BitMEXの創設者が執筆：市場は混乱の状況に向かっており、大部分のアルトコインを売却した。

著者：アーサー・ヘイズ、BitMEX創設者

原題：《Maelstrom》

翻訳：ウー・ジョアチン、ウーのブロックチェーン

あなたの投資ポートフォリオの健康状態を最も心理的に影響を与える指標は年利回りです。常に、私たちの目標はエネルギーコストに対する資産の購買力を維持または向上させることです。人類文明の本質は、太陽と地球のポテンシャルエネルギーを動的エネルギーに変換し、私たちの身体機能と現代のライフスタイルを支えることです。お金を稼ぐことは目的ではありません。お金はエネルギーの抽象的な概念に過ぎません。あなたの財務的成功を測る正しい方法は、現在のライフスタイルがどれだけのエネルギーを消費しているか（後述の例では石油を使用）、そして将来どれだけ消費するか（もちろん、これは測定が難しい）を特定することです。そして、あなたは財務的貯蓄の成長速度が予想されるエネルギー消費速度を上回ることを確認しなければなりません。

市場は2022年1月1日午前0時1分の鐘の音で止まることはありません。利益は本質的に複利であり、経路依存的です（訳者注：価格の動向には一定の慣性があることを指します）。残念ながら、本当に重要な取引日はほんの数日しかありません。これを説明する簡単な例があります。

2020年1月1日に戻ると、当時の世界はまだシンプルで、世界的なコロナウイルスの狂乱はまだ形成されていませんでした。その時のビットコインの価格は7,216ドルでした。そして、その素晴らしい年の最後の日、ビットコインの価格は28,996ドルで、年平均利回りは302%でした。誰がより多くの利益を得たのでしょうか、ビットコイン投資家か、それともファイザー社でしょうか？

これは印象的な年利回りですが、3月中旬に市場が経験した激しい動揺を覆い隠しています。2020年3月に焦点を当てましょう。

3月16日、ビットコインは関連する瞬間を経験しました。世界中（中国を除く）がCOVID-19パンデミックが現実であり、非常に破壊的であることを発見したとき、ビットコインと世界の他のすべてのリスク資産は一緒に大打撃を受けました。関連する瞬間とは、すべてのリスク資産が同時に下落し、投資家がマージン取引で全資産を急いで売却し、世界の準備通貨（現在はドル）を増やしてローンを返済できるようにすることです。すべての資産が影響を受けました。塵が落ち着き、恐怖が消えたときにのみ、資産価格は再び特別な方法で動き始めます。

1月1日から3月16日までの間に、ビットコインの価格は38%暴落しました。多くの人がストップロスにかかりました。心理的なものでも強制的なものでも（心理的ストップロスとは、資産の価格がある内的な痛点に達し、あなたが「売却」ボタンを押さざるを得なくなることを指します。強制ストップロスとは、あなたのレバレッジプロバイダーがいくつかの担保の価値を保持するためにあなたのポジションを閉じることを指します）。

上の表は、経路依存の結果の良い面と悪い面を示しています。最も重要な教訓は、3月16日の取引行動がこれまでの一年で最も重要な日であったということです。取引船に縛られた非常に優れたトレーダーは、16日の安値から年末までのリターンを、1月1日から投資を始めた場合のリターンよりも250パーセント高くする機会を得ました。

もしあなたが不運にも16日に退場したが、市場に再び買い戻すエネルギーと財力を持っているなら、ポジションを再取得する日付は非常に重要です。ビットコインは4月21日まで1月1日の水準に戻りませんでした。あなたが待てば待つほど、2020年の複利収益率は低くなります。

積極的なトレーダーは、3月16日のような日にはすぐにポジションを売却した後、すぐに買い戻す必要があります。これが安定した複利収益率を生み出すのです。

ビットコインを常に監視することを望まない投資家にとっては、3月16日のような壊滅的な日が発生したときに凸性を示すポートフォリオを構築する必要があります（訳者注：ポートフォリオの収益曲線が微笑曲線の右半分を示し、価格上昇の利益が価格下落の損失を上回ることを簡単に理解する）。克服すべき最も重要な心理的障害は、年ごとの算術収益率の概念を捨てることです（訳者注：単利のリターンで、算術平均の方法で平均収益率を計算すること）、代わりに複利収益率に変えることです（訳者注：複利のリターンで、幾何平均の方法で平均収益率を計算すること）。上の例は、複利の悪影響を示しています。下落時に資産を保護しなければ、上昇の反発に参加できません。

これを実現するためには、投資決定を行う際に感情的要因を排除し、一定のレバレッジを賢く使用する必要があります。前者は後者よりも多くのスキルを必要とします。なぜなら、投資理念を完全に変えることは非常に困難だからです（特にほとんどの投資文献が算術リターンに焦点を当てていることを考慮すると）。さらに悪いことに、すべての受託者（すなわちファンドマネージャー）は年ごとにボーナスを支払われます。もしあなたのファンドマネージャーがあなたのすべての資産を失った場合、彼らにとって最悪のシナリオは一時的な失業であり、市場の方向が彼らの望むようになれば、あなたは毎年彼らにあなたの利益のパーセンテージを支払わなければならず、時間が経つにつれてこれがあなたの複利収益を台無しにします。私は受託者の問題の解決策を持っていませんが、それが存在することを覚えておき、それに応じて行動を調整すれば良いのです。

このビットコイン価格の歴史的教訓の意味は、私が2020年3月16日のような壊滅的な取引日が続くと考えている前に、今年の投資ポートフォリオの構成について議論することです。いつものように、これは連邦準備制度がそのバランスシートの成長を0%に減少させ、その後2022年に1回から3回の利上げを行うことに関連しています。

私はなぜ金利がそれほど重要なのかから議論を始め、その後、中央銀行が設定した積極的な短期政策金利がどのように3か月から6か月の間に世界のリスク資産に最大の苦痛をもたらすかについて議論します。私は連邦準備制度と世界中の他の中央銀行が最終的に選択肢がなく、印刷を続けるしかないと信じています。しかし、近い将来、多くの国の国内政治は、食料、住居、交通費が急上昇しているため、貨幣供給を引き締める必要があるかもしれません。

注意してください

中央銀行について言えば、未来の行動をできるだけ透明にすることは流行です。しかし、明らかなデータの前で、上層部は印刷が社会を引き裂くインフレの原因であることを認めることを拒否しています。2008年の大不況以来、命令に従った人々は大量の法定通貨を蓄積してきました。基本的な面やその他の類似の無駄話を気にする人々はパフォーマンスが悪く、馬鹿なことをせずに、このクソ市場を買い占めるべきです！

政策は頻繁に変わりますが、連邦準備制度は彼らが何をするつもりなのかを非常に明確に理解しています。「一時的な」インフレは現在棚上げされており、連邦準備制度は食品、エネルギー、交通のインフレを抑制するために金融資産価格を犠牲にする時期だと考えています。そのため、彼らは今年の3月までに債券の購入を停止することを決定し、彼らの「ドットプロット」が成立すれば、初めての利上げは3月から6月の間に行われるでしょう。

ほとんどの市場参加者は、民主党員が連邦準備制度に利上げを指示し、連邦準備制度もそれに従うと信じています。民主党員は、11月の国会選挙で完全に打倒されないように、インフレ問題に対する強硬な立場を証明する必要があります。しかし、短期的な利上げが金融資産にどのように影響するか、つまりそれらが嵐に耐えるのか、それとも圧力の下で屈服するのかについては、まだ合意が得られていません。

非暗号資産投資家の見解を忘れましょう。私が暗号資産投資家の感情を解釈するのは、彼らがネットワーク全体とユーザーの成長という基本的な面が暗号資産の継続的な上昇をもたらすと無邪気に信じているからです。

私の見解では、これは深刻な崩壊を予示しています。なぜなら、金利の上昇が将来のキャッシュフローに有害な影響を及ぼし、投機家やマージン投資家が暗号資産を売却または大幅に減少させる可能性があるからです。価格が暴落した後、忠実なダイヤモンドハンズがポジションを増やしていることは否定しませんが、短期的には、この「鉄粉」は価格の壊滅的な下落を防ぐことはできません。覚えておいてください、1枚のビットコインの取引価格が2万ドルであれば、最終的な価格も2万ドルです。たとえ市場に1900万枚のビットコインが取引されていなくても関係ありません。最終的な取引価格は限界売り手の放棄によって決まりますが、取引規模は小さいです。

最終的な取引価格が最も破壊的な影響を与えるのは、弱いトレーダーに対する心理的衝撃であり、これはレバレッジ取引プラットフォームの水中ポジションの清算に影響を与えます。したがって、すべての暗号市場のOGが底値を買うのに忙しいと言わないでください。ファンドマネージャーがあなたのポジションを台無しにするとき、すべては重要ではなくなります。

10年以上にわたり、暗号資産投資家は「機関」投資家がこの分野に参入することを切望してきました。今、彼らはついにやってきました。以下のブルームバーグの見出しが示すように。資産配分の割合は小さいですが、TradFiの世界からの信者が十分にいるため、状況は変わりました。

この記事では、トム・ピーターフィ（インタラクティブ・ブローカーズ）やレイ・ダリオ（ブリッジウォーター）などの著名なCEOや投資家が、法定通貨の衰退に対抗するためにビットコインや他の暗号資産をどのように保有しているかについて議論しています。

大規模なTradFi企業を運営する富裕層は、価格の大幅な下落に耐えることができますが、彼らに従う旅鼠たちは耐えられません。資産管理業界は、価格が下落しているときに、これらの収入過多の模倣者シェフが高給の仕事を失わない限り、暗号資産に投資することを非常に喜んでいます。彼らは中本聡に対して信じても忠誠を誓っていません。したがって、外部条件が彼らの暗号資産の配分を減少させる必要があることを証明すれば、彼らはためらうことなくポジションを清算します------損失がどれほど大きくても。

機関投資家は、ヨーロッパドル（米国内の銀行システムの外で保有されるドル）の力に制約されています。本質的に、全世界がドルをショートしています。ドルの価格が下がると、信用が拡大し、金融資産は喜びます。ドルの価格が上がると、信用が収縮し、金融資産は悲しみます。Alhambra Investmentsのブログを読むと、この市場がどのように機能しているかについてさらに深く議論できます。

通貨供給量の成長の変化率、すなわちその一階導関数は、機関投資家が積極派か消極派かを決定する最も重要な要因です。

白い線は米国M2成長率で、M2は2019年に徐々に成長しました。2020年3月、連邦準備制度はその魔法の印刷機を利用して、企業債市場を国有化し、過度にレバレッジをかけたマクロヘッジファンドのグループを救済することで米国債市場を救いました。これにより、M2は急激に増加しました。連邦準備制度のバランスシートが成長し、結果としてM2が大きくなるほど成長速度は遅くなります（大数法則）、米国政府は印刷を加速するための十分な財政支出を行っていません。

現在、連邦準備制度はそのバランスシートの成長がゼロに減少すると予測しています。もし彼らがポートフォリオ内の満期債券を再投資しなければ、彼らのバランスシートは実際に収縮します。上の図の醜い白い矢印は、これが通貨供給に与える可能性のある影響を示しています。

黄色い線はビットコイン/ドルの価格です。米国の緩和的な貨幣条件は確かに価格の急上昇に影響を与えました（数ヶ月の遅れがありましたが）。M2の成長が停滞して以来、ビットコインは横ばい状態です。もしM2成長率が短期的に0%または負の値に達すれば、自然な結論は、ビットコイン（ユーザー数やネットワークで処理される取引に進展がない場合）がさらに低くなる可能性があるということです。

他の国々の信用の衝動に関するさまざまなグラフを貼ることができますが、それらは同じ絵を描いています。村人たちは目覚めました。肉、野菜、タクシー、家賃、その他の生活必需品の価格上昇が彼らの給与を上回っているからです。今、彼らの最大の敵はインフレです。世界中の国内政治家が利益を享受し続けたいのであれば、彼らは何かをするふりをしなければなりません。したがって、今は中央銀行がいくつかの歌舞劇を演じる時期です。少なくとも短期間は、彼らは資産負債表を緩和し、さまざまな国内経済の現実を反映する正の金利に戻ることを望むでしょう。

基準資産

ビットコインは通貨/エネルギーの暗号的代表です。

イーサリアムはインターネットの分散型コンピュータです。

ほとんどの場合、他の主要な暗号資産は次のように分類できます。

1. Layer 1プロトコルにバインドされたトークンは「次のビットコインまたはイーサリアム」になることが期待されています。これらのネットワークはより大きなスケーラビリティを持ち、1秒あたりに処理できる取引が多く、または匿名です。例えば、モネロはビットコインに対して、ソラナはイーサリアムに対してです。

2. 別のクラスは、既存のLayer 1プロトコルを使用して特定の期待される機能を完了するトークンです。例えば、Axie Infinityは、イーサリアムブロックチェーンに駐留するNFT資産を使用して収益を上げるトークンベースのゲームです。

トークンは、ビットコインまたはイーサリアムのより良いバージョンを目指すか、これらの2つのネットワークの機能を利用して新しい製品やサービスを創造します。

ビットコインとイーサリアムにはかなり明白な欠点があり、他の暗号資産がそれらのいずれかを置き換えることができれば、その価値は自然に爆発します。上記のトークンを早期に発見した人は、暗号資産の富豪になるでしょう。多くのLayer 1は高く、期待されるプレミアムが上昇していますが、これらのプロトコルは期待に基づいて取引されており、ビットコインやイーサリアムと比較して、これらのプロトコルの基本的な原則（例えば、ウォレットアドレスの数やネイティブトークンで支払われる実際の取引手数料の数）は薄いです。

これは、十分な長い時間内に特定のコインが勝者になる可能性がないことを意味するものではありません。しかし、私たちは長期的なことを気にしているのではなく、今後3か月から6か月のこと、そして私たちのポートフォリオの下方リスクを保護することを気にしています。

ビットコインまたはイーサリアムブロックチェーンに依存して機能するトークンについては、これらのトークン（理論的には）の価値は、それらが構築されているプロトコルを上回るべきではありません。これは、技術への投資の一般的な応用と具体的な応用の違いです------一般的な応用は、複数の成功した具体的な応用に対して反復的な推進力を提供する可能性が高いため、一般的な応用はより高く評価されるべきです。

イーサリアムとERC-20 dAPPの時価総額には大きなギャップがありますが、特定の時間範囲内でdAPPの価格上昇速度はイーサリアムを上回ります。もちろん、下落過程では、上記のdAPPはイーサリアムよりも早く価値を失います。

これが私の世界の見方です。したがって、私は暗号資産ポートフォリオのすべてのリターンをビットコインまたはイーサリアムを基準にしています。私は法定通貨をビットコインとイーサリアムに変換することでこの暗号の世界に入ります。これらのトークンは常に何らかの反発をリードし、その後に低買高売の山寨コインの時期が来ます。この過程で、私が保有するビットコインとイーサリアムは増加する可能性があります。

もし私が3か月から6か月の間にビットコインとイーサリアムの取引価格が3万ドルと2000ドルを下回ると信じるなら、私はすべての山寨コインを売却します。なぜなら、ビットコインとイーサリアムは最高品質のトークンであり、彼らの下落幅はすべての未確認の競争相手よりも小さいからです。ビットコインまたはイーサリアムを使用する具体的な応用も、9.8m/sを超える自由落下を経験し、真の暗号資産避難環境では、これらの山寨コインは75%から90%下落する可能性があります。

TradFiシステムの動向は主にヨーロッパドルコストの変動を見ており、暗号市場はビットコインとイーサリアムを基準にする可能性があります。私はこの点に関して確固たるデータを持っていませんが、私の直感では、現在数十億ドルの価値のビットコインとイーサリアムが担保として使用されており、保有者はビットコイン/イーサリアムを預け入れ、ドルを得ています。これらのドルは自動車や家などの資産を購入するために使われ、山寨コインを買うために使われます。もしあなたが私たちがブル市場にいると考えていて、基準を持っているなら、トレーダーとしてレバレッジをかけて山寨コインを購入することは意味があります。ビットコインがさらに10%上昇すれば、10倍の上昇を得ることができます。

あなたが購入するのがゴミコインであれ、SHIBであれ、ビットコインまたはイーサリアムが20%から30%下落すれば、あなたは資産を売却し、ビットコインまたはイーサリアムを調達せざるを得なくなります。基準資産の法定通貨価格の収縮は、一部のマージン取引業者が利益を得ているかどうかに関係なく、彼らの山寨コインポジションを無視して売却することを強いるでしょう。これが限界の弱手売り手によって影響を受けた最終価格の理由です。

このバブルを破るためには、あまりにも多くの限界売り圧力は必要ありません。CTMDの非常に高いファーミングAPYは、クソコインが下落し始めると、誰もが利益を得るために退出します。たとえ少数のトレーダーがレバレッジをかけて大量の山寨コインを取得しても、これらのコインは流動性が不足しているため、下落過程で大規模な買い手を見つけることは非常に困難です。覚えておいてください、大きな門から入って、小さな門から出るのです。

タイムライン

もし私が間違っていたら？もし暗号市場のブル市場が大きな下落なしに続くなら、私のポートフォリオはどのように影響を受けるでしょうか？

1. 3月から6月

この期間中、連邦準備制度は利上げを行うか、行わないかです。市場は連邦準備制度が利上げを行うと予想しており、以下の3つの事柄のいずれかが発生した場合にのみ失望します。

1. 消費者物価指数（CPI）の成長率が2%未満に低下します。この指数は政府の統計担当者によって「管理」されているため、ほぼ不可能です。しかし、CPIのトレンドが大幅に低下し、有権者からの政治的圧力が消えれば、連邦準備制度は公然とトレンドを逆転させることができるかもしれません。
2. 極めて複雑で不透明な貨幣市場や米国債市場の一部が崩壊します。あなたがそれを見たとき、あなたは知るでしょう------これは連邦準備制度が最も恐れていることです。TradFiのすべての資産は米国の貨幣市場の価格に基づいて評価されているため、連邦準備制度はこの市場が秩序を保つことを確保するためにあらゆる手段を講じなければなりません。通常、秩序を回復するには大量の紙幣を印刷する必要があります。
3. インフレはもはや11月の選挙前にアメリカの有権者が最も関心を持つ問題ではなくなります。

この3つの状況の中で、私は2番目の状況が最も起こりやすいと考えています。連邦準備制度が資金供給を停止したときに、貨幣/国債市場で何が起こるかを予測することはできません。このシステムには非常に多くのレバレッジが埋め込まれているため、メサドンが中毒者を殺すかどうかを知ることはできません。

大数法則を考慮すると、以前の資産購入トレンドに単純に戻ることは、貨幣供給量の成長が突然急激に加速することにはつながりません。したがって、リスク資産は喜びますが、暗号資産を含め、最良のシナリオは資産購入がゆっくりと以前の歴史的高点に向かって上昇することです。たとえそのようなことが起こったとしても、暗号市場が上昇する唯一の方法は、連邦準備制度が公然と水道の蛇口を開き、法定通貨が暗号通貨に流れ込むことです。

このような状況が始まれば、法定通貨を売却し、暗号資産の総保有量を増やすか、山寨コインの保有量を増やして暗号資産リスク曲線を移動させるのに十分な時間があります。あなたは常に階段を上がり、エレベーターで降りるのです。

もし私が間違っているなら、暗号市場が回復するにつれて、私は大きな踏み外しの損失を被ることはありません。忍耐を保つことにはあまり大きな代償はありません。

2. 6月以降

私が正しいと仮定し、連邦準備制度が6月の会議前に少なくとも1回利上げを行った場合、以下のいずれかの状況が発生すれば、連邦準備制度は突然金利をゼロに引き下げ、ウサイン・ボルトよりも早く印刷機を動かすでしょう。

1. S&P500指数がその歴史的高点（2022年上半期に達した）から20%から30%下落します。あなたがアジアやヨーロッパの純輸出国であろうと、裕福なアメリカ人であろうと、あなたは巨額のアメリカ株を保有している可能性があります。アメリカの株式市場は先進国の中で最もパフォーマンスが良く、最大かつ最も流動的です。裕福な人々が納税し、無駄に消費しているため、株式市場が深刻な動揺を経験すれば、連邦準備制度は彼らを失望させることはありません。

もう一つの興味深い反射的事実は、60対40の株債ポートフォリオを維持するという伝統的な知恵は、もし60%の株が下落すれば、数兆ドルのファンドマネージャーがこの比率を維持するために債券を売却しなければならないことを意味します。これは完全に指示に書かれています。したがって、連邦準備制度が株価の下落を許可すれば、連邦政府の借入コストが増加します------債券価格が下落するにつれて利回りが上昇するため------その時、政府は記録的な赤字に直面しています。

2. 極めて複雑で不透明な貨幣市場や米国債市場の一部が崩壊します。

3. 2022年11月の選挙が終了しました。

最悪のシナリオは、11月以降に政党が再び行動を起こすことです。アメリカの2つの政党は実際には資産価格の上昇を阻止したくありません。両党は世界に向けて自分たちの価値を証明するために叫びます。「私が政権を握っている、S&P500指数が上昇している！」これにより、誰もが裕福になり、裕福な寄付者を喜ばせます。平民が投票し、生活費の急上昇に対する不満を表明する劇的なプロセスを経た後、彼らは忘れ去られることができます。政府はその時、金融資産価格を引き上げるために印刷を続けるでしょう。これがアメリカのビジネスモデルであり、世界経済の構造のために、このモデルは維持されなければなりません。

混乱

私は自分のポジションを積極的に取引することはありません。私の目標は、上昇に参加できると考えるポートフォリオを構築し、下落時の損失を制限することです。前述のように、私のポートフォリオのリターン曲線が凸性を持っているなら、私はうまくやっています。この記事の中でほとんどの時間を暗号資産に関して話していましたが、私の長期金利と外国為替オプションのポートフォリオ------ボラティリティヘッジファンドへの投資を通じて------が暗号資産の損失を補うことを期待しています。しかし、自分に正直であれば、私はもっと増やす必要があるかもしれません。そうすれば、下落時に行動を起こすために十分なベガ（訳者注：資産価格のボラティリティ変化に対する感度を測る指標）を持つことができます。

私は数時間連続して画面の前に座り、日々ビットコインを見つめることは望んでいません。私はそれが好きではありません。あるトレーダーはそうして成功した短期トレーダーですが、これらのトレーダーは非常に集中する必要があります。もしあなたが24時間体制で暗号資産ポートフォリオを監視することができない、またはしたくないのなら、短期取引を試みるべきではありません。

過去数週間、これらの考えが私の頭の中で熟成されている間、私は行動を起こす決意を固めました。私は自分の暗号資産ポートフォリオ全体をチェックしました。現在の水準から75%下落した後、私がポジションを増やすことを望まない山寨コインはすべて売却しました。これにより、ビットコイン、イーサリアム、そしてメタバースやアルゴリズム安定コインのいくつかが残りました。ポジションの大きさは、あなたが持っている名目金額によって決まるのではなく、それらがあなたの総資産の何パーセントを占めるかによって決まります。100枚のビットコインのポジションは、ある人にとっては大きいかもしれませんが、他の人にとっては小さいかもしれません。すべては相対的です。

今、私は待っています。私は依然として基準暗号資産に完全に投資しています。あなたの暗号基準は私のものと似ているかもしれませんし、似ていないかもしれません。私はあなたに私の理由を示しました。あなたはあなたの基準があなたのエネルギー目標の背景で有効であると考える理由をよく考えるべきです。

もしビットコインの価格が2万ドルに達するか、イーサリアムの価格が1400ドルに達するなら、私はこれらの暗号資産がエネルギー価値を持つかどうか疑問を持ち始めます。この2つの価格は、2017年のブル市場の際の歴史的高点ですが、それは法定通貨の価格です。もし石油が再び負の値になるなら、基準暗号資産の法定通貨価格が減少することに誰が気にするでしょうか。

私は法定通貨を手に持ち、垂直のキャンドルを迎える準備をしています。私はこの市場で長い間取引してきたので、投機的なブル市場の魂を打ち破る最後の一撃を見つけることができると自信を持っています。自分が底を見つける能力に自信を持っていますが、落ちているナイフを掴もうとしないことも学びました。もしあなたが市場の底を打たなかったとしても、どうでもいいのです。市場が回復するのを待ち、より高い価格で購入してください。なぜなら、売り手の限界取引は終わったからです。

最初に売った人が最も良い価格で売ります。今は、正の金利があなたのポートフォリオにどれほどのエネルギーを追加購入するかを深刻に害するかを評価する時です。各国政府が宇宙の変動を抑