Bitwise 質押報告：六大公鏈收入普遍下滑，代幣價值靠什麼支撐？

作者：Bitwise《Staking Report Q3 2026》

編譯：佳歡，ChainCatcher

2026 年第二季度，市場情緒和網絡基本面走向了兩個方向。本文覆蓋的這些網絡裡，區塊空間變便宜，鏈上活動增加，手續費收入下降。

收入下滑主要由協議設計造成，各條鏈主動讓區塊空間更充裕、更便宜。部分網絡確實存在需求走弱的因素，但那不是普遍情況。

收入和活動的背離是本季度的主線。手續費在跌，使用量在漲。

以太坊在提高 gas 上限之後，每秒處理 26 筆交易，一年前是 15 筆。Solana 處理了約 100 億筆非投票交易，高於 2025 年的任何一個季度。Avalanche 的 C 鏈處理了 2.36 億筆交易，一年前是 5800 萬筆。區塊空間變便宜，並不代表需求變弱。

機構採用這個季度第一次變得可以量化。質押方面，以太坊活躍質押量達到 4020 萬枚 ETH 的歷史新高，占供應量的 33%，Coinbase 和 Circle 各自在 Hyperliquid 的 AQAv2 框架下質押了 50 萬枚 HYPE。

代幣化現實資產方面，Solana 上的代幣化股票交易量同比增長 2479 倍，從 2025 年 6 月的 134 萬美元漲到一年後的 33.2 億美元，背後是 Backpack Securities 上線的 SpaceX 和美光。標普道瓊斯指數把標普 500 授權給了 Hyperliquid 上的產品，國際足聯的世界杯票務系統跑在一條專用的 Avalanche L1 上。

支付方面，Deel 在 Tempo 上完成的第一個完整季度裡向 7200 名承包商發放了約 3000 萬美元。

Ethereum

質押收益與驗證者經濟

以太坊的質押收益由兩部分構成。共識獎勵是協議增發給驗證者和質押者的新 ETH，屬於純發行，會緩慢推高總供應量。執行獎勵來自用戶支付的優先費和 MEV，反映的是對區塊空間的真實需求。

收益結構以增發為主。2026 年第二季度 2.84% 的總收益裡，2.65 個百分點來自共識獎勵，0.19 個百分點來自執行獎勵，比例大約是 93% 對 7%。

圖注：年化質押收益率：25Q1 3.35%，25Q2 3.18%，25Q3 2.94%，25Q4 2.94%，26Q1 2.91%，26Q2 2.84%

網絡收入

以太坊的網絡收入來自四條費用流。其中兩條會被銷毀：基礎費（EIP-1559 定價的區塊空間費用，每筆交易都要付）和 blob 費（L2 把交易數據發回主網做數據可用性時支付）。

另外兩條歸驗證者和質押者：優先費（用戶為加速交易添加的小費）和 MEV（驗證者從交易排序中捕獲的額外價值，已扣除區塊構建者的分成）。

26Q2 全鏈收取約 31166 枚 ETH，其中 74% 給了驗證者和質押者，26% 被銷毀。按季度均價折算約 6400 萬美元，25Q2 是 1.31 億美元，同比跌 51%。Pectra 和 Fusaka 升級讓 blob 空間變得充裕之後，blob 費已經趨近於零。

圖注：以 ETH 計價的季度網絡收入：25Q1 97998 枚，25Q2 59593 枚，25Q3 37755 枚，25Q4 30995 枚，26Q1 27670 枚，26Q2 31166 枚

以 ETH 計價看，收入從 26Q1 的 27670 枚回升到 26Q2 的 31166 枚，這是一年多來第一次環比上漲。美元數字下跌只是因為 ETH 價格在這個季度走低。

活躍質押與資金流

活躍質押從 25Q1 末的 3420 萬枚 ETH 穩步升到 26Q2 末的 4020 萬枚，創歷史新高，占總供應量的 33%。

流入集中在 2026 年上半年。一季度新增 281 萬枚，是這段時間裡單季最大增幅，二季度再增 173 萬枚。質押的 ETH 越多，共識收益率降得越慢也越低。

圖注：質押總量與占供應量比例：25Q1 3420 萬枚（28.4%），25Q2 3540 萬枚（29.3%），25Q3 3570 萬枚（29.5%），25Q4 3580 萬枚（29.4%），26Q1 3850 萬枚（31.7%），26Q2 4020 萬枚（33.0%）

這些流入來自機構。Bitmine Immersion 截至 2026 年 6 月 14 日持有 562 萬枚 ETH，其中 472 萬枚已質押。貝萊德的 iShares Staked Ethereum Trust ETF（代碼 ETHB）於 2026 年 3 月 12 日在納斯達克上市，質押持倉的 70% 到 95%，按月向投資者分配獎勵。

區塊容量與使用

主網吞吐量一年內接近翻倍，從每秒 15 筆升到 26 筆，因為區塊 gas 上限從 3000 萬提到了 6000 萬。這個提升是驗證者在 2025 年分階段調上去的：2 月到 3600 萬，7 月到 4500 萬，11 月底到 6000 萬。

gas 上限是每個區塊可用的計算預算，調高之後每個區塊能裝下更多交易，所以吞吐量漲了，區塊卻沒有更擁堵。

圖注：主網平均 TPS：25Q1 為 14，25Q2 為 15，25Q3 為 19，25Q4 為 18，26Q1 與 26Q2 均為 26

區塊的填充率長期維持在一半左右，這是設計出來的。EIP-1559 把目標填充率設在 50%，並自動調整基礎費來維持這個水平。區塊超過半滿，下個區塊的基礎費最多上調 12.5%，如果還是超過，繼續上調，直到使用量回落。反過來也一樣。

之所以目標是半滿而不是全滿，是為了給需求高峰留出緩衝。活動激增時區塊可以擴張到上限，同時上漲的費用逐步把低優先級的交易擠出去。

按 26Q2 消耗的 gas 給合約排名，最大的單一消耗方是 Tether（USDT），占主網全部 gas 的 6.27%，前十大合約合計接近四分之一。最重的單項用途是普通的穩定幣轉帳，USDT 和 USDC 合計消耗了約 9% 的 gas。

兩個結果值得注意。第二大消耗方占 3.39%，是一個被 Etherscan 標記為地址投毒的合約，它向大量錢包發送小額假轉帳，等著用戶誤複製騙子的地址。Aztec 隱私 rollup 消耗了 1.75% 的 gas 用於在 L1 驗證零知識證明，ERC-4337 EntryPoint 占 1.54%。有名字的 MEV 機器人都在，但單個規模都不到 1.5%。

路線圖

兩次升級塑造了現狀。Pectra（2025 年 5 月）給普通錢包引入了智能賬戶功能（EIP-7702），並把驗證者最高餘額從 32 枚 ETH 提到 2048 枚（EIP-7251），運營方可以合併質押、用更少的驗證者跑同樣的量。

Fusaka（2025 年 12 月）引入 PeerDAS，節點只需抽樣 rollup 的 blob 數據，不必全部下載和存儲。blob 容量因此擴大，L2 向以太坊發數據的成本預期會下降。

接下來是兩次硬分叉。Glamsterdam 目標是 2026 年下半年，具體日期未定，主要做兩件事：把區塊構建納入協議本身的 ePBS，取消自合併以來一直存在的可信中繼依賴；以及區塊級訪問列表，提前告訴網絡一筆交易會觸碰哪些狀態，從而支持並行執行。這次升級預計還會繼續提高 gas 上限，長期目標討論到 2 億。

第二次硬分叉是 Hegota，計劃在 2026 年底，引入 FOCIL（EIP-7805），一項針對抗審查的共識層改動。每個 slot 裡，一個由 16 名驗證者組成的委員會各自列出自己在內存池看到的有效交易，區塊構建者必須包含這些交易，證明者只有在構建者照做時才為區塊投票。交易的納入權因此被分散到很多參與方手裡，單一方要排除某筆交易在結構上變得很難。

最後是出塊時間。正常情況下每 12 秒出一個區塊，最終確認需要 12 到 15 分鐘。EIP-7782 提議把出塊時間砍半到 6 秒，做法是壓縮每個 slot 內的三項子任務：區塊提議從 4 秒降到 3 秒，證明從 4 秒降到 1.5 秒，聚合從 4 秒降到 1.5 秒。這個提案目前不掛在任何已排期的分叉上，它曾被 Glamsterdam 考慮但沒有入選。

Solana

質押收益構成

Solana 的質押收益仍然是主流公鏈裡最高的之一。驗證者收入有三個來源：協議通脹、區塊獎勵和 MEV 小費。2026 年上半年三者都在下滑，通脹按 Solana 的減發時間表下降，區塊獎勵和小費收入則因為網絡活動走低而走弱。

圖注：網絡綜合年化收益率：25Q1 11.50%，25Q2 9.11%，25Q3 8.17%，25Q4 6.94%，26Q1 6.89%，26Q2 6.25%

通脹獎勵在上半年從 6.1% 降到 5.8%，仍然是收益的主要來源，占年化質押回報的九成以上。區塊獎勵和 Jito 小費在 26Q2 合計貢獻 0.44%，上一季度是 0.79%。

一個從 2025 年開始、延續到 2026 年的明顯變化是非通脹獎勵內部結構的反轉。25Q1 交易繁榮時，Jito MEV 小費約占非通脹收入的 70%。到 2026 年上半年，區塊獎勵成了主要來源，占比約 75%。

兩個因素造成了這一點。一是交易活動減少，套利機會隨之減少，通過 Jito bundle 競爭交易排序的需求也在下降。二是 Jito 的 BAM 和 Harmonic 等新區塊構建客戶端被越來越多採用，Harmonic 用的是自己那套基於優先費的打包方案，流經傳統 Jito 生態的收入份額因此被削掉一塊。

這些趨勢在 2025 年 10 月的市場崩盤之後加速，又被 Hyperliquid 等新交易平台的競爭放大。

REV 與鏈上活動

Solana 的真實經濟價值（REV，即用戶為使用這條鏈支付的總額）在這段時間持續下滑，從 25Q1 的峰值 8.12 億美元降到一年後的 8900 萬美元，26Q2 進一步降到 5100 萬美元。

圖注：美元口徑 REV：25Q1 8.12 億，25Q2 2.72 億，25Q3 2.23 億，25Q4 9000 萬，26Q1 8900 萬，26Q2 5100 萬

以 SOL 計價，跌幅沒有美元圖表顯示的那麼慘烈。25Q1 產生約 390 萬枚 SOL 的 REV，26Q1 是 87.7 萬枚，26Q2 是 63.1 萬枚。相比 2025 年初的活動高峰仍是大幅縮水，但比美元口徑溫和得多，因為 SOL 價格在此期間跌了 62%。26Q1 出現過正向動能，說明需求已經從 2025 年底的低點回升，只是還沒完全起來。

活動本身很有韌性。26Q1 處理了 101 億筆非投票交易，同比增長 18%，26Q2 是 98 億筆，與去年同期持平。

那麼問題來了：交易量不弱，REV 為什麼會跌？

Solana 上的交易消耗計算資源，單位是計算單元（CU）。每個區塊有固定的 CU 容量。這個容量在 2025 年 4 月和 7 月兩次更新中從 4800 萬提到 6000 萬 CU，2026 年預計提到 1 億。

非投票交易的平均 CU 利用率從 26Q1 的 55.5% 降到 26Q2 的 47.5%。競爭減弱，對優先費和 Jito 小費的需求隨之下降，每區塊平均獎勵環比跌了 31%，從 26Q1 的 0.041 枚 SOL 降到 26Q2 的 0.0287 枚。

結論很直接：Solana 收入下滑是擁堵程度下降造成的。區塊空間不再稀缺，用戶沒什麼理由為了被打包而激進出價，REV 也就跟著降下來。

slot 時間方面，Solana 的目標是約 400 毫秒，實際時長隨驗證者行為浮動。不同調度器有不同取舍，有些會稍微拉長 slot 來多抓一些交易、把區塊收入做大。2025 年 1 月見頂後 slot 時間一路走低，25Q4 到過約 385 毫秒，26Q2 又回到接近 400 毫秒。合理的解釋是驗證者有經濟動機拉長 slot 構建更高價值的區塊，代價是拖慢網絡。

質押結構與驗證者

Solana 的質押率是公鏈裡最高的之一，約 4.27 億枚 SOL 處於質押狀態，占 6.28 億總供應量的 68%。這個比例過去兩年異常穩定，靠的是相對高的質押收益。

質押的 SOL 裡約 5700 萬枚（13.3%）通過流動性質押代幣（LST）委託，Solana 基金會委託計劃（SFDP）占 2000 萬枚（4.7%），剩下 3.5 億枚由市場參與者直接質押。SFDP 原本是為了把質押分給小驗證者以支持去中心化，但基金會越來越只支持那些真正為生態做事的驗證者，該計劃占總質押的比例一年內從約 10% 降到不足 5%。

流動性質押總量從 2025 年 1 月的 4000 萬枚 SOL 漲到一年後的峰值 6600 萬枚，到 2026 年 6 月回落至 5650 萬枚。

JitoSOL 跌得最狠，從 2025 年 6 月的峰值 1850 萬枚降到一年後的 994 萬枚。Marinade 走勢類似，從 550 萬枚降到 240 萬枚。Binance 是明確的贏家，從 2025 年初的 650 萬枚增長到 1010 萬枚。DoubleZero 在 2025 年 11 月至 2026 年 2 月間一度達到 1300 萬枚，目前回落到 520 萬枚。

要點是流動性質押的增長不再由老玩家主導，JitoSOL 和 Marinade 丟了份額，BNSOL、dzSOL、dSOL 以及一批更小的 LST 吃下了大部分增量。

活躍驗證者數量從 2025 年 6 月的約 1250 個降到一年後的約 830 個，12 個月縮水 34%。原因是光投票每天就要花掉約 1 枚 SOL，按近期價格年化約 2.5 萬美元，這還沒算硬件和基礎設施開支。委託量不足的驗證者越來越難盈利，加上 SFDP 質押逐步收縮，小運營方加速離場。

應用層收入

Solana 應用層 26Q2 產生 2.27 億美元收入，比 26Q1 的 3.28 億美元下降 31%。這個降幅很大程度上可以歸因於 SOL 價格，它在同期跌幅相近。

交易仍是 Solana 的主導用例，收入前十的應用裡有七個和交易相關。Pump 依然遙遙領先，26Q2 收入 9010 萬美元，約為第二名 Collector Crypt（3220 萬美元）的三倍，兩者合計超過前十總收入的一半。

Collector Crypt 是一個聚焦代幣化現實資產的收藏品平台，主打寶可夢一類的卡牌。它在推出 gacha 玩法之後起量，即隨機卡包內含代幣化收藏品，用戶可以持有、交易或者兌換實物寄送。它是前十裡增長最強的一个。

Pacifica 是較新的入局者，26Q2 收入 2000 萬美元，略高於 26Q1 的 1890 萬美元。它是混合型永續交易所，撮合引擎跑在鏈下以求低延遲執行，托管和結算放在鏈上。

榜單遺漏了一類正在壯大的自營做市商（propAMM）。和傳統 AMM 不同，propAMM 通常不顯式收費，而是像傳統金融裡的做市商那樣靠買賣價差賺錢，盈利很難測算。考慮到它們在流動性好的市場裡越來越重要，Solana 交易生態的真實收入應該高於榜單顯示的水平。

代幣化股票

6 月 12 日，股票市場史上最大的 IPO 發生了。SpaceX 以 1.77 萬億美元估值上市，機構和散戶都高度關注，Solana 這邊準備得很充分。

2025 年代幣化資產成交量主要由信貸類驅動。2026 年股票類從 1 月的 2.26 億美元漲到 5 月的 8.71 億美元，再在 6 月因為 SpaceX 上市暴漲到 33 億美元。

在 Solana 上，代幣化的 SpaceX 股票 $SPCX 可以通過三個渠道買到：Backpack、xStocks 和 PreStocks。IPO 以來三者合計成交 6 億美元，其中 85% 來自 Backpack。

內存芯片廠商美光（$MU）5 月初開始在 Solana 上交易，但直到 6 月 22 日在 Backpack Securities 上線後才有像樣的成交量。截至 6 月底該股季度總成交 1.079 億美元，其中 1.067 億美元發生在 Backpack。

Backpack 在代幣化股票這一塊占優，可能是因為它允許用戶把 Solana 上的代幣化股票通過其交易所 Backpack Securities 贖回為底層資產。

區塊構建：BAM 與 Harmonic

區塊構建的競賽始於 2025 年下半年，Jito 的 BAM 在 9 月上線，Harmonic 在 11 月上線，兩者對 Solana 的未來有不同設想。

傳統上驗證者同時負責提議區塊和決定交易的取捨與排序。隨著 MEV 價值上升，這引發了對中心化和市場公平的擔憂。新的區塊構建系統把交易排序和區塊提議分工開來。BAM 強調交易隱私和可預測的執行，Harmonic 強調構建者之間的競爭。

兩者上線不久就有了實質採用。跑 BAM 的驗證者對應約 1.408 億枚質押 SOL（占總質押 33.0%），Harmonic 驗證者對應 9940 萬枚（23.3%），合計約 56%，也就是說 Solana 大部分區塊現在由這兩套系統產出。截至 2026 年 6 月底，兩個生態都還處於封閉狀態，區塊構建基礎設施由各自團隊私下運營。

BAM 的架構圍繞可信執行環境（TEE）搭建。TEE 讓參與者可以驗證某個節點確實在執行經過批准的代碼，沒有被改動到損害交易隱私或改變執行結果的程度，提交訂單流的市場參與者因此獲得一個更可信的環境。

除了隱私，BAM 還帶來了標準化的構建環境。今天 Solana 的做市商面對的是碎片化的生態，驗證者跑著 Agave、Frankendancer、BAM、Harmonic 等不同客戶端，很多情況下同一客戶端裡還用著不同的調度器實現。調度器決定交易在區塊內如何排序，結果是交易落地行為在不同驗證者之間不一致，做市商不得不針對不同執行環境調整策略。BAM 在所有 BAM 節點上部署單一調度器來解決這個問題。

BAM 還連接了網絡上不少最快的驗證者。在 971 至 980 紀元的中位 slot 時間分布中，BAM 驗證者緊密聚集在較低區間，非 BAM 驗證者則拖著一條很長的慢尾巴。BAM 驗證者在 350 至 360 毫秒區間占主導，在最慢的那一段幾乎看不到。

Harmonic 的設想更接近以太坊那套架構，獨立構建者競爭構建價值最高的區塊。為支持這個模式，它提供了幾種面向不同目標的策略：低延遲執行用的先到先得（FCFS）、最大化驗證者收入的 MREV、把交易歸入短拍賣窗口再排序的 50 毫秒頻繁批量拍賣（FBA），以及可自定義批次時間、排序規則和 bundle 處理方式的定制配置。

Harmonic 還把重點放在減少有毒 MEV 上，其驗證者的三明治攻擊率長期處於全網最低之列。

圖注：截至 2026 年 6 月 15 日，全網 30 天三明治攻擊率 0.79%、60 天 0.81%；Harmonic 驗證者對應 9940 萬枚質押 SOL，30 天為 0.69%、60 天為 0.67%

傳統金融靠監管和市場監控來限制掠奪性交易，公鏈只能靠協議設計和基礎設施解決同樣的問題。

Alpenglow 與 200 毫秒 slot

當前在研的最激進的協議升級是 Alpenglow，一套用來替換 Tower BFT 的新共識協議，計劃在 2026 年三季度部署，是主網上線以來對 Solana 核心架構最大的一次改動。

主要收益是更快的最終性。Solana 的出塊時間已經是行業最快之一，但交易達到最終性仍需十幾秒，Alpenglow 的目標是把它壓到幾百毫秒。

做法上，Alpenglow 引入基於兩輪投票的共識機制，用驗證者本地時鐘取代歷史證明（PoH），並且從當前的 gossip 消息傳播轉向驗證者之間的直接通信。這些改動大幅簡化了共識層，降低了通信開銷。

Alpenglow 還取消了鏈上投票。共識消息移到鏈下之後，投票交易消失，驗證者運營成本下降，同時騰出區塊空間給非投票活動。

最終性時間縮短如果沒有 slot 時間的同步縮短會顯得不完整。為此，把目標 slot 時間從約 400 毫秒降到 200 毫秒的 SIMD-0525 預計會在 Alpenglow 上線前先部署。

slot 時間減半意味著出塊頻率翻倍、延遲降低，同時把領導者窗口從 1.6 秒縮短到 800 毫秒，留給驗證者拖延出塊去搜尋更賺錢交易的時間更少。對交易者和做市商是執行更快、落地更可預測；對驗證者則是運營壓力加大，在 Alpenglow 完全落地之前，現有共識模型下的投票交易大致會翻倍，成本也跟著上升。

通脹與銷毀

SOL 通脹在社區裡一直是爭議話題。2020 年上線時 Solana 採用 8% 的通脹率來啟動驗證者參與和生態增長，按現行時間表每年遞減 15%，2031 年降到 1.5% 的終值。

隨著網絡成熟，越來越多參與者認為通脹率已經完成了歷史使命。主張降低通脹的人認為，當前 3.8% 的通脹率讓質押相對更有吸引力，反而抑制了 DeFi 參與，同時質押者為繳稅和覆蓋運營開支而變賣獎勵，形成持續拋壓。

一個參照：SOL 在 2021 年四季度首次觸及 250 美元時市值約 750 億美元，2025 年三季度回到同一價位時市值已經漲了 80%，達到 1350 億美元。

第一次大規模嘗試是 2025 年初 Multicoin 提出的 SIMD-0228，它試圖用一套與質押參與率掛鉤的市場化機制取代固定減發時間表。該提案引發了 Solana 史上最大的治理辯論之一，最終沒能拿到所需的絕對多數。

此後討論轉向更有針對性的方案。Helius 提出的 SIMD-0550 把減發速率從 15% 提到 30%，發行模型不變，但網絡會在 2028 年而不是 2031 年達到 1.5% 的終值通脹，累計少發行近 1900 萬枚 SOL。

Temporal 提出的 SIMD-0547 從另一個方向切入：不減少發行，而是增加銷毀。今天用戶可以預留大量計算資源而幾乎不用為未被真正消耗的部分付費。按該提案，交易將按其請求的資源支付一筆小額費用，無論實際消耗多少，收入全部銷毀。

圖注：SIMD-0547 下的日銷毀量估算：0.1 lamport 約 2851 枚 SOL（占發行量 4.3%），0.25 lamport 約 7128 枚（10.7%），1.0 lamport 約 28512 枚（42.9%）

按建議的起始參數每計算單元 0.25 lamport 計算，該機制每天大約銷毀 7128 枚 SOL，相當於當前日發行量的 11%。不足以抵消通脹，但會實質性提高 SOL 的銷毀速率。

Hyperliquid

價值捕獲機制

26Q2 的 Hyperliquid 有七條收入線，所有收入最終都會讓 HYPE 退出流通，途徑是通過援助基金回購或者直接銷毀。援助基金是內置在協議裡的一個系統地址，沒有私鑰也沒有所有者，費用被自動換成 HYPE 送進去後永久無法取出。2025 年 12 月的一次治理投票之後，基金裡持有的全部 HYPE 被正式認定為已銷毀，從流通供應中剔除。

七條收入線分別是：

原生上市市場的永續交易費。每筆永續交易按報價資產（USDC、USDT、USDe 等）收費，這是最大的一條收入線，費用流入援助基金用於買入並銷毀 HYPE。

HIP-3 永續費（淨額）。任何團隊質押 50 萬枚 HYPE 就能部署一個永續市場，標的可以是加密資產也可以是商品、股票、指數等現實資產。HIP-3 市場的交易費在 Hyperliquid 和部署方之間分配，默認設為標準費率的兩倍並五五分成，部署方可以少拿但絕不能超過一半。這條線目前被大幅壓低，因為多數 HIP-3 市場處於"增長模式"，這個逐市場設置把總費用（含雙方份額）砍掉約 90%，用來幫新市場吸引流動性。

現貨交易費。以 USDC 收取的部分進入援助基金用於回購，以 HYPE 收取的部分直接銷毀。

HyperEVM gas 費，用戶在 HyperEVM 上交易支付的 gas，基礎費和優先小費兩部分都銷毀。

上幣與部署拍賣。要上一個新現貨代幣或部署一個新 HIP-3 市場，團隊必須贏下一場荷蘭式拍賣，中標金額以 HYPE 支付並銷毀。

訂單優先費。交易者可以付費讓自己的訂單在執行排序中優先，以 HYPE 支付並直接銷毀。這條線在 2026 年之前為零。

Gossip 優先費。參與者在一個循環拍賣中競價，以獲得比標準數據源更快的市場數據，同樣以 HYPE 支付並銷毀，2026 年之前也為零。

收入構成

流向回購的費用從 25Q1 的 2200 萬美元漲到 25Q3 的峰值 3.32 億美元，隨後回落至 26Q1 的 1.86 億美元和 26Q2 的 1.75 億美元。原生上市市場的永續費占 26Q2 總收入的 83%，剩下 17% 分散在 HIP-3 永續、現貨、HyperEVM gas、優先費和拍賣之間。

更值得注意的是多元化。HIP-3 於 2025 年 10 月 13 日上線，第一個季度費用可以忽略不計，到 2026 年已經成為有分量的第二條線，26Q1 收 1800 萬美元，26Q2 收 1400 萬美元，約占總收入的 8%。核心加密永續費用下滑的同時，商品、股票、指數等非加密市場的費用增長部分抵消了降幅。

還有兩條收入線尚未反映在 26Q2 數字裡。HIP-4 結果市場已上線且在增長，成交量從 2026 年 5 月的 1.49 億美元升至 6 月的 2.87 億美元，但測試階段交易費仍處於關閉狀態。AQAv2 則是一套框架，參與其中的穩定幣發行方把其儲備所得收益的約 90% 分給協議，付入援助基金用於回購 HYPE，該框架已通過驗證者治理批准，適用於 Coinbase 和 Circle 一側的 USDC，但截至 26Q2 首筆付款尚未開始。

質押與委託

4.38 億枚 HYPE 處於質押狀態，占總供應量的 43.8%。質押通過委託進行，持有者把 HYPE 指派給驗證者，後者用它參與 HyperBFT 共識並賺取質押獎勵。獎勵每天自動復投回質押餘額，當前年化 2.2%。這部分收益不來自交易費或協議收入，而是由一個專門的排放儲備增發 HYPE 支付。

驗證者集合仍然集中，但在去中心化。最初只有 5 個基金會驗證者，此後逐步擴到 16、21、24，到 26Q2 末為 27 個。Hyper 基金會運營的 5 個驗證者目前持有全部質押 HYPE 的約 49%，25Q2 時超過 60%。

圖注：委託淨流入：25Q2 +287 萬枚，25Q3 +72 萬枚，25Q4 +426 萬枚，26Q1 +59 萬枚，26Q2 +59 萬枚

本季度流入主要來自機構。Coinbase 和 Circle 作為 AQAv2 框架的條件各質押 50 萬枚 HYPE。把資產負債表換成 HYPE 的企業金庫 Hyperliquid Strategies 是基金會之外最大的持有者之一。Bitwise 于 2026 年 5 月 15 日在紐交所推出 BHYP，通過其基礎設施部門 Bitwise Onchain Solutions 質押；21Shares 于 5 月 12 日在納斯達克推出 THYP，Grayscale 于 6 月 3 日推出 HYPG，兩者也都在鏈上質押。

HyperCore 與 HyperEVM

Hyperliquid 有兩個執行環境，HyperCore 和 HyperEVM，跑在同一條鏈上，共用同一組驗證者。二者共享單一狀態，所以 HyperEVM 上的應用可以直接讀取價格並在 HyperCore 下單，不需要跨鏈橋。

兩個機制支撐這件事。讀取預編譯讓 HyperEVM 合約訪問 HyperCore 的實時數據，包括預言機價格、倉位和餘額。CoreWriter 系統合約讓 HyperEVM 合約把動作發回 HyperCore，包括下單撤單、轉帳和質押。

HyperCore 是原生訂單簿交易所，出塊時間低於 100 毫秒，平均吞吐約每秒 2.4 萬筆，理論上限每秒 20 萬筆，平台每天記錄數十億筆交易和操作。

圖注：HyperCore 平均 TPS：25Q2 為 5941，25Q3 為 18161，25Q4 為 25735，26Q1 為 22707，26Q2 為 23724

HyperEVM 是通用的無許可智能合約環境，由與 HyperCore 相同的共識保障。這條鏈每秒處理約 4 筆交易，區塊填充率約 20%。按獨立用戶數排，用得最多的是穩定幣轉帳，其中以原生 Circle USDC 為主，其次是少數幾個去中心化交易所和聚合器。

永續成交量與非加密資產

Hyperliquid 26Q2 永續成交量 6520 億美元，與 26Q1 的 6330 億美元持平，在鏈上場所裡仍屬最高之列。更有意思的是結構變化。到 25Q4，也就是 HIP-3 上線後的第一個完整季度，非加密市場已占總成交量的 2%。到 26Q2，這部分達到 2120 億美元，占比 32%。

Trade.xyz 是 HIP-3 市場的主導團隊，26Q2 占 HIP-3 成交量的 95.1%（2026 億美元）。它是 HIP-3 下的首個部署方，產品圍繞非加密永續構建，從美股起步，擴展到商品和指數。2026 年 3 月 18 日，標普道瓊斯指數把標普 500 授權給 Trade.xyz，使其成為任何去中心化平台上首個也是唯一一個基於該指數的官方授權永續衍生品。合格的非美國投資者可以借此獲得標普 500 的槓桿敞口，7×24 小時可交易，指數數據由標普道瓊斯官方提供。這與此前 DeFi 裡依賴非官方價格源的合成股票產品有實質區別。

未平倉合約這邊同樣值得看。未平倉量只有在資金進入市場並留下來時才會增長，因此比成交量更能反映真實市場活動。26Q2 平均未平倉量 87 億美元，比 26Q1 的 66 億美元增長 32%，說明交易者在二季度持倉時間更長。

季度內有三家部署方退出。Felix 在 6 月 8 日率先宣布，隨後是提供 OpenAI、Anthropic 等未上市公司永續合約的 Ventuals，6 月 15 日宣布關閉市場。幾天後是 Tether 支持、運營 USDT 抵押永續的 Dreamcash，理由是 Hyperliquid 原生集成 USDC 之後，它那套基於 USDT 的模式失去了競爭力。

前端這邊，builder code 顯示哪些應用在向交易所輸送訂單流。這類費用疊加在 Hyperliquid 自身交易費之上，歸應用而不是協議。

圖注：26Q2 builder code 費用：Phantom 413 萬美元，MetaMask 225 萬美元，Based 76 萬美元，Rabby 69 萬美元，Tread.fi 61 萬美元

通用錢包壓過專業交易終端，說明 Hyperliquid 的用戶群正在越出最初的範圍。

展望

Hyperliquid 的價值捕獲主要依賴交易費，而交易費隨成交量波動，成交量本身是周期性的。有兩個變化正在改變這筆收入的構成。

第一是交易標的的擴寬。HIP-3 上線三個季度內就把非加密市場做到了成交量的 32%。HIP-4 把模型進一步延伸到結果與預測市場，截至 26Q2 累計名義成交量約 4.36 億美元，其中頭 30 天就有約 1.49 億美元，但測試階段交易費仍關閉，暫時不貢獻協議收入。

第二是 AQAv2，一條性質與交易費不同的收入線。它把 Hyperliquid 上 USDC 儲備收益的約 90% 導向援助基金，首筆付款定在 2026 年 10 月 3 日。平台上有約 50 億至 60 億美元的 USDC，由 Coinbase 擔任資金部署方，預計年貢獻 1.35 億至 1.6 億美元。這個數字取決於短期利率和 USDC 是否留在平台上，但它不隨加密市場周期波動。

Avalanche

質押與收益率

26Q2 末，Avalanche 有 1.96 億枚 AVAX 質押在 591 個驗證者上，質押率 41.5%。這條鏈的質押獎勵完全由增發提供，與交易費無關。協議按固定時間表增發新 AVAX，永久上限 7.2 億枚，同時所有交易費都被銷毀，部分抵消增發。

獎勵率取決於兩個變量：當前供應量與 7.2 億上限之間的差額，以及質押時長。鎖定越久費率越高，滿一年承諾對應的最高消耗率是 12%。

獎勵率 =（7.2 億 − 當前供應量）÷ 當前供應量 × 消耗率

2026 年 6 月流通量約 4.72 億枚，代入得：（7.2 億 − 4.72 億）÷ 4.72 億 × 12% ≈ 6.3%。

圖注：一年期最高質押的年化收益率：25Q1 7.0%，25Q2 6.8%，25Q3 6.7%，25Q4 6.5%，26Q1 6.4%，26Q2 6.3%

鏈上活動與網絡收入

Avalanche 的網絡收入涵蓋 C 鏈、P 鏈和 X 鏈的全部交易費，這些費用都會被銷毀，其中 C 鏈約占 97%。

除 C 鏈費用外還有第二條流：L1 驗證者費。自 Avalanche9000 取消了啟動主權 L1 需鎖定 2000 枚 AVAX 的要求後，每個 L1 驗證者改為每月向 P 鏈持續支付約 1.33 枚 AVAX，這筆錢被銷毀。這條流目前規模不大，季度幾千枚 AVAX，對比 C 鏈的幾萬枚，但每上線一條新 L1 它就長一點。X 鏈的貢獻可以忽略。

過去一年交易成本大幅下降，源於三次升級。2024 年 12 月的 Etna 最激進，把 C 鏈最低基礎費砍了 96%，從每單位 gas 25 nAVAX 降到 1 nAVAX。2025 年 4 月的 Octane 改進了費用對需求的響應方式，在此之前活動激增會把費用快速推高且回落緩慢，Octane 把這個調整過程抹平，讓費用更貼近實際使用水平，平均交易費再降 43%。2025 年 11 月的 Granite 讓出塊速度隨需求變化，網絡繁忙時更快、清閒時更慢，同時不影響亞秒級最終性。

每次升級都把單筆成本壓下去一截，活動隨之增加。C 鏈交易從 25Q2 的 5800 萬筆漲到 26Q2 的 2.36 億筆，一年翻了約四倍。

以 AVAX 計價的網絡收入從 25Q1 的 5.8 萬枚漲到 25Q4 的峰值 13.4 萬枚，隨後在 2026 年跌去約 70%，因為需求走軟加上更平滑的費用機制把單筆費用壓了下來。美元口徑跌幅更大，AVAX 價格從 25Q3 的約 26 美元跌到 26Q2 的約 8 美元。

總的說，網絡收入下降不是因為用的人少了，主要是單位區塊空間變便宜了。

L1 生態

目前有 33 條主權 L1 網絡運行在 Avalanche 主網上。Avalanche 上的 L1 是擁有自己驗證者集合的應用專用鏈，好處包括：驗證者集合可以是無許可的也可以是許可的；手續費可以用項目自己的代幣支付而不是 AVAX；可以要求驗證者通過身份審核、在特定司法管轄區運營或持有牌照；每條網絡有專屬區塊空間，不與其他鏈爭奪吞吐，同時通過跨鏈消息保持連接。

AvaCloud 是 Ava Labs 的托管部署平台，團隊不必自建和運維驗證者基礎設施、RPC 節點、索引器和區塊瀏覽器，通過網頁控制台配置即可。

國際足聯為 2026 年世界杯與 Modex 一起搭了一條專用的 Avalanche L1，把二級票務市場收進自己的生態，不再需要 StubHub 這類第三方轉售平台。

球迷先獲得一個"購買權"代幣，憑它在公開發售前優先購買指定場次的球票。該代幣可以在國際足聯自己的市場上交易，買賣雙方都要向國際足聯付費。真要買票時，球迷把購買權兌換成"取票權"，再通過國際足聯的常規票務系統完成購買。每個代幣在鏈上可驗證、可追溯，欺詐從源頭被消除。用戶在國際足聯的標準平台上操作，不需要知道自己在用區塊鏈。

已發行超過 10 萬個購買權代幣，合計交易額超過 2500 萬美元。開賽前幾天，票務活動在 Avalanche 上產生了超過 6 萬筆交易，單日峰值達到 24110 筆，是平時的數倍。

另一個例子是 Progmat，日本最大的代幣化證券平台，由三菱日聯金融集團發起，由主要的日本銀行、交易所和技術公司共同持股，占日本累計證券型代幣發行量的 63%，覆蓋房地產、公司債和其他機構資產。平台的好處是運營層面的：結算實時完成而不是等好幾天，資產可以全天候交易，所有權自動驗證，不需要中介之間人工對賬。

Progmat 此前運行在 Corda 上，那是一個金融機構使用但對外封閉的私有賬本。2026 年 2 月它宣布遷移到一條專用的 Avalanche L1，代幣因此兼容 EVM，可以與更廣泛的公鏈生態交互，同時獲得一個帶自有驗證者集合的合規許可環境，這對受監管的證券發行是必需的。遷移涉及超過 20 億美元的代幣化資產，目前仍在進行中。

後續升級

四項進展定義了 Avalanche 的近期走向，一項已生效，兩項在提案流程中，一項在開發中但沒有確定時間。

ACP-267 關於驗證者在線率，2026 年 4 月 1 日起生效，把該日期及之後開始的所有質押周期的最低在線率要求從 80% 提到 90%，低於門檻的驗證者當期沒有獎勵。這項變更隨著現有質押周期到期、驗證者重新綁定而逐步生效。

ACP-236 關於連續質押，尚未上線。目前質押者必須在委託時設定結束日期，到期後要手動發起新的質押交易重新綁定，該提案取消這個要求，質押在每個周期結束時自動續期。

ACP-194 關於流式異步執行，尚未上線。目前一個區塊必須完全執行完才能被共識接受，該提案把兩者解耦，共識與執行並行運行，網絡認定區塊有效即接受，執行單獨完成。效果是重載下吞吐更高、延遲更低，且不改變驗證者和用戶與網絡交互的方式。

FIREWOOD 是 Ava Labs 用 Rust 寫的新狀態數據庫，存取區塊鏈狀態比現有方案更高效，主網時間未定，主要面向狀態訪問成為瓶頸的高吞吐 L1。

經過過去一年的費用下調，C 鏈銷毀相對增發已經很小。往後更重要的驅動是 L1 數量的擴張，每條主權 L1 按每驗證者每月約 1.33 枚 AVAX 向 P 鏈支付並銷毀，網絡越多這條費用流越大。實際收益率目前在 5.7% 附近，並隨流通量逼近 7.2 億上限而逐步走低。樂觀情形取決於 L1 費用規模能否大到實質性抵消這個下滑。

NEAR

質押收益

NEAR 的質押獎勵由協議增發提供。25Q4，NEAR 把目標通脹率從 5% 降到 2.5%，其中 10% 划給 NEAR 基金會運營的協議金庫，剩下 90% 分給驗證者和委託者。這個 2.5% 的比率保持不變，除非再次通過協議升級更改。

總供應約 13 億枚，其中約 5.88 億枚處於質押狀態，質押率約 45%。由於獎勵只分給已質押的 NEAR，當前綜合質押年化收益率約 4.9%。

圖注：綜合質押年化收益率：25Q1 9.72%，25Q2 9.83%，25Q3 9.81%，25Q4 6.34%，26Q1 與 26Q2 均為 4.88%

減少增發沒有帶來質押參與度下滑。變更之後質押率一直穩定在 45% 左右，名義收益率降低並沒有改變質押行為。

對驗證者和委託者來說關鍵的一點是：NEAR 的質押獎勵不由交易費驅動。用戶以 NEAR 支付交易費，費用由消耗的 gas 和網絡 gas 價格決定。智能合約執行時，執行費的約 30% 作為開發者返還支付給合約賬戶，剩下 70% 銷毀。活動增加因此會提高銷毀量和合約收入，但不會直接增加驗證者或委託者的獎勵。

鏈上活動

總 gas 消耗從 25Q1 的 41.9 萬降到 25Q4 的 30.8 萬，2026 年降勢加快，26Q1 為 24.6 萬，26Q2 估算為 8.2 萬，相比 25Q1 下降 81%。

二季度大跌的主因是 Kai-Ching 活動的崩塌。Kai-Ching 是 KaiKai 背後的獎勵與支付層，後者是 Cosmose AI 開發的一款新加坡購物與忠誠度應用。到 2026 年 3 月為止，Kai-Ching 一直是 NEAR 上最大的活動來源之一，經常占到總 gas 消耗的一半左右。

公開資料沒有明確披露活動崩塌的具體商業原因。公開材料顯示 KaiKai 和 Kai-Ching 圍繞獎勵、返現、支付和應用內用戶互動構建，交易成本對終端用戶是隱藏的。

圖注：總交易數與 Kai-Ching 交易數：25Q1 6.19 億（其中 2.33 億），26Q1 3.108 億（其中 2.02 億），26Q2 7770 萬（其中 140 萬）

交易筆數呈現同樣的模式。總交易數從 25Q1 的 6.19 億筆降到 26Q1 的 3.108 億筆，26Q2 進一步降到 7770 萬筆，環比下降 75%。其中 Kai-Ching 交易從 26Q1 的約 2.02 億筆降到 26Q2 的僅 140 萬筆，解釋了絕大部分降幅。

由於 NEAR 的費用是 gas 消耗的函數，鏈上收入隨活動一起下滑。綜合手續費收入從 25Q1 的約 140 萬美元降到 26Q1 的 30.6 萬美元和 26Q2 的 13.7 萬美元。gas 用量下降仍是二季度費用下滑的主因，不過 NEAR 幣價從約 1 美元回到約 2.8 美元，部分緩衝了美元口徑的影響。

Intents

Intents 已經成為 NEAR 關鍵的新增長點。它是一個執行層，用戶指定想要的結果，比如兌換或跨鏈轉移某項資產，然後由被稱為 solver 的專門實體競爭執行、給出最優價格。

成交量上線後增長很快，從 2025 年 8 月的 3.32 億美元漲到 11 月的峰值 37 億美元。之後月度成交量在 2026 年上半年穩定在 19 億至 27 億美元之間。以太坊是最大的成交量來源。2026 年 6 月回升到 24 億美元，鏈的構成也更分散，Zcash、NEAR、TRON、Solana 和 BSC 都有可觀貢獻。

費用大體跟著成交量走，但不完全同步。最明顯的背離出現在 2025 年 12 月，成交量從 36.5 億美元跌到 20.1 億美元，費用卻仍維持在 412 萬美元的高位。2026 年 6 月出現較小的背離，成交量升到 23.5 億美元，費用大致持平在 311 萬美元，仍低於年初水平。差異主要來自路由和費用機制的組合，不同的 Intents 路由會觸及不同的費用構成，所以總費用不會與成交量一比一掛鉤。

NEAR 在 2026 年 2 月為 Intents 引入了回購機制，把協議留存的 Intents 收入在扣除合作方和集成方分成後用於買入 NEAR。從機制上線到 2026 年 6 月，Intents 產生了約 226 萬美元的回購資金。

圖注：Intents 成交資產分布：USDT 10.7 億美元（45.5%），USDC 5.16 億美元（21.9%），BTC 2.48 億美元（10.5%），ETH 1.54 億美元（6.5%），ZEC 1.42 億美元（6.0%）

成交量高度集中在穩定幣上，USDT 與 USDC 合計超過 67%。其次是 BTC、ETH 和 ZEC，再往後是 wNEAR、SOL 等更長的尾巴。

Intents 與基礎鏈在 REV 上的對比現在拉得很開。26Q2 Intents 綜合費用 930 萬美元，NEAR 鏈本身的綜合費用是 13.7 萬美元。按這個口徑，Intents 產生的用戶支付費用約為基礎鏈的 68 倍。

保密執行與 AI 基礎設施

隱私是 NEAR 當前路線圖的主要支柱之一。保密 Intents（CIs）在 Intents 上加了一層隱私，模型與普通 Intents 相同，但執行被路由到一個受限環境，資產、金額、路由或對手方等細節在結算前不會完全暴露。

需要說明的是，這不是完整的密碼學隱私。當前設計依賴一個私有 NEAR 分片、許可制驗證者和基於 TEE 的基礎設施，因此更準確的說法是保密執行而不是完全隱私。

到 6 月底，Intents 總 TVL 升至 7870 萬美元，保密 Intents 達到 2850 萬美元，約占 36%。私密執行正在成為 Intents 堆棧中有分量的一部分。

在 NEARCON 2026 上，NEAR AI 發布了 IronClaw，一個面向自主智能體的安全運行時。它是受 OpenClaw 啟發的開源 Rust 實現，圍繞隱私、工具隔離和憑證保護設計。

主要特性是沙箱執行。IronClaw 把不受信任的工具放進隔離容器裡運行，限制智能體工具能訪問的範圍，工具行為異常或被操縱時縮小影響面。它的設計還確保憑證不會暴露給大模型。

另一個部分是基礎設施集成。NEAR AI 把 IronClaw 定位為更廣泛的保密計算堆棧的一環，這套堆棧包括 NEAR AI Cloud、加密飛地、私密推理和保密 GPU 市場。在這個設置裡，IronClaw 提供智能體運行時，市場提供私密算力，Intents 提供交易與結算層。

AI 產品路線圖仍處於早期。IronClaw 的公開倉庫保持活躍，但目前公開可見的採用證據有限。

Tempo

成交量、年化規模與費用

Tempo 是由 Stripe 和 Paradigm 孵化的 EVM 兼容 L1，只為一件事而建：快速、低成本的穩定幣支付。交易費直接用穩定幣支付，協議自動把它換成驗證者偏好的代幣。主網於 2026 年 3 月 18 日上線。

26Q2 Tempo 處理了約 3.86 億美元的穩定幣轉帳量（不含鑄造、金庫和費用系統地址）。成交量從 3 月的 2300 萬美元（主網首個不完整月份）增長到 4 月的 6300 萬、5 月的 1.18 億、6 月的 2.05 億美元。按 6 月的節奏，這條鏈年化穩定幣支付量約在 25 億美元。

交易費被有意壓得很低。26Q2 總費用約 39800 美元，單筆中位數 0.0012 美元，幾乎全部以 pathUSD 和 USDC.e 支付。

4 月很突出，單月就占了其中的 28900 美元。整個季度 gas 價格平穩在 20 至 21 gwei，所以差別不是價格變化而是交易類型變化。4 月集中出現了計算密集的活動：跨鏈橋接、NFT 市場交易、代幣授權和新合約部署。這些操作消耗約 27.6 萬 gas，而標準穩定幣轉帳只要 5.2 萬，在 gas 價格不變的情況下直接體現為更高的費用。5 月和 6 月這條鏈回到輕量級穩定幣轉帳，中位費用回落到約 0.001 美元。

穩定幣結構

穩定幣 TVL 在 26Q2 末約為 4020 萬美元，比季初的 630 萬美元增長約七倍。TVL 與轉帳量之間的落差反映了支付鏈的性質：同一批穩定幣被反復易手，而不是躺在鏈上不動。

Tempo 上最大的兩種穩定幣 USDT0 和 USDC.e 都是通過跨鏈橋進來的，不是在這條網絡上原生發行。USDT0 使用 LayerZero 的銷毀鑄造標準，USDT 在以太坊被鎖定，資金到賬時 Tempo 上鑄出 USDT0，離開時銷毀。USDC.e 通過 Stargate 進來，那是個同樣基於 LayerZero 的資金池型橋。由於兩者都經由橋進入，它們大部分轉帳量流經的是少數幾個橋接合約和路由器，而不是在終端用戶之間直接流動。

圖注：26Q2 轉帳量：USDT0 1.775 億美元，pathUSD 8870 萬美元，USDC.e 7130 萬美元，DLUSD 4320 萬美元，USDB 520 萬美元

差別在於使用面的寬窄。USDC.e 由約 14.6 萬個不同發送方通過 230 萬筆轉帳完成，其中可識別的付款方包括 Deel。USDT0 只有約 2100 個發送方、9 萬筆轉帳，最大的發送方都是自動化的 LayerZero 橋和路由合約。

pathUSD 是另一種情況。它由 Stripe 旗下 Bridge 發行、直接在 Tempo 上鑄造，記錄了 80 萬筆轉帳、約 4.9 萬個發送方，沒有橋接中介。

據此，pathUSD 和 USDC.e 反映的是真實的多用戶支付活動，USDT0 的成交量主要是橋接和運營方的流轉。這部分仍被計入，因為它走的是橋和路由合約而不是系統地址。

Deel 的穩定幣薪資發放

網絡上最明確的企業用例是全球薪資平台 Deel。它的付款錢包在 26Q2 向約 7200 名承包商發放了約 3000 萬美元。

全球承包商薪資以近乎零費用的穩定幣結算，正是 Tempo 被造出來要做的事。主網上線頭 100 天，這條網絡的年化轉帳量已經達到 25 億美元以上，有 Deel 這樣確認的企業使用，pathUSD 成為鏈上領先的原生發行穩定幣。