Báo cáo giữa năm 2026 về RWA trên chuỗi: Giá trị thị trường cổ phiếu token hóa gấp đôi trong một năm, nhưng chín phần mười quyền lợi là vỏ bọc

Tiêu đề gốc: Tình trạng tài sản thực trên chuỗi vào giữa năm 2026

Tác giả gốc: insights4vc

Biên dịch gốc: 深潮 TechFlow

Đọc trước của 深潮: Quy mô tài sản được mã hóa trên chuỗi nhìn có vẻ ấn tượng, nhưng ẩn chứa một mâu thuẫn cơ bản - sản phẩm có thể lưu thông tự do thường không có quyền sở hữu thực sự, trong khi sản phẩm có hiệu lực pháp lý thực sự lại thiếu tính thanh khoản. Báo cáo này sử dụng dữ liệu cụ thể để phân tích "thị trường 1.89 tỷ USD" này thực sự có bao nhiêu là tiền thật, là một liều thuốc tỉnh táo cần thiết cho bất kỳ nhà đầu tư nào đang cân nhắc đầu tư vào chứng khoán trên chuỗi.

Thị trường chứng khoán không được chuyển lên chuỗi. Những gì thực sự xuất hiện là một lớp cơ sở hạ tầng đáng tin cậy hơn - dùng để phân phối chứng khoán, ghi lại các yêu cầu sở hữu, và hoàn tất giao dịch thông qua hệ thống dựa trên blockchain.

Dữ liệu từ RWA.xyz cho thấy giá trị của cổ phiếu được mã hóa phân phối đã tăng từ 951 triệu USD vào tháng 3 năm 2026 lên 1.89 tỷ USD vào tháng 7, gần như gấp đôi. Tuy nhiên, sự tăng trưởng này chủ yếu đến từ một vài sản phẩm và nền tảng.

Tiến bộ đáng kể nhất đến từ cơ sở hạ tầng thị trường được quản lý, đặc biệt là mô hình thanh toán CUSIP giống nhau của Nasdaq, cũng như việc triển khai thương mại trong kế hoạch DTC. Tính thanh khoản, phân phối nhà đầu tư và cơ chế phát hiện giá độc lập trên chuỗi vẫn còn rất hạn chế. Trái phiếu chính phủ được mã hóa tiếp tục thể hiện sự phù hợp tốt hơn với thị trường sản phẩm, trong khi ETF cổ phiếu có thể dễ dàng mở rộng hơn so với cổ phiếu đơn lẻ.

Do đó, thị trường này tốt nhất được hiểu như một hệ thống "tầng 2.5" phân tán: sản phẩm có nền tảng pháp lý vững chắc nhất thường có tính thanh khoản và khả năng phân phối yếu nhất; trong khi các sản phẩm đóng gói có giao dịch sôi động nhất, quyền sở hữu thường lại yếu nhất.

Báo cáo này là bản cập nhật cho phân tích của insights4vc vào tháng 3 năm 2026 về "Tình trạng tài sản thực trên chuỗi", tập trung vào việc xem xét những thay đổi thực chất đã xảy ra kể từ khi phát hành.

Tình trạng tài sản thực trên chuỗi

Những thay đổi thực chất đã xảy ra sau tháng 3

Báo cáo tháng 3 đã phân loại hai loại tài sản: tài sản được ghi lại trên blockchain và tài sản có thể chuyển đến ví bên ngoài. Sự phân loại này vẫn còn quan trọng cho đến nay. Trong khuôn khổ của RWA.xyz, "tài sản đại diện" (represented asset) giữ lại trong môi trường của nhà phát hành hoặc nền tảng; "tài sản phân phối" (distributed asset) có thể được chuyển đến bên ngoài, mặc dù việc chuyển nhượng có thể vẫn bị giới hạn trong các ví được phê duyệt hoặc trong danh sách trắng.

Nhưng chỉ dựa vào khả năng chuyển nhượng, đã không đủ để đánh giá mức độ trưởng thành của một sản phẩm.

Kể từ tháng 3, các sản phẩm ngoài khơi đã trở nên thuận tiện hơn trong việc lưu thông giữa các chuỗi và sử dụng trong thị trường phi tập trung. Ondo đã mở rộng sang Ethereum, BNB Chain và Solana, giới thiệu định tuyến phi tập trung và thêm chức năng đúc và mua lại liên tục cho một số sản phẩm. xStocks cũng đã mở rộng kênh phân phối và tích hợp tài sản thế chấp của mình.

Trong khi đó, cơ sở hạ tầng được quản lý của Mỹ đã đi theo một con đường khác: trọng tâm không phải là khả năng di chuyển không giới hạn, mà là sự chắc chắn về pháp lý, ví được kiểm soát, lưu ký tuân thủ, ghi chép đại lý chuyển nhượng, và tích hợp với DTC.

Hình: Sự phát triển giá trị của các loại tài sản RWA từ 2019 đến 2026 (bao gồm cổ phiếu được mã hóa, trái phiếu chính phủ, v.v.)

Hai con đường này giải quyết các vấn đề khác nhau: các sản phẩm đóng gói ngoài khơi nâng cao khả năng tiếp cận và khả năng kết hợp; trong khi cơ sở hạ tầng được quản lý củng cố kết nối giữa mã thông báo và yêu cầu sở hữu pháp lý.

"Cổ phiếu tiêu chuẩn" (canonical share) là hình thức chứng khoán cơ bản được nhà phát hành ủy quyền, việc chuyển nhượng của nó được công nhận trong hệ thống sở hữu chính thức. Nó khác biệt về bản chất với các công cụ bên thứ ba chỉ theo dõi giá cổ phiếu hoặc hiệu suất.

Hiện tại, không có sản phẩm nào có thể đồng thời đạt được cả bốn yếu tố này ở quy mô: quyền sở hữu tiêu chuẩn, phân phối ví rộng rãi, tính thanh khoản của tổ chức, và phát hiện giá độc lập trên chuỗi.

Hình: Bảng thống kê tổng hợp tài sản thực trên chuỗi (tính đến ngày 28 tháng 7, tổng cộng khoảng 36.78 tỷ USD, trong đó trái phiếu chính phủ Mỹ chiếm 43.95%)

Dữ liệu tổng quan về tổng lượng RWA cũng cần được giải thích cẩn thận. Dữ liệu báo cáo từ RWA.xyz vào ngày 29 tháng 7: giá trị phân phối là 36.81 tỷ USD, giá trị đại diện là 218.27 tỷ USD. Giá trị đại diện giảm 12.43 tỷ USD, không nên được hiểu là dòng vốn ra hoặc làn sóng mua lại. Giữa hai ngày quan sát, một lượng lớn dữ liệu đã trải qua việc thêm, xóa, phân loại lại hoặc định giá lại.

Những con số này mô tả giá trị quyền lợi mà phương pháp luận của nền tảng này bao phủ tại một thời điểm cụ thể, chứ không phải là thước đo dòng vốn của nhà đầu tư.

Chuỗi cổ phiếu được mã hóa có giá trị tham khảo hơn, vì cùng một phương pháp "giá trị mã thông báo cầu nối" có thể được áp dụng cho hai thời kỳ. Ngay cả như vậy, mức tăng 98.5% trong báo cáo cũng không thể được phân tích rõ ràng thành ba phần: phát hành mới, tăng giá và điều chỉnh phân loại.

FGRS cung cấp một ví dụ hữu ích. Figure đã hoàn thành việc huy động vốn bằng cách phát hành 4.375 triệu cổ phiếu blockchain với giá 32 USD mỗi cổ phiếu, nhưng sau đó giá trị báo cáo đã thay đổi theo giá thị trường. Nếu không có dữ liệu hàng ngày về việc đúc, tiêu hủy và giá trị tài sản ròng của từng sản phẩm, sẽ không thể tái tạo một cách đáng tin cậy tổng lượng phát hành ròng của toàn thị trường.

Tại sao con số 1.888 tỷ USD lại gây hiểu lầm

RWA.xyz sử dụng "giá trị mã thông báo cầu nối" để đo lường cổ phiếu được mã hóa, cách tính là: cung cấp lưu thông cầu nối nhân với giá trị tài sản ròng.

Cung cấp lưu thông không bao gồm số dư được xác định là tài sản kho hoặc hàng tồn kho đã được đúc trước. Con số cầu nối cũng loại trừ các mã thông báo bị khóa trong các hợp đồng cầu nối đã biết, để tránh việc một tài sản bị khóa trên một mạng và được phát hành trên một mạng khác bị tính toán lại.

Đây là một chỉ số hiệu quả để đo lường giá trị phân phối, nhưng nó không giống như cổ phiếu tự do lưu thông. Cổ phiếu tự do lưu thông là phần chứng khoán thực sự có thể giao dịch công khai sau khi loại trừ các vị trí bị hạn chế, vị trí chiến lược và vị trí tập trung.

Thời điểm của dữ liệu cũng quan trọng. Dữ liệu xuất khẩu cấp tài sản được cung cấp cho thấy tổng giá trị phân phối vào ngày 27 tháng 7 là 1.8879 tỷ USD, khớp với khoảng 1.88 tỷ USD được hiển thị trên bảng điều khiển. Tổng hợp từ các nền tảng và mạng vào ngày 29 tháng 7 là khoảng 1.872 tỷ USD.

Hai con số này chênh lệch 15.8 triệu USD, chiếm 0.84%, phù hợp với sự thay đổi về giá và cung cấp mã thông báo giữa hai ngày quan sát. Do đó, các phép tính tăng trưởng cụ thể trong báo cáo này sử dụng dữ liệu ngày 27 tháng 7, trong khi thị phần của nền tảng và mạng sử dụng ảnh chụp ngày 29 tháng 7, hai bộ dữ liệu này không được trộn lẫn trong cùng một phép tính.

Hình: Chi tiết cổ phiếu được mã hóa (10 mục, phân loại theo nền tảng phát hành và mạng, FGRS cao nhất khoảng 191 triệu USD)

Ba công cụ được nêu tên đã đóng góp khoảng một nửa mức tăng: SECZ đã tăng 169 triệu USD sau khi niêm yết, FGRS đã tăng 162.9 triệu USD, STRCx đã tăng 126.6 triệu USD. Tổng cộng ba công cụ này đóng góp 458.6 triệu USD, chiếm 49% tổng mức tăng 936.8 triệu USD. Các sản phẩm dài đuôi đã đóng góp thêm 150.5 triệu USD, chiếm 16.1% mức tăng.

Những con số này phản ánh sự thay đổi giá trị phân phối, chứ không phải là số tiền mà nhà đầu tư đã đăng ký.

SECZ đồng thời bị ảnh hưởng bởi số lượng cổ phiếu đại diện và giá cổ phiếu của Securitize trên sàn giao dịch NYSE. FGRS phản ánh tổng hợp các hoạt động phát hành, chuyển đổi và thay đổi giá thị trường. STRCx phụ thuộc vào cung cấp lưu thông và giá trị của chứng chỉ liên kết với cổ phiếu ưu đãi lãi suất biến đổi của Strategy.

Gộp ba mức tăng này lại thành "dòng vốn vào cổ phiếu được mã hóa" sẽ hợp nhất một số sự kiện kinh tế hoàn toàn khác nhau thành một con số duy nhất và có thể gây hiểu lầm.

Mức độ tập trung rõ ràng hơn ở cấp độ nền tảng. Trong ảnh chụp ngày 29 tháng 7, Ondo và xStocks chiếm tổng cộng 72.7% giá trị phân phối. Nếu thêm Securitize, thị phần của ba nền tảng lớn nhất tăng lên 85.1%.

Hình: Xếp hạng nền tảng RWA.xyz ------ Ondo (45.21%), xStocks (27.51%), Securitize (12.40%) đứng đầu ba vị trí

Sự phân bố giữa các mạng blockchain là phân tán hơn, nhưng điều này không loại bỏ sự phụ thuộc chung ở cấp độ cơ sở. Ethereum dẫn đầu với 36.2% thị phần giá trị, tiếp theo là Solana (19.6%) và BNB Chain (15.8%). Provenance và Avalanche chủ yếu được thúc đẩy bởi Figure và Securitize.

Các sản phẩm phát hành trên các mạng khác nhau có thể vẫn phụ thuộc vào cùng một nhà phát hành đóng gói, nhà môi giới, bên lưu ký, đại lý chứng khoán hoặc nhà cung cấp giá tham khảo.

Hình: Xếp hạng mạng RWA.xyz ------ Ethereum (36.24%), Solana (19.63%), BNB Chain (15.82%) đứng đầu ba vị trí

Thị trường này đã mở rộng về quy mô, nhưng về mặt pháp lý vẫn chưa thống nhất. Nhiều mã thông báo có thể cùng tham khảo cổ phiếu của Apple hoặc ETF S&P 500, nhưng chúng đều là các nghĩa vụ pháp lý độc lập, chịu sự ràng buộc của các khu vực pháp lý khác nhau và phụ thuộc vào các trung gian khác nhau.

Điều chỉnh cầu nối có thể ngăn chặn việc một mã thông báo bị tính toán lại trên các mạng khác nhau, nhưng nó không thể - và không nên - hợp nhất những sản phẩm tham khảo các tài sản tương tự nhưng cung cấp quyền lợi pháp lý thực sự khác nhau.