Coinbase 把 USDC 塞進了 Hyperliquid，這筆交易誰賺了？

作者：David Christopher

編譯：佳歡，ChainCatcher

Tether 統治著幣安，但 Coinbase 剛剛將 USDC 植入了 Hyperliquid。穩定幣分發渠道的爭奪戰正在加劇。

Hyperliquid 是當前加密領域爭奪最激烈的戰場。上週，21Shares 和 Bitwise 的 HYPE 現貨 ETF 在美國交易所上市，灰度（Grayscale）和 VanEck 也緊隨其後。

在這股機構熱潮之下，隱藏著一場旷日持久的利益爭奪戰，各方都想從這個交易所的利潤中分一杯羹。

去年秋天，Hyperliquid 為一種名為 USDH 的原生穩定幣發起了公開招標，旨在奪回流失給 Coinbase 和 Circle 的收入。

當時約有 56 億美元的 USDC 存放在該交易所的跨鏈橋中，每年產生約 2 億美元的利息，這些利潤全部流向了其中心化競爭對手，真正創造需求的平台一分錢沒拿到。

最終，Native Markets 在與 Paxos、Ethena 等公司的競標中贏得了社區投票，USDH 隨之正式上線。

Bankless：Hyperliquid 的 USDH 競標戰

然而就在上週，Native Markets 將 USDH 賣給了 Coinbase，同意逐步淘汰這款原生穩定幣，並讓 USDC 重新成為交易所的主要報價資產。

作為交換，90% 的收入將回流至 Hyperliquid，儘管具體的收益捕獲機制仍不明確。外界普遍認為這筆交易是 Hyperliquid 的勝利，而 Coinbase 和 Circle 則是輸家。這種解讀可以理解，但並不準確。

Hyperliquid 從這筆交易中獲得的利益顯而易見：大幅提升的收入分成，大約是 USDH 時期的兩倍；通過與加密行業在華盛頓最具話語權的力量結盟，獲得監管層面的火力加持；以及回歸受信任穩定幣帶來的用戶體驗優勢。

畢竟，該交易所最初就是圍繞 USDC 構建的，且 USDC 在過去六個月左右為 Hyperliquid 贏得無數頭條關注的 HIP-3 市場中佔據主導地位。

Coinbase 和 Circle 的舉動被看作是一種形象提升，是與上個周期中最具加密原生色彩且最成功的項目之一結盟的策略。

但如果將 USDC 的實際市場定位與永續合約的增長軌跡放在一起看，第二個受益者便浮出水面。

Coinbase 和 Circle 正在獲得龐大規模的 USDC 分發渠道，這可能是整筆交易中最重要的一環。

我的解讀：Coinbase 和 Circle 獲得了對抗 USDT 的防禦手段和新的增長點，基本上對標了幣安的報價資產。

Hyperliquid 獲得了監管層面的支持和可觀的收入，雖然具體數額仍不清楚，但肯定比以前更高。

USDC 的主場戰況如何？

自 GENIUS 法案通過以來，USDC 展現出了強勁的勢頭。Circle 為該框架創造的監管環境提前做好了準備，USDC 以美國為基地且高度注重合規。這種定位已經轉化為實際的交易量。

Allium 數據顯示，2026 年 5 月 USDC 的交易量達到 3550 億美元，在近幾個月來首次超越 USDT，說明 GENIUS 法案去年 7 月通過後增長明顯提速。

尚未改變的是整體結構格局。在 2025 年 4 月，即 GENIUS 法案出台前夕，USDT 占據了 67% 的穩定幣市場份額，而 USDC 占比 27.6%。

一年後，USDT 的份額為 67.3%，USDC 為 28.1%。變化幅度僅為半個百分點。儘管 USDC 的交易量在加速增長，但其供應份額依然停滯不前。

Artemis 去年 10 月的報告指出，美國是 USDC 最強勁的市場。結合 GENIUS 法案後的增長走勢來看，美國一直是 USDC 最大的增長引擎。

然而，這恰恰也是新一輪競爭集中的地方。Stripe 通過收購 Tempo 等公司果斷入局。各大金融機構也在推出符合 GENIUS 標準的本土穩定幣。USDC 的主場正在被四面蠶食。

一旦美國本土的競爭加劇，USDC 在海外幾乎沒有什麼可以退守的陣地。在其他地區，USDT 作為默認美元占據著統治地位，被廣泛用於儲蓄、投資和交易，並且仍在積極擴張。

過去一年裡，有多條新公鏈專門為擴大 USDT 的分發渠道而上線，Tether 還推出了 USAT，以在 GENIUS 合規的美國監管框架內向 USDC 發起攻擊。

Coinbase 和 Circle 有繼續擴張的勢頭，也面臨著搶在競爭全面升級之前卡住分發位置的短暫窗口。而交易領域，特別是永續合約，正是最佳突破口。

Bankless：Tether 推出受美國監管的 USA₮ 穩定幣

永續合約是主競技場

與穩定幣一樣，永續合約是加密領域增長最快的賽道之一，持續保持著兩位數甚至三位數的同比增長。

它們在結構上與穩定幣深度綁定，穩定幣主要作為構建永續合約市場的報價資產。USDT 在這裡已經占據了主要立足點，成為全球最大永續合約交易所幣安上大多數市場的主要報價資產。

任何在幣安最大市場中進行交易的人主要都在使用 USDT，這鞏固了交易所內的 USDT 供應量，連帶拉動了周邊的存取款和鏈上活動。

儘管 Hyperliquid 的交易量遠不及幣安，但它是鏈上最大的永續合約交易所，占據了 30% 的鏈上永續合約市場份額，並控制著 46% 的未平倉合約。即便競爭對手反覆衝擊，這個地位依然穩固。

它雖然不是中心化平台，但打起來完全不輸。截至 4 月 30 日，其交易量約為 Bybit 的 50%、OKX 的 30%、Coinbase 國際站的 79%。加起來只有幣安的 13%，但這個數字一直在往上走。

儘管仍處於早期階段，Hyperliquid 在鏈上永續合約領域的統治地位，以及其能夠媲美甚至有時超越中心化交易所的交易量，使其擁有了與幣安在非美國地區相抗衡的全球影響力。

這為 Coinbase 和 Circle 打開了一條與 Tether 競爭的通道，把 Hyperliquid 變成 USDC 的結構性分發渠道。

Coinbase 認清了自己的路

然而，這就提出了一個問題：Coinbase 為什麼不直接通過拓展自家的永續合約產品來建立這一分發渠道？

因為 Coinbase 受制於監管框架，能服務的客戶數量和能開的市場都有限。目前 Coinbase 的業務覆蓋約 100 個國家，略多於幣安 180 個國家的二分之一。

得益於更加寬鬆的環境，Hyperliquid 能夠觸達更多地區，對幣安和 Coinbase 都具備優勢，而這是 Coinbase 不可能複製的。

因此，Coinbase 和 Circle 讓 Hyperliquid 去承擔全球擴張的任務，而 USDC 則順勢搭便車。

這筆交易通過 USDC 的供應量增長以及隨之而來的收入捕獲了上行空間，同時讓 Coinbase 免於捲入一場無法獲勝的管轄權爭奪戰。分到的蛋糕不算大，但這塊蛋糕本身是他們自己夠不著的。

Tether 正在嘗試相同的策略

Tether 也在執行類似的策略，儘管規模要小得多。在 4 月份的 Drift 漏洞攻擊事件之後，Tether 承諾提供高達 1.475 億美元的資金用於恢復。

這筆交易將 USDT 設定為 Drift 的結算資產，為指定做市商建立了一個由 Tether 支持的 USDT 資金池，並資助了一個交易激勵層。

換句話說，Tether 利用 Drift 危機，翻轉了 Solana 上一家主要永續合約 DEX 的基礎貨幣。

在這筆交易之前，USDC 在 Solana 上的穩定幣規模是 USDT 的兩倍多，這種態勢在整條鏈上都很普遍。穩定幣大戰的雙方都看清了同一件事：永續合約是穩定幣的關鍵戰場。

總體而言，為了利用 GENIUS 法案帶來的勢頭，Coinbase 和 Circle 需要更廣闊的分發渠道，而 Hyperliquid 交易可能正是關鍵所在。

它讓 USDC 滲透進鏈上交易的核心戰場，搭上加密領域增長最快的賽道，並在規模上具備和 USDT、幣安正面對抗的條件。

這也可能是對國內監管邊界放開的一場押注。CFTC 主席 Selig 明確表示希望永續合約能在美國境內提供，而 CLARITY 法案的通過可能會確保這一點。

本週的報導指出，SEC 正準備在其"加密項目"倡議下設立一項"創新豁免"，該豁免將允許加密原生平台在較寬鬆的註冊要求下提供代幣化美國股票的鏈上交易。

結合 Selig 領導的 CFTC 的姿態以及 Atkins 推動的 SEC 改革，Coinbase 似乎正在提前布局，讓 Hyperliquid 帶著已經植入其中的 USDC 進軍美國市場。

Bankless：永續合約交易迎來高光時刻

這一切都只是推測，但它與華爾街和機構投資者看待 Hyperliquid 的方式高度吻合：他們將其視為進入即將到來的永續合約新格局的切入點。這大概是一項資產能遇到的最強順風了。