Arthur Hayes: Sự sai lệch vốn AI cuối cùng sẽ có lợi cho Bitcoin và vàng

Tác giả | The Rollup
Biên tập | Ngô Thuyết Chuỗi Khối

Ngày 8 tháng 9 năm 2026, Giám đốc đầu tư của Maelstrom, Arthur Hayes, đã tham gia phỏng vấn trong chương trình podcast The Rollup, thảo luận về môi trường vĩ mô toàn cầu và triển vọng của thị trường tiền điện tử. Ông cho rằng, việc Nhật Bản dần dần gỡ bỏ các giao dịch chênh lệch tỷ giá yên quy mô lớn, cùng với sự gia tăng rủi ro trên thị trường trái phiếu Pháp, có thể buộc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ phải tăng tốc tạo ra thanh khoản đô la, trong khi tỷ giá euro so với yên là một chỉ báo dẫn đầu quan trọng để quan sát sự thay đổi này. Hayes cũng đề cập đến mô hình kinh tế đơn vị của ngành AI, các biện pháp cứu trợ mà chính phủ có thể thực hiện và tác động của chúng đến giao dịch tiền tệ pháp định, đồng thời giới thiệu cấu trúc thị trường hiện tại của Maelstrom, giải thích lý do tại sao Ethereum lại là vị thế lớn của họ trong đợt thanh khoản này.

Chú thích của biên tập viên: Arthur Hayes nổi tiếng với những quan điểm rõ ràng và dám dự đoán, nhưng dự đoán của ông thường thay đổi, và bản thân ông cũng nhiều lần thừa nhận rằng dự đoán của mình có tỷ lệ thất bại cao. Do đó, độc giả không nên coi các mục tiêu giá cụ thể, thời điểm hoặc hành động giao dịch của ông như là lời khuyên đầu tư. So với kết quả dự đoán, bài viết của Hayes đáng chú ý hơn ở khung phân tích và con đường tư duy của ông về mối quan hệ giữa thanh khoản toàn cầu, chính sách tiền tệ, hệ thống tài chính và thị trường tiền điện tử. Ngô Thuyết đã đăng lại bài viết của ông, chủ yếu nhằm cung cấp cho độc giả một góc nhìn tham khảo để quan sát thị trường vĩ mô và tiền điện tử.

Phát biểu của khách mời không đại diện cho quan điểm của Ngô Thuyết, không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào, xin vui lòng tuân thủ nghiêm ngặt các quy định pháp luật địa phương. Việc chuyển ngữ và dịch âm thanh được thực hiện bởi GPT, có thể chứa lỗi.

Việc hồi hương vốn Nhật Bản có thể trở thành chất xúc tác cho đợt tăng giá mới của thị trường tiền điện tử

Người dẫn chương trình: Arthur, rất vui khi được mời bạn lần nữa. Chào mừng bạn đến với thị trường tăng giá. Thị trường trên chuỗi đang nóng lên, các đồng tiền chính đang tăng giá, nhưng các tổ chức và người trong lĩnh vực AI dường như vẫn đang đứng ngoài. Tuần trước, tôi đã đến Jackson Hole để tham dự cuộc họp của Cục Dự trữ Liên bang. Kevin Warsh đã đề cập đến việc ông từng đi bộ hai lần ở Jackson Hole, một lần rất khó khăn, một lần rất dễ dàng; thị trường đã phản ứng rất mạnh mẽ trong tuần này. Hiện tại, môi trường vĩ mô đang ở trạng thái nào? Scott Bessent và Warsh đều đang hành động, bạn nghĩ sao?

Arthur Hayes: Đầu tiên, Warsh không quan trọng, ông ấy nói gì cũng không quan trọng. Ông ấy đã có bài phát biểu đó cách đây khoảng hai tuần, nhưng tôi nghĩ điều thực sự quan trọng đã xảy ra gần đây. Tôi đã viết một bài dài về điều này, và đây cũng là chủ đề mà tôi đang quan tâm nhất hiện nay.

Trong thị trường tài chính toàn cầu hiện đại, Nhật Bản thường liên quan đến nhiều thay đổi quan trọng. Khoảng từ giữa tháng 7, Bộ trưởng Tài chính Nhật Bản, Katayama Satsuki, đã cho biết các tổ chức trong nước cần đánh giá lại tiêu chuẩn phân bổ tài sản, giảm nắm giữ tài sản nước ngoài và tăng đầu tư vào tài sản trong nước. Bà thực sự đang đề cập đến Quỹ Hưu trí Đầu tư Chính phủ Nhật Bản (GPIF). GPIF là quỹ hưu trí lớn nhất của Nhật Bản và là một tổ chức có tính chất bán chính phủ. Lúc đó, tỷ giá đô la so với yên khoảng 160 đến 163.

Mọi người có thể đồng ý với hướng đi này, nhưng vấn đề là chính phủ có thực sự thực hiện các biện pháp để thúc đẩy điều này xảy ra hay không. Lần điều chỉnh lớn tài sản gần đây nhất của GPIF là sau năm 2012, sau đó cá nhân và doanh nghiệp cũng đã theo kịp sự thay đổi này. Khi đó, Shinzo Abe thực hiện Abenomics, thông qua việc in tiền để kích thích kinh tế và hy vọng GPIF sẽ tăng tỷ lệ nắm giữ chứng khoán nước ngoài, giảm tỷ lệ nắm giữ chứng khoán trong nước. Ông đã mất hai năm để thuyết phục GPIF chính thức đồng ý, bao gồm cả việc thay thế những người phản đối và bổ nhiệm những người ủng hộ hướng đi này. Sau đó, GPIF đã công bố khung phân bổ tăng cường tài sản nước ngoài, giảm tài sản trong nước, và thị trường đã khởi động, tỷ giá đô la so với yên tăng, yên yếu đi, các nhà đầu tư Nhật Bản bắt đầu đầu tư ra nước ngoài, và những người khác cũng lần lượt theo sau.

Vì vậy, ban đầu tôi nghĩ rằng GPIF có thể mất hai đến ba năm để bắt đầu bán trái phiếu chính phủ Mỹ và mua trái phiếu chính phủ Nhật Bản, điều này không phải là vấn đề cần chú ý ngay lập tức. Nhưng sau đó đã xảy ra can thiệp yên lần đầu tiên: Bessent đã bán euro, mua yên, và đề xuất nên bãi bỏ giới hạn đối tác giao dịch duy nhất của cơ sở tái cấp vốn cho các ngân hàng trung ương nước ngoài và quốc tế (FIMA Repo Facility). Ông thực sự đang gây áp lực lên Warsh, yêu cầu ông thực hiện trách nhiệm và bãi bỏ giới hạn này. Điều này có nghĩa là các tổ chức như GPIF không cần phải bán trái phiếu chính phủ Mỹ, mà có thể dùng trái phiếu chính phủ Mỹ làm tài sản thế chấp, vay đô la từ Cục Dự trữ Liên bang, sau đó bán đô la trên thị trường ngoại hối, mua yên, và cuối cùng đưa tiền về Nhật Bản.

Đây chỉ là một phần của bức tranh, vì còn cần Warsh triệu tập các ủy ban tài chính liên quan, và ủy ban phải đồng ý làm như vậy. Sau đó, Bộ Tài chính Mỹ đã đề xuất tăng quy mô tái cấp vốn trái phiếu chính phủ thêm 20 tỷ đô la, nhưng so với quy mô khoảng 40 nghìn tỷ đô la của thị trường trái phiếu, điều này không đáng kể. Bessent đã nói vào tuần trước hoặc đầu tuần này rằng Ngân hàng Trung ương Nhật Bản cần tăng lãi suất nhanh hơn. Những lời tương tự không phải là chưa từng được nói, nhưng vấn đề chính vẫn là ông ấy chuẩn bị thực hiện hành động gì.

Tuần này còn có cuộc họp G20. Tôi nghĩ rằng, trong thời gian diễn ra cuộc họp, có thể đã đạt được một thỏa thuận nào đó bên ngoài, và phía Nhật Bản cuối cùng đã nhận được thông điệp. Bloomberg đưa tin rằng GPIF đã tổ chức một cuộc họp không theo kế hoạch vào tháng 8. Tháng 8 là tháng nghỉ lễ ở Nhật Bản, việc triệu tập cuộc họp không theo kế hoạch vào thời điểm này là rất không bình thường. Chúng ta không biết cuộc họp đã thảo luận về điều gì, nhưng trước đó chính phủ Nhật Bản đã yêu cầu họ tăng cường phân bổ tài sản Nhật Bản, và Bessent cũng đã yêu cầu Nhật Bản tăng cường tài sản trong nước, bán tài sản Mỹ. Sau đó, tỷ giá đô la so với yên đã giảm từ 160 xuống 155 trong một ngày giao dịch, và tỷ giá euro so với yên cũng giảm khoảng 3 yên trong phiên giao dịch châu Á, đây là một biến động rất lớn.

Tôi nghĩ rằng, có thể sớm có một thông báo: hoặc là giới hạn của cơ sở tái cấp vốn FIMA sẽ được nâng cao, hoặc là GPIF đã bắt đầu điều chỉnh tỷ lệ phân bổ tài sản trong nước và nước ngoài. Thị trường tiền điện tử và các thị trường khác đã phản ứng ngay lập tức. Trong khi đó, Waller cho biết lạm phát dường như không nghiêm trọng như vậy, và Cục Dự trữ Liên bang có thể không nên tăng lãi suất. Nhìn chung các vấn đề này, mục tiêu là làm yếu đô la và tăng cường yên. Đây luôn là một trong những mục tiêu hàng đầu của chính quyền Trump, họ muốn tái cấu trúc thương mại toàn cầu.

Để làm được điều này, yên phải tăng giá. Yên có thể là đồng tiền bị định giá thấp nhất toàn cầu ngoài nhân dân tệ. Mỹ rất khó để thực hiện hành động tương tự đối với Trung Quốc, nhưng có thể ảnh hưởng đến Nhật Bản vì Nhật Bản phụ thuộc vào sự bảo đảm an ninh của Mỹ. Tôi nghĩ rằng đây là lý do cho sự tăng giá của thị trường tiền điện tử. Thị trường trước đó đã tiêu hóa nhiều thông tin khác nhau, và bây giờ cuối cùng đã xảy ra sự thay đổi thực chất. Trong khi không có thông tin rõ ràng, tỷ giá đô la so với yên đã giảm từ 160 xuống 155, cho thấy một số điều đã thay đổi.

Vì vậy, tôi nghĩ rằng xu hướng đã bắt đầu. Tài sản tiền điện tử và các tài sản khác đã tăng giá qua đêm, trong khi chỉ số S&P 500 hầu như không thay đổi hoặc giảm, cổ phiếu công nghệ và giao dịch AI cũng không tăng rõ rệt, điều này cho thấy có một logic thanh khoản đứng sau. Trong vài ngày hoặc vài tuần tới, có thể sẽ có thêm thông tin được công bố, chứng minh rằng thực sự đã đạt được thỏa thuận trong thời gian diễn ra G20, và sẽ có các sắp xếp tương ứng, thông qua việc tạo ra thanh khoản đô la để làm yếu đô la và đẩy mạnh yên.

Công ty Nhật Bản đang đảo ngược giao dịch chênh lệch tỷ giá yên lớn nhất toàn cầu

Người dẫn chương trình: Làm yếu đô la có nghĩa là làm tăng tài sản của chúng ta. Bạn không đề cập chi tiết đến giao dịch chênh lệch tỷ giá yên trong bài viết mới nhất của mình. Nhiều người khi nghĩ đến Nhật Bản và yên sẽ nghĩ đến giao dịch chênh lệch tỷ giá hoặc giao dịch chênh lệch giá. Điều này có liên quan đến logic mà bạn vừa mô tả không? Nếu có, sẽ có tác động gì?

Arthur Hayes: Tôi gọi xã hội Nhật Bản là "Nhật Bản Công ty" (Japan Inc.), nó điều hành giao dịch chênh lệch tỷ giá yên lớn nhất toàn cầu. Nếu quan sát bảng cân đối tài sản hợp nhất của Nhật Bản và bao gồm cả tài sản khu vực tư nhân, sẽ thấy rằng Nhật Bản thực sự đã in yên và mua tài sản nước ngoài.

Khi yên giảm giá và các tài sản như cổ phiếu công nghệ Mỹ mà Nhật Bản nắm giữ tăng giá, hiệu suất tổng thể của Nhật Bản rất tốt. Một số người chỉ chú ý đến tỷ lệ nợ trên GDP và các chỉ số đơn lẻ khác, nhưng nên xem Nhật Bản như một tổng thể. Mặc dù Nhật Bản tự xưng là xã hội tư bản, nhưng nó có nhiều đặc điểm của cộng đồng và chủ nghĩa xã hội, tư bản chủ nghĩa chỉ là hình thức bên ngoài. Cuối cùng, Nhật Bản tồn tại một "Nhật Bản Công ty", giao dịch chênh lệch tỷ giá yên là giao dịch bao trùm toàn quốc, và Nhật Bản cũng là người tham gia lớn nhất trong giao dịch này.

Khi GPIF được yêu cầu chuyển hướng, "Nhật Bản Công ty" cũng sẽ hành động theo: bán trái phiếu và cổ phiếu nước ngoài, bán ngoại tệ, mua yên, đưa tiền về trong nước, đầu tư vào trái phiếu chính phủ Nhật Bản, doanh nghiệp địa phương và bất động sản. Đây chính là chỉ thị mà chính phủ đưa ra. Nó cần một thời gian để khởi động, nhưng một khi bắt đầu, không nên đứng ở phía đối diện của xu hướng này.

Vấn đề mà Mỹ phải đối mặt là, Nhật Bản đã nắm giữ những tài sản này trong 30 năm qua, thúc đẩy thị trường Mỹ tăng trưởng. Khi toàn bộ hệ thống Mỹ phụ thuộc vào việc tăng giá cổ phiếu và lợi nhuận tài chính từ việc phát hành nợ liên tục, giao dịch này sẽ thoát ra như thế nào? Cách mà Mỹ phản ứng chỉ có thể là in tiền, tiếp nhận giao dịch mà Nhật Bản đã thực hiện trong quá khứ.

Chiến lược mà Nhật Bản đã thực hiện trong quá khứ là, ngay cả khi tỷ giá đô la so với yên tăng lên 200 cũng không sao, miễn là có thể làm cho nền kinh tế trong nước tái lạm phát và giải quyết các vấn đề do bong bóng bất động sản thập niên 80 để lại thông qua lạm phát. Chiến lược mà Mỹ hiện đang thực hiện cũng tương tự: ngay cả khi chỉ số đô la giảm xuống 50, miễn là có thể trở thành một cường quốc công nghiệp một lần nữa và giảm tỷ lệ nợ trên GDP từ khoảng 100% xuống khoảng 30% như lần trước khi thực hiện chiến lược tương tự, cũng có thể chấp nhận. Cả hai thực chất là cùng một giao dịch. Nó cần một thời gian dài để hình thành, nhưng một khi khởi động, sẽ rất khó để đi ngược lại xu hướng.

Chính sách tiền tệ của Mỹ đã không còn thực sự hạn chế nữa

Người dẫn chương trình: Warsh đã đề cập đến tác động giảm phát của AI và công nghệ đổi mới tại Jackson Hole, và cuối bài phát biểu ông lại bày tỏ lo ngại về lạm phát. Những thay đổi mà bạn mô tả dường như là khởi đầu của một vòng quay rộng hơn. Sau đại dịch, chính sách tài chính của Mỹ cực kỳ nới lỏng; bốn năm qua thì ở trong môi trường lãi suất cao, và việc thắt chặt định lượng chỉ mới kết thúc khoảng sáu tháng trước, bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang sau đó đã ổn định và bắt đầu tăng trở lại. Bạn có nghĩ rằng chính sách tài chính của Mỹ đang chuyển từ môi trường hạn chế sang giai đoạn nới lỏng và hỗ trợ hơn không?

Arthur Hayes: Thời kỳ mà môi trường tiền tệ của Mỹ thực sự hạn chế chỉ kéo dài từ tháng 12 năm 2021 đến tháng 10 năm 2023. Sau đó, Janet Yellen bắt đầu phát hành nhiều trái phiếu ngắn hạn hơn và rút 2,5 nghìn tỷ đô la khỏi cơ sở tái cấp vốn. Đối với những người nắm giữ tài sản tiền điện tử và các tài sản khác, thị trường đã bước vào giai đoạn tăng giá từ thời điểm đó.

Như bạn đã nói, giao dịch AI là "thẻ miễn trừ" của họ. Trong năm mươi hoặc sáu mươi năm qua, Mỹ đã in rất nhiều tiền. Theo logic toán học bình thường, chi phí lãi suất và quy mô nợ tăng theo cấp số nhân, gần như không thể chỉ dựa vào tăng trưởng kinh tế để giải quyết. Nhưng bây giờ xuất hiện một điều mới được gọi là AI. Câu chuyện là, chỉ cần phát triển AI và thắng trong cuộc cạnh tranh AI với Trung Quốc, vấn đề nợ sẽ biến mất và năng suất sẽ tăng mạnh.

Đó là lý do tại sao Warsh, Trump, Bessent và tất cả những người khác đều đang nói về AI. Chỉ có như vậy, họ mới có thể giải thích với cử tri: không cần phải lo lắng về việc chính phủ đã chi bao nhiêu, cũng không cần phải lo lắng về việc tỷ lệ chi tiêu của chính phủ trên GDP cao hơn bất kỳ thời điểm nào khác ngoài thời kỳ chiến tranh hoặc đại dịch, vì Mỹ có AI và sẽ thắng trong cuộc cạnh tranh AI. Nhưng những người này thậm chí có thể không biết AI cụ thể có nghĩa là gì, họ chỉ chấp nhận câu chuyện mà Dario, Sam và Elon đã bán cho họ.

AI cũng sẽ hòa nhập vào cùng một giao dịch. Nếu AI là lý do duy nhất mà chính phủ sử dụng để giải thích cách giải quyết vấn đề thâm hụt, tại sao không cần lo lắng về chi tiêu, thì khi các phòng thí nghiệm AI lớn chịu áp lực vì mô hình kinh tế không khả thi, chính phủ sẽ làm gì? Họ sẽ cứu trợ những công ty này, và cách cứu trợ là đầu tư thêm nhiều tiền.

Do đó, cấu trúc thương mại liên quan đến Nhật Bản và vấn đề ở châu Âu sẽ thúc đẩy Mỹ tạo ra nhiều tiền hơn; AI đã cho chính phủ một lý do để giữ thể diện. Chính phủ đã lãng phí hàng nghìn tỷ đô la vào những chatbot gây ảo giác này, và điều này cũng sẽ trở thành lý do để họ tiếp tục bơm tiền vào thị trường. Sự kết hợp của hai yếu tố này sẽ giúp tài sản tiền điện tử lập kỷ lục mới.

Sự sai lệch vốn của AI cuối cùng sẽ có lợi cho Bitcoin và vàng

Người dẫn chương trình: Trong 6 đến 18 tháng qua, logic giao dịch tiền tệ của Bitcoin dường như đã không còn hiệu lực, Bitcoin hoạt động kém, nhưng vàng thì tăng giá, cổ phiếu công nghệ lại vượt trội hơn thị trường, các lĩnh vực chi tiêu vốn cho AI, lưu trữ, v.v. đều có hiệu suất mạnh mẽ. Sự chuyển biến mà bạn mô tả, có phải sẽ khiến vàng, Bitcoin và các tài sản giao dịch tiền tệ khác được hưởng lợi hơn so với tài sản công nghệ thuần túy không?

Arthur Hayes: Đúng vậy, tôi nghĩ sự thay đổi này đang bắt đầu. Một người bạn vừa gửi cho tôi bìa số mới nhất của tạp chí The Economist, bìa đã tạo hình CEO của Nvidia, Jensen Huang, thành một phù thủy kỳ diệu, như thể Nvidia không gặp vấn đề về dòng tiền, cũng không có tài trợ vòng lặp, tài trợ nhà cung cấp hay các trò kế toán kiểu "Enron 2.0", chỉ cần thêm một chatbot AI, nó đã trở thành công ty tốt nhất trong lịch sử. Tôi nghĩ đây là tín hiệu của đỉnh thị trường. Khi The Economist nói với bạn điều gì đó, bạn nên làm ngược lại, vì phán đoán của họ rất ngu ngốc.

Tình hình hiện tại rất có lợi cho Bitcoin và vàng, vì các chính trị gia không thể ngừng chi tiêu. Nếu không, họ sẽ phải thừa nhận rằng họ đã mắc phải những sai lầm lớn trước đó, bao gồm các vấn đề xung quanh trung tâm dữ liệu, mạng xã hội và việc các công ty công nghệ sử dụng dữ liệu người dùng. Nếu chính phủ thừa nhận rằng có vấn đề với hướng đi của AI và thay đổi chính sách, họ sẽ phải hủy bỏ hỗ trợ cho ngành, để Elon và những người khác tự gánh chịu chi phí vốn, không còn cung cấp các sắp xếp quản lý đặc biệt, và không còn tranh thủ thêm đầu tư cho các doanh nghiệp thua lỗ bằng cách kể chuyện dân tộc chủ nghĩa cạnh tranh Mỹ - Trung.

Lúc đó, các doanh nghiệp sẽ hoặc kiếm tiền, hoặc không kiếm tiền. Các công ty như Anthropic cũng nên công bố lợi nhuận thực sự, chứ không chỉ là con số doanh thu; nếu họ tiếp tục đốt tiền, họ nên giải thích mô hình kinh tế đơn vị của hoạt động suy luận. Các nhà đầu tư tiềm năng trong IPO hoặc thị trường thứ cấp cần thấy những thông tin này.

Nhưng tình huống này rõ ràng sẽ không xảy ra, vì chính trị không hoạt động như vậy. Đây cũng chính là lý do tại sao Bitcoin, vàng và các tài sản tương tự sẽ hoạt động tốt: chúng ta đã bước vào giai đoạn lãng phí vốn. Chính phủ sẽ đưa ra một lượng lớn tiền mới được tạo ra để gia hạn các khoản vay này, nhằm che đậy những sai lầm trước đó, vì họ không thể thừa nhận rằng mình đã lãng phí một số tiền khổng lồ.

Người dẫn chương trình: Trước đây, chính phủ đã chi tiền cho AI, M2 tăng lên, nhưng tiền không chảy vào tài sản tiền điện tử. Ý bạn là, việc phân bổ vốn cho AI thuộc về sự sai lệch vốn, và số tiền dùng để xử lý sự sai lệch này cuối cùng sẽ chảy vào tài sản kỹ thuật số?

Arthur Hayes: Đúng vậy.

Người dẫn chương trình: Liệu những người mua tài sản tiền điện tử có phải là cùng một nhóm nhà đầu tư, hay là các nhà đầu tư vĩ mô, công ty và quỹ rộng rãi hơn? Khi dự luật CLARITY tiến triển, các cơ quan quản lý phát tín hiệu hỗ trợ, và các lĩnh vực như token hóa nóng lên, liệu có phải các quỹ đầu tư mạo hiểm sẽ mua Bitcoin sau khi rút khỏi Anthropic? Hay đây chỉ là một sự chuyển biến xu hướng rộng hơn?

Arthur Hayes: Về bản chất, đây chỉ là sự mở rộng bảng cân đối kế toán của ngân hàng trung ương. Tôi không thể chỉ ra ai sẽ chắc chắn mua Bitcoin. Tôi nghĩ rằng nhiều quỹ đầu tư mạo hiểm sẽ phải chịu tổn thất nghiêm trọng. Họ nói với các nhà đầu tư rằng họ đã đạt được lợi nhuận trên giấy tờ rất cao nhờ đầu tư vào những phòng thí nghiệm AI này. Có thể Anthropic có thể niêm yết, nhưng họ cần hoàn thành niêm yết càng sớm càng tốt, vì ngày càng có nhiều người đặt câu hỏi.

Tình hình của OpenAI thì khó khăn hơn, họ cần cứu trợ từ chính phủ, hoặc một hình thức sáp nhập nào đó. Sam Altman phải thiết kế một kỹ thuật tài chính ấn tượng để hoàn thành giao dịch. Còn đối với Anthropic, phải xem Dario Amodei có thể làm được không.

Nhưng nhiều quỹ đầu tư mạo hiểm thực sự đã bị khóa vốn. Nếu những công ty này niêm yết và giá cổ phiếu giảm 50% đến 60%, tính thanh khoản sẽ biến mất, trong khi không có cứu trợ từ chính phủ, tôi không biết các tổ chức này sẽ thực hiện cam kết DPI với các nhà đầu tư như thế nào. Vì vậy, đây không phải là "những người trong Vòng AI sẽ đầu tư vào tài sản tiền điện tử". Những người trong Vòng AI không có tiền mặt, chỉ có một số tài sản trên giấy.

Nếu ngân hàng trung ương tiếp tục đẩy giá các tài sản này lên, họ có thể rút lui và thu được tiền mặt, sau đó mua tài sản tiền điện tử. Nhưng cách hiểu phù hợp hơn là ngân hàng trung ương đang thực hiện một sự mở rộng bảng cân đối kế toán phổ quát để che đậy sự sai lệch vốn. Bitcoin chính là để phục vụ điều này. Điều gì đã xảy ra vào năm 2009? Các nhà hoạch định chính sách đã mở rộng bảng cân đối kế toán để che đậy sự sai lệch vốn trong lĩnh vực nhà ở. Lần này bản chất cũng giống nhau, chỉ là quy mô lớn hơn và đối tượng đã chuyển sang nợ AI.

Ai đang kiểm soát câu chuyện thị trường?

Người dẫn chương trình: Có nhiều yếu tố liên quan. Các nhà sáng lập AI như Sam, Dario và Elon từng được chính phủ chú ý; Trump thúc đẩy chính sách hồi hương vốn và chủ nghĩa dân tộc, Nhật Bản cũng bắt đầu thúc đẩy hồi hương vốn; Bessent đang cố gắng tài trợ cho toàn bộ hệ thống. Hiện tại ai đang kiểm soát câu chuyện? Có vẻ như Bessent đang điều phối mọi thứ: khiến Nhật Bản dỡ bỏ giao dịch chênh lệch, bán trái phiếu, đồng thời khiến Warsh phối hợp để tài trợ cho trái phiếu chính phủ Mỹ. Có phải như vậy không?

Arthur Hayes: Bessent là một người cứu hỏa. Người thực sự thiết lập câu chuyện là thị trường: lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm tăng lên 4.8% sẽ thiết lập câu chuyện, tỷ giá USD/JPY tăng lên 160 cũng sẽ thiết lập câu chuyện. Bessent chỉ là người duy nhất có khả năng trong số đó. Anh ấy phải đối mặt với nhiều vấn đề cùng lúc, cần cố gắng không để chúng rơi xuống, vì vậy chỉ có thể đạt được một thỏa thuận ở đây, và một thỏa thuận khác ở đó.

Các nhà hoạch định chính sách hoàn toàn bị thị trường chi phối, chỉ có thể cố gắng trong tất cả những mất cân bằng đã tích lũy trong vài thập kỷ qua. Cuối cùng, những vấn đề này có thể được truy nguyên về hệ thống sau Thế chiến II, là kết quả của nhiều sự kiện tương tác lẫn nhau trong gần một thế kỷ, cuối cùng hình thành nên tình hình ngày nay.

Do đó, các chính trị gia cá nhân rất quan trọng, nhưng cũng không quan trọng đến mức đó, vì họ cuối cùng không thể vượt qua toán học và lãi suất kép.

Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang cuối cùng vẫn sẽ phối hợp với chi tiêu của chính phủ

Người dẫn chương trình: Nếu thị trường kiểm soát câu chuyện, ai kiểm soát máy in tiền? Người kiểm soát câu chuyện và người kiểm soát máy in tiền có phải là cùng một người không?

Arthur Hayes: Về mặt hoạt động cụ thể, Warsh là chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang, anh ấy kiểm soát bảng cân đối kế toán và cũng có thể tạo ra tiền. Nhưng cuối cùng, có thể tham khảo bài phát biểu của cựu chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Arthur Burns "Nỗi đau của Ngân hàng Trung ương" (The Anguish of Central Banking). Ông đã phát biểu bài này vào năm 1979, tôi không nhớ rõ địa điểm. Burns là chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang trước Volcker, các nhà sử học tài chính thường cho rằng ông đã để lạm phát gia tăng.

Điểm cốt lõi của bài phát biểu đó là, các chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang khi nhậm chức đều tin vào chính sách tiền tệ thận trọng và tuyên bố sẽ bảo vệ sự độc lập của Cục Dự trữ Liên bang. Nhưng cuối cùng, họ vẫn là một phần phụ thuộc của hệ thống Mỹ. Người dân Mỹ thông qua bỏ phiếu chọn ra các chính trị gia thực hiện các kế hoạch chi tiêu cụ thể, vậy chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang có tư cách gì để phản đối?

Vì vậy, bất kể bạn có tin vào trách nhiệm của mình là bảo vệ sự độc lập của Cục Dự trữ Liên bang và giá trị của đồng đô la đến đâu, trách nhiệm thực sự vẫn là phối hợp với chi tiêu của chính phủ mà người dân Mỹ đã bỏ phiếu ủng hộ. Cuối cùng, bạn sẽ luôn in tiền, và cũng sẽ luôn thỏa mãn yêu cầu của tổng thống theo một cách nào đó. Lịch sử đã chứng minh rằng, dù đảng Cộng hòa hay đảng Dân chủ cầm quyền, kết quả đều giống nhau. Những gì đã nói trước khi ngồi vào vị trí này không quan trọng, một khi đã ngồi vào, cấp trên sẽ luôn yêu cầu bạn tạo ra tiền theo một cách nào đó.

Warsh được cho là đã từ chức khỏi vị trí ủy viên Cục Dự trữ Liên bang vào khoảng năm 2011 vì phản đối chính sách nới lỏng định lượng. Trong 15 năm sau đó, ông đã có nhiều phát biểu cứng rắn trong khu vực tư nhân, nhưng ý kiến của ông không ảnh hưởng đến chính sách. Bây giờ đến Cục Dự trữ Liên bang, ông đã làm gì? Ông đã thành lập một nhóm công tác, mà nhóm công tác cuối cùng chỉ nộp một báo cáo.

Người dẫn chương trình: Vậy bạn nghĩ rằng ông ấy sẽ không tăng lãi suất trong cuộc họp một hoặc hai tuần tới?

Arthur Hayes: Tôi nghĩ ông ấy sẽ giữ nguyên lãi suất. Họ rất dễ dàng tìm thấy một tỷ lệ thay đổi bậc ba nào đó từ một chỉ số lạm phát của chính phủ, và chỉ số này không bao gồm những thứ mà mọi người thực sự chi tiền để mua, sau đó tuyên bố rằng chỉ số này đang giảm so với cùng kỳ năm trước, vì vậy có thể giữ nguyên lãi suất.

Trong khi đó, tăng trưởng kinh tế danh nghĩa của Mỹ trong quý trước khoảng 8%, nhưng lãi suất ngắn hạn chỉ ở mức 3.5% đến 3.75%. Đây là một hoạt động kiểu sách giáo khoa. Bằng cách giữ nguyên lãi suất, Warsh có thể tiếp tục tỏ ra khá diều hâu, đồng thời cũng có thể tuyên bố rằng việc quản lý dự trữ không phải là sự mở rộng bảng cân đối kế toán thực sự hoặc nới lỏng định lượng, chỉ là hoạt động xử lý các vấn đề kỹ thuật của thị trường repo. Hầu hết cử tri Mỹ không thực sự hiểu thị trường repo, và tuyên bố này có thể đủ để qua mặt. Bessent sẽ tiếp tục cố gắng duy trì sự cân bằng ở phía bên kia, tránh để vấn đề bùng phát trong tay mình.

Bitcoin có thể vượt qua mức cao lịch sử vào cuối năm, nhưng quá trình tăng giá sẽ không ổn định

Người dẫn chương trình: Warsh đã dành năm phút ở Jackson Hole để chỉ trích hướng dẫn dự báo, nhưng phần mở đầu của bài phát biểu lại kể về hai trải nghiệm đi bộ. Nếu ông ấy tăng lãi suất sau một tuần rưỡi, thị trường sẽ coi đó là hướng dẫn dự báo. Nhìn về tương lai, điều này có nghĩa là gì đối với thị trường? Liệu Bitcoin có thể lập kỷ lục mới vào cuối năm không? Liệu có thể tiếp tục tăng cho đến giữa năm sau không? Will Clemente gần đây cho biết, anh ấy chưa bao giờ tự tin về triển vọng dài hạn như vậy. Mặc dù ngắn hạn vẫn sẽ có biến động, nhưng hướng đi của sự kìm hãm tài chính đã rất rõ ràng. Bạn nghĩ gì về thời gian và triển vọng của Bitcoin và thị trường tiền điện tử?

Arthur Hayes: Tôi nghĩ Bitcoin có thể vượt qua mức cao lịch sử vào cuối năm. Nhưng cuối cùng, trước cuộc bầu cử giữa kỳ ở Mỹ, chính phủ vẫn không thể để ý định thực sự của mình lộ rõ quá mức. Vấn đề mà cử tri Mỹ quan tâm nhất là khả năng chi trả cuộc sống, Trump phải tìm cách giải thích tại sao các biện pháp nới lỏng mà chính phủ đang thực hiện không phải là in tiền.

Tôi không biết, nếu Bitcoin tăng lên 500.000 đô la vào ngày trước cuộc bầu cử, liệu điều đó có thực sự giúp ích cho Trump không. Đối với những người nắm giữ tài sản tiền điện tử toàn cầu, chúng tôi chắc chắn hy vọng điều này xảy ra. Một mặt, các yếu tố cấu trúc mà chúng tôi đã thảo luận trước đó yêu cầu chính phủ tạo ra tiền, và chúng tôi biết điều này sẽ xảy ra; mặt khác, các chính trị gia Mỹ cũng phải quản lý một lịch trình chính trị rõ ràng.

Họ không thể để bên ngoài nghĩ rằng họ đang thúc đẩy Cục Dự trữ Liên bang in tiền. Như Scott Bessent đã nói trong bài bình luận trên Wall Street Journal, đến giờ, hầu hết người Mỹ đều nghĩ rằng Cục Dự trữ Liên bang là một nhà sản xuất không công bằng. Do đó, chính phủ phải duy trì một hình thức bề ngoài, để mọi người tin rằng họ vẫn quan tâm đến sức mua của đồng tiền mà người nộp thuế Mỹ kiếm được.

Vì vậy, tôi rất lạc quan và hoàn toàn đồng ý với quan điểm của các khách mời trước đó của bạn. Nhưng thị trường có thể sẽ rất biến động, có thể sẽ tăng nhanh trước, sau đó đi ngang một thời gian, thậm chí có thể giảm, rồi lại tiếp tục tăng. Khi chúng ta từng bước tiến tới việc in tiền quy mô lớn, thị trường sẽ lặp đi lặp lại nhịp điệu này.

Người dẫn chương trình: Như Rob đã nói, lò nướng hiện tại vẫn đang được làm nóng, máy in tiền cũng đang trong giai đoạn làm nóng. Thức ăn vẫn chưa được đưa vào, pizza vẫn đang chờ đợi, nhưng mọi thứ đang đến.

Ethereum là tài sản vốn hóa lớn có tỷ lệ rủi ro - lợi nhuận tốt trong thị trường thanh khoản

Người dẫn chương trình: Bạn đã từng viết rằng bạn đã xây dựng vị thế Ethereum có thể là lớn nhất trong lịch sử. Bạn vẫn giữ quan điểm dài hạn không? Khán giả của chúng tôi có thể nói rằng bạn sẽ bán ETH cho họ sau chương trình. Bạn dự định giữ bao lâu? Danh mục đầu tư hiện tại của bạn như thế nào?

Arthur Hayes: Ethereum là đồng tiền có vốn hóa lớn ít được thị trường ưa chuộng nhất. Cuối cùng, nếu bạn muốn chấp nhận rủi ro cao hơn Bitcoin nhưng không muốn giảm 75% chỉ trong một đêm do sự cố giao thức, thì Ethereum là lựa chọn phù hợp.

Nó cũng là đồng tiền có vốn hóa lớn có hiệu suất kém nhất trong chu kỳ trước, thậm chí còn chưa vượt qua mức cao lịch sử gần 5.000 USD vào năm 2021. Do đó, tôi nghĩ rằng tỷ lệ rủi ro và lợi nhuận của Ethereum là rất tốt. Đây cũng là lý do tại sao trong đợt tăng trưởng thanh khoản này, ETH là vị thế lớn của chúng tôi.

Chúng tôi cũng nắm giữ một số tài sản khác có logic tương tự, nhưng quy mô vị thế rõ ràng nhỏ hơn, chẳng hạn như ether.fi và Ethena.

EUR/JPY là chỉ số dẫn đầu cho sự gia tăng thanh khoản USD

Người dẫn chương trình: Bạn đã nói trong bài viết mới nhất của mình rằng tỷ giá Euro/Yên Nhật là chỉ số đáng chú ý nhất hiện nay, vì nó là chỉ số dẫn đầu duy nhất cho tốc độ tạo ra thanh khoản USD gia tăng trong ngắn hạn. Những người hiểu logic của Bitcoin đều biết rằng việc tạo ra thanh khoản USD là cốt lõi của giao dịch mất giá tiền tệ. Nhưng tốc độ tạo ra thanh khoản gia tăng thuộc về biến đổi bậc hai, tức là in tiền bắt đầu tăng tốc. Tại sao tỷ giá Euro/Yên Nhật có thể báo trước cho chúng ta rằng sự gia tăng cung tiền sẽ tăng tốc?

Hơn nữa, Bessent thường phát tín hiệu cho thị trường, và thị trường sẽ giao dịch trước những tín hiệu này. Gần đây, trong một cuộc phỏng vấn, ông đã mô tả mối quan hệ này bằng "động năng" và "động lực". Ông đã gợi ý cho thị trường rằng Bộ Tài chính sẽ mua lại trái phiếu chính phủ dài hạn, và thị trường sẽ giao dịch trước, điều này sẽ tích lũy một lượng lớn động năng. Khi chính sách cuối cùng được thực hiện, liệu có xảy ra tình trạng "mua kỳ vọng, bán sự thật"? Hay là quy mô tạo ra tiền thực tế đủ để hiện thực hóa tín hiệu của ông và thúc đẩy thị trường tăng cao hơn so với kỳ vọng hiện tại?

Arthur Hayes: Chúng tôi rõ ràng đã tăng vị thế trước khi bảng cân đối kế toán của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ tăng lên. Hiện tại, bảng cân đối kế toán thực sự đang tăng lên, nhưng so với đại dịch COVID-19 hoặc năm 2009, mức độ không quá cực đoan. Đó là lý do tại sao Bitcoin chỉ tăng từ khoảng 63.000 USD lên 80.000 USD, mức tăng không quá lớn.

Để giải quyết vấn đề cảm nhận do sự mở rộng lớn của bảng cân đối kế toán Cục Dự trữ Liên bang mang lại, cần phải có một cuộc khủng hoảng thực sự. Cuộc khủng hoảng ở phía Yên là: bên mua Yên trong giao dịch Euro/Yên Nhật, bao gồm GPIF, Nomura Securities và các nhà đầu tư cá nhân Nhật Bản như "Bà Watanabe", đang bán tài sản nước ngoài vì chính phủ Nhật Bản đã yêu cầu họ làm như vậy. Để tránh việc các tổ chức này bán tài sản trực tiếp, cần phải cung cấp cho họ các khoản vay để họ có thể tài trợ thông qua mua lại. Đây là một trụ cột của sự mở rộng bảng cân đối kế toán và cũng sẽ thúc đẩy sự tăng giá của Yên.

Vấn đề ở phía Euro là thị trường mua lại. Các ngân hàng lớn của Pháp như BNP Paribas, Crédit Agricole và Société Générale chiếm khoảng 20% thị trường mua lại. Nếu Euro gặp vấn đề, thị trường đầu tiên chịu tác động sẽ là Pháp, vì Nhật Bản nắm giữ một lượng lớn nợ của Pháp.

Nếu Nhật Bản không thể bán tài sản Mỹ, vì Mỹ có nhiều căn cứ quân sự tại Nhật Bản, thì họ có thể bán tài sản châu Âu, và tài sản đầu tiên sẽ được bán là tài sản của Pháp, bao gồm trái phiếu chính phủ OAT và trái phiếu ngân hàng Pháp.

Khi tình hình ở Pháp xấu đi, Pháp không thể hợp pháp tự in tiền theo quy tắc của hệ thống Euro. Nhưng những chính trị gia mới lên nắm quyền ở Pháp có thể nghĩ rằng họ là Tổng thống Pháp, chứ không phải Tổng thống EU, và nhiệm vụ của họ là đáp ứng nhu cầu của người dân và quốc gia Pháp. Pháp cần nhiều tiền hơn và cần thực hiện sự mất giá trong hệ thống Euro. Nếu không rút khỏi Euro, chính phủ Pháp có thể yêu cầu Ngân hàng Trung ương Pháp thực hiện nới lỏng định lượng trong nước. Hành động này không hợp pháp theo quy tắc của EU, nhưng chính phủ Pháp có thể hành động với lý do cứu thị trường trái phiếu trong nước.

EU có thể nói với Le Pen và Mélenchon rằng: "Tôi có khả năng tạo ra Euro và cứu thị trường trái phiếu Pháp, nhưng vì các bạn không muốn cúi đầu trước tôi, tôi sẽ không mua trái phiếu Pháp." Vì cả hai bên đều không muốn thỏa hiệp dưới cấu trúc quyền lực của mình, cuối cùng có thể hình thành một loại "rút lui mềm" (soft Frexit) thực tế. Đây là logic của những người bán khống Euro.

Cục Dự trữ Liên bang đã chuyển sang nới lỏng định lượng từ tháng 12 năm ngoái để hỗ trợ thị trường mua lại. Thị trường mua lại tài trợ cho trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn, và hiện tại người phát hành trái phiếu ngắn hạn nhiều nhất chính là Scott Bessent, vì vậy những vấn đề này cuối cùng vẫn thuộc về cùng một giao dịch.

Nếu tỷ giá Euro/Yên Nhật giảm từ khoảng 182 xuống 140 hoặc thậm chí 120, hệ thống ngân hàng Pháp sẽ gặp vấn đề nghiêm trọng và chỉ có thể giải quyết bằng cách tạo ra tiền. Điều này cũng có thể có nghĩa là hệ thống Euro đang tiến tới kết thúc, vì Pháp không thể đơn phương in tiền mà không rời khỏi Ngân hàng Trung ương châu Âu.

Nếu các ngân hàng Pháp lo ngại về việc kiểm soát vốn trong nước hoặc một hệ thống tiền tệ tương tự như "Euro lira", họ sẽ cần rút khỏi thị trường mua lại Mỹ và đưa vốn trở lại trong nước. Như vậy, bảng cân đối kế toán của các ngân hàng thương mại mà Cục Dự trữ Liên bang nghĩ rằng có thể dựa vào sẽ không còn tồn tại.

Do đó, Cục Dự trữ Liên bang phải tăng cường quản lý dự trữ mua vào, và họ đã bắt đầu làm như vậy. Cục Dự trữ Liên bang có thể giải thích rằng đây không phải là nới lỏng định lượng với lý do kỹ thuật như thời gian đáo hạn và hy vọng rằng người dân Mỹ không thể hiểu được ý nghĩa thực sự của nó. Đây là cách mà phía bán khống Euro tạo ra tiền, và cũng là lý do tại sao tôi nghĩ rằng tỷ giá Euro/Yên Nhật có thể phản ánh xem hai yếu tố cụ thể buộc Cục Dự trữ Liên bang nhanh chóng tăng cung tiền đã được khởi động hay chưa.

Những thay đổi thực tế này mới thực sự có thể đẩy Bitcoin lên 250.000 hoặc 500.000 USD, chứ không chỉ là những tuyên bố của Bessent về chính sách tương lai.

Người dẫn chương trình: Bạn gọi Scott Bessent là "Buffalo Bill Bessent", có phải vì ông ấy phát hành một lượng lớn trái phiếu ngắn hạn (bills) không?

Arthur Hayes: Không, cái tên này đến từ kẻ giết người hàng loạt Buffalo Bill trong "Sự im lặng của bầy cừu". Tôi gọi ông ấy là "kẻ giết người hàng loạt của quốc gia": nếu bạn làm ăn với Iran, các lệnh trừng phạt sẽ tìm đến bạn.

Tài sản AI vẫn có thể tăng, nhưng có thể không bằng tài sản khan hiếm

Người dẫn chương trình: Từ góc độ nhà đầu tư, trong môi trường có sự thay đổi cấu trúc thị trường, nên phân bổ danh mục đầu tư như thế nào? Nhiều thính giả có tỷ lệ tài sản tiền điện tử cao, nhưng cũng có không ít người rời khỏi thị trường tiền điện tử để chuyển sang AI, thu được lợi nhuận cao trong các giao dịch lưu trữ và chi tiêu vốn. Nếu bao gồm cả tài sản tiền điện tử và các tài sản khác, nên phân bổ như thế nào?

Chúng tôi đã thảo luận về chiến lược đòn bẩy: một đầu là tiền tệ cứng và tài sản khan hiếm, chúng hưởng lợi từ việc mất giá tiền tệ và chính sách tiền tệ nới lỏng; đầu kia là các doanh nghiệp trên chuỗi có định giá cơ bản hợp lý, có khả năng tạo ra lợi nhuận thực sự, chúng hưởng lợi từ việc ngành công nghiệp tiền điện tử có được tính hợp pháp cao hơn. Đầu nào của đòn bẩy có thể hoạt động tốt hơn? Các tài sản khác sẽ ra sao?

Arthur Hayes: Nếu bạn là nhà đầu tư AI và đã kiếm được nhiều tiền từ AI, đó là vì tỷ lệ phát triển của AI rất cao vào năm 2025 và 2026. Nhưng giai đoạn này hiện đã kết thúc. Điều này không có nghĩa là các tài sản liên quan đến AI sẽ không tăng, mà là mức tăng của chúng có thể không lớn như trước, vì thị trường đã bước vào giai đoạn "đầu tư nhiều tiền như vậy có đúng không", và thị trường thường đạt đỉnh trong giai đoạn này.

Nasdaq vẫn có thể tăng thêm 40%, 50% hoặc thậm chí 60%, nhưng đồng thời, Bitcoin có thể tăng lên 1 triệu USD, vàng có thể tăng lên 15.000 USD, và các tài sản phòng thủ như ExxonMobil cũng có thể tăng gấp nhiều lần. Tài sản AI vẫn sẽ tăng, nhưng có thể không bằng các tài sản khác. Còn về việc chọn các tài sản khác nào, thì phụ thuộc vào nhận thức và sở thích cá nhân.

Tôi rõ ràng tập trung vào thị trường tiền điện tử. Trong môi trường vĩ mô này, tôi nghĩ Bitcoin là con ngựa chạy nhanh nhất, đây là một đầu của đòn bẩy. Đầu kia cần xem xét là khi mọi người bắt đầu tin rằng các chính trị gia sẽ không tiếp tục in tiền, tài sản nào sẽ hưởng lợi.

Tôi nghĩ rằng tình huống này sẽ xảy ra sớm nhất vào thời điểm bầu cử tổng thống Mỹ năm 2028. Đảng đối lập Dân chủ có thể đề xuất tăng thuế, vì những người giàu có đã kiếm được nhiều tiền trong đợt tăng này, trong khi người bình thường trở nên nghèo hơn và lạm phát cũng đang gia tăng. Dù cuối cùng đảng Dân chủ có thực sự tăng thuế hay không, điều quan trọng là thị trường sẽ lo lắng về việc họ sẽ thắng cử. Họ rất có khả năng thắng, vì chính trị Mỹ thường như một cái đồng hồ quay qua lại. Đến lúc đó, thị trường có thể bắt đầu lo lắng rằng quy mô in tiền trong tương lai không lớn như kỳ vọng trước đó, và nhà đầu tư sẽ cần phân bổ ở đầu kia của đòn bẩy.

Đối với tôi, tôi nắm giữ một phần lớn trong một quỹ phòng ngừa biến động, quỹ này sẽ thể hiện quan điểm này thông qua các giao dịch quyền chọn. Nhà đầu tư cũng có thể chọn các loại doanh nghiệp khác: khi máy in tiền ngừng hoạt động và môi trường tiền tệ thắt chặt trở lại, những doanh nghiệp này vẫn có thể hoạt động tốt.

Người dẫn chương trình: Chúng tôi hiểu rằng đầu của đòn bẩy là tài sản mất giá tiền tệ trong thị trường tiền điện tử, chẳng hạn như Bitcoin và Zcash. Chúng có tiềm năng tăng cao hơn, nhưng cũng có thể giảm mạnh, đặc biệt là Zcash. Đầu kia là các tài sản như Hyperliquid, ether.fi, v.v. Sau khi kết thúc thời gian mở khóa cho nhà đầu tư, chúng có mô hình kinh tế mã thông báo và cơ chế mua lại tốt hơn, hỗ trợ giảm giá có thể cao hơn, nhưng tiềm năng tăng thấp hơn, vì định giá cơ bản có giới hạn, chỉ có sự mở rộng kinh doanh mới có thể thúc đẩy giá mã thông báo hơn nữa.

Chúng tôi đã làm podcast nhiều năm rồi, và bây giờ ngành công nghiệp cuối cùng cũng bước vào giai đoạn "có thể đưa ra kết quả thực tế", đây cũng là lý do chúng tôi cho rằng thị trường gấu đã kết thúc. Ngoài sự thay đổi chính sách, chính bản thân các mã thông báo cũng bắt đầu có doanh nghiệp thực và hiệu suất tốt. Nhiều người tham gia sớm đã kiếm được tiền và rời đi, nhưng ngành dường như đang bước vào giai đoạn trưởng thành tương tự như bong bóng Internet sau khi sụp đổ vào năm 2001. Sau đó, các tài sản đã tăng trong 25 năm dài, trong quá trình đó vẫn có sự tăng trưởng chậm, lặp đi lặp lại và giảm mạnh. Ngành công nghiệp tiền điện tử vẫn sẽ có chu kỳ, nhưng dù từ sản phẩm hay đầu ra, nó dường như đang bước vào giai đoạn phát triển lâu dài, và giá trị thực chất trong ngành cũng nhiều hơn so với trước đây.

Arthur Hayes: Tốt, hy vọng vậy.

Hayes cho rằng rủi ro và lợi nhuận của HYPE hiện tại không lý tưởng

Người dẫn chương trình: Bạn chuẩn bị mua lại Zcash ở mức nào?

Arthur Hayes: Về HYPE, tôi vẫn nghĩ rằng rủi ro và lợi nhuận của nó không tốt. Điều này không có nghĩa là nó sẽ không tăng, nó chắc chắn sẽ tăng. Nhưng trong trường hợp chấp nhận cùng một rủi ro vốn, mức tăng của nó có thể không bằng Ethena.

Đây là quan điểm hiện tại của tôi về Hyperliquid. Còn về Zcash, còn phải xem tiến độ của các công việc như xác minh hình thức.