대화 Mable: Multicoin Capital의 투자 방법론 및 DeFi 관찰 복기

본 문서는 체인 포착기 원작 기사로, 저자는 왕다수입니다.
DeFi에서 촉발된 상승장에서 현재의 기관 투자 상승장까지, 블록체인 산업은 2020년에 두 번의 폭발을 맞이했습니다. DeFi 애플리케이션의 대규모 출현과 해외 기관들이 지속적으로 주요 암호 자산에 투자하는 등 여러 징후가 산업이 황무지를 벗어나 발전의 중요한 기점에 들어섰음을 보여줍니다.
Multicoin Capital은 3년 전에 설립된 연구 중심의 암호화폐 펀드로, 인프라 구축과 잠재력 있는 프로젝트 발굴에 있어 탄탄한 논리를 가지고 있습니다. 이번 체인 포착기는 일련의 질문을 가지고 Multicoin Capital의 실행 이사 Mable Jiang과 심도 있는 대화를 나누었으며, 여러분에게 영감을 주기를 바랍니다.

1. 산업의 주기와 혁신

체인 포착기: 모든 산업에는 주기가 있습니다. 최근 산업의 큰 변화 속에서 블록체인 산업이 어떤 주기에 있다고 생각하십니까?

Mable: 산업 주기는 전체적으로 매우 중요한 전환점에 도달했습니다. 이는 두 가지 측면에서 구체적으로 나타납니다.

첫 번째는 시장의 비트코인 인식 변화입니다. 가장 뚜렷한 것은 몇 달 전 해외 기관들이 비트코인 보유를 발표한 것입니다. 현재 이러한 보유는 그들의 자산 배분에서 아주 작은 부분을 차지하지만, 모두가 알다시피 비트코인은 2008년 미국 금융 위기 배경에서 태어났습니다. 그 창립 블록에는 자본주의 기존 금융 제도에 대한 도전이 포함되어 있으며, 당시의 대형 기관 구제와 자금 풀기 등이 포함되어 있습니다.

따라서 앞으로의 경제 대규모 자금 풀기 추세 속에서 기관의 보유 상황은 점점 더 많아질 것이고, 비율도 점점 더 높아질 것입니다.

두 번째는 산업이 블록체인 자체에 대한 인식의 변화입니다. 현재 사람들은 Web3.0에 대한 인식이 일정 수준에 도달했습니다. 우리는 점점 더 많은 사람들이 중앙 집중화 플랫폼의 위험을 인식하고 있으며, 점점 더 많은 회사들이 탈중앙화를 배우고 이해하기로 선택하고 있습니다. 그러나 한 회사와 탈중앙화 네트워크 자체는 서로 모순됩니다.

따라서 장기적으로 볼 때, 저는 기업 제도가 탈중앙화 조직 제도의 도전에 직면할 것이라고 생각합니다. 결국 인터넷 거대 기업은 단기간에 혁명하기 어려우며, 스스로 혁신하지 않는 한 어렵습니다.

체인 포착기: 사실 현재 블록체인 산업은 혁신 피로 상태에 있는 것 같습니다. 많은 프로젝트가 혁신의 미명 하에 여기저기서 수확하고 있는데, 투자 기관으로서 혁신을 어떻게 바라보십니까?

Mable: 혁신은 한 번에 이루어지는 것이 아닙니다. 사실 인터넷의 지난 30년 발전을 돌아보면, 혁신은 항상 나선형 상승의 과정이었습니다. 이전 단계의 인프라가 다음 단계의 APP을 낳고, 이 단계의 APP는 새로운 단계의 기본 설정이 되어 다른 새로운 애플리케이션을 낳을 수 있습니다. 따라서 이는 점진적으로 상승하는 과정입니다.

당신의 질문으로 돌아가서, 저는 자원에는 항상 마태효과가 존재한다고 생각합니다. 누구나 혁신할 수 있는 것은 아니며, 혁신이 항상 존재해야 한다고 요구할 수는 없습니다. 특히 기본 공용 체인에서는 모든 체인이 성공할 가능성이 낮고, 결국 남는 것은 2-3개일 것입니다. 그러나 그들의 기반 위에서 많은 애플리케이션이나 미들웨어가 파생될 수 있지만, 이러한 애플리케이션은 기존 인프라의 산물이 될 것이며, 완전히 독립적인 생태계 외부에서 존재하는 혁신이 아닙니다. 위에서 언급한 것처럼, 이는 나선형 상승의 과정입니다.

체인 포착기: 현재 이더리움 2.0이 많은 주목을 받고 있습니다. ETH 2.0의 향후 발전을 어떻게 이해하십니까?

Mable: 저는 개인적으로 상당히 신중한 태도를 가지고 있습니다. 첫째, PoW는 이미 충분히 좋으며, 실제 에너지 소비는 많은 사람들이 말하는 것처럼 많지 않습니다.

둘째, PoS 시스템은 기존 가치 네트워크의 수호자에게 매우 불친절합니다. 전 세계에는 많은 채굴자들이 이 가치 네트워크를 유지하고 있으며, PoW는 더 탈중앙화된 보장을 제공합니다. PoS는 문턱을 낮추어 중앙 집중화를 더 쉽게 만들 수 있습니다.

마지막으로 이더리움 2.0은 1.0에 비해 작업량이 많지만 성능 향상은 그리 크지 않습니다. 따라서 단순히 이더리움 성능 문제를 해결하려면 1.0에 Roll-up을 추가하면 일정 기간 버틸 수 있을 것입니다(roll-up이 너무 늦어지지 않는다고 가정할 때).

2. DeFi의 동향과 문제

체인 포착기: 이전에 여러분의 연구 보고서를 번역한 적이 있습니다. 주로 기술 스택 관점에서 DeFi 시장의 3대 위험과 8가지 해결 방안을 분석하여 많은 독자들이 DeFi를 재고하게 만들었습니다. 그렇다면 실제 운영에서 가치 포착에 대한 판단 기준은 무엇입니까?

Mable: 사실 두 가지 기준이 있습니다. 첫째, 만약 프로젝트가 많은 외부 프로토콜과 상호작용해야 한다면, 이 경우 팀의 안전 능력과 엔지니어링 능력이 강하지 않다면 우리는 더 신중하게 접근할 것입니다. 둘째, 동일하게 가정할 때, 프로젝트가 많은 외부 프로토콜에 의존하여 유동성을 확보해야 하고, 이러한 외부 유동성이 외부 프로토콜의 철수로 인해 사라질 경우, 우리는 이 프로젝트에 의문을 제기할 것입니다.

본질적으로, 프로젝트가 외부 프로토콜을 통해 유동성을 확보하는 것은 양날의 검입니다. 한편으로 외부 프로토콜은 다양한 일을 하는 데 도움을 줄 수 있습니다. 다른 한편으로, 외부 프로토콜에 과도하게 의존하는 것은 높은 위험을 동반하며, 스스로 핵심 경쟁력을 구축하는 데 도움이 되지 않기 때문에 이는 가치 포착에 매우 불리합니다.

체인 포착기: Uniswap은 올해 가장 인기 있는 DeFi 제품이라고 할 수 있지만, 지속적으로 유동성 채굴을 제공할 것인지에 대한 고민에 빠진 것 같습니다. 여론은 일반적으로 Uniswap이 교차로에 서 있다고 생각하는데, 이 레이블 뒤에 어떤 문제가 숨겨져 있다고 보십니까?

Mable: 유동성 채굴은 훌륭한 토큰 분배 메커니즘입니다. 특히 UniSwap의 주주들에게는 이러한 탈중앙화된 분배 메커니즘이 필요합니다. 그러나 UNI의 분배는 비교적 집중되어 있으며, Sushiswap처럼 대부분이 채굴로 생성되는 것은 아닙니다. 본질적으로, Uniswap이나 Compound는 유동성 채굴 메커니즘을 통해 토큰을 분배해야 하며, 그렇지 않으면 토큰은 대주들의 단독 게임이 될 것입니다.

물론, 커뮤니티 기반 프로젝트의 유동성 채굴 활동의 "공정성"은 더 많은 경우 수사적입니다. 결국, 진짜 문제는 유동성 채굴에만 참여하는 소액 투자자들이 결정권이 많지 않다는 것입니다. 그들의 한 표는 가치가 없으며, 모여야만 가치가 있습니다.

이것은 제가 최근에 자주 생각하는 문제입니다. ------ DeFi 프로토콜의 거버넌스 토큰은 어떻게 가치를 포착해야 할까요? 이는 0 또는 1의 문제가 아니며, 즉 거버넌스 권한(표 수)이 일정 기준 이상에 도달해야 투표가 결과를 변경할 수 있습니다. 단일 거버넌스 표는 개별 보유자에게는 가치가 거의 없습니다.

체인 포착기: 맞습니다. 거버넌스 토큰 뒤에는 여전히 거버넌스 자체의 문제가 있습니다. 앞으로 이 문제에 대해 더 많은 논의가 있을 것이라고 믿습니다. 하지만 현재로서는 DeFi 트랙에서 사람들이 간과하고 있는 중요한 방향과 시각이 무엇이라고 생각하십니까?

Mable: 하나는 브랜드 효과이고, 다른 하나는 프로토콜 자체의 안전성과 상호작용성입니다. 브랜드 효과는 이해하기 쉽고, 브랜드와 함께하는 것은 커뮤니티입니다. 솔직히 말해서, 커뮤니티 내에서 초기에는 이익을 얻는 보유자가 필요하며, 모두가 함께 브랜드를 키워야 이후 강력한 합의를 이끌어내고, 이를 통해 가격을 자극할 수 있습니다.

프로토콜의 안전성과 상호작용성은 슈퍼 프로토콜 매트릭스의 형성과 관련이 있습니다. 예를 들어, 전형적인 AMM 서비스 제공업체인 Curve는 이론적으로 누구나 이러한 서비스를 제공할 수 있지만, 사용자는 여전히 그것을 많이 사용합니다. 그 이유는 Curve가 다양한 프로토콜과의 상호작용 통합을 완료했기 때문이며, 통합이 많을수록 대체되기 어려워집니다.

체인 포착기: 슈퍼 매트릭스 개념은 아직 많이 언급되지 않았지만, 이 논리는 잠재적으로 작용하는 것 같습니다. 예를 들어, YFI 프로젝트 창립자 AC가 최근 발표한 일련의 M&A(합병 및 인수)는 이 논리와 유사한 점이 있습니다.

Mable: 처음에는 그들의 일련의 M&A가 구체적으로 어떻게 가치 포착을 할 수 있는지 확신이 없었습니다. 그래서 저는 AC와 대화했습니다. 그는 이 일련의 "합병"이 각 프로토콜의 개발자 팀을 조정하고 조합 과정에서의 마찰을 줄이며 개발 효율성을 높이기 위한 것이라고 설명했습니다.

예를 들어, 하나의 스마트 계약과 다른 스마트 계약이 특정 적합 작업이 필요할 경우, 합병된 경우 모든 이해관계자가 더 일관되게 이 일을 추진할 수 있습니다. 모든 사람의 시간은 한정되어 있으며, 하나의 DeFi 프로토콜이 전혀 이해관계가 없는 다른 프로토콜에 맞추도록 할 수는 없습니다. 그러나 슈퍼 매트릭스가 있다면 다릅니다. 점대점 협력이 반드시 더 효율적일 것입니다.

저는 그의 이 말에 매우 동의합니다. 왜냐하면 제가 dForce에 투자할 때, DeFi에 대한 제 인식은 Compound, AAVE 등 모든 체인 상의 대출 프로토콜이 종국에 도달할 때 수수료가 무한히 압축될 것이라는 것이었습니다. 그 이유는 누구나 대출 서비스를 제공할 수 있기 때문이며, 단일 채굴 관점에서 보면, 누가 더 높은 수익을 제공하느냐에 따라 유동성이 그쪽으로 이동합니다.

또한 코드는 오픈 소스이므로, 개발자가 유동성을 자신의 프로토콜로 끌어올 수 있는 능력이 있다면 대출 사업을 할 수 있습니다. 따라서 대출 프로토콜은 높은 수수료를 부과하기 어렵습니다. 비록 오늘날 모두가 Compound, AAVE만 인식하더라도, 만약 그들이 높은 수수료를 부과하거나 한 풀에 너무 많은 돈이 쌓인다면, 유동성은 더 나은 수익을 제공하는 곳으로 이동할 것입니다. 따라서 DeFi는 결국 프로토콜 매트릭스를 통해 생태계 내에서 흐르는 가치를 포착해야 하며, 이는 DeFi의 장기 발전 방향입니다.

3. 투자 회고 및 예측

체인 포착기: 이전에 공개 자료를 통해 Multicoin Capital이 지난 3년 동안의 투자에서 주로 공용 체인, 분산 저장, 개방 금융 등 몇 가지 분야에 관여했다는 것을 알게 되었습니다. 지난 1년간의 투자 논리를 회고해 주실 수 있습니까?

Mable: 전반적으로 우리의 투자 논리는 사물 발전의 기본 법칙에 기반하고 있습니다. 기본부터 투자하여 기본 인프라를 구축해야 상층 건축에 투자할 수 있습니다. 이전에 투자한 분산 저장 및 공용 체인은 Web3.0에 해당하며, 기본적으로 기술 스택에 따라 위로 투자했습니다.

2018년과 2019년의 주제는 확실히 인프라였습니다. 기본적인 사고는 이더리움을 더 좋게 만드는 방법이었습니다. 공용 체인에 대한 배치를 마친 후, The Graph와 같은 미들웨어를 고려하기 시작했습니다. 2년 전의 고려는 모든 체인 상의 애플리케이션이 데이터 인덱싱이 필요할 것이라는 것이었으며, 그래서 올해 DeFi가 활성화될 때 The Graph도 함께 성장했습니다.

올해 가장 많이 투자한 방향은 DeFi 프로토콜입니다. dYdX, Compound 등은 우리가 초기부터 주목했지만, 당시에는 주식 투자에 참여하지 않았습니다. 우리는 발행이 가치 포착의 필수 부분이라고 생각했습니다. 그러나 지난해 하반기와 올해 시장 시점이 성숙해지면서, 우리는 많은 거래 및 대출 기본 애플리케이션에 투자했습니다. 이러한 배치는 DeFi 스택의 하층에 있으며, 상층으로는 파생상품 등이 있습니다.

체인 포착기: 그러나 기술 스택의 사고로 투자를 하더라도 산업의 큰 소음에 직면해야 합니다. 여러분은 어떻게 그 속에서 신호를 필터링하십니까?

Mable: 하나는 전통 투자 논리를 참조하는 것입니다. 저는 인터넷 제품의 성장 규칙이 블록체인 산업에서도 여전히 유효하다고 생각합니다. 현재의 주요 제품의 성장에 의해 시각이 제한될 수 있지만, 투자하기 전에는 이 트랙이 도대체 어떤 정도로 발전했는지, 어떤 경쟁 구도가 형성되고 있는지, 새로운 트렌드가 있을지에 대해 생각해야 합니다.

예를 들어 FTX는 진입할 때 거래소 경쟁이 이미 매우 치열했지만, 왜 그들이 이러한 기존 거래소를 이길 가능성이 있는지에 대한 질문입니다. 이때 전통 투자 사고 프레임을 활용하면 ------ 하나의 트랙은 두세 번의 제품 형태의 반복 후에야 진정한 거대 기업 구도가 형성될 수 있으며, 이는 본질을 더 잘 관통할 수 있습니다.

또 다른 방법은 지속적으로 배우고, 자신의 촉수를 개발하며, 모든 새로운 것에 대해 열린 마음을 가지고, 과거의 편견을 깨고 자신의 오류를 인정하며 인식을 반복적으로 발전시키는 것입니다.

체인 포착기: 결국 지속적인 학습을 통해 체계적인 인식 체계를 구축하는 것이군요. 자신의 인식 체계를 어떻게 구축하고 있는지 공유해 주실 수 있습니까?

Mable: 이는 사람마다 다릅니다. 예를 들어 투자 기관으로서, 먼저 자신이 무엇을 잘하는지, 어떤 종류의 투자가 더 수익성이 있는지를 명확히 해야 합니다. 이는 지속적인 회고를 통해 발견해야 합니다. 어떤 사람은 거시적 판단에 감각이 뛰어나 비트코인에서 파동을 타고 수익을 얻을 수 있으며, 어떤 사람은 초기 프로젝트의 특성을 잘 파악하여 많은 선택 중에서 최적의 프로젝트를 발굴할 수 있습니다.

Multicoin Capital로 돌아가서, 우리의 핵심은 다양한 결정 후의 정기적인 회고입니다. 그러나 회고의 전제는 이전의 모든 투자 결정 과정과 그에 따른 사고를 기록해 두는 것입니다. 그래야 장기 투자인지 트렌드 거래인지 명확히 할 수 있습니다.

체인 포착기: 지난 2년 동안 산업은 주로 1차 시장 투자에 집중했지만, 최근 1년 동안 좋은 프로젝트가 점점 줄어들고 있습니다. 이제 모두가 2차 시장에 투자하고 있는데, 여러분은 이런 상황에서 어떻게 우수한 프로젝트를 발견하고 있습니까?

Mable: 하나는 일반적인 BD로, 주로 인적 네트워크를 활용하는 것이고; 다른 하나는 글쓰기를 통해 콘텐츠를 출력하여 사고하는 창업자에게 다가가는 것입니다. 예를 들어, 여러분이 이전에 번역한 DeFi 스택에 관한 글을 보고 많은 사람들이 영감을 받아 우리와 대화하고 싶어 했습니다. 이 과정에서 많은 흥미로운 아이디어가 교환되며, 좋은 프로젝트에 접근하는 데 큰 도움이 됩니다.

체인 포착기: 연말이 다가오면서 모두가 예측을 하고 있습니다. 여러분이 보기에 2021년의 트렌드는 무엇이 될 것이라고 생각하십니까?

Mable: 저는 앞으로 애플리케이션 측면에서 계속 폭발할 것이라고 생각합니다. 예를 들어 DeFi 분야의 파생상품 트랙은 현재 많은 프로젝트가 탐색 단계에 있으며, Compound가 2019년 중반에 있었던 단계와 유사합니다. 약간의 성과를 거두었지만 여전히 많은 발전 공간이 있습니다.

또한 다양한 AMM 자체의 생태계도 있습니다. Solana와 같은 성능이 높은 공용 체인이 Serum을 지원할 것이므로, 체인 상의 주문서 거래도 많을 것으로 예상됩니다.

조금 더 발산적인 사고를 한다면, 합성 자산에도 많은 기회가 있다고 생각합니다. 합성 자산은 원주율 체인 상의 자산뿐만 아니라 탈중앙화 파생상품 거래소에서 구매할 수 있는 주식도 포함됩니다. 또한 이미 존재하는 인터넷 회사의 발행 애플리케이션과 같은 현상적인 기회도 있습니다.