Hyperliquidのポジションは過去最高に達しましたが、収入は四半期連続で減少しています。お金はどこに行ったのでしょうか？

原文タイトル：HyperliquidのRWAパープスブームがHYPEを支える収益を食いつぶしている
原文著者：Shaurya Malwa，CoinDesk
原文翻訳：Chopper，Foresight News

Hyperliquidプラットフォームの契約ポジションが歴史的な新高値を記録したが、プラットフォームが保持できる取引手数料収入は減少し続けている。

7月13日、トレーダーがプラットフォーム上で保有するレバレッジポジションの総規模、すなわち未決済量は110億ドルを超え、Hyperliquidの2026年の最高記録を更新した。過去30日間、Hyperliquidの永続契約の総取引量は1780億ドルに近づいている。現在、すべての中央集権型取引所を考慮に入れると、Hyperliquidは世界の約9%の永続契約の未決済ポジションを占めており、5月末にはこの割合は7%にも満たなかった。

しかし、プラットフォームの収益は逆の動きを見せている。DeFiLlamaのデータによれば、Hyperliquidプロトコルの総収益は2025年第3四半期に約3.57億ドルのピークに達したが、その後は四半期ごとに減少し、2.95億ドル、2.17億ドル、2026年第2四半期の収益は約2.02億ドルにまで落ち込んだ。取引件数が増加し続ける中で、プラットフォームの収益は高値から43%減少している。

Hyperliquidのプラットフォーム収益は4四半期連続で減少

Hyperliquidの改善提案HIP-3は、なぜプラットフォームが自身のビジネスから得られる全ての収益を保持できないのかを説明している。2025年10月以降、誰でも50万枚のHYPE（現在の価格で約2800万ドル）をステーキングすれば、Hyperliquidのオーダーブック上に自身の永続契約市場を展開でき、最大で取引手数料の半分を受け取ることができる。

2026年初頭、このような外部開発者が展開した市場はHyperliquidの永続契約取引量のわずか2%を占めていたが、現在ではその割合は50%に近づいている。

収益データは分配がもたらす影響を直感的に示している。Hyperliquidが開発者、マーケットメイカー、プラットフォーム流動性金庫に直接返還する手数料部分は、2025年第2四半期には総収益の6%に過ぎなかったが、1年後にはその割合が18%に達した。

第2四半期には、Phantomのようなフロントエンドルーティングから生じた開発者手数料収入は約1600万ドルであり、この金額はすべてコスト支出として外部に流出し、過帳流水となった。

取引手数料の流れ

トレーダーは絶え間なく流入しており、その原動力はこれらの第三者市場で新たに上場された新商品：現実資産（RWA）永続契約から来ている。原油、金、NVIDIA、テスラ、ナスダック100の追跡商品、さらにはSpaceXのような未上場企業の契約が、今月未決済規模で36億ドルの新高値を記録し、ビットコインを超えてプラットフォームで最大の取引市場となっている。

7月13日から7月19日まで、トークン化された株式とコモディティ契約の取引量は250億ドルに達し、週間総取引量の52%を占め、初めて暗号通貨の永続契約を超えた。このような契約はステーブルコインで決済され、期限がなく、ニューヨーク証券取引所が休場の週末でも取引が可能である。日曜日の午前2時にNVIDIAのレバレッジ契約を取引したい場合、市場にはほとんど他の同様の選択肢がない。

しかし、この成長は単一の主体に高度に依存している。Trade.xyzはHIP-3メカニズムの下で90%以上の未決済量を占めている。これは、Hyperliquidの各種の素晴らしい記録が、この展開者のオラクル選定、マージンパラメータ設定、リスク管理能力に大きく依存していることを意味する。

先週の月曜日、このモデルに潜むリスクが露呈した：韓国の流動性の薄い取引プラットフォームで大口の取引が発生し、直接的にTrade.xyzのSKハイニックス契約が19%暴落し、大量の清算を引き起こした。その後、同機関は損害を受けたユーザーに対して補償を行うことに同意した。

Hyperliquidは約97%の取引手数料を援助基金に注入し、この基金は公開市場でHYPEトークンを買い戻し、焼却している。これまでに総供給から約4450万枚のHYPEが焼却された。買い戻しの金額はプラットフォームの収益に直接関連しており、収益が減少すれば、買い戻しの規模も縮小する。2025年第3四半期には、この基金が約2.9億ドル相当のHYPEを買い戻したが、2026年第2四半期の買い戻し規模は約1.49億ドルで、ほぼ半減した。

CoinDeskのデータによれば、先週の金曜日にHYPEの価格は約55ドルに達し、1週間で5%下落した。6月16日の約77ドルの歴史的高値と比較すると、下落幅は約28%である。年換算で約7.85億ドルの収益を見込むと、このトークンの流通時価総額のPERは約16倍、完全希薄化後のPERは約70倍となる。

過去1ヶ月間、Multicoin Capital、Bitwiseなどの機関保有者は、大量のHYPEトークンを取引プラットフォームに移転している。

Hyperliquidエコシステムは実際には非常に薄弱である。CoinGeckoが追跡する48のHyperliquidエコシステムトークンのほとんどすべての時価総額はHYPEに集中している。第2位と第3位はそれぞれEthenaのUSDe（約45億ドル）とUSDT0（約40億ドル）であり、両者は外部発行のクロスリンクされたステーブルコインである。プラットフォームのネイティブ発行量が最も大きいトークンはPURRであり、その時価総額はわずか5300万ドルで、HYPEの時価総額の0.5%にも満たない。市場がHYPEに対して評価を行うのは、主にHyperliquid取引プラットフォーム自体のビジネスモデルに起因しており、豊富なネイティブアプリケーションエコシステムによるものではない。

Hyperliquidエコシステムの価値はHYPEに集中している

トークン供給と規制当局の圧力が同時にかかっている。8月6日、近1000万枚のHYPEがコア貢献者にロック解除され、現価格で約5.5億ドルに相当する。その後のロック解除は月ごとに続き、2027年まで続く予定であり、HYPEの流通総量はわずか2.22億枚である。

7月17日週までに、HYPE現物ETFは設立以来初めての単週資金純流出を記録し、規模は約700万ドルで、9週間の資金流入を終わらせた。シンガポール金融管理局MASは6月末にこのプラットフォームを投資家リスク警告リストに追加し、英国も以前にリスク警告を発している。CME、ICEの幹部もアメリカのCFTCに対して、そのコモディティ永続契約業務の調査を促している。

競争も予想外の場所から現れている。証券会社RobinhoodがRobinhood Chainを立ち上げてからわずか1ヶ月で、ミームコイン分野の分散型取引プラットフォームの日次清算量は6億ドルを突破し、一部の統計基準では、その日次投機取引の活発度はHyperliquidを超えている。

もちろん、これらすべてがこのプラットフォームが失敗に向かっていることを意味するわけではない。ARKの研究データによれば、7月31日現在、HyperliquidとPump.funは合計で暗号アプリケーションの総収益の67%を占めている。GrayscaleもHyperliquidをAmazon AWSに例えた：外部開発者がプラットフォーム上に製品を構築し、プラットフォームはすべての取引から分配を抽出する。

しかし、この類似は現存する問題を指摘している。2026年第3四半期の最初の4週間、Hyperliquidの総収益は約4500万ドルであり、このペースが続けば、今四半期の総収益は1.5億ドルに近づき、4四半期連続の収益減少を実現することになる。そして、HYPEトークンを支える買い手の力もさらに弱まることになるだろう。