원문 제목：Evaluating Airdrop Potential: The"Farm or Pass"Framework

원문 저자：DeFi Warhol, 암호화 연구원

원문 번역：띵당, Odaily 별자리 일보

암호화 공중 투하(에어드랍)는 마치 "공짜 돈"처럼 보이지만, 노련한 수확자들은 모든 공중 투하가 가스와 에너지를 투자할 가치가 있는 것은 아니라는 것을 알고 있습니다. 지난 5~7년 동안, 저는 수십 개의 공중 투하에 참여했으며, 일부는 결국 6자리 수익으로 이어졌고, 일부는 전혀 가치가 없었습니다.

차이는 충분한 평가가 이루어졌는지 여부에 있습니다. 이 보고서에서는 공중 투하의 잠재력을 평가하는 프레임워크를 제시하려고 합니다.

저는 공중 투하 기회가 참여할 가치가 있는지 아니면 그냥 건너뛰어야 하는지를 판단하기 위해 상대적으로 객관적인 평가 시스템을 만들었습니다. Uniswap의 전설적인 공중 투하부터 최신 L2까지의 실제 사례와 몇 가지 정량화 가능한 기준을 결합하여 전문 암호화 종사자와 VC에게 높은 잠재력과 낮은 위험의 공중 투하 기회를 식별하는 참고 자료를 제공할 것입니다.

공중 투하 평가의 핵심 요소

공중 투하가 잠재력이 있는지 평가하는 것은 추측이나 핫한 트렌드를 쫓는 것이 아니라 구조화된 과정입니다. 우리는 몇 가지 핵심 차원에서 접근할 수 있으며, 각 차원은 위험 또는 수익의 핵심 포인트를 가리킵니다:

· 프로토콜 기본면과 내러티브

· 토큰 분배와 경제 모델

· 참여 조건과 반 마녀 메커니즘

· 비용, 투자 및 위험 대비 수익 비율

· 시장 환경과 시기

· 유동성과 퇴출 전략

다음으로, 각 차원에 대해 어떤 질문을 해야 하는지, 그리고 그것들이 왜 중요한지를 깊이 분석하겠습니다.

1. 프로토콜 기본면과 내러티브

테스트넷이나 크로스 체인 자금을 사용하기 전에, 프로젝트 자체를 평가해야 합니다. 공중 투하는 마법이 아니며, 그 가치는 프로젝트의 기본 프로토콜의 성공에서 나옵니다.

· 이 프로젝트는 무엇을 하고 있나요? 실제 문제를 해결하고 있나요, 아니면 단순히 핫한 트렌드를 쫓고 있나요?

강력한 사용 사례나 기술 혁신(예: 새로운 확장 솔루션, 독특한 DeFi 원형)은 일반적으로 토큰의 가치가 초기의 과대 광고 후에 빠르게 제로로 떨어질 가능성이 낮다는 것을 의미합니다. 예를 들어, Arbitrum은 발행 전에 이더리움의 선도적인 L2로서 실제 사용자와 생태계를 보유하고 있었기 때문에 참여자들은 그 공중 투하가 상당할 것이라고 믿을 이유가 있었습니다. 반면, 많은 특징 없는 복제 프로젝트는 출시 후 농민들이 집중적으로 매도하여 급락했습니다.

· 프로젝트는 매력적인 내러티브나 트렌드를 가지고 있나요?

암호화 시장은 내러티브에 의해 주도됩니다. 2023~2024년에는 모듈화 블록체인, 재질질, ZK-rollup 등의 주제가 많은 자금을 끌어들였습니다. 만약 프로젝트가 인기 있는 내러티브(예: Celestia와 같은 모듈화 데이터 네트워크)에 부합한다면, 그 토큰 수요는 초과 성장할 수 있습니다. 그러나 내러티브는 빠르게 무효화될 수 있으므로(사실 그렇게 되기도 했습니다), 저는 기술적 지원이 있는 내러티브를 선호합니다.

· 사용자와 개발자는 정말로 활발한가요?

체인 데이터와 커뮤니티 채널을 확인하는 것이 중요합니다. 활발한 테스트넷과 Discord 그룹, 주간 개발 업데이트는 긍정적인 신호입니다. 사용자 행동이 순수한 투기가 아니라면 더욱 좋습니다. 예를 들어, Blur(NFT 시장)는 공중 투하를 게임화한 후 폭발적인 성장과 실제 거래량을 달성했으며, 이는 사용자 증가가 자연스럽게 이루어졌음을 나타냅니다.

프로토콜이 기본면 스토리와 커뮤니티 참여도가 강하다면, 이는 모든 것의 기초입니다. 만약 프로젝트 자체에 가치가 없다면, 아무리 정교한 공중 투하 설계도 토큰 가격을 구할 수 없습니다. 저는 이로 인해 큰 대가를 치른 경험이 있습니다: 2022년, 저는 몇몇 L1 테스트넷에 몇 달을 투자했지만, 그 프로젝트들은 실제 사용자를 끌어들이지 못했고, 결국 발행하더라도 아무도 사지 않아 가격이 90% 이상 하락했습니다.

한 마디로: 만약 공중 투하 외에 이 프로젝트에 전혀 관심이 없다면, 참여할지 다시 한번 고려할 것입니다.

2. 토큰 분배와 경제 모델

토큰 설계는 두 번째 핵심 요소로, 공중 투하 분배 비율, 해제 방식, 평가 및 가치 포착 메커니즘을 포함합니다. 저는 주로 다음 사항에 주목합니다:

· 사용자 분배 비율

· 가치 포착 메커니즘

· 해제 및 잠금 규칙

· FDV 평가

· TGE 전의 시장 가격 및 초기 평가 신호

· 분배 공정성

사용자 분배 비율

공중 투하는 사용자에게 얼마나 많은 것을 줍니까?

사용자에게 충분한 비율의 공중 투하는 일반적으로 더 강한 커뮤니티를 형성하고, 가격에서 일정한 지지를 형성합니다. 경험적으로, 공중 투하 분배가 10%를 초과하는 프로젝트는 5% 미만으로 분배된 프로젝트보다 성과가 훨씬 좋습니다. 후자는 유통 비율이 너무 작아 사용자가 판매하면 가격이 폭락하게 됩니다. 예를 들어, Uniswap은 2020년에 15%의 UNI를 공중 투하로 제공했으며, 그 피크 가치는 약 640억 달러에 달해 거버넌스 커뮤니티의 충성도를 직접적으로 확립했습니다.

반대로, 2024년에 발행되는 일부 프로젝트는 사용자에게 분배되는 비율이 극히 적고, 대부분이 내부자에 의해 보유되어 있어 사용자는 그들의 소량의 지분을 즉시 매도하고, 토큰 가격은 다시 상승하지 않았습니다. Celestia의 TIA 창립 공중 투하 분배는 약 7.4%, Arbitrum은 약 11.6%로, 두 경우 모두 사용자가 실제로 "게임 권리"를 가질 수 있는 충분한 비율입니다. 만약 커뮤니티에 분배되는 비율이 극히 적다면, 이는 토큰 매도의 위험 신호라고 생각합니다.

2024년 암호화 공중 투하의 낮은 사용자 분배 비율과 높은 내부 보유

가치 포착 메커니즘

· 토큰은 프로토콜 시스템에서 어떤 역할을 하며, 어떻게 가치를 포착하나요?

모든 토큰이 프로토콜 성장의 결과를 공유할 수 있는 것은 아닙니다. 이는 과거의 많은 실패한 공중 투하에서 극명하게 드러났습니다.

일부 토큰은 단순히 거버넌스 기능만 수행합니다. 예를 들어 UNI나 DYDX와 같은 경우입니다. 거버넌스 권한은 특정 상황에서 장기 가치를 구축할 수 있으며, 특히 DAO가 실제 현금 흐름이나 핵심 시스템 매개변수를 관리할 때 거버넌스 토큰은 프로토콜 이익 분배를 반영할 수 있습니다. 그러나 프로토콜 자체의 수수료가 매우 낮거나, 거버넌스가 실제 운영에서 무의미하다면, 토큰은 "참여 감의 상징"으로 전락하게 되고, 시장은 결국 실질적인 수익을 창출하지 않는 "순수 거버넌스 토큰"에 대해 극히 낮은 가격을 매길 것입니다.

일부 프로젝트는 수익 분배, 재매입, 스테이킹 수익 또는 프로토콜 생산성 결합을 통해 가치 포착을 구축합니다. 예를 들어 HYPE나 GMX와 같은 경우입니다. 이러한 종류의 토큰은 공중 투하 참여자에게 더 많은 전략적 선택을 제공할 수 있습니다. 즉, 토큰을 수령한 후 즉시 현금화할 수도 있고, 장기 보유를 통해 현금 흐름을 얻을 수도 있습니다. 저는 긍정적인 경제적 역할을 할 수 있는 토큰을 선호합니다. 그것은 단순히 거버넌스의 "증명서"가 아니라 거래 수수료, 인플레이션 또는 프로토콜 처리량에 영향을 미칠 수 있습니다.

잠금 및 해제 메커니즘

· 공중 투하 토큰은 즉시 유통될 수 있나요, 아니면 잠금되거나 사용이 제한되나요?

일반적으로 "즉시 판매 가능"은 수확자에게 더 유리합니다. 왜냐하면 빠르게 수익을 확보할 수 있기 때문입니다. 만약 토큰이 전송할 수 없거나 오랜 시간 동안 잠금 상태라면, 본질적으로 당신은 장기 보유를 강요당하는 것입니다. 저는 종종 농담하듯이, 이는 "단기 수확자가 강제로 가치 투자자가 되는 것"을 의미합니다. 2024년의 EIGEN 공중 투하가 전형적인 예입니다. 사용자는 포인트를 얻기 위해 1년 내내 열심히 노력했지만, 토큰이 출시된 후에는 즉시 전송할 수 없어 포인트를 쌓은 사람들은 일반적으로 불만을 표했습니다.

따라서 저는 강제적인 장기 잠금이나 복잡한 veToken 방식의 수령 메커니즘을 가진 공중 투하 프로젝트를 피하는 경향이 있습니다. 제가 해당 프로젝트의 장기 가치에 대해 매우 높은 신뢰를 가지고 있지 않는 한 말입니다. 제 공중 투하 전략의 본질은 "선택권"을 추구하는 것이지, 강제로 장기 베팅을 하도록 하는 것이 아닙니다. 유용한 원칙을 기억하세요: "어떤 프로토콜도 절대 안전하지 않으므로, 어떤 공중 투하도 절대 장기 보유를 요구해서는 안 됩니다."

전체 유통 평가

· 토큰 발행 시의 FDV(총 공급량 × 예상 가격)를 추정합니다.

과도한 FDV는 거의 필연적으로 매도 압력을 초래합니다. 왜냐하면 어떤 공중 투하도 "평가 마법"에 맞설 수 없기 때문입니다. 2024년, 대부분의 공중 투하는 매우 높은 FDV로 출시되었고, 2주 이내에 일반적으로 50~80% 조정되었습니다. 한 연구에서는 62개의 공중 투하를 분석한 결과, 88%의 토큰이 출시 15일 이내에 하락했으며, 그 이유는 초기 가격이 실제 가치보다 훨씬 높았기 때문입니다.

신규 출시된 토큰 성과와 FDV의 상관관계

따라서 저는 "안전 마진"이 있는 프로젝트를 우선적으로 찾습니다. 예를 들어, 동종 프로젝트의 시가총액이 5억 달러 범위에 있을 때, 새로운 프로젝트의 예상 FDV가 50억 달러에 달한다면 매우 조심해야 합니다. 반대로, 품질이 우수하지만 가격이 적절하다면 긍정적인 신호입니다.

또한 유동성을 고려해야 합니다: 대형 거래소에 상장될 가능성이 있나요? DEX에서 충분한 깊이가 있나요? 유동성이 부족하면 우수한 프로젝트조차 매도 압력을 감당하지 못해 급격히 하락할 수 있습니다. 2024년, 한 달 후에도 가치를 유지할 수 있는 소수의 프로젝트에서 "합리적인 FDV + 깊은 유동성"은 거의 공통된 특성이었습니다.

TGE 전의 시장 가격 및 초기 평가 신호

새로운 트렌드는 대형 잠재적 공중 투하 프로젝트가 공식 출시 전에 영구 DEX 또는 OTC 시장에서 사전 거래를 진행한다는 것입니다. 이러한 사전 시장은 일반적으로 시장의 기대를 반영하며, 때로는 과대 광고로 인해 수억 달러 또는 수십억 달러의 암묵적 FDV를 초래할 수 있습니다. 수확자에게 이러한 신호는 매우 중요합니다: 예상 FDV가 극히 높으면 그들의 홍보력을 강화하고, 그들이 더 열심히 투자하도록 유도할 수 있습니다. 그러나 이는 더 높은 위험을 의미하기도 합니다. 만약 내러티브가 충분히 실현되지 않으면, 출시 후 빠르게 반작용이 일어날 수 있습니다.

저는 이러한 사전 가격을 "감정 지표"로 간주하며, 확정적인 신호로 보지 않습니다. 핵심은 시장이 실현되지 않은 잠재력에 대해 과도한 프리미엄을 지불하는 시점을 포착하고, 사전에 노출을 조정하여 공식 출시 후 평가 회귀를 피하는 것입니다.

분배 공정성

· 공중 투하가 소수의 지갑에 집중되어 있는지, 아니면 더 고르게 분포되어 있는지 확인합니다.

고도로 집중된 공중 투하는 소수의 대규모 보유자가 단기간에 대량의 자금을 쏟아낼 수 있음을 의미합니다. Arbitrum을 예로 들면, 전체 분배가 관대하지만 일부 상위 사용자는 최대 10,250개의 ARB를 획득하여 "거대 고래 집단"을 형성했습니다.

흥미롭게도, 소수의 지갑이 종종 대부분의 토큰을 차지합니다. 만약 제가 데이터(Dune 패널 또는 프로젝트 블로그)를 통해 상위 1%의 주소가 총 분배의 상당 비율을 받을 가능성이 있다는 것을 발견하면, 저는 특히 경계합니다.

저는 개인 보상 한도를 제한하거나 이차 분배 공식을 사용하는 설계를 선호하여 "승자 독식"을 피합니다. 예를 들어, Blast L2의 포인트 시스템은 활동 한도를 도입하여 소액의 활발한 사용자도 의미 있는 분배를 받을 수 있도록 하여 빈부 격차를 완화했습니다.

요약하자면: 더 높은 커뮤니티 분배 비율, 자유롭게 유통되는 토큰 및 합리적인 평가는 더 건강한 공중 투하를 의미합니다. 분배가 극히 적고, 강한 잠금 및 높은 FDV의 프로젝트는 "빠른 진입과 퇴출"에 더 적합하지만, 종종 많은 초기 비용을 투자할 가치가 없습니다.

3. 자격 기준 및 반 마녀 메커니즘

다음은 또 다른 핵심 차원으로, 공중 투하 자격을 어떻게 얻을 수 있는지, 그리고 프로젝트가 "마녀 행동"(다수 주소로 공중 투하를 조작하는 행위)을 어떻게 식별하고 배제하는지에 대한 것입니다. 이 부분은 두 가지 핵심 질문을 결정합니다: 당신의 당첨 확률은 얼마나 높은가? 그리고 안전하게 규모를 확장할 수 있는가(다수 지갑 또는 단일 지갑)?

기준 투명성

· 팀이 어떤 자격 기준을 공개했나요?

일부 공중 투하는 완전히 "추적식"이며 놀라운 조항이 포함되어 있습니다(예: Uniswap은 모든 역사적 사용자에게 400개의 UNI를 직접 제공합니다); 다른 공중 투하는 작업 기반, 포인트 기반 또는 월간 활동을 채택합니다(예: Optimism 및 Arbitrum).

기준이 명확할수록 전략을 계획하기가 더 쉽습니다. 예를 들어, Arbitrum은 포인트 구성(크로스 체인, 다른 월 거래, 유동성 제공 등)을 미리 공개하여 제가 미리 목표를 설정하고 포인트 한도를 채울 수 있도록 했습니다. 반대로, 기준이 모호하다면, "모든 면에서 참여"해야 할 수도 있어 비용이 증가하고 효율성이 낮아질 수 있습니다.

단일 주소 수익 vs 다수 주소 확장

· 자격을 갖춘 지갑이 얻을 수 있는 가치를 추정합니다.

때때로 팀은 보상 수준을 암시하거나 과거 유사한 공중 투하 활동을 기반으로 추론할 수 있습니다. 예를 들어, 많은 이더리움 L2는 과거에 일반 참여 지갑에 평균 500~2000 달러 가치의 공중 투하를 제공했습니다. 만약 제가 이번 공중 투하 보상이 이 범위에 있고 작업이 간단하다면, 투자 대비 수익 비율이 좋습니다. 그러나 각 주소가 유사한 수익을 얻기 위해 엄청난 노력을 기울여야 한다면(예: 몇 달 동안 노드를 운영해야 하는 경우), 하나의 주소로 참여하거나 아예 포기하는 것이 좋습니다. 그러나 예외도 있습니다. 예를 들어, 초기 dYdX 거래자는 수만 달러의 DYDX를 받았습니다.

저는 또한 여러 지갑을 사용하는 것이 실제로 수익을 크게 증가시킬 수 있는지 고려하지만, 마녀 필터링에 주의해야 합니다. 만약 프로젝트가 "강력한 반 마녀"를 공개적으로 표현한다면, 다수 주소는 손해를 볼 수 있습니다. 예를 들어, Optimism은 2022년에 17,000개 이상의 마녀 주소를 제거했습니다; Hop은 더 직접적으로, 공중 투하가 발행된 후 마녀 주소를 추적하여 분배를 회수했습니다.

제 경험 법칙은: 마녀 위험이 높을수록, 한두 개의 "고품질 실제 계정"을 잘 관리하는 데 집중해야 하며, 무작정 분산시키지 말아야 한다는 것입니다.

마녀 식별 메커니즘

직접적인 금지 외에도, 일부 프로젝트는 포인트 가중치나 설계 선호를 통해 "진짜 사용자" 점수를 높입니다. 예를 들어: 장기 활성 가중치, 체인 상 평판 NFT, KYC 등이 있습니다. 2024년 LayerZero는 80만 개의 마녀 주소를 표시하고, 그 보상을 정상 수준의 15%로 줄였습니다.

또한, "사람을 걸러내는" 조건에 주의해야 합니다. 예를 들어, Starknet의 첫 번째 공중 투하는 지갑이 스냅샷 시 최소 0.005 ETH를 보유해야 하며, 많은 실제 사용자가 제외되었습니다. 또한 일부 프로젝트는 테스트넷 NF 또는 Galxe/Crew3의 초기 작업을 필수 조건으로 설정하여, 이를 놓치면 자격을 잃게 됩니다. 따라서 미리 주의해야 합니다.

규칙 변경 위험

최악의 경우는: 모든 작업을 완료했지만 프로젝트가 규칙을 변경하여 당신을 제외하는 것입니다. 이러한 경우는 드물지만 실제로 발생했습니다.

해결 방법은 커뮤니티와 동기화 상태를 유지하고, 팀이 "비정상 행동"을 어떻게 정의하는지 주의 깊게 살펴보는 것입니다. 예를 들어: "여러 개의 새로운 지갑이 동시에 하나의 주소에서 자금을 주입하는 것"은 거의 필연적으로 마녀 행동으로 간주됩니다.

저는 소통이 명확한 프로젝트를 선호하지만, 우리는 항상 제외될 가능성이 0이 아니라는 가정을 해야 합니다. 이러한 마음가짐은 과도한 자신감을 피하는 데 도움이 됩니다. 주의해야 할 한 문장은: "기회를 놓쳤다면, 그것은 당신의 잘못입니다. 간단합니다." 블록체인 데이터는 변명에 신경 쓰지 않으므로, 저는 가능한 한 검증 가능한 방식으로 작업을 진행하려고 합니다.

결론적으로, 공중 투하 자격 상황을 이해하는 것은 공중 투하의 경쟁 정도와 어떻게 채굴할지를 판단하는 데 도움이 됩니다. 높은 마녀 공격 위험이 있는 경우에는 더욱 신중해야 하며(신뢰할 수 있는 신원에 시간을 투자하는 것이 좋습니다), 자유롭게 참여할 수 있는 공중 투하(마녀 공격 검사가 없고, 거래량에만 기반하는 경우)는 다수 지갑 전략을 사용하는 것이 더 적합할 수 있지만, 이러한 전략은 종종 많은 공중 투하를 쫓는 사람들에 의해 희석됩니다. 이는 미묘한 균형이 필요하며, 제 기본적인 접근 방식은 최소한 하나의 계정에서 "진정한 슈퍼 사용자"처럼 행동하는 것입니다. 이렇게 하면 대부분의 마녀 공격 필터링을 피하고 상당한 보상을 받을 수 있습니다.

4. 투자, 비용 및 위험 대비 수익

공중 투하를 수확하기 위해서는 결국 시간과 자금을 투자해야 하므로, 사전에 비용 효율 분석을 수행해야 합니다:

시간과 복잡성

일부 작업은 한 번의 상호작용만 필요하지만, 일부 테스트넷 인센티브는 몇 주 또는 몇 달의 지속적인 참여를 요구할 수 있습니다. 저는 모든 작업을 미리 나열하고 시간 비용을 추정합니다.

만약 하나의 활동이 최종적으로 500달러의 수익만 가져올 수 있지만 100시간을 투자해야 한다면, 절대 그럴 가치가 없습니다. 또한 "마감일이 없는 포인트 기반 활동"에 특히 주의해야 합니다. 이러한 활동은 종종 무한한 경쟁으로 발전하며, 수익이 감소합니다.

2022년 제가 참여한 일부 프로젝트는 마감일을 설정하는 것이 얼마나