AMM始祖Bancor逆襲，下一步能否借道Layer2反超Uniswap?

本文來自火星投研，作者為宋清華、梅寧航。

Bancor會是2021年DEX的一匹黑馬嗎？如果根據過去幾個月的表現，我們會做出這樣的判斷；但是因為如果高昂的gas費沒有解決，憑本事搞來的流動性也會憑本事丟掉。

火星投研看好Bancor是基於我們對Bancor、Uniswap等DeFi項目在佈局以太坊Layer2 的趨勢判斷，因為這將促使整個Bancor、Uniswap所在的DEX生態重新洗牌、重塑格局。至於為什麼我們更看好Bancor在這個新局面中的機會，我們會在文章後半部分詳細討論。

火星投研向大家介紹Bancor，首先是因為BNT可能給我們帶來的財富機會 ；但我們更想把這個故事細緻的描述給大家------出生即巔峰、迅速跌落、飽受質疑、不忘初心歷盡艱難一次次迭代，最後靠本事為自己爭回來一個BATTLE霸主、收復失地的機會，希望這樣的故事可以為國內的加密世界同行者以啟發。

一、時勢：憑本事失去的江山

總部位於瑞士的Bancor在短短三個小時內就從Tim Traper和Blockchain Capital等投資者那裡籌集了1.53億美元，這件事情發生在2017年6月。那一年，在北美， ICO平均融資額度為3150萬美元，亞洲平均為3070萬美元，歐洲平均為1670萬美元。

它為什麼能得到投資者如此大的青睞？來看一下它的野心：Bancor一詞源於英國經濟學家凱恩斯二戰時期構想的戰後國際結算貨幣------超主權貨幣的雛形，後來被布雷頓森林體系取代。

中本聰的BTC起始於2007年金融危機後政府的增發救市為經濟留下後患，BTC是要抵抗惡意增發、貨幣貶值和通貨膨脹 的加密貨幣； Bancor協議是實現去中心化交易所（DEX）的一種方式，從願景上說，它要解決的是未來加密貨幣的流動性問題。因此，我們可以看到Bancor主打的概念是提供流動性：

首先是加密貨幣交易者，Bancor協議的終端用戶，他們可以通過Bancor定價算法轉換代幣，以及通過各種渠道交易；其次是發行者，個人、公司、社區、組織機構都能發行加密貨幣；再次是尋求資產證券化的人，通過創建代理代幣、組合代幣等，將真實世界的資產或者其他鏈上代幣資產映射為智能代幣，比例是1：1，這裡包含兩個很重要的概念，一是資產證券化，二是資產跨鏈；最後是統計套利者，也被稱之為搬磚的人，他們是系統需要的，對於穩定系統內代幣的價格具有重要作用，對他們而言一旦出現價格的偏離，賺錢的機會就來了。

Bancor上線之後，並未被大多數人看懂，甚至有一些質疑，尤其是在2019年由於SEC監管方面的不確定性被迫禁止美國用戶。我們只能說時勢造英雄------它雖然在ICO勝出，但在大的趨勢上DEX還是未來的東西，這個時間段DEX還沒有站在舞台中央。

及至後來，Uniswap 的"自動做市商"（AMM）、恆定乘積做市商（CPMM）都是基於Bancor的先行實踐。自動做市商(AMM)使用算法 "Money Robots "來模擬DeFi等市場內的價格行為；恆定乘積做市商（CPMM）在首批基於AMM的DEX Bancor和Uniswap中得到推廣。

CPMM基於函數x*y=k，該函數根據每個代幣的可用數量(流動性)確定了兩個代幣的價格範圍。當X的供應量增加時，Y的供應量必須減少，反之亦然，以保持k的乘積不變。當繪製出曲線，結果是一個雙曲線，其中流動性總是可用的，但當價格越來越高，兩端將接近無窮。

我們必須承認，加密領域AMM的始祖是Bancor；我們也不得不承認，這個模式大行其道緣起於Uniswap，把它發揚光大的是Uniswap。客觀的分析，有一定的原因是Uniswap的簡潔確實是助於更多人都可以參與，用戶體驗更好。但更重要的原因是，Bancor被禁之後才剛剛出世的Uniswap，在2020年代乘著synthetix等DeFi的東風起，AMM始祖Bancor領先了一個時代，也因此錯過了一個時代。

二、迭代：憑本事奪回來的機會

繼Uniswap針對Bancor進行了一些改良強勢佔據DEX市場之後，Bancor開發團隊相繼推出了Bancor V2、Bancor V2.1，解決的是做市商最關心的無常損失問題、流動性代幣敞口問題和交易者最關心的滑點是不是足夠低的問題。

01以預言機喂價 AMM為例，Bancor V2 打破了傳統 AMM，從此 AMM 兩邊代幣價值不用相等。V2 采用預言機喂價，來調整代幣兩邊的權重，也就是 A 代幣數量 *A 價格不必等於 B 代幣數量 *B 價格，把套利機會用預言機給磨平了。

02 以stable curve為例，Bancor V2借鑒了 Curve，Bancor 的曲線介於 Curve 和 Uniswap 之間，代數公式上介於 X*Y=K 和 X+Y=K 之間。利用更平滑的曲線，去減少滑點。簡單理解就是比 uniswap 同樣流動性下放大了 20 倍。

03在這兩者基礎上，我們分析一下Bancor V2如何實現避免無常損失的原理。Bancor V2利用預言機報價，趕走套利者，關鍵點在於允許 AMM 不平衡，實時調整資產比例。

在 BNT 漲價 4 倍以後，Uniswap 必須被套利者套走￥10000，使得資產比例回到 50%/50%，而引入預言機報價的 Bancor 卻完美避免了被套利，將資產比例根據價格重新調整即可。

04 Bancor V2.1還把競爭觸角伸向了借貸協議。為解決流動性無常損失，Bancor V2可以提供單個代幣的流動性。通過 Bancor V2.1，流動性提供者現在可以抵押單邊資產，並在獲得完全無常損失保護的情況下賺取 60-100% 的收益。

左圖來自Uniswap，用戶如為LINK-WETH池提供流動性，需要注入50%的LINK和50%WETH。右圖來自於Bancor，用戶可以將其LINK存入BNT-LINK流動性池，為該池提供流動性，從而獲得該池的流動性費用收益以及增發的BNT獎勵(這裡提到了BNT在生態中的激勵作用，下一部分會詳述這個過去被我們低估甚至質疑的Bancor團隊的設計)。這本質上類似加密借貸業務，跟用戶將LINK存入Aave或Compound類似。

Bancor V2.1上線以來，鎖倉量增長了 70 倍，交易額增長了 55 倍。有人據此判斷 Bancor是 2021 年潛力最大的一匹黑馬。但這個判斷顯然忽視了當前困擾所有DEX項目的最最重要的一個問題------高企的gas費用。

在過去一段時間，吸引流動性提供者(Liquidity Provider)參與Bancor的主要動力是其獨家單幣挖礦、無常損失保護方案。但是這些用戶也會很快流失掉，因為以太坊糟糕的效率，合約手續費非常高。以下圖為例，這還是在網絡不擁堵的時候。

實際上，gas費用的高企困擾著Uniswap等所有DEX項目開發者，也因此限制了用戶參與度。根據Dune Analytics數據，以太坊DeFi用戶已經達到百萬級，但與加密貨幣用戶總數相比，這是很小的一部分。根據Crypto.com發布的一份新報告，全球加密貨幣用戶總數從2020年5月的6600萬增加到了2021年1月的1.06億。

DeFi的發展已經超越了以太坊Layer1生態的承載能力，V神也已經成了熱鍋上的螞蟻。所以，他最近忙著推動Layer2的開發和礦工降低gas費。在這個大背景下，Bancor、Uniswap分別選擇了比較成熟的Arbitrum Rollup 方案和Optimisic Rollup方案。

如果他們的計劃順利，在未來幾個月Bancor、Uniswap將可以在實現以太坊Layer2的遷移，這將意味著制約整個DEX行業最大的困擾將會得以解決，而Defi用戶數將會在百萬向千萬級躍進------我們判斷，一個新的戰場將拉開序幕。是的，這是一個新戰場，因為在此之前由於高企的gas費導致DEX的用戶以少數大戶為主，因此即使是獲得了領先地位的Uniswap、Sushiswap也並沒有建立強護城河，對於Bancor甚至也根本不必擔心用戶慣性的问题。

可以說，在這個新的階段，他們處於同樣的起跑點。這對於Bancor至關重要，這與一眾從ICO時代發展過來但早已死掉或者跑路或者慘淡經營的項目不同，這是Bancor團隊在面臨諸多質疑、眾多困擾的情況下不斷迭代爭取來的機會。

那麼，既然他們處於同樣的起跑點，我們為什麼判斷這會是Bancor的機會？

三、價值：我們終於看懂了的BNT

在v2.1中，除了前述提供單個代幣的流動性的設置，還有一些在v1的基礎上的改變值得仔細分析： LP只需要將一個代幣放入流動性池，流動性池的另一半由Bancor協議提供，並以新發行的BNT（Bancor協議代幣）的形式存在；費用並不是全部給LP們，由於LP們只在流動性池中投入了一半的價值，所以他們只收到一半的交易費，另一半歸Bancor協議，這些費用最終會在解押時被燒掉；在此基礎上，最深刻的變化是，Bancor通過鑄造新的BNT來補償LPs的任何IL，以彌補損失。

毫無疑問，這些設置會激活大量加密世界用戶加入Bancor，v2.1上線之後四個月的表現也說明了這一切。直到現在，Bancor 的代幣模型優勢才開始被人認識到------通過整合 BNT 作為基礎資產，LP和代幣持有人具有相同的既得利益，因為 BNT 代幣持有人也將成為單邊質押流動性提供者，而無常損失也會因此成為過去。BNT 代幣持有人可以賺取沒有無常損失的收益率年化高達 50-100%，因此LP會有巨大動機來質押自己的 BNT 代幣。從 V2.1 版本開始，Bancor 平台上質押的 BNT 資金猛增，目前已經佔到質押代幣總量的 61%。

是時候復盤了解一下Bancor的代幣經濟模型了。關於bancor protocol計算的說明和解釋，bancor的白皮書及formula計算說明講的非常清楚，核心就是解釋下CW的價格決定機制。

很多文章和解讀偏重從bancor協議的公式、計算、CW擬合曲線上重篇分析，畢竟這是價格機制決定的核心，從炒幣盈利來說最為關鍵。但如果想從高維理解bancor protocol，只明白價格計算公式還是停留在"術"上。

理解bancor protocol的核心，首先要理解"流動性"在金融中的重要地位。Bancor的全部use case和algorithm最終都在圍繞流動性的深度、成本、實現難度等各個維度上展開。

因此，在最早期的Bancor協議中，BNT在這個生態中承擔著中間貨幣角色------為了自動化其AMM服務，Bancor旨在激勵用戶將資產存入池中，每個池子由一對代幣和一個BNT加密貨幣儲備組成。當用戶在池中存入幣時，他們會收到一個新的代幣作為回報。這個代幣被稱為池代幣，它允許用戶取回他們在協議中鎖定的原始金額。當每個代幣進行交易時，BNT代幣被用作中間貨幣。值得注意的是，Bancor允許用戶在其一個池子中鎖定一個代幣（而不是一對）。例如，在其他AMM上，用戶可能會被要求以一定的比例相互鎖定成對的代幣，以便訪問池子。在Bancor上由ETH和DAI組成的池子中，用戶只能存入ETH或DAI。在Uniswap上，作為一種選擇，用戶必須同時存入ETH和DAI。然而，用戶還必須將BNT存入任何Bancor池中。

Bancor協議中BNT的這一設置被早期的加密世界研究者稱為"通證兌換者"模式，以ETH背書發行BNT，再以BNT為連接器發行其他通證，他們認為這並不能從本質上解決邊緣品種流動性問題，BNT的價值缺乏有效支撐，這一模式可能在項目商業拓展方面有改進和發展的空間。

即使是支持者，過去也只能籠統的評價，治理代幣BNT參與到協議經濟底層的運行，BNT價值捕獲功能更強大。但是，經過Bancor團隊的多次迭代，BancorV2.1已經開始釋放BNT在這個生態中的生命力，而Bancor Vortex 機制更讓BNT與Uniswap治理代幣UNI 在生態中的作用相比，高下立見。

Bancor Vortex 機制允許在白名單資產池中質押 BNT 資產，借出資產池代幣 vBNT，並支持使用 vBNT 在 bancor.network 中置換其他代幣。通過出售 vBNT，用戶可提高資金利用率，比如可槓桿化流動性提供，從而賺取更多費用和 BNT 獎勵。

Bancor Vortex分兩部分引入了治理。 BIP9總體上討論了槓桿功能，並提出了vBNT燃燒機制；重要的是，其獨特的白名單狀態已獲得批准，這使vBNT流動性提供者可以賺取交易手續費，因此可以從Vortex中受益，而無需利用其已質押的BNT。

在此模型設置中，以截止到2021年3月份的數據來看，BNT 質押人可以在所有 DEX 中獲得最高的兌換費用收入。

但是，對於使用Vortex借入質押的BNT是有風險的。將所有風險簡化為一個簡單的想法：往返花費的錢多於賺錢的機會是什麼？更準確地說，vBNT的總銷售價格+槓桿利潤必須至少等於回購成本，以實現收支平衡。

因此，回到我們本文開篇所述的基本立場，對於Bancor來講，這不足以取勝。Bancor的這一套模型設置獲勝的關鍵在於以太坊網絡效率的大幅提升，否則高昂的gas費會讓這些LP迅速流失掉。而一旦以太坊網絡效率提升、gas費大幅降低，Bancor協議的BNT價值將會得以釋放，DEX格局也會因此重塑。

好消息是，V神和Rollup開發者在穩步推動以太坊Layer2和降低gas費的事情； Bancor、Uniswap都在加速推動著各自的Layer2 Rollup方案。最後總結一下，火星投研對Bancor看好的判斷不是基於V2.1和Bancor Vortex以來的表現，而是基於這套模型在Layer2時代的代幣模型優勢。

我們判斷AMM始祖Bancor的逆襲，下一步是有機會借道Layer2反超Uniswap。那么，我們似乎需要一起面對一個開放性的话題------讓V神著急上火的以太坊Layer2，靠譜嗎？目前的四大主流Rollup方案孰優孰劣，我們會在後面的文章中專門討論。