗ lực của người khác.

1. Người tham gia thực tế chịu trách nhiệm phát triển, cải tiến, vận hành hoặc quảng bá mạng tài sản số.

2. Có nhiều nhiệm vụ mà người tham gia thực tế phải thực hiện hoặc được kỳ vọng thực hiện, những nhiệm vụ này không thể được thực hiện bởi những người dùng trong cộng đồng lỏng lẻo.

3. Người tham gia thực tế tạo ra thị trường giao dịch tài sản số hoặc quyết định giá của tài sản số.

Ví dụ:

(1) Người tham gia thực tế kiểm soát việc sản xuất và phát hành tài sản số;

(2) Hoặc người tham gia thực tế kiểm soát tổng số tài sản số trên thị trường thông qua việc mua lại, đốt cháy, v.v. nhằm kiểm soát giá tài sản số. (Hiện tại, nhiều dự án tài sản số, bao gồm cả đồng tiền nền tảng, đang kiểm soát giá tài sản số theo cách này.)

4. Người tham gia thực tế đóng vai trò lãnh đạo hoặc cốt lõi trong quá trình phát triển liên tục của mạng tài sản số.

5. Người tham gia thực tế có ảnh hưởng thực chất và liên tục đến các vấn đề như đặc điểm của tài sản số, mạng tài sản số hoặc quyền lợi tương ứng với tài sản số.

Ví dụ:

(1) Quyết định xem có và làm thế nào để bồi thường cho những người cung cấp dịch vụ cho mạng tài sản số.

(2) Quyết định ai có thể nhận được tài sản số bổ sung và trong điều kiện nào.

6. Người mua tài sản số có kỳ vọng hợp lý rằng người tham gia thực tế sẽ nỗ lực thúc đẩy lợi ích của họ và nâng cao giá trị của tài sản số hoặc mạng tài sản số.

Khi đánh giá xem một "tài sản số đã được bán dưới dạng chứng khoán trước đó" trong việc bán tiếp theo có còn tồn tại "thực tế phụ thuộc vào nỗ lực của người khác" hay không, cũng cần xem xét các thực tế sau:

1. Nỗ lực của người tham gia thực tế hoặc người kế nhiệm của họ có còn ảnh hưởng quan trọng đến giá trị đầu tư của tài sản số hay không;

2. Mạng tài sản số có hoạt động theo cách mà người mua không còn kỳ vọng hợp lý vào nỗ lực của người tham gia thực tế trong việc điều hành hay không;

3. Người tham gia thực tế không ảnh hưởng đến sự thành công hay thất bại của thực thể đầu tư.

(2) Làm thế nào để xác định kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận

Càng nhiều đặc điểm sau đây được đáp ứng, càng cho thấy "kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận" tồn tại:

1. Tài sản số trao cho người nắm giữ quyền chia sẻ thu nhập, lợi nhuận của thực thể đầu tư hoặc hưởng lợi từ việc tăng giá trị của tài sản số.

2. Tài sản số có thể được giao dịch trên thị trường thứ cấp hoặc nền tảng hiện tại hoặc trong tương lai.

3. Người mua tài sản số có kỳ vọng hợp lý rằng nỗ lực của người tham gia thực tế sẽ mang lại sự tăng giá trị của tài sản số, và người mua sẽ từ đó thu lợi.

4. Tài sản số được cung cấp rộng rãi cho các người mua tiềm năng. (Điều kiện này có nghĩa là số lượng phát hành và giao dịch tài sản số được xác định theo mục đích đầu tư chứ không phải theo mục đích sử dụng bình thường, tức là số lượng phát hành và giao dịch có thể lớn hơn hoặc nhỏ hơn nhiều so với nhu cầu sử dụng thực tế.)

5. Giá giao dịch của tài sản số không có mối liên hệ rõ ràng với giá trị thực của hàng hóa hoặc dịch vụ tương ứng.

6. Khối lượng giao dịch tài sản số không có mối liên hệ rõ ràng với số lượng hàng hóa hoặc dịch vụ cơ bản mà người tiêu dùng thông thường mua hoặc tiêu thụ.

7. Số tiền mà người tham gia thực tế huy động vượt quá nhu cầu thực tế để xây dựng mạng hoặc tài sản số.

8. Khi nắm giữ tài sản cùng loại với tài sản số phát hành công khai, người tham gia thực tế có thể thu lợi.

9. Người tham gia thực tế tiếp tục huy động vốn trong quá trình vận hành hoặc thu lợi để tăng cường giá trị của tài sản số hoặc mạng.

10. Tài sản số có các tình huống sau trong việc bán trực tiếp hoặc gián tiếp:

a) Năng lực hoặc kinh nghiệm chuyên môn của người tham gia thực tế có thể tăng giá trị của tài sản số hoặc mạng của nó.

b) Tài sản số được tuyên bố là một khoản đầu tư khi bán, hoặc người nắm giữ tài sản số sẽ được gọi là nhà đầu tư.

c) Mục đích dự kiến của lợi nhuận từ việc bán tài sản số là để phát triển tài sản số hoặc mạng của nó.

d) Tài sản số hoặc mạng của nó có chức năng chưa được thực hiện, hoặc người tham gia thực tế sẽ thực hiện chức năng đó trong tương lai.

e) Cam kết hoặc ngụ ý sẽ thiết lập một doanh nghiệp hoặc hệ thống vận hành mới, thay vì sử dụng những thứ hiện có.

f) Tính khả thi giao dịch của tài sản số trong tương lai là điểm bán hàng chính.

g) Trong tài liệu bán hàng hoặc quảng cáo nhấn mạnh triển vọng lợi nhuận trong tương lai của mạng tài sản số hoặc triển vọng tăng giá trị của tài sản số trong tương lai.

h) Tuyên bố về khả năng sử dụng của sàn giao dịch tài sản số, hoặc người tham gia thực tế ngụ ý hoặc tuyên bố rằng sẽ thiết lập hoặc hỗ trợ sàn giao dịch tài sản số bằng cách khác.

Ngoài những điều nêu trên, khi đánh giá xem "một tài sản số đã được bán dưới dạng chứng khoán trước đó" trong việc bán tiếp theo có còn tồn tại "kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận" hay không, cũng cần xem xét các thực tế sau:

1. Người mua tài sản số không còn kỳ vọng hợp lý rằng sự phát triển liên tục của người tham gia thực tế sẽ là yếu tố quyết định giá trị của tài sản số;

2. Giá trị của tài sản số đã hình thành mối liên hệ trực tiếp và ổn định với giá trị của hàng hóa hoặc dịch vụ có thể đổi được;

3. Khối lượng giao dịch tài sản số phù hợp với nhu cầu thực tế của hàng hóa hoặc dịch vụ mà nó đại diện;

4. Người nắm giữ tài sản số có thể sử dụng nó cho chức năng đã định, chẳng hạn như để lấy hàng hóa hoặc dịch vụ;

5. Lợi ích thu được từ việc tăng giá trị của tài sản số có bị giới hạn cho mục đích xác định hay không;

6. Có phải bất kỳ người tham gia thực tế nào cũng không thể truy cập thông tin quan trọng và không công khai hoặc thông tin quan trọng khác về tài sản số hay không.

(3) Các vấn đề khác

Khi xem xét có tồn tại "kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận từ nỗ lực của người khác" hay không, các tòa án liên bang tuân thủ nguyên tắc "bản chất kinh tế quan trọng hơn hình thức".

Do đó, khi đánh giá thực tế này, các tòa án liên bang sẽ xem xét liệu việc nhà đầu tư mua tài sản số có nhằm mục đích sử dụng và tiêu dùng (chứ không phải đầu tư) hay không.

Mặc dù các thực tế liên quan đến việc sử dụng hoặc tiêu thụ tài sản số không có ảnh hưởng quyết định đến bài kiểm tra Howey, nhưng càng nhiều tiêu chí mà một loại tài sản số đáp ứng, càng cho thấy nó không phù hợp với bài kiểm tra Howey.

1. Sổ cái phân tán hoặc tài sản số đã được phát triển hoàn chỉnh và đang hoạt động;

2. Người nắm giữ tài sản số có thể ngay lập tức sử dụng nó trên mạng theo chức năng đã định, đặc biệt là hệ thống khuyến khích người nắm giữ làm như vậy;

3. Việc sản xuất tài sản số được thiết kế nhằm đáp ứng nhu cầu của người dùng, chứ không phải nhằm tăng giá trị của tài sản số hoặc mạng của nó. Ví dụ, tài sản số chỉ có thể được sử dụng trong mạng của nó và thường chỉ được giao dịch với số lượng mà người dùng thực sự cần;

4. Triển vọng tăng giá trị của tài sản số là hạn chế. Ví dụ, nguyên tắc thiết kế của tài sản số quy định rằng giá trị của nó sẽ không thay đổi theo thời gian, và nhà đầu tư hợp lý cũng sẽ không đầu tư bằng cách nắm giữ tài sản số này trong thời gian dài;

5. Đối với các tài sản số được gọi là tài sản ảo, chúng có thể ngay lập tức được sử dụng trong nhiều tình huống để thanh toán, hoặc như một sự thay thế cho tiền tệ pháp định. Cụ thể:

a) Tài sản số này không cần phải được đổi thành tiền tệ pháp định hoặc tài sản số khác trước khi được sử dụng để thanh toán;

b) Tài sản số này thực sự được sử dụng như một công cụ lưu trữ giá trị hoặc phương tiện thanh toán.

6. Đối với tài sản số được hỗ trợ bởi hàng hóa, dịch vụ hoặc quyền lợi, chúng có thể được đổi trên mạng hoặc nền tảng đã được phát triển hoàn chỉnh để đổi lấy nội dung hỗ trợ nó;

7. Việc tăng giá trị của tài sản số là thứ yếu so với việc sử dụng nó theo chức năng đã định;

8. Việc bán tài sản số dựa trên chức năng của nó hơn là triển vọng tăng giá trị;

9. Người mua tiềm năng có thể sử dụng tài sản số theo chức năng đã định;

10. Các hạn chế đối với giao dịch tài sản số nhằm phục vụ mục đích sử dụng của nó, chứ không phải để thúc đẩy sự phát triển của thị trường đầu cơ;

11. Nếu người tham gia thực tế tạo ra thị trường thứ cấp, thì thị trường đó chỉ được sử dụng cho giao dịch tài sản số của người dùng trong nền tảng.

SEC nhấn mạnh rằng, khi đánh giá xem tài sản số có phải là hợp đồng đầu tư hay không, các yếu tố nêu trên có thể không đầy đủ, và bất kỳ yếu tố đơn lẻ nào cũng không có ảnh hưởng quyết định đến đánh giá này. Khung phân tích này chỉ dành cho những người tham gia vào việc phát hành và giao dịch tài sản số tham khảo.

Ngoài những điều nêu trên, từ năm 2017, SEC trong báo cáo về vụ The DAO cũng đã trình bày về việc xác định token DAO là chứng khoán, và hoàn toàn dựa trên tiêu chuẩn đánh giá được hình thành trong vụ Howey (Howey Test).

Trong đó cũng đã chỉ ra rõ ràng phân tích xác định nó là chứng khoán:

(1) Có liên quan đến việc đầu tư vốn: Nhà đầu tư đã thực hiện đầu tư bằng cách sử dụng ETH để đổi lấy token DAO, ETH luôn được coi là một hàng hóa ảo có giá trị.

(2) Có phải là đầu tư vào một doanh nghiệp chung hay không: Tất cả các nhà đầu tư đã tập trung ETH để phục vụ cho việc phát triển dự án, mục đích đầu tư của họ là giống nhau.

(3) Nhà đầu tư có kỳ vọng thu lợi hay không: Thông qua việc đầu tư, nhà đầu tư hy vọng có thể nhận được lợi nhuận từ đầu tư.

(4) Lợi nhuận từ đầu tư có phụ thuộc vào nỗ lực của người khác ngoài nhà đầu tư hay không: Trong việc xác định này của SEC đối với token DAO, đã sử dụng nhiều trang để giải thích vấn đề này. Lý do chính có hai điểm:

A. nỗ lực quản lý của slock.it và các đồng sáng lập của trang web này là cần thiết cho doanh nghiệp.

B. Mặc dù được cấp quyền biểu quyết, nhưng quyền biểu quyết của người nắm giữ token bị hạn chế, người nắm giữ token thực chất phụ thuộc vào nỗ lực quản lý của slock.it và các nhà sáng lập. Quyền biểu quyết của người nắm giữ token không đủ để hỗ trợ họ kiểm soát thực tế đối với thực thể đầu tư.

Tại sao SEC Mỹ cho rằng FTT là chứng khoán?

Trong tài liệu kiện tụng của SEC chống lại người đồng sáng lập FTX Gary Wang và cựu Giám đốc điều hành Alameda Research Caroline Ellison, có những lập luận rõ ràng về lý do tại sao họ cho rằng FTT là chứng khoán.

Do SEC đã trình bày và phân tích khá chi tiết, cơ bản tuân theo cấu trúc của bài kiểm tra Howey và khung phân tích mà họ đã công bố trước đó, và tác giả cho rằng điều này có ý nghĩa quan trọng trong việc xem xét các đồng tiền nền tảng và tài sản tiền điện tử khác. Do đó, trong phần dưới đây, chúng tôi sẽ trình bày đầy đủ lập luận của họ về việc FTT là chứng khoán theo hình thức song ngữ.

Đầu tiên, SEC rõ ràng nêu rằng, vì FTT được phát hành và bán như một hợp đồng đầu tư, nên nó thuộc về chứng khoán.

FTT Was Offered and Sold as an Investment Contract and, Therefore, as a Security.

FTT được phát hành và bán như một hợp đồng đầu tư, do đó thuộc về chứng khoán.

Các phần 75-77 tiếp theo, SEC giới thiệu về tình hình cơ bản của FTT. Theo tài liệu trắng của FTX và thông tin công khai cho thấy, các trường hợp sử dụng của FTT chủ yếu bao gồm mua lại và tiêu hủy, giảm phí giao dịch, quyền lợi OTC, đặt cọc IEO và điều đặc biệt là FTT có thể được sử dụng làm ký quỹ cho giao dịch hợp đồng tương lai, điều này đã làm tăng nhu cầu và tỷ lệ sử dụng FTT trên sàn giao dịch FTX vốn đã nổi bật trong giao dịch sản phẩm phái sinh.

FTT có tổng cộng 350 triệu đồng. 50% được đội ngũ giữ, khóa trong ba năm. 50% còn lại trong đó có 59,3 triệu đồng được bán qua 3 vòng, lần lượt bán ra 50 triệu, 6,5 triệu, 2,8 triệu đồng FTT. Tác giả cho rằng, 59,3 triệu đồng FTT này về bản chất thuộc về ICO (IEO), theo cách mà SEC Mỹ đã xử lý các vụ án tương tự trước đây, có thể bị yêu cầu hoàn trả vốn đầu tư và trả lãi.

75. Vào khoảng ngày 29 tháng 7 năm 2019, FTX đã ra mắt một tài sản tiền điện tử được gọi là "FTT." FTX đã ra mắt FTT như một "token sàn giao dịch" cho nền tảng FTX (tức là tài sản tiền điện tử hoặc token liên quan đến một nền tảng giao dịch tiền điện tử).

Vào khoảng ngày 29 tháng 7 năm 2019, FTX đã ra mắt một tài sản tiền điện tử được gọi là "FTT", với tư cách là "token sàn giao dịch" cho nền tảng FTX (tức là tài sản tiền điện tử hoặc token liên quan đến một nền tảng giao dịch tiền điện tử).

76. Trước khi ra mắt nền tảng FTX vào khoảng tháng 5 năm 2019, FTX đã đúc 350 triệu token FTT vào khoảng tháng 4 năm 2019. Trong số 350 triệu token được đúc, 175 triệu được phân bổ cho FTX như "token công ty", và 175 triệu được chỉ định là token không phải công ty. Các token công ty sẽ được "mở khóa" (hoặc có sẵn để giao dịch) trong vòng ba năm sau một cái gọi là phát hành trao đổi ban đầu ("IEO") của token.

Trước khi ra mắt nền tảng FTX vào khoảng tháng 5 năm 2019, FTX đã đúc 350 triệu token FTT vào khoảng tháng 4 năm 2019. Trong số 350 triệu token được đúc, 175 triệu được phân bổ cho FTX như "token công ty", và 175 triệu được chỉ định là token không phải công ty. Các token công ty sẽ được "mở khóa" (hoặc có sẵn để giao dịch) trong vòng ba năm sau một cái gọi là phát hành trao đổi ban đầu ("IEO") của token.

77. Từ thời điểm phát hành, FTT đã được phát hành và bán như một hợp đồng đầu tư và do đó là một chứng khoán.

Từ thời điểm phát hành, FTT đã được phát hành và bán như một hợp đồng đầu tư và do đó là một chứng khoán.

Các phần 78-80 đề cập đến việc nhà đầu tư đã cùng nhau đầu tư vào nền tảng FTX. Điều này liên quan đến việc đầu tư vốn, và thu nhập tài sản của nhà đầu tư bị hòa trộn với tài sản của người khởi xướng hoặc bên thứ ba. Trong đó rõ ràng đề cập rằng FTX đã hòa trộn số tiền thu được từ việc bán FTT với các lợi nhuận khác mà không phân biệt. Điều này phù hợp với định nghĩa về "doanh nghiệp đầu tư chung" trong khung phân tích chứng khoán tài sản số của SEC, tức là thu nhập tài sản của nhà đầu tư bị hòa trộn với tài sản của người khởi xướng hoặc bên thứ ba. Cụ thể như sau:

78. Trong số 175 triệu token không phải công ty, FTX đã cung cấp và bán khoảng 73 triệu FTT trong các "bán trước" cho các nhà đầu tư, với giá từ 0,10 đến 0,80 USD. FTX đã huy động được khoảng 10 triệu USD từ việc bán FTT này trước IEO. Các token bán trước được lập trình để mở khóa trong khoảng một đến ba tháng sau IEO. FTX không quản lý các tài khoản riêng biệt cho các nhà đầu tư, mà thay vào đó đã gom tất cả doanh thu từ việc bán trước và IEO của FTT và xử lý chúng một cách thay thế.

Trong số 175 triệu token không phải công ty, FTX đã cung cấp và bán khoảng 73 triệu FTT trong các "bán trước" cho các nhà đầu tư, với giá từ 0,10 đến 0,80 USD. FTX đã huy động được khoảng 10 triệu USD từ việc bán FTT này trước IEO. Các token bán trước được lập trình để mở khóa trong khoảng một đến ba tháng sau IEO. FTX không quản lý các tài khoản riêng biệt cho các nhà đầu tư, mà thay vào đó đã gom tất cả doanh thu từ việc bán trước và IEO của FTT và xử lý chúng một cách thay thế.

79. FTX đã sử dụng doanh thu gom được từ việc bán FTT để tài trợ cho việc phát triển, tiếp thị, hoạt động kinh doanh và tăng trưởng của FTX, tùy thuộc vào sự thành công của FTX và đội ngũ quản lý của nó trong việc phát triển, vận hành và tiếp thị nền tảng giao dịch. Nếu nhu cầu giao dịch trên nền tảng FTX tăng lên, nhu cầu đối với token FTT có thể tăng lên, đến mức bất kỳ sự tăng giá nào của FTT sẽ mang lại lợi ích cho những người nắm giữ FTT một cách bình đẳng và tỷ lệ thuận với số lượng FTT mà họ nắm giữ. Việc phân bổ lớn token cho FTX đã khuyến khích đội ngũ quản lý FTX thực hiện các bước để thu hút nhiều người dùng hơn vào nền tảng giao dịch, và do đó, tăng nhu cầu đối với token FTT và tăng giá giao dịch của token FTT.

Có được sự thành công của FTX và đội ngũ quản lý của nó trong việc phát triển, vận hành và tiếp thị nền tảng giao dịch, FTX đã sử dụng tất cả doanh thu từ việc bán FTT để tài trợ cho việc phát triển, tiếp thị, hoạt động kinh doanh và tăng trưởng của FTX. Nếu nhu cầu giao dịch trên nền tảng FTX tăng lên, nhu cầu đối với token FTT có thể tăng lên, đến mức bất kỳ sự tăng giá nào của FTT sẽ mang lại lợi ích cho những người nắm giữ FTT một cách bình đẳng và tỷ lệ thuận với số lượng FTT mà họ nắm giữ. Việc phân bổ lớn token cho FTX đã khuyến khích đội ngũ quản lý FTX thực hiện các bước để thu hút nhiều người dùng hơn vào nền tảng giao dịch, và do đó, tăng nhu cầu đối với token FTT và tăng giá giao dịch của token FTT.

80. Do việc FTX và đội ngũ quản lý của nó nắm giữ một lượng lớn FTT, lợi ích của công ty và đội ngũ quản lý của nó đã được đồng bộ với lợi ích của các nhà đầu tư vào FTT.

Do việc FTX và đội ngũ quản lý của nó nắm giữ một lượng lớn FTT, lợi ích của công ty và đội ngũ quản lý của nó đã được đồng bộ với lợi ích của các nhà đầu tư vào FTT.

Các phần 81-85 chi tiết thảo luận về một loạt các hành động tiếp thị của FTX khiến các nhà đầu tư có kỳ vọng về lợi nhuận.

81. Tài liệu tiếp thị FTT của FTX---bao gồm một "tài liệu trắng" về FTT và thông tin được đăng trên trang web của FTX---đã mô tả FTT là "token thúc đẩy hệ sinh thái FTX." Thông tin công khai đã khiến những người nắm giữ FTT có kỳ vọng hợp lý rằng họ sẽ chia sẻ trong sự phát triển và lợi nhuận tương lai của FTX, và từ việc tăng giá trị của FTT.

Tài liệu tiếp thị FTT của FTX---bao gồm một "tài liệu trắng" về FTT và thông tin được đăng trên trang web của FTX---đã mô tả FTT là "token thúc đẩy hệ sinh thái FTX." Thông tin công khai đã khiến những người nắm giữ FTT có kỳ vọng hợp lý rằng họ sẽ chia sẻ trong sự phát triển và lợi nhuận tương lai của FTX, và từ việc tăng giá trị của FTT.

82. Tài liệu trắng FTT đã đặc biệt nhấn mạnh tiềm năng lợi nhuận của token. Ví dụ, tài liệu trắng bao gồm các tuyên bố sau: "Chúng tôi đã ra mắt FTX vào tháng 4 và đã có trong số các sổ lệnh thanh khoản nhất thế giới" và "mục tiêu của chúng tôi là trở thành có lợi nhuận như Bitmex và OkEx trong vòng một năm." Trên trang web FTX, những người mua FTT được cung cấp một khoản thưởng 5% token trong ba ngày đầu tiên của IEO nếu họ nạp tiền vào ví FTX của mình để mua FTT, cung cấp lợi nhuận tiềm năng ngay lập tức cho các nhà đầu tư. FTX cũng đã tuyên bố rằng FTT sẽ được niêm yết với giá 1,00 USD vào ngày 29 tháng 7 năm 2019, và "bán trước" có giá từ 0,10 đến 0,80 USD, điều này đã cung cấp cho người mua một tiềm năng lợi nhuận ngay lập tức dựa trên giá niêm yết đã công bố.

Tài liệu trắng FTT đã đặc biệt nhấn mạnh tiềm năng lợi nhuận của token. Ví dụ, tài liệu trắng bao gồm các tuyên bố sau: "Chúng tôi đã ra mắt FTX vào tháng 4 và đã có trong số các sổ lệnh thanh khoản nhất thế giới" và "mục tiêu của chúng tôi là trở thành có lợi nhuận như Bitmex và OkEx trong vòng một năm." Trên trang web FTX, những người mua FTT được cung cấp một khoản thưởng 5% token trong ba ngày đầu tiên của IEO nếu họ nạp tiền vào ví FTX của mình để mua FTT, cung cấp lợi nhuận tiềm năng ngay lập tức cho các nhà đầu tư. FTX cũng đã tuyên bố rằng FTT sẽ được niêm yết với giá 1,00 USD vào ngày 29 tháng 7 năm 2019, và "bán trước" có giá từ 0,10 đến 0,80 USD, điều này đã cung cấp cho người mua một tiềm năng lợi nhuận ngay lập tức dựa trên giá niêm yết đã công bố.

83. Tài liệu trắng FTX cũng giải thích: "Chúng tôi đã thiết kế cẩn thận các kế hoạch khuyến khích để tăng cường hiệu ứng mạng và nhu cầu đối với FTT, và giảm cung lưu thông của nó." Tài liệu FTT cho biết token cung cấp cho các nhà đầu tư các khoản hoàn phí và giảm giá trên FTX, và khả năng sử dụng token làm tài sản thế chấp cho các vị thế hợp đồng tương lai cũng như cho "giao dịch ký quỹ" mà FTX hứa hẹn sẽ ra mắt "trong tương lai." Tài liệu FTT đã đề cập đến lợi nhuận tiềm năng từ việc FTX mua lại và tiêu hủy FTT trong tương lai (chương trình "mua và tiêu hủy"), sẽ được tài trợ bởi doanh thu của FTX.

Tài liệu trắng FTX cũng giải thích: "Chúng tôi đã thiết kế cẩn thận các kế hoạch khuyến khích để tăng cường hiệu ứng mạng và nhu cầu đối với FTT, và giảm cung lưu thông của nó." Tài liệu FTT cho biết token cung cấp cho các nhà đầu tư các khoản hoàn phí và giảm giá trên FTX, và khả năng sử dụng token làm tài sản thế chấp cho các vị thế hợp đồng tương lai cũng như cho "giao dịch ký quỹ" mà FTX hứa hẹn sẽ ra mắt "trong tương lai." Tài liệu FTT đã đề cập đến lợi nhuận tiềm năng từ việc FTX mua lại và tiêu hủy FTT trong tương lai (chương trình "mua và tiêu hủy"), sẽ được tài trợ bởi doanh thu của FTX.

84. Tài liệu trắng FTX cũng giải thích rằng "các khách hàng nắm giữ một số lượng nhất định FTT trong một khoảng thời gian sẽ nhận được phí hợp đồng tương lai FTX thấp hơn" và điều này "sẽ tăng cường nhu cầu đối với FTT."

Tài liệu trắng FTX cũng giải thích rằng "các khách hàng nắm giữ một số lượng nhất định FTT trong một khoảng thời gian sẽ nhận được phí hợp đồng tương lai FTX thấp hơn" và điều này "sẽ tăng cường nhu cầu đối với FTT."

85. FTT được tiếp thị như một khoản đầu tư sẽ tăng giá trị khi nó phát triển và mở rộng theo những cách khác. FTX đã tuyên bố rằng họ "đã thiết kế cẩn thận các kế hoạch khuyến khích để tăng cường hiệu ứng mạng và nhu cầu đối với FTT, và giảm cung lưu thông của nó." Những động lực này bao gồm việc FTT sẽ được niêm yết trên FTX và do đó có thể được giao dịch, và chương trình "mua và tiêu hủy" của FTX sẽ mua FTT, do đó thúc đẩy nhu cầu, và sau đó tiêu hủy những token đã mua để giảm cung FTT và tăng giá của nó.

FTT được tiếp thị như một khoản đầu tư sẽ tăng giá trị khi nó phát triển và mở rộng theo những cách khác. FTX đã tuyên bố rằng họ "đã thiết kế cẩn thận các kế hoạch khuyến khích để tăng cường hiệu ứng mạng và nhu cầu đối với FTT, và giảm cung lưu thông của nó." Những động lực này bao gồm việc FTT sẽ được niêm yết trên FTX và do đó có thể được giao dịch, và chương trình "mua và tiêu hủy" của FTX sẽ mua FTT, do đó thúc đẩy nhu cầu, và sau đó tiêu hủy những token đã mua để giảm cung FTT và tăng giá của nó.

Các phần 86-90 tiếp theo, chi tiết thảo luận về việc FTX sẽ thực hiện một loạt hành động để khiến các nhà đầu tư tin rằng nỗ lực của họ có thể mang lại lợi nhuận. Điều này phù hợp với quy định trong khung phân tích chứng khoán tài sản số của SEC về cách xác định sự phụ thuộc vào nỗ lực của người khác và kỳ vọng hợp lý về lợi nhuận.

86. FTX đã tiếp thị FTT bằng cách khuyến khích người mua tin rằng nền tảng của họ sẽ thành công và mang lại lợi nhuận dựa trên sự thành công đó. Tài liệu trắng FTT nhấn mạnh "Tại sao đầu tư? -- Đội ngũ ngôi sao," và nhấn mạnh tầm quan trọng của kinh nghiệm và thành công của đội ngũ quản lý trong việc phát triển các hệ thống giao dịch tài sản tiền điện tử. Ví dụ, tài liệu trắng cho biết "sức mạnh lớn nhất của FTX nằm ở đội ngũ đứng sau nó" và ca ngợi "Kỷ lục thành công đã được chứng minh" của FTX dựa trên nền tảng và kinh nghiệm của đội ngũ quản lý của nó. Tài liệu FTT đã làm rõ rằng nỗ lực của đội ngũ quản lý cốt lõi của FTX sẽ thúc đẩy sự phát triển và thành công cuối cùng của FTX. Tài liệu trắng cũng quảng cáo rằng một số tính năng đã mang lại lợi thế cho FTX so với các nền tảng cạnh tranh, bao gồm các hệ thống quản lý rủi ro hàng đầu trong ngành và mô hình động cơ thanh lý của nó.

FTX đã tiếp thị FTT bằng cách khuyến khích người mua tin rằng nền tảng của họ sẽ thành công và mang lại lợi nhuận dựa trên sự thành công đó. Tài liệu trắng FTT nhấn mạnh "Tại sao đầu tư? -- Đội ngũ ngôi sao," và nhấn mạnh tầm quan trọng của kinh nghiệm và thành công của đội ngũ quản lý trong việc phát triển các hệ thống giao dịch tài sản tiền điện tử. Ví dụ, tài liệu trắng cho biết "sức mạnh lớn nhất của FTX nằm ở đội ngũ đứng sau nó" và ca ngợi "Kỷ lục thành công đã được chứng minh" của FTX dựa trên nền tảng và kinh nghiệm của đội ngũ quản lý của nó. Tài liệu FTT đã làm rõ rằng nỗ lực của đội ngũ quản lý cốt lõi của FTX sẽ thúc đẩy sự phát triển và thành công cuối cùng của FTX. Tài liệu trắng cũng quảng cáo rằng một số tính năng đã mang lại lợi thế cho FTX so với các nền tảng cạnh tranh, bao gồm các hệ thống quản lý rủi ro hàng đầu trong ngành và mô hình động cơ thanh lý của nó.

87. FTX cũng đã tiếp thị FTT như một tài sản có thể được sử dụng trong một "chương trình kiếm tiền" hoặc trong "chương trình đặt cọc" (tức là một chương trình hứa hẹn thanh toán lãi suất trên tài sản đã gửi), như là những cách bổ sung mà các nhà đầu tư có thể kiếm lợi nhuận từ FTT.

FTX cũng đã tiếp thị FTT như một tài sản có thể được sử dụng trong một "chương trình kiếm tiền" hoặc trong "chương trình đặt cọc" (tức là một chương trình hứa hẹn thanh toán lãi suất trên tài sản đã gửi), như là những cách bổ sung mà các nhà đầu tư có thể kiếm lợi nhuận từ FTT.

88. Tài liệu trắng FTX đã liên kết triển vọng của các nhà đầu tư FTT với sự phát triển của nền tảng FTX, và lưu ý rằng FTX sẽ thực hiện nhiều "Chiến lược để thu hút người dùng và tăng khối lượng," bao gồm việc thuê các người phát ngôn có ảnh hưởng.

Tài liệu trắng FTX đã liên kết triển vọng của các nhà đầu tư FTT với sự phát triển của nền tảng FTX, và lưu ý rằng FTX sẽ thực hiện nhiều "Chiến lược để thu hút người dùng và tăng khối lượng," bao gồm việc thuê các người phát ngôn có ảnh hưởng.

89. Tài liệu trắng FTX cũng cho biết rằng "có nhiều cách mà FTT sẽ được sử dụng khi chúng tôi thêm nhiều sản phẩm và tính năng vào FTX. Ví dụ, khi chúng tôi ra mắt một sàn giao dịch giao ngay trong tương lai, FTT sẽ được sử dụng cho các phát hành trao đổi ban đầu."

Tài liệu trắng FTX cũng cho biết rằng "có nhiều cách mà FTT sẽ được sử dụng khi chúng tôi thêm nhiều sản phẩm và tính năng vào FTX. Ví dụ, khi chúng tôi ra mắt một sàn giao dịch giao ngay trong tương lai, FTT sẽ được sử dụng cho các phát hành trao đổi ban đầu."

90. Do kết quả của các tuyên bố trên và thực tế kinh tế vào thời điểm đó, các nhà đầu tư FTT đã có kỳ vọng hợp lý về việc thu lợi từ nỗ lực của FTX trong việc triển khai vốn đầu tư để tạo ra một công dụng cho FTT và mang lại nhu cầu và giá trị cho doanh nghiệp chung của họ.

Do kết quả của các tuyên bố trên và thực tế kinh tế vào thời điểm đó, các nhà đầu tư FTT đã có kỳ vọng hợp lý về việc thu lợi từ nỗ lực của FTX trong việc triển khai vốn đầu tư để tạo ra một công dụng cho FTT và mang lại nhu cầu và giá trị cho doanh nghiệp chung của họ.

Thông qua các giải thích trên, chúng ta có thể thấy rõ logic mà SEC xác định FTT là chứng khoán. Chúng ta nên lưu ý rằng, "cổ phiếu" hoặc "trái phiếu" với tư cách là chứng khoán thường được tiêu chuẩn hóa cao, có những đặc điểm rõ ràng dễ nhận diện. Nhưng "hợp đồng đầu tư" có thể có nhiều hình thức khác nhau, các quy tắc xác định được thiết lập thông qua bài kiểm tra Howey và tình trạng thực thi của SEC Mỹ trong lĩnh vực tài sản tiền điện tử trong những năm gần đây cũng phản ánh rằng nguyên tắc cơ bản của họ trong việc xác định tính chất chứng khoán của tài sản số là "bản chất kinh tế quan trọng hơn hình thức".

Như cựu Chủ tịch SEC Jay Clayton đã đề cập trong thư gửi đại diện Nhà Trắng: Bạn cũng đã hỏi tôi có đồng ý với những tuyên bố của Giám đốc Hyman trong bài phát biểu tháng 6 năm 2018 về một số khía cạnh của token số hay không. Tôi đồng ý với phân tích của ông ấy rằng "việc tài sản số có được phát hành và giao dịch dưới dạng chứng khoán hay không không phải là cố định hoặc hoàn toàn phù hợp với định nghĩa trong tài liệu pháp lý," một số tài sản số khi được phát hành hoặc giao dịch ban đầu là dưới dạng chứng khoán, vì chúng phù hợp với định nghĩa của hợp đồng đầu tư (theo Luật Chứng khoán Mỹ, hợp đồng đầu tư là một loại chứng khoán), nhưng trong các giao dịch tiếp theo, nội dung của chúng có thể thay đổi và không còn phù hợp với định nghĩa của hợp đồng đầu tư nữa. (Điển hình nhất là Ethereum)

Lần này, việc SEC Mỹ xác định đồng tiền nền tảng FTT của FTX thuộc về chứng khoán chắc chắn sẽ gây ra một cơn chấn động lớn trong ngành. Tinh thần phi tập trung mà blockchain thể hiện không phải là theo đuổi trạng thái không quản lý, mà ngược lại, trong một mức độ nhất định và trong một số tình huống, việc sử dụng công nghệ để giải quyết vấn đề quản lý chính là để tránh sự lạm dụng của các nút trung tâm và từ đó bảo vệ tốt hơn lợi ích của nhà đầu tư, điều này phù hợp với mục tiêu mà quản lý theo đuổi, công nghệ phân phối của blockchain và tinh thần phi tập trung không mâu thuẫn với quản lý, chưa kể đến như FTX vốn đã là một nền tảng giao dịch tập trung cao.

Nếu nói rằng sự sụp đổ của FTX là chất xúc tác gây ra sự thực thi chung của SEC và các cơ quan khác, thì nhìn từ hiện tượng đến bản chất, con đường tuân thủ của ngành vẫn còn dài và khó khăn.