토큰 분배 주기를 어떻게 설계할까요?

저자: Vader Research

편집: Block unicorn

VC와 창립자들은 7년 이상 동안 어떤 토큰도 받아서는 안 됩니다.

CMT Digital의 Charlie Sandor의 기여와 피드백에 감사드립니다. 그의 의견이 없었다면 이 글은 작성될 수 없었을 것입니다.

이런 사례를 상상해 봅시다: 한 암호화폐 스타트업이 벤처 캐피탈 회사로부터 주식 실체에 대한 자금을 조달하고, 향후 해당 주식 실체를 위해 더 많은 자본을 조달할 계획입니다. 그리고 이 스타트업은 향후 토큰을 출시할 계획이며, 우리는 프로토콜이 창출하는 전체 가치의 대부분이 토큰 실체에 귀속되고, 주식 실체에는 귀속되지 않는다고 가정합니다.

우리는 a) 주식 투자자와 팀에게 토큰을 배분해서는 안 되거나; b) 주식 투자자와 팀에게 토큰을 배분하되, 매우 긴 잠금 기간이 있어야 한다고 제안합니다.

원래 주식 투자자와 팀에게 배분될 예정이었던 토큰의 일부는 주식 실체로 흘러가야 합니다. 주식 실체는 기본 비즈니스가 특정 비즈니스 지표에 의해 측정된 성숙도에 도달할 때까지 토큰을 주주에게 배포해서는 안 됩니다.

법적 이유로 위의 토큰 배분을 실행할 수 없는 경우, 주식 투자자와 팀에게 배분된 토큰은 10년의 잠금 기간을 가져야 하며, 첫 번째 토큰의 잠금 해제는 7년 후에 시작됩니다. 즉, KPI 지표, 인수와 같은 사전 정의된 예외가 있어야 하며, 이를 통해 그들이 더 일찍 토큰을 잠금 해제할 수 있도록 해야 합니다.

다음으로 논의할 내용은:

1. 더 긴 토큰 잠금 해제 일정 제안

2. 기존 토큰 배분 계획의 문제

3. 전통적인 초기 투자

4. VC 모델

5. 결론

제안

위의 진술을 이해하기 위해 예를 들어 보겠습니다. 스타트업의 자금 조달 계획에 따라, 다음의 주식 자본화 표는 토큰 발행 전의 상황입니다.

기본 가정은 100%의 프로토콜 가치가 토큰 실체에 귀속된다는 것입니다 -> 분명히 그렇지 않지만, 100% 미만의 토큰 누적 가치는 통제하기 어려운 추가 복잡성을 도입하고 제안을 약화시킵니다. 누적 가치 개념을 더 잘 이해하기 위해 우리의 토큰 자본화 표에 대한 기사를 참조하십시오.

가정해 보겠습니다. 이 스타트업이 여러 차례의 자금 조달을 통해 이 주식 실체에 대해 총 2000만 달러를 조달하고, 그 대가로 50%의 지분을 받았습니다. 따라서 주식 투자자는 총 50%의 주식 실체를 소유하게 됩니다. 주식 실체의 가치는 4000만 달러이며, 주식 투자자가 주식 실체에서 보유한 지분의 가치는 2000만 달러(4000만 달러 * 50%)입니다.

이 스타트업은 또한 토큰 배분의 50%를 커뮤니티에, 10%를 국고에 배분하기로 결정했습니다. 나머지 40%는 비율에 따라 투자자와 팀에 배분됩니다. 주식 실체가 50/50의 소유권을 가지고 있으므로, 나머지 40%의 토큰 배분도 50/50으로 배분되어야 합니다. 따라서 이상적인 토큰 배분은 20%의 주식 투자자와 20%의 팀입니다.

해당 프로토콜의 내재적 완전 희석 후 가치는 1억 달러입니다; 즉, 4000만 달러의 주식 가치는 40%(팀 + 투자자의 토큰 배분)로 나누어집니다. 투자자는 토큰 실체에서 2000만 달러의 가치를 가집니다(주식 실체가 거의 가치가 없다고 가정).

그러나 우리는 나머지 40%의 토큰이 투자자와 팀으로 흘러가야 하며, 주식 실체로 흘러가서는 안 된다고 제안합니다.

그 이유는 무엇일까요?

문제

지금까지 토큰 실체의 가장 큰 문제는 국고에서 발행된 토큰이 시장의 수요 속도와 수량보다 더 빠르게 유통되고 있다는 것입니다!

토큰 발행 증가 < 토큰 수요 증가 | 토큰 가격?

토큰 발행 증가 > 토큰 수요 증가 | 토큰 가격?

VIS 토큰 가격과 유통 공급량

이 문제를 해결하기 위한 많은 방법이 있지만, 이 글과 관련된 직접적인 해결책 중 하나는 투자자와 팀의 토큰 잠금 해제를 가능한 한 늦추는 것입니다.

투자자와 팀의 토큰은 일정 기간 동안 잠금됩니다. 일단 토큰이 잠금 해제되면, 투자자와 팀은 일반적으로 즉시 현금화합니다 - 이는 유통되는 토큰 공급이 더 커지기 때문에 토큰 가격에 추가적인 매도 압력을 가하게 됩니다.

암호화 프로젝트의 초기 프로토콜은 기본적으로 토큰 인센티브를 사용하여 사용자 유동성을 유도합니다. 사용자에게 지속적으로 토큰을 발급하여 프로토콜 활동을 장려합니다. 따라서 생태계를 유지하고 발전시키기 위한 기존의 인플레이션 압력이 자연스럽게 존재합니다. 플랫폼이 충분히 성숙하기 전에 투자자와 팀이 그들의 토큰을 판매하면 추가적인 매도 압력이 발생하게 됩니다.

또한, 창립자가 제품 출시 전에 토큰을 현금화하면, 그들은 제품 개발에 대한 동기와 열정을 점차 잃게 됩니다. 그리고 짧은 잠금 기간으로 창립자를 훌륭한 판매자로 만들도록 유도하는 것은 그들이 실제로 제품을 만들고 고객의 문제점을 이해하는 데 집중하기보다는 소매 투자자에게 결코 출시되지 않을 제품을 판매하는 꿈을 마케팅하는 데 집중하게 만듭니다.

투자자에게도 같은 이치가 적용됩니다; 투자자는 회사를 지원하고 그들의 잠금 기간이 끝나기 전에 많은 토큰을 지불합니다. 그런 다음 그들은 회사와의 연결을 끊고 더 이상 회사를 지원하지 않게 됩니다 - 그들은 회사의 장기적인 성공을 지원할 동기가 거의 없기 때문입니다. 그들의 토큰이 잠금 해제될 때 가격이 높기만 하면 그들은 기쁘게 생각할 것입니다. 이것이 사모 투자자의 유인과 창립자 및 커뮤니티의 유인이 충돌하는 지점입니다.

우리는 플랫폼의 특정 비즈니스 지표가 사전에 설정된 측정 기준에 도달하기 전까지 투자자와 팀이 그들의 지분을 판매할 수 없어야 한다고 생각합니다. 기업이 이러한 기준에 도달하는 데 5년이 걸리든 15년이 걸리든 상관없이 말입니다!

기존 프로젝트의 잠금 기간의 몇 가지 예를 살펴보겠습니다:

AXS (Axie Infinity)

출처: AXS 백서

AXS의 사모 투자자는 출시일로부터 2년 동안 매 3개월마다 토큰을 잠금 해제할 수 있습니다. AXS는 사모 투자자에게 4%의 지분을 배분했으며, 이는 다른 프로젝트에 비해 현저히 낮은 수치이지만, 기존의 잠금 기간은 상당히 짧습니다.

위 이미지는 AXS 사모 투자자의 상세 잠금 기간입니다.

Sky Mavis(주식 실체)에 배분된 토큰은 4.5년 동안 잠금 해제됩니다 - 얼핏 보기에는 상대적으로 긴 잠금 기간처럼 보이지만, 세부 사항을 주의 깊게 살펴보아야 합니다.

Sky Mavis에 배분된 19%의 토큰은 출시 당일에 이미 잠금 해제되었습니다. 따라서 실제로 4%의 토큰 총 공급량은 주식 실체가 보유하고 있습니다. 우리는 이러한 토큰이 Sky Mavis에 의해 보유되었는지, 아니면 팀원이나 주식 투자자에게 배포되었는지(그들도 현금화했을 수 있습니다) 알 수 없습니다.

YGG (Yield Guild Games)

출처: YGG 백서

YGG의 25% 토큰은 투자자에게 배분되며, 총 잠금 기간은 5년입니다. 그러나 약 30%의 투자자 토큰은 토큰 공개 판매 날짜에 잠금 해제되었습니다. 그리고 이는 실제로 총 공급량의 7.5%입니다! 토큰 출시 2년 후, 약 80%의 투자자도 잠금 해제되었습니다. 이는 확실히 장기적인 잠금 기간이 아닙니다.

전통적인 초기 투자

소매 투자자에게 "꿈"이나 "경험"을 판매함으로써, 암호화폐는 창립자와 투자자가 제품을 판매하지 않고도 미리 퇴출할 수 있게 합니다. 이제 전통적인 초기 투자자의 퇴출 방식이 어떻게 작동하는지 살펴보겠습니다.

VC는 스타트업에 투자하며, 1) 회사가 상장(IPO)되거나, 2) 회사가 매각되기 전까지 퇴출할 수 없습니다. Crunchbase의 데이터에 따르면, 퇴출 경로는 대개 10년이 걸립니다.

출처: Acuris

사실 세 번째 선택지도 있습니다 ------ 한 벤처 캐피탈 회사가 개인 간 거래를 통해 유동성이 낮은 비공식 주식을 다른 벤처 캐피탈 회사에 판매하는 것입니다. 이러한 거래는 2차 거래라고 하며, 스타트업 이사회의 승인을 받아야 할 수도 있습니다. 또한, 매도 벤처 캐피탈이 거래를 실행하고자 하는 가격을 지불할 의사가 있는 충분한 매수 벤처 캐피탈이 없을 수도 있습니다.

벤처 캐피탈은 장기적인 약속을 해야 하므로, 그들은 올바른 선택을 하기 위해 많은 시간을 투자 조사에 할애합니다. 그들이 실제로 투자를 하게 되면, 가능한 많은 가치를 증가시키려는 강한 동기가 생깁니다. 단기 퇴출 선택이 없다는 것은 벤처 캐피탈이 자신의 투자 결정에 책임을 지도록 합니다 - 결국, 10년 후에 투자하는 벤처 캐피탈과 1년 동안 거래하는 트레이더의 마음가짐은 크게 다릅니다.

이것은 창립자와 직원이 벤처 캐피탈과 동일한 선택을 가지게 합니다. 주주 계약 및 기타 법적 이유로 인해 비유동적이고 비공식적인 주식을 판매하는 것이 더 어려워집니다. 따라서 그들은 회사의 성과가 좋아짐에 따라 더 높은 급여를 받을 수 있다는 것을 입증할 수 있는 동기를 가지게 됩니다.

따라서 전통적인 초기 투자 산업의 참여자, 투자자 및 창립자는 장기적으로 지속 가능한 기업을 구축하고자 하는 유인을 가지며, 조기 퇴출의 기회가 없습니다.

VC 모델

벤처 캐피탈 회사는 자신의 자본을 관리하는 것이 아닙니다 - 그들은 다른 사람의 돈을 스타트업에 투자합니다. 벤처 캐피탈 회사는 단순한 대리인으로, 고객을 위해 최상의 투자 기회를 선택하고, 이를 실행하며, 10년 후에 자본을 회수하는 신탁의 책임을 집니다.

위의 "다른 사람들"은 유한 파트너라고 불리며 - 그들은 부유한 개인, 주권 재단(사우디, 노르웨이 등), 연금 기금(예: 예일 대학교, BP), 기부 기금/재단(예: 게이츠 재단) 및 기타 자본 배분자입니다. 이러한 기관들은 내부 팀을 구성하여 이러한 거래에 직접 투자할 인재와 전문 지식이 부족하므로, 결국 특정 분야에서 전문적으로 활동하며 과거에 성공적인 투자 기록을 가진 벤처 캐피탈 회사에 투자하게 됩니다.

벤처 캐피탈 회사에 자본을 배분하는 투자자 유형

벤처 캐피탈 관리인과 유한 파트너 간의 전형적인 계약은 벤처 캐피탈이 최소 10년 동안 자금을 반환하지 않는 것입니다 - 다시 말해, 펀드의 수명은 10년입니다. 벤처 캐피탈은 처음 3-4년 동안 투자를 하고, 나머지 몇 년은 수익을 수확하는 데 사용합니다.

벤처 캐피탈 모델에서 도출된 결론은, 벤처 캐피탈은 결코 서두르지 않는다는 것입니다! 그들의 임무는 장기 투자를 하는 것이므로, 그들은 단기적으로 투자를 철회할 필요가 없습니다, 적어도 5-6년 동안은 말입니다.

왜 주식 실체가 필요할까요? 왜 더 긴 토큰 잠금 기간을 직접 설정하지 않을까요?

• 토큰을 주식 실체에 배분하면 주주에게 더 많은 통제권과 법적 권한을 부여할 뿐만 아니라, 토큰 프로토콜과 관련된 거버넌스 결정을 일방적으로 내릴 수 있습니다.

• 프로토콜에 잠재적인 인수자가 있는 경우, 그들은 40%의 토큰과 주식 실체의 합법적인 이익을 더 쉽게 확보할 수 있으며, 대중으로부터 토큰을 수집하거나 각 투자자와 양자 협상을 해야 할 필요가 없습니다.

주식 실체가 많은 토큰을 보유하는 잠재적인 문제는 무엇인가요?

• SEC는 토큰 네트워크의 분산 정도에 따라 디지털 토큰의 규제 프레임워크를 설정할 것을 권장합니다. 토큰 네트워크의 30%-40%의 지분을 보유한 주식 실체는 SEC의 최소 분산 요구 사항을 충족하지 못할 수 있습니다.

• 또 다른 잠재적인 문제는 이중 과세일 수 있습니다. 기본 비즈니스가 만료되고 토큰을 배당금(실물 지급)으로 분배하거나 다른 회사에 인수되기로 결정하면, 그 투자자는 이중 세금을 납부해야 할 수 있습니다.

결론

우리는 토큰을 주식 투자자에게 배분해서는 안 되며, 팀의 토큰을 주식 실체에 배분해야 한다고 제안합니다. 주식 실체가 보유한 이러한 토큰은 기업이 특정 비즈니스의 사전 설정된 측정 기준에 도달하기 전까지 잠금 해제되지 않고 주주에게 배포되어서는 안 됩니다. 비즈니스 지표가 달성됨에 따라, 주주는 그들의 비율에 따라 일부 또는 전체 토큰을 보상받을 수 있어야 합니다. 이는 또한 주식 실체가 잠재적인 인수자에게 "인수"되기 쉽게 만듭니다.

또는 토큰 잠금 기간을 10년 이상으로 연장하되, 사전 설정된 비즈니스 KPI 목표나 잠재적 인수 거래는 제외해야 합니다.