Messari：アルゴリズム安定コインプロジェクトFrax Financeの運営メカニズムと発展状況の詳細

作者：Ryan Malden，Messari

原标题：《FRAX: A Fractional-Algorithmic Stablecoin》

编译：Web3er Liu，链捕手

MakerDAOが作成したDAI（米ドルに1:1でペッグされている）は、最初の成功したステーブルコインの一つと言える。DAIは2017年に発売され、現在ではDeFiエコシステム全体で貸付サービスに使用されるか、プロジェクトの財政準備トークンとして機能している。担保がMakerDAOプロトコルのスマートコントラクトに置かれると、DAIが発行される。安定性を高めるために、MakerDAOはDAIが過剰担保であることを要求しているが、これによりDAIの資本効率は低下してしまう。

2018年から2020年にかけて、より多くのユーザーとプラットフォームがステーブルコインを利用して利益を得る中で、多くのプロトコルがステーブルコインを利用してデジタル製品を拡張し、DAI、USDT、USDCがDeFiにおいて一般的なステーブルコインとなった。しかし、USDCには固有の中央集権的リスクがあり、米ドルに依存しているのに対し、MakerDAOのDAIは大部分がUSDCを担保として発行されている。いずれにせよ、MakerDAOのDAIビジネスおよびプラットフォーム自体の採用状況は、業界関係者にWeb3エコシステムにおけるステーブルコインの必要性と成長の可能性を注目させた。

FRAXがイーサリアムメインネットにローンチされる前、すなわち2020年12月21日以前、ステーブルコインは完全に担保によって支えられるか（例えばDAI）、完全にアルゴリズムによって支えられる（担保なし）ものであった。Frax Financeは2019年5月に初めて発表され（当時はDecentral Bankと呼ばれていた）、このプロジェクトは「部分アルゴリズムステーブルコイン」プロトコル（fractional-algorithmic stablecoin）である。プロジェクトはSam Kazemian、Jason Huan、Travis Mooreによって作成された。FRAXは「世界初の分散型ステーブルコインであり、その供給トークンの一部は担保によって支えられ、一部はアルゴリズムによって安定性が維持されることを目指している。」

FRAXは、完全担保（例えばMakerDAOのDAI）と完全アルゴリズムステーブルコインの設計原則を組み合わせた最初のステーブルコインであり、新しいスケーラブルで信頼不要な安定したチェーン上の通貨を創出することを目的としている。FRAXは米ドルに1:1でペッグされ、1 FRAX = 1ドルの為替レートを維持しようとしている。

FRAXの成長は目覚ましいものである。2021年第4四半期、Frax v2のリリースに伴い、FRAXは大規模な採用とDeFiシステム全体の連動を得た。1月25日現在、Fraxプロジェクトの資金プールは、チームが2021年第4四半期初めに導入したAMO（アルゴリズムマーケティングプログラム）を通じて、平均して毎日50万ドルの収益を上げている（年換算で約1.8億ドル）。同じ期間に、FRAXの供給量は5億ドル未満から驚異的な26億ドルに急増した。

Fraxプロトコルの理解

初期段階では、FRAXは100%担保によって支えられており、FRAXトークンを発行するには担保を発行トークンの契約に入れるだけで済む。現在、Fraxは部分担保を使用する段階にあり、FRAXを発行するには適切な担保とFXSトークンをFraxプロトコルに入れる必要がある。

このプロトコルは、あらゆる種類の暗号通貨を担保として受け入れることを目指しているが、Fraxは主にステーブルコインを受け入れ、低いボラティリティを維持し、Fraxがより低い担保率と高いアルゴリズム採用率の段階にスムーズに移行できるようにしている。FRAXの発展とシステムの速度が向上するにつれて、ETHやBTCなどの不安定なトークンを将来のプロトコル資金プールに組み入れることがより容易で安全になるだろう。

Fraxプロトコルは二重トークンシステムを実現している：ステーブルコインFRAXとプロトコルガバナンストークンFXS。二重トークンシステムにより、FRAXは担保とアルゴリズム（FXSの焼却と償還を管理）によって同時に支えられる。担保とFXSがFRAXプロトコルの契約に預けられると、FRAXが発行され、1 FRAXを発行するために必要な担保の量は担保率によって決まる。Fraxプロトコルの担保率は、1ドルのFRAXを支える担保とアルゴリズムメカニズムの比率を決定する。

例えば、担保率が80%であると仮定すると、1ドルのFRAXは80%の担保（USDCなど）によって支えられ、20%はFXS供給を管理するアルゴリズムによって支えられる。発行または償還の操作に関して、Fraxプロトコルは担保率を遵守し、1ドルのFRAXの背後に1ドルの価値の担保があることを保証する。

安定性を維持することはすべてのステーブルコインの鍵である。FRAXは非常に深い流動性プールを通じて米ドルに1:1の為替レートを維持している。その中で、最大の流動性プールはCurveのFRAX3CRVプールである。現在、FRAX3CRVプールには約13億FRAXが含まれており、この深い流動性によりFRAXは他のステーブルコインと低スリッページまたは無スリッページで交換取引を行うことができる。Frax v2プロトコルの一部として、Curve AMOは過剰な担保とFRAXをFRAX3CRVプールに自動的に提供することで、FRAX3CRVプールの深さを確保し、FRAXトークンの安定性をさらに向上させている（詳細は下記のAMO部分を参照）。

FRAX/FXS/担保の価格は、Uniswapの関連トークンペアとChainlinkオラクルのETH/USD価格を時間加重平均して算出される。Chainlinkオラクルにより、プロトコルは米ドルに対するさまざまなトークンの実際の価格を取得でき、Uniswap上のステーブルコイン資産プールの平均価格だけではない。これにより、FRAXは米ドル自体に対して安定性を保ち、他のステーブルコインの加重平均価格に単にペッグされるだけではなく、より大きな弾力性を提供する。

Fraxはランダム性に基づくプロトコルであり、市場が長期的にその担保率を決定することを許可している。Fraxプロトコルは市場が受け入れ可能な担保率を予測することはせず、むしろ、Fraxは担保率が上下に変動することを許可し、市場が1 FRAXトークンを1ドルに定価するために必要な担保率を決定する。

トークンモデルとトークンの価値向上

FXSトークンの総供給量は初期設定で1億枚である。より多くのFRAXがDeFiエコシステムで使用されるにつれて、FXS保有者の資産価値は増加し続ける。なぜなら、FRAXを発行するためにはFXSを焼却する必要があるからであり（これによりFXS供給が減少し、FXS保有者の資産価値が増加する）。FXSの価値が上昇するにつれて、FRAXの価格安定性も増加し、FRAXを借り出したり借り入れたりするすべての人に正のフィードバックループを生み出す。

Fraxプロトコルはまた、投資家がUniswapでFRAX/FXSまたはFXS/ETHプールを構築し、流動性提供者となることでトークン交換手数料収入を得ることを許可している。このプロトコルは、投票担保（ve）ガバナンストークンメカニズムも実現している。このメカニズムはCurveのveCRVガバナンストークンに似ており、Fraxプロトコルはこれを基に変更を加えた（詳細は下記に記載）。さらに、Fraxはアルゴリズムマーケティングプログラム、またはAMOと呼ばれる独自のプロトコル機能を開発した。このメカニズムはFXS保有者が利益を蓄積することをさらに促進する。

パフォーマンスの向上：veFXSとFrax v2 AMO

veFXSとcvxFXS

このプロジェクトは2020年に開始された後すぐに、FXS保有者はそのFXSトークンをロックしてveFXSを生成し、特別なインセンティブ、ガバナンス権、およびAMO（アルゴリズムマーケティングプログラム）の利益を得ることが許可された。Veメカニズムは複数のDeFiプロトコルで非常に人気がある。FXS保有者は最大4年間FXSトークンをロックする資格があり、FXSのロック期間が長いほど、veFXS保有者が得られる報酬は増える。しかし、veFXSトークンは譲渡できないことに注意が必要である。

さらに、veFXS保有者はFraxの重み付けシステムの使用に参加し、FXSが異なるFraxウェイトプールに流入するのを影響または指導することができる------これはCurveプロトコルおよびその重み付けシステムのメカニズムに似ている。veFXSユーザーはFXSを1つまたは複数のFraxウェイトプールに直接使用することができる。一度FXSがすべて解放されると、ウェイトプールはFRAXステーブルコインのインフレ率に影響を与え、流動性提供者に報酬を与え続ける。

最近、ConvexはFraxプロトコルと協力し、特にveFXSをCVXプロトコルにロックすることで、両プロトコルのインセンティブメカニズムをさらに調整した。この協力関係を深く理解する前に、ConvexがDeFiエコシステムにおいてどのような位置を占めているかを理解することが重要である。

Convexは2021年5月にローンチされ、ネイティブトークンCVXを通じてCRVの収益を得るための入口を作成し、流動性提供者と利害関係者のCRVロックプロセスを簡素化することを目的としている。そのため、ConvexはローンチされるとすぐにCRVおよびveCRVトークンを積極的に吸収し、2021年の夏初めには「Curve War」で最大のveCRVトークン保有者となった。Curve FinanceはCRVトークンを流動性提供者に報酬として提供し、プロトコルのガバナンス権は異なるトークンプールのCRV報酬に影響を与えることができる。2021年末までに、ConvexはCurveのガバナンス権の主要な株主としての地位を確立した。

ConvexがveCRVトークンの主要な所有者であるため、DeFiプロトコルはConvexと協力し、veCRV保有者に割り当てられたCurveプロトコルのガバナンス権と関連する利益を得ることを目指している（veCRV保有者はCurve上の異なるトークンプールが10日ごとに得るCRVインセンティブを決定する）。

現在、Fraxは19%のCVXシェアを保有しており、これによりConvexプロトコルにおいて強力なガバナンス権を持ち、veCRVガバナンス権の代表として見なされ、将来のCRVインセンティブ配分を指導することができる。

FraxとConvexの協力はveFXS保有者に追加の利益をもたらす。veFXS保有者はそのveCVXをConvexプロトコルにロックすることでcvxFXSを得ることができる。この時、預けられたveFXSは永遠にロックされ、操作は不可逆的である。すべてのcvxFXS保有者は将来のFPI（Frax価格指数）トークンのエアドロップ報酬を受け取ることになる。将来的には、cvxFXS/FXSトークンペアが作成され、プロトコルとユーザーがcvxFXSを交換できるようになる。現在、cvxFXSのステーキングおよび報酬プログラムは開発中であり、まだ最終決定されていない。

Frax v2: AMO

Frax v2はアルゴリズムマーケティングモジュール、略してAMOを導入した。AMOはFRAXおよびその担保のDeFiエコシステム内での流動性を自動的に処理することで、Fraxの運営プロセスをよりスムーズにする。FraxのAMOは担保率に基づいて、担保またはFRAXを資本効率の高い場所に自動的に移動させ、FRAXの成長をさらに促進する。Fraxはすでにいくつかの重要なAMOを実施している：FXS 1559、Collateral Investor、Curve AMO、Uniswap v3、FRAX Lending。

FXS1559はすべてのAMOが従うべきプロトコル内のルールである。FXS1559関数はFraxシステム内で担保率を超える超過資産を計算し、その超過資産を使用してFXSを買い戻し、焼却する。2021年10月まで、FXS1559は50%の超過資産を購入してFXSを焼却するために使用し（供給量を減少させてFXS保有者に利益をもたらす）、50%は直接veFXS保有者に与えることを規定していた。2021年10月、FraxはAMOの収益と利益をすべてveFXS保有者に配分する提案を通過させた。この変更は、FXS保有者がFXSをFraxプロトコルにロックしてveFXSを得ることをさらに促進した。

Collateral Investor AMOはFrax資産プール内の余剰USDC担保をAave、Compound、YearnなどのさまざまなDeFiプロトコルに使用する。AMOは担保率の変化に応じて自動的に担保を借り入れたり回収したりする。担保率が低下し、より多くのFRAXがアルゴリズムによって支えられるにつれて、Collateral Investor AMOは自動的に上記のプロトコルに担保を送信し、veFXS保有者に追加のUSDC収益を生み出す。担保率が上昇し、FRAXを支えるためにより多くの担保が必要な場合、Collateral Investor AMOは逆に作用し、市場価格に基づいてFraxに必要な担保率を維持するために担保をFrax資産プールに回収する。実施以来、Collateral Investor AMOはveFXS保有者に6340万ドルの利益をもたらしている。

Curve AMOは余剰USDC担保または新しいFRAXをCurveのFRAX3CRVプールに移動させ、より多くの流動性を生み出し、FRAXを他のステーブルコインにペッグさせる。FRAX3CRVプールは取引手数料、CRV、その他のLP報酬を受け取る（CRV LPをYearn、StakeDAO、Convexプロトコルに置くことによって）。取引手数料とLP報酬はveFXS保有者に報酬として使用され、CRV報酬はFRAX3CRVプールの流動性報酬を向上させるために使用される。FraxのAMOと同様に、担保率の変化に応じてFRAXおよびUSDCはFRAX3CRVプールに追加（担保率が低下）または移動（担保率が上昇）され、FRAXが適切な割合の担保によって支えられることを保証する。

Uniswap v3 AMO（または流動性AMO）は、Uniswap v3で流動性を提供することでFRAXと余剰担保を活用し、他のステーブルコインの取引やFRAXの交換に流動性を提供する。AMOはUniswap v3の任意のLPプールにアクセスでき、FRAXを発行するためにそれを利用できるため、Uniswap v3 AMOは他のステーブルコインやUniswap v3上の他の不安定な担保に拡張可能である。AMOが提供する流動性から生じる取引手数料はveFXS保有者への報酬として回収される。他のAMOと同様に、担保率の変化に応じてFRAXと担保はUniswap v3のLPポジションから追加または回収される。

FRAX Lending AMOは、FRAXをAaveなどのトークン貸出市場に置くことを許可し、誰でも利息を支払うことでFRAXを取得できるようにする。これらのプロトコルで提供される担保はFRAXを支える。ここで使用されるメカニズムはMakerのD3M機能に非常に似ており、DAIの供給量は現在の貸出需要に応じて貸出市場で拡張または収縮する。FRAX Lending AMOはリスクを生じさせるが、プロトコルは直接貸出市場に入るトークンの量を制御することでこのリスクを軽減できる。

これらのAMOの中で、Collateral Investor AMOはFrax Financeに大部分の利益をもたらしている。以下の図に示すように、2021年10月の実施以来、担保投資者は約7500万ドルの利益を累積している。

現在、Collateral Hedge（担保ヘッジ）やTornado Cashの統合など、他のAMOも準備中である。これらのAMOマーケティングプログラムも、すべてのAMOが遵守すべき同じ原則に従う。FRAXがより多くのDeFiプロトコルでステーブルコインとして採用されるにつれて、AMOは引き続き更新され進化する可能性がある。

市場概況

Frax Financeはステーブルコイン市場で運営されており、この市場は主にUSDCやUSDTなどの法定通貨に支えられたステーブルコインが支配している。アルゴリズム的な性質を持つステーブルコインは最近大きな成長を遂げており、特にFRAXは2021年10月以来、時価総額が約530%増加した。このトレンドは続く可能性があり、より広範なエコシステムがその規模の成長に合わせてステーブルコインの流動性を必要としているため、FRAXのようなアルゴリズムステーブルコインがこのギャップを埋めることができる。

しかし、FRAXはDeFi領域で供給量を拡張しようとする唯一のアルゴリズムステーブルコインではない。FEIやUSTなどのステーブルコインも最近急速に成長しており、USTの時価総額は約106億ドルで推移しており、FEIは過去1四半期（2021年第4四半期）で約50%の時価総額の増加を見せた。ステーブルコインは驚異的な速度で発展し成長しており、FeiとRariプロトコルの合併を通じて、FeiはRariの貸出市場を利用してそのステーブルコインFEIをDeFiシステムにさらに統合しようとしている。

アルゴリズムステーブルコインに関して、市場が「勝者総取り」の状態に達する可能性は低い。ステーブルコイン市場全体とDeFi製品の発展に伴い、Fraxや他の類似のステーブルコインプロトコルは共に成長を維持する可能性がある。システムの観点から見ると、FRAXはペッグを維持する点で非常に優れており、アルゴリズムステーブルコインの強力な効率性を示している。現在、その供給量は増加し、深いFRAX流動性が存在しているため、破壊的な（エコシステム全体の）イベントが発生しない限り、これを損なうことは難しいと思われる。FRAXや他の堅実なステーブルコインにはそのリスクが存在する。

ロードマップとその他のパートナーシップ

マルチチェーン宇宙

Fraxはマルチチェーンでの相互運用性を目指しており、各チェーンには閉じたFraxエコシステムが存在しない。このため、プロトコルにはブリッジシステムがあり、マルチチェーン間で密接な連携と相互交換性を維持できる。重要なのは、AMO機能とFRAX計量システムが異なるチェーンに展開できるため、FRAXが新しい市場やチェーンに拡張できることである。

Fraxチームが言うように：「Fraxプロトコルはマルチチェーンプロトコルであり、すべてのスマートコントラクトにおいてグローバルな状態の一貫性を持つ。FRAX + FXSトークンはすべてのネットワークでの単一の発行バージョンである。」各ブロックチェーンには標準的なFRAXと標準的なFXS契約があり、「FRAX」と「FXS」と呼ばれる。これらのトークンはAMOコントローラーの拡張または収縮を制御し、ユーザーは発行または償還することができる。

FPI：Frax価格指数トークン

2022年1月1日、Sam KazemianはTwitterで、FraxチームがFrax価格指数トークン（FPI）を研究しており、これによりDAppがFPIをアルゴリズムステーブルコインにリンクされた資産として使用できるようになると述べた。現在、FPIプロジェクトについてはあまり情報が公開されていないが、cvxFXS保有者はFPIのエアドロップ報酬を受け取ることになる。

その他の最近のパートナーシップ：OlympusDAOとOndo Finance

他にも、OlympusDAOとFrax Finance（OHM \<> FRAX）間のトークン交換などのパートナーシップがある。「チームワークをさらに促進する」ためである。OlympusDAOチームは、DeFiトークンとステーブルコインで満たされた金庫を積極的に構築しており、彼らのOHMトークンにバインドできる。これにより、OlympusDAOはプロトコルが保有する流動性の完全な市場を作成することができる。

最近のもう一つのパートナーはOndo Financeである。この協力関係は、Ondoが「Frax-as-a-Service」またはFaaSと呼ぶ製品を創出することを目的としている。このアイデアは、新しいプロトコルがそのネイティブトークンをOndoの保管庫に預け、FraxとOndoが預けられた資産を等量のFRAXとマッチングさせることで流動性ペアを作成することである。これにより、プロトコルはそのトークンに即座に流動性を提供し、ユーザーやプロトコルが資金を投入または撤回できるようにし、流動性マイニングプログラムを設定する必要がなくなる。参加者として、Frax Financeは提供した流動性の5%の年利を得ることになる。

まとめ

Fraxは市場に1ドルFRAXにマッチする担保率を決定させ、FRAXの需要が増加するにつれて、veFXS保有者はAMOマーケティングを通じて報酬と利益を得て、余剰担保を最大限に活用することができる。FRAXやWeb3金融分野の他のトークンにはリスクがあるが、Fraxプロトコルの部分アルゴリズムによるステーブルコインの革新実験は、信じられないほどの革新であることが証明されている。

さまざまな設計原理を持つステーブルコイン（DAI、FRAX、MIM、USTなど）は、暗号通貨とWeb3エコシステムに対する付加価値であり、ブロックチェーンエコシステム内のリスクを弱める。FRAXとFXSは長期的な思考とビジョンに基づいており、FRAXを重要なDeFiプロトコルに統合している。FRAXの新しい部分アルゴリズムステーブルコイン設計は、資本効率の高いステーブルコインを作成し、配置することを可能にし、市場全体の持続的な拡張に伴い、FRAXはさらなる成長を実現する能力を持つべきである。