SBFが規制について語る：ステーブルコインの分類、SECの現物に関する規制の問題、明確な規制枠組みが産業に与える影響

出典：FTX

暗号通貨が主流に向かう中で、アメリカ財務省、SEC、CFTC、そして各国の規制当局は暗号通貨を規制の対象にしようとしています。本記事では最近の規制動向を整理し、FTX創業者SBFの規制に対する見解に焦点を当て、読者に現在の規制のトレンドを理解してもらいます。

FTX創業者サム・バンクマン-フリード（SBF）は先週、有名なブロックチェーンポッドキャスト《UNCHAINED》に出演しました。SBFはポッドキャストで多くの規制問題について話し、ステーブルコインの規制、アルゴリズムステーブルコインと暗号貸付プラットフォームのリスク管理、そして規制の枠組みの明確化が産業に与える影響について触れました。

多くの暗号支持者にとって、最良の規制は規制しないことですが、テラUSD、LUNA、三箭キャピタルの暴落を経て、投資家保護の観点から、公式は暗号通貨がもたらす金融リスクを考慮せざるを得ません。

SBFは、過去6〜9ヶ月間にわたり、規制がさまざまな側面から始まったと述べています。これには、ステーブルコインの規制、トークンが証券であるかどうか、SECとCFTCの規制権、CFTCの先物規制などが含まれます。

彼はさらに、FTXのようなグローバルな取引プラットフォームは、多くの国で事業を拡大する必要があり、これは現地の規制を受けた企業を通じてコンプライアンスを確保することで実現できると分析しています。しかし、これはあくまで「コンプライアンス運営」に過ぎません。

本当の問題は、規制の方向性がどこにあるのかということです。

SBFは、取引プラットフォームに関して、コアビジネスには取引プラットフォーム、クリアリングハウス、マッチングエンジン、取引フロントエンドが含まれ、これらのビジネスは伝統的な金融市場では分かれているため、取引プラットフォームを運営するにはどのライセンスを申請する必要があるかを明確にする必要があると述べています。

さらに、現在の規制当局はトークンが証券に分類されるかどうかの定義がまだ明確ではありません。これらはすべて、暗号新興企業が一歩も前に進めない理由です。

SBFは、現在の国会議員は消費者保護と産業規制を優先事項としていると考えています：

「私が考える規制の三大支柱は、ステーブルコインの規制、市場規制、トークン登録です。この中で、ステーブルコインの規制は立法者が最も頻繁に言及するものです。市場規制は、どの機関が規制するのか、どのように立法するのかに焦点を当てています。トークン登録の重点は、主に規制当局の確認（証券であるかどうか）です。」

これは新しい政権と新しい制度を待っているようなもので、少し曖昧です。

トークンは証券か？

最近、アメリカの二大規制機関であるSECとCFTCが暗号通貨の現物の規制権について論争を繰り広げました。主な分岐点は、トークンが証券であるかどうかです。

SECの立場は、既存の証券取引法を用いて暗号通貨を規制するというものです。つまり、暗号通貨の運営や利益の得方が伝統的な証券に似ている場合、それは証券として分類されます。

さらに、ハウイーテストの基準において、トークンはおそらく証券と見なされる可能性が高いです。なぜなら、これらのトークンは「投資契約」に分類される可能性があり、トークンの購入が以下の条件を満たす限り、1.) 投資家が資金を提供する、2.) 同一の実体に資金を提供する、3.) 利益が期待できる、4.) 利益が特定の実体の努力から生じる、という条件です。

SBFは、SECの議長が「国会がCFTCにより多くの非証券暗号通貨の規制権を与えるべきだ」と支持する見解をまとめています。彼はSECの立場を次のように考えています：

1. CFTCは「非証券」暗号通貨の現物と先物市場を規制する。

2. SECは暗号現物を規制し、証券型トークンの発行を管理する。

しかし、これにはいくつかの問題が生じます。包括的には、

1. 証券トークンの先物とデリバティブは誰が規制するのか？

2. 株式トークンは誰が規制するのか？

3. ステーブルコインは証券と見なされるのか？

しかし、彼はこれらの議論は価値があると考えています。これらの思考に基づいて生まれる規制決定は、投資家保護に役立ち、リスクを防ぎ、詐欺事件を避けることができるでしょう。

SBFのステーブルコインに関する見解

ステーブルコインもまた、別の大きな規制の焦点です。他の二つの方向性とは異なり、最近ステーブルコインの規制を呼びかけているのはアメリカの二大通貨規制機関：連邦準備制度と財務省です。

連邦準備制度の副議長レール・ブレイナードは9月の銀行会議で、ステーブルコインはその構造上、リスクが核心的な金融システムに浸透しやすいと述べました。

SBFは、ステーブルコインは必要だが、本質的には大きく異なるため、ステーブルコインを四つの大きなカテゴリに分けています：

1. 100%準備されたステーブルコイン：100%が米ドル、米国短期債で準備されたステーブルコイン、例えばUSDC、USDP；

2. 債務工具に似たステーブルコイン：同様に100%準備されており、大部分の準備が米ドルと国債、少部分が社債である、例えばUSDT；

3. MakerDAOのようなステーブルコイン：ETHなどの暗号通貨で過剰準備またはステーブルコインで準備されている；

4. テラUSDのようなアルゴリズムステーブルコイン：高リスクで欠陥のあるアルゴリズムステーブルコイン。

彼は、ステーブルコインを区別することで効果的な規制が可能になると述べています。

第一のタイプは安全性が最も高いステーブルコインで、理論的には清算危機に直面しても価格は一切変動しません。一方、テザーのUSDTは本質的に「債務工具」に近く、一部の投資ポートフォリオ（準備）に社債が含まれているため、動揺の期間中に2%の価格下落（1 USDが0.98 USDになる）を経験する可能性があります。

第三のリスクは比較的高く、過剰担保があっても、極端な状況では20%の価格下落が起こる可能性があります。彼はこのようなステーブルコインは実行可能であるが、通常は一般の期待とは異なり、製品の免責事項が必要だと考えています。

最後のタイプはそもそもステーブルコインに分類されるべきではありません。

「私の言いたいことは、これ（テラUSD）は非常にクールな概念ですが、そのリスクは本当に高い……、私はこれをステーブルコインとは見なさないので、もしテラUSDを発表するのであれば、それをステーブルコインとして包装すべきではありません。少なくともテラUSDのようなものは非常に多くの免責事項を持つべきであり、顧客が製品を理解する上で最高の基準を維持する必要があります。」

テラUSDはステーブルコインと呼ばれ、MakerDAOのようなメカニズムを持っているため、多くの人々にとってテラUSDは非常に安定していると思われますが、実際にはテラUSDとLUNAの連動破棄メカニズムにより、大量のテラUSDが売却されるとLUNAの供給が大量に増加し、一度LUNAの供給量が増えると価格が下落し、さらに多くのテラUSDの売却を引き起こすことになります。これはテラUSDとLUNAの市場需要が同時に減少し、デススパイラルを形成します。

規制の枠組みの明確化は暗号産業に有利

現在の全体経済は暗号市場の最大の変数ですが、株式市場に比べて暗号市場は現在比較的安定しているとSBFは考えています。もし経済が安定したと仮定すれば、規制は暗号市場にとって最大の衝撃となるでしょう：

「株式市場で起こっていることに比べて、暗号市場は比較的安定していると思います。もし将来、特にアメリカの規制機関において、規制の枠組みがより明確になれば、産業はルールに従って運営でき、同時に消費者保護を達成できるでしょう。これは長年の最大の好材料であり、私たちはおそらく（規制の枠組みの明確化に）近づいていると思います。」

これはCFTCの議長ロスティン・ベナムの見解とも一致しています。ロスティン・ベナムは先月末、ニューヨーク大学で「規制機関が明確な規範を示せば、暗号通貨は市場の期待に従って正常に成長でき、ビットコインの価格は倍増する可能性がある」と述べました。

規制は投資家保護を強化する

三箭キャピタルやCelsuisのようなCeFi新興企業に対して、SBFはより多くの貸付透明性メカニズムを導入し、ユーザーが負担するリスクを理解できるようにすべきだと考えています。

三箭キャピタルは元々暗号業界で最大のヘッジファンドであり、7月に破産を申請しました。これはLUNAを過剰に保有していたことによる流動性問題が原因とされています。しかし、さらに悪いことに、三箭キャピタルと他の貸付プラットフォームとの貸付関係が一連の清算を引き起こしました。

SBFは、これは2008年の金融危機に似ており、信用が過剰に拡張され、システム全体が不透明であるため、一部の人々の操作が暗号市場全体に影響を与え、最終的には貸付プラットフォームのユーザーに影響を及ぼしたと考えています。

「貸付と借入の透明性を高めることで、部分的な問題を解決できるかもしれません。これにより、大衆はVoyagerのような貸付プラットフォームに資金を投入する際に負担するリスクを理解できるようになります。私は、情報開示と透明性がこの種のCeFiに対する規制の調査を増やすことができると考えています。」

規制は簡潔に

SBFは、現在の規制に関する議論は主にどの程度まで規制するかに焦点を当てているが、真の重点は複雑な規制問題を縮小し、最も核心的な問題に対して大まかな方向性を示すことだと考えています。

彼は例を挙げて、もし規制主管機関が消費者保護を重視するのであれば、リスクのある場所に集中すべきであり、さまざまな規制は消費者保護に基づくべきであると述べています。そうでなければ、規制が増えることで産業が混乱し、単に規制の困難を増すだけでなく、必要な消費者保護を得ることもできません。

ステーブルコインに関して、SBFは規制機関が本当にステーブルコイン発行者のアカウントの米ドル/国債を深く研究し、資産負債表をできるだけ透明にすることを望んでいます。発行者が誤りを犯した場合は、迅速に修正し、巨額の罰金を科すべきであり、無力な第三者を導入するのではなく、ステーブルコイン発行者の運営を妨げることなく、投資家を保護することができるようにすべきです。

「産業に対するすべての規範がユーザーを保護できるわけではなく、一部は単に混乱を増すだけであり、一部は投資家保護に役立ちます。ユーザーを保護しながら、規制を簡素化し、遵守しやすくする方法が、私の規制に対する核心的な理念です。」