付鹏 2026 年初の公開講演：暗号資産とは何か？なぜ私は暗号資産業界に参加したのか？

講演者： 付鹏、新火グループ首席経済学者
整理： Eric、Foresight News

北京時間4月23日、香港会展中心で開催された香港Web3カーニバルにおいて、新たに新火グループの首席経済学者に就任した国内著名なマクロ経済学者付鹏が2026年の初めての公開講演を行いました。この講演では、付鹏が初めて暗号資産に対する理解と、現在のマクロ経済環境における暗号資産の位置づけについて解説しました。

筆者は付鹏の今回の講演の全内容を整理し、一部を削除しました。

多くの人が最近私に尋ねています、なぜこの暗号資産の世界にこんなに近づいているのか。実際、この機会は2022年頃から始まったと言えるでしょう。約4年ほどの時間が経過しています。

私が伝統的な金融分野にいた頃から、暗号資産市場の動向を密接に注視し、追跡していました。もちろん、今日ここでこの講演を行う理由は非常にシンプルです。私は皆さんに歴史上の一つの物語を語るだけです。私にとって、私は実際には前の時代の恩恵を受けた主要な受益者です。ですので、皆さんは私の肩書が経済学者であることに疑問を持つかもしれませんが、実際には私は学者ではなく、過去25年間の私の核心的な経験、つまり私たちが実際に行っていることは、皆さんが理解している伝統的なヘッジファンド、対冲基金です。

あなたはきっと尋ねるでしょう、なぜこれらの伝統的な資本や伝統的な金融分野の人々やお金がそれ（暗号資産）に注目し始めたのか？

私は過去1年余りにわたって、未来は必ず**「FICC + C」**になると提唱してきました。つまり、大類資産の配置に暗号資産が加わるということです。多くの人はその理由を知りたがるでしょう。ですので、私はちょうどこの機会を利用して皆さんに簡単にこのことを共有したいと思います。この共有を通じて、皆さんが市場がどのようなもので、資産価格がどのように動くのかを理解すれば、心の中に答えがあるかもしれません。ですので、上記のこの層の窓の紙を、今日は皆さんのために突き破ります。

この時間の系列をFICC大類資産の原点に戻す必要があります。いつのことか？大体（20世紀）70年代末から80年代初頭です。実際、過去10年間、ここにいる皆さんは世界全体の大きな枠組みと構造が巨大な変化を遂げていることを非常に明確に認識できるでしょう。この変化は、第二次世界大戦後の歴史の中で最も似ている時点が70年代、80年代です。

例えば、先ほど肖風総が人工知能についても言及していましたし、各ゲストもAIの融合について触れています。重要な技術の進歩と生産力として、各ラウンドの技術の進歩、生産力の進歩は各業界を再構築します。この各業界にはすべての業態が含まれ、もちろん金融分野も必然的に含まれます。私たちの金融は一成不変ではなく、絶対にそうではありません。

皆さんが例えば『大時代』や『ウォール街の狼』のような映画やドラマで表現されている金融は、場内でベストを着て叫んでいる取引や、ニューヨーク証券取引所に行くと、多くの人が金融は場内で皆が価格を提示して取引するものだと思っているかもしれません。もちろん、多くの記者はこの場内取引の背景を使ってニュースを報道するのが好きです。

シカゴに行くと、最初の金利デリバティブ市場やロンドン金属取引所LMEでは、まだその歴史の痕跡が残っています。確かに、それは最も伝統的な金融であり、（20世紀）60年代、70年代以前の金融と言えます。皆がベストを着て価格を提示し、タイプライターやパンチカードを使って取引を完了させていました。おそらく華語圏や大部分の中国人にとって、取引の印象は株式ホールでいわゆる翻牌機を見て、価格を記入して窓口に入れ、小さな女の子が電話専用線を使って取引所を作り、取引を完了させるというものでしょう。

すべての金融や取引がその時代に留まっているわけではなく、金融の中で最大の変化は必ず技術の進歩とともに起こります。

したがって、前回の技術進歩の周期では、半導体、コンピュータ、パーソナルコンピュータ、DOSシステム、Windowsシステムなどが核心的な代表であり、生産力、つまり技術の進歩が（20世紀）70年代末から80年代初頭に私たちの金融の新しい業態を再構築しました。現在皆さんがよく知っている大類資産取引は、簡単に言えば金利、商品、為替、株式などの金融資産を融合させたものです。

FICCが誕生したのは80年代初頭です。大体70年代には、金融デリバティブの価格設定、例えばオプションの価格設定やBlack-Scholesモデルなど、皆さんは学校で学んだことがあるでしょう。しかし、考えてみてください。もしコンピュータの大規模な応用と普及がなければ、金融デリバティブや金融資産の価格提示には10分、20分、場合によっては30分かかる計算が必要だったとしたら、どうやって価格提示取引を完了させることができたでしょうか？

85年から、私たちが言う専門の投資家や投資機関は初めてブルームバーグの端末を使用し始めました。私が97年、98年、つまりアジア金融危機の時に、当時のロイターのロイター3000を使い始め、その後のロイターXtra、さらにEikonに至りました。言い換えれば、コンピュータ、半導体、情報技術、データの時代が後のFICCを生み出しました。

私たちは資産のカテゴリーを持ち、資産間の融合を持ち、資産間の取引を持ち、ヘッジファンドを持ち、プログラム取引を持ち、皆さんがよく知っているような大賞などを持っています。この生産力の進歩がなければ、金融は多くの人々が思っている、取引員がベストを着て叫ぶ時代に留まっていたでしょう。

ウォール街のJP Morgan（モルガン・チェース）は、金融デリバティブ市場の最大のリーダーとなりました。当時、JP Morganが雇ったケンブリッジの優秀な学生Blythe Mastersは、金融デリバティブ市場の基盤を築き、FICCビジネスをウォール街の主流金融機関で最も利益を上げる部分にしました。もちろん、これは（20世紀）70年代、80年代の世界の動乱から離れたものではありません。なぜなら、技術進歩の起点は、同時に世界の動乱の起点でもあるからです。

したがって、技術の進歩はある段階で、世界の制度秩序の動乱と共存します。ですので、（20世紀）70年代、80年代には冷戦、中東戦争、ドルの石油危機、当時の金価格の急騰、システム的なデカップリングを経験しました。しかし、人類文明は常に機会とリスクが共存しています。

一方で世界秩序が混乱している中、私たちのコンピュータ、半導体、情報技術が台頭しています。私は以前、ある奇妙な投資ポートフォリオについて冗談を言ったことがあります。それは「人類に未来がある」と「人類に未来がない」に同時に投資することです。

皆さんも考えてみてください、過去10年ではなく、2019年頃から始まったことを見て、あなたの手元に「人類に未来がある」と「人類に未来がない」資産が同時に存在することは難しいでしょう。もちろん、今日に至るまで、私たち全員が人工知能、データ、計算能力が次の時代の最も重要な生産力になることを認識し始めたとき、全体のゲームは実際には半分を過ぎています。

そして、上半期全体は皆さんが認識している伝統的な暗号資産の世界です。なぜこれを話すのか？なぜなら、何も変わらないものはないことを忘れないでください。すべてのものは発展の過程で再構築され、再生され続けています。

ですので、私は当時言ったことがあります。私がこのサークルに入る瞬間は、将来的に歴史に重要な痕跡を残すかもしれないと。Blythe MastersがJP Morganに入ったように、それが重要な節目になるかもしれません。

（この節目）は、過去10年から15年の初期発展段階の終わりを告げ、新しい発展段階の到来を示しています。この二つの段階の中で、投資家、参加者、市場制度、ゲームルールは大きな変化を遂げるでしょう。あるいは、すでに大きな変化が起こっています。先ほど、私は記者のインタビューを受けたときに言いましたが、過去15年の間に皆さんが慣れ親しんだ思考、つまり過去10年、15年に慣れ親しんだいくつかのパラダイム思考が大きな変化を遂げる可能性があります。もちろん、もしあなたが伝統的な金融分野での勤務年数が十分に長ければ、実際に何が起こるかを完全に理解しているでしょう。中国のかつてのように、大規模に各省の金融庁が設立した取引所があり、大量の金融資産が存在していました。しかし、その後、徐々に規制が強化されるにつれて、簡単に言えば優勝劣敗が起こります。

そして、金融デリバティブは徐々に金融機関の資産ポートフォリオに組み込まれ、私たちの暗号資産も同じプロセスを経てきました。今、皆さんは商品に慣れ親しんでいるかもしれませんが、（20世紀）80年代以前には商品金融デリバティブは普及しておらず、大部分の人々は本当の意味で取引することができませんでした。

今、一般的に取引されている銅、アルミニウム、鉛、亜鉛、パーム油などの資産は存在しませんでした。今、皆さんは為替取引が非常に便利だと感じていますが、当時はそれもありませんでした。今、私たちは国債や金利先物を簡単に取引できますが、当時はそれもありませんでした。実際、この感覚は09年に似ているかもしれません。私たちが株価指数先物を持ち始め、オプションを持ち始め、デリバティブ製品が登場したときの感覚です。

もしあなたがその感覚を持っているなら、実際にそれが同じ時間点であることを理解しているでしょう。したがって、当時の技術の進歩は伝統的な金融がFICCに移行し融合することを促進しました。今日も同じ理屈です。データ、計算能力、人工知能、そして基盤技術、つまり暗号技術やブロックチェーン技術が中心となり、金融を再構築しています。私たちの金融も変化しています。

ですので、私たちは過去ずっと注目していましたが、正直なところ、参加することはありませんでした。全く参加していませんでした。ですので、私は冗談を言って、初期の頃には確かに信仰を語る必要があり、いわゆる原教旨主義を語る必要があると言いました。皆さんはこの信仰を持つ必要があります。しかし、真の資本としては、初期に過度に信仰取引に参加することはありません。

（暗号資産）は徐々に成長し、確実性を完成させたときに、資産管理の枠組みに組み込まれるでしょう。例えば、以前に何かの赤豆や緑豆を取引する場合、大規模な金融機関がそれを資産配置の一種として扱うと思いますか？あり得ません。しかし、今日では私たちは銅を先物オプションにし、ETFにし、全体の投資ポートフォリオに組み込むことができます。

この変化は、暗号資産のエコシステムが進行中であることを示しています。2022年は、私がこのサークルのいくつかの大物たちと本当に交わり始めた場所です。縁が始まったのは2021年で、その時、私はインタビューを受けたときに一言言いました。当時、ビットコインは約7万ドルでしたが、記者が私に尋ねたとき、私は非常に率直な性格なので、こう言いました。私たちのパスフレームワークに従うと、私たちはこの資産が一体何であるかを理解することができません。

なぜなら、皆さんが語るすべての信仰のものを私たちは認めていないからです。私たちには私たちの解釈方法があります。例えば、価値維持の機能について、私たちは私たちのフレームワークと言語を使ってそれを解釈します。

（インタビュー中に私は言いました）私たちはまだその資産に介入する時間がない、あるいはその時間にまだ達していないと思います。しかし、私たちは確かに観察していますが、皆さんが語るその一連のことについてはあまり明確ではありません。今、私はそれ（暗号資産）に対する理解とモデルが完全に形成されていないと言いました。しかし、私は一つの感覚を持っています。なぜなら、アメリカのCFTC（商品先物取引委員会）がその時点で明確にそれを商品、取引可能な金融資産として定義していたからです。私にとっては、この定義を完全に利用してその属性を理解することができます。

私は一言言いました。私は盲目的に推測しますが、もし2022年に流動性が大幅に引き締まると、私たちの伝統的な資産サークルでは、評価されている資産が大規模に評価を下げる市場が見えるでしょう。私はそれに対する理解が正しければ、それは評価されている資産の評価下げと同様の評価下げをもたらすだろうと言いました。私は盲目的に推測します（ビットコインは）半分下がるだろうと。これが後に2022年の年末に彼が2万ドルに下がった理由であり、多くの暗号資産の人々が私に尋ねてきたのは、彼らが突然時代が変わったのではないかと気づいたからです。

もちろん、実際には過去数年の交流を通じて、私が考える暗号資産の大物たちは、かつての伝統的な金融界の大物たちと同じです。初期には皆、比較的粗野でした。皆さんも考えてみてください、中国の例えば商品先物の取引の大物たち、昔は誰もが粗野で、誰もが一発勝負で、単車をバイクに変える必要がありました。しかし、未来を実現できるのは、転換の時期に達したとき、迅速に吸収し、その転換を完了させる人々です。

もし当時の経験に従って進むなら、基本的に時代に作られた人々は徐々に時代に淘汰されていくでしょう。私の個人的な観察では、25年、26年が私たちが言う暗号資産の時間点かもしれません。

皆さんは私にそれ（暗号資産）が何であると考えるかを話してくれれば、私も本当に伝統的な金融の観点から吸収し融合し、この事柄を再理解します。私も私たちのパス論理を使ってこの種の資産を理解する方法をお話しします。皆さんが融合し、包容し、数年後には新しい体系が形成されているでしょう。

そして、これらの数年間、特に昨年の年末から見て、私たちの観点からは、新たな流動性の引き締めが評価の圧迫をもたらしています。そして、暗号資産のサークルでも同じ物語が起こっています。これは何を示していますか？私たちが進んでいる道が正しいことを示しています。この包容と融合は、最終的には互いに区別されないものを形成します。つまり、伝統的な70年代、80年代のように、伝統的な『ウォール街の狼』（で示される）ような株式トレーダーと、後ろで大類資産を扱う人々です。

したがって、未来は必ず**「FICC + C」**になるでしょう。あなたと私の違いはあまりなくなるでしょう。もちろん、私たちにとってもう一つ重要な点はコンプライアンスです。したがって、25年は実際に重要な元年です。安定したコイン法案や、私たちが見ているデジタル資産や暗号資産に対する確実性のある法案、二つの重要な法案は実際にこの市場の答えを私たちに示しています。この時点で非常にシンプルです。未来には、皆さんはウォール街の金融機関、かつての伝統的な金融機関がこの市場に迅速に参入するのを見るでしょう。多様な外貨準備のように、それは多様な資産準備として組み込まれるでしょう。

（暗号資産）は単一の準備資産や取引資産から多様な取引資産に変わります。当時、私は商品を加え、為替を加え、金利を加えました。今日、私は暗号資産を加えることができます。しかし、皆さんが覚えておくべきことは、それが融合するとき、市場の論理が新しい時代の到来を告げることになります。そして、もはや旧時代の習慣ではなくなります。もちろん、私たちが言う（20世紀）80年代以降、アメリカの株式市場の個人投資家の比率も徐々に減少しています。つまり、個人投資家が市場に直接参加する比率も徐々に減少し、金融機関が市場に参加する比率が徐々に上昇しています。これもまた、どの市場でも同様に起こるでしょう。

初期から成熟期への必然的なこの段階、今はそれが起こっているのでしょうか？私の答えは、はいです。安定したコインはブロックチェーン技術の支払い機能を切り離しました。ですので、皆さんはビットコインが一体何であるかを考えてみてください。先ほど、記者が私に、彼は本当にデジタルゴールドなのかと尋ねました。私はこの言葉には少し議論の余地があると言いました。なぜなら、それは個人によって異なるからです。私にとっては、私はすぐにあなたが何を言いたいのかを理解できるかもしれません。しかし、普通の投資家にこの言葉を話すとき、彼らの頭の中の最初の反応は金です。

では、金とは何でしょうか？それは価値維持機能を持つ取引可能な商品資産という定義に過ぎません。ある資産は価値維持機能を持っていますが、必ずしも私たちが言う大規模な金融化や取引可能な能力を持っているわけではありません。

簡単な例を挙げます。例えば、私の小さな息子のAJバスケットシューズは価値がありますか？価値の理解について、多くの人が大きな偏差を持つでしょう。例えば、あなたが買ったフィギュアは価値がありますか？あなたが買ったリシャール・ミルは価値がありますか？まず第一に、それが広く価値があるなら問題ありません。感情的価値も価値ですし、伴侶の価値も価値です。しかし、それが大規模な金融化や取引可能性を持っているかどうかは別の話です。

では、あなたが言う老登たち、あなたの手元の木材は価値がありますか？クルミは価値がありますか？君子蘭は価値がありますか？あなたが価値がないと言うのは間違いです。なぜなら、もし定義が広範な価値であるなら、あなたが価値がないと言うのは間違いです。あなたが価値があると言うなら、金融化可能で取引可能であるかどうかも間違いです。なぜなら、それは持っていないからです。したがって、ここでの完全な定義は、すべての資産に対する完全な定義が非常に重要です。

暗号資産は現在、標準的な定義が非常に明確になっています。西洋社会の発展は、実際にはその核心的な道筋が非常に明確です。法で禁止されていない限り、あなたは先に行動します。ですので、彼らはあなたの革新を奨励し、冒険を奨励します。かつての私たちの金融デリバティブのように。皆さんは言います。私の顧客には例えばオプションの需要やスワップの需要がありますが、私たちにはこの市場がなく、規制もありません。どうすればいいですか？まずやってみて、やった後にコンプライアンスが追いつき、段階的に成熟させます。ですので、西洋の金融は金融革新があり、コンプライアンスが追いつき、最終的に成熟期に入ります。

暗号資産も同じ論理です。今、あなたが判断すべきは、2025年に金融規制が追いつき、確実性のある答えが出ているかどうかです。私の答えは：はいです。ですので、将来的には、皆さんは技術が支払いに安定したコインとして応用されるのを見るでしょう。では、ビットコインは何になるのでしょうか？価値維持機能を持ち、金融化可能な取引資産です。これがその十分な意味です。もちろん、私はこの定義が前の時代の原教旨主義者を不快にさせることを知っています。

しかし、私はあなたに伝えたいのです。これが時代です。仕方ありません。これが論理的な枠組みに合った一連のものです。この時点で、ウォール街は完全に介入できるようになります。新しい章が始まろうとしています。

私の今日のこの講演が歴史に残るかどうかは分かりませんが、もちろん、皆さんに考えを促すことを願っています。私は（今日の講演が）多くの人が尋ねたい質問に答えることができると信じています：付総、老登、FICCをやっているのに、なぜこんな新しい業界に入ったのか？私が言いたいのは、あなたたち（暗号資産）はすでに投資ポートフォリオに組み込むことができる成熟した時代に達しているということです。

では、ここまで皆さんにお話ししました。ありがとうございます。