史上最大外企 IPO 跌破發行價，連帶引爆 Hyperliquid 鏈上清算風暴

作者：Chloe，ChainCatcher

今早一筆來自韓國股市盤前交易的異常訂單，掀起了鏈上的連鎖風暴。

據鏈上分析師 Ai 姨 監測顯示，Hyperliquid 上追蹤 SK 海力士的永續合約 SKHX，今早一度急跌 17.9%，導致，Hyperliquid 短時間內的爆倉金額超越幣安。而這場鏈上閃崩，根源在首爾時間早上八點，韓國替代交易系統 NXT 盤前市場裡，一筆只成交了一股的訂單。

傳導機制：Oracle 跟進，鏈上多頭遭強制清算

根據韓國首爾經濟日報的報導，7 月 28 日盤前，韓國替代交易系統 Nextrade（NXT）在流動性極低的開盤前時段，出現了一筆成交記錄：SK 海力士以 127 萬 2 千韓元（約 867 美元）成交了一股，較前一個交易日收盤價大幅折讓，跌幅一度高達近 30%，隨即觸發盤前停牌機制。

業界普遍研判，這可能是投資者下單失誤，疊加盤前集合競價時段流動性不足所致。由於當時訂單簿深度有限，僅一股的異常成交便將價格瞬間打至極低水位。儘管交易隨後觸發停牌，但在這段短暫的價格失真期間，異常報價已透過預言機傳導至鏈上合約市場。

Hyperliquid 平台上的 SKHX 永續合約，是由 Trade.xyz 透過 HIP-3 框架部署的股票型永續合約，以 USDC 結算，最高支援十倍槓桿，追蹤標的為 SK 海力士在首爾挂牌的普通股（000660.KS）折算美元後的價格，而非納斯達克 ADR 報價。

可以說合約的定價完全依賴外部預言機所回傳的即時股價數據。而 NXT 盤前這一筆異常低價成交一出現，Oracle 便即時跟進，將標記價格（Mark Price）大幅下修，直接觸發了鏈上多頭持倉的強制平倉程序。

從 K 線圖上可以清楚看到，今日早間，SKHX 出現一根極長的下影線，最低一度探至約 927 美元，隨後在短短幾分鐘內迅速拉回 1,080 美元一線，在價格迅速回升前，部分高槓桿倉位已經遭到強制平倉。

根據衍生品市場監測數據，在事發後四小時內，Hyperliquid 全平台清算額約為 1.2811 億美元，高於幣安同期的 1.1315 億美元，在該數據平台納入統計的交易所中排名第一；各交易所合計清算額約為 3.3095 億美元。不過，這數據屬於交易所層級的整體清算額，不能全部視為 SKHX 單一合約造成的爆倉。

即時清算明細顯示，約 7:00 至 7:01 ，不到一分鐘內，XYZ:SKHX-USD 出現多筆百萬美元級強制平倉，單筆名義價值約從 102 萬美元至 2,461 萬美元不等。

此外，幣安的 SKHX 合約價格也一度跟跌。鏈上分析對此認為，Hyperliquid 與幣安之間突然擴大的價差觸發了跨平台套利：交易者可能在價格較低的 Hyperliquid 買入，同時在幣安賣出或做空，使跌勢傳導至幣安，隨後兩個平台的價格均已回到正常區間。

慘跌破 IPO 價，SK 海力士 ADR 重挫

今日這起鏈上風暴追本溯源，是 SK 海力士近幾週以來一路下行的股價走勢，以及今日韩國股市新一輪的大幅崩跌。

SK 海力士在 7 月 9 日完成定價，以每份 ADR 149 美元的價格在美股挂牌，募資規模約 265 億美元，創下外國企業赴美 IPO 的歷史紀錄，超越阿里巴巴 2014 年的融資規模。首日開盤 170 美元，收報 168 美元，漲幅接近 13%，市值一度突破 1.2 兆美元。

然而，從挂牌到破發，只用了 17 天。7 月 27 日，SK 海力士 ADR 在美股盤中最低跌至 139.01 美元，收盤 143.02 美元，正式跌穿 149 美元發行價，成為今年大型 IPO 中率先破發的名單之一。

此外，公司預計在 7 月 29 日發布的第二季財報，預估將創下史上最強單季獲利，據韓國券商共識預估，營業利益上看 64.1 兆韓元，營業利益率高達 77%，單季獲利甚至可能超越 2025 年全年的歷史紀錄。不過財報雖亮眼，但市場卻不買單。

Pictet Asset Management 多元資產主管 Andy Wong 直言，市場爭論的核心在於：「記憶體是否已經從 AI 產業分走了過大的一塊利益。」他透露旗下基金近幾週已減碼 SK 海力士持倉，外界想知道的是，是否有任何因素能扭轉市場對 SK 海力士榨取供應鏈過高利潤的既有印象。

今日（7 月 28 日）韓國股市開盤後局面更為慘烈。KOSPI 指數在開盤後迅速觸發程序化交易暫停（Sidecar）機制，暫停程式交易賣單五分鐘；隨後跌幅擴大至 8%，正式觸發熔斷，全面暫停交易 20 分鐘。SK 海力士盤中最多下跌超過 11%，三星電子跌幅也超過 9%。這已是 KOSPI 今年第 22 次觸發賣方程序化交易暫停（Sidecar）機制，若連同買方計算則為年內第 42 次。

觸發本次急跌的宏觀因素有兩個。其一，美股隔夜芯片股全面下挫，費城半導體指數重跌逾 2%， Nvidia 下跌近 5%，拱手將全球最大市值頭銜讓給蘋果，市場對 Nvidia「循環融資模式」的質疑再度升溫。其二，來自中國的競爭威脅急劇升高。

7 月 27 日，中國 DRAM 廠長鑫科技（CXMT）在科創板挂牌首日暴漲逾 465%，市值登頂 A 股第一，全天成交額逾 1,400 億元；同時，市場傳出中國已有企業在政府支持下啟動 DUV 光刻設備的量產，令外界對全球記憶體競爭格局的擔憂急劇升溫，加速資金從韓國半導體板塊撤離。

宏觀背景動蕩，鏈上股票承擔更多風險

而鏈上永續合約的多重風險藉此背景更被凸顯出來，首先標的資產本身的波動風險，SK 海力士無論在首爾還是在納斯達克，本身就處於劇烈震盪周期之中，AI 晶片需求熱潮與中國競爭威脅並存，估值幾乎每週都在重新定錨。

以及跨市場的價差風險，SKHX 追蹤的是首爾普通股報價，而非納斯達克 ADR。目前兩個市場之間的折算價差超過二十個百分點，今日首爾盤繼續大跌而 ADR 尚未開盤，時差造成的錯位進一步放大了鏈上合約的波動。

最後是 Oracle 切換的清算風險，此類合約的定價完全依賴外部數據來源，一旦數據源出現異常，不論是錯誤成交，還是後續可能的 Oracle 機制切換，標記價格的瞬間偏移都可能在交易者來不及反應前觸發強制平倉。

鏈上股票給了沒有海外券商帳戶的用戶一個 24 小時、無休市的持倉工具，但代價是必須同時承擔幾個疊加的風險。