시장 조성자와 차익 거래자의 두 가지 생존 구조

저자：@Boywus

미세 고빈도 거래에서는 두 개의 파벌이 오랫동안 존재해 왔습니다: 하나는 스프레드를 기반으로 생계를 유지하는 시장 조성자 거래로, 단일 다리로 가격을 제시하며, 일반적으로 메이커 형태로 주문을 걸어 명목상 완전한 자본 활용률을 누립니다; 다른 하나는 거래소 간 차익 거래로, 거래소 간 가격 차이와 자금 비용률을 추구하며, 일반적으로 테이커 형태로 주문을 받아들이고 자본 활용률은 시장 조성자의 명목상 절반에 불과합니다;
이 글에서는 그들의 위험 노출 특성을 논의하고 그들의 차이점을 설명합니다.

위험 노출의 유래

제한 가격 주문서의 세계에서 모든 위험 노출은 본질적으로 "시간을 제어하는" 권력을 "가격을 제어하는" 대가로 교환하는 것입니다.

무료 옵션으로 이해할 수 있습니다: 당신이 주문을 걸기로 선택하면, 가격 책정 권리를 얻습니다. 당신이 어느 절대 가격에서 진입하고 싶은지, 시스템은 그 가격 수준에서 대기하지만, 이 세상에 무료 점심은 없습니다. 대가로, 당신은 "언제 거래될지" 심지어 "거래될지"의 선택권을 전 시장의 테이커에게 무상으로 양도합니다.

시장 조성자 거래가 해결해야 할 두 가지 주요 문제는 "재고 위험"과 "공정 가격 책정"입니다. 주문을 낸 후, 만약 포지션이 단기 내에 청산되지 않으면, 우리는 그것을 "위험 노출"로 간주할 수 있으며, 수량적으로 위험 관리 시스템이 실시간으로 평가합니다.

거래소 간 차익 거래에서 테이커 주문을 사용할 때, 두 거래소의 주문 환경이 다르기 때문에 슬리피지, 유동성 중단, 스텝 규칙 등으로 인해 완전한 1:1 헤지 노출이 발생하지 않습니다.

위험 노출의 거래 특성

시장 조성자의 단편화는 주문 매칭의 수동적 비연속성에서 비롯됩니다. 시장 조성자는 양방향 가격 제시를 시도하지만, LOB 밀집의 아이스버그 주문과 분할 주문 로봇의 매수로 인해, 당신의 입찰이 0.1, 0.5, 2.1개로 나누어 먹힐 수 있으며, 이때 당신의 매도 측은 아무런 반응이 없습니다. 시장 조성자의 단편화는 고빈도이며 시간 축에 무작위로 분포되어 있으며, 지속적인 미세 조정에 의존해야 합니다.

거래소 간 차익 거래의 단편화는 다중 시장 규칙의 비대칭성과 매칭 지연에서 비롯되며, 노출은 외생적이고 능동적으로 발생합니다. 예를 들어 스텝 규칙: A 거래소는 1개 BTC를 요구하고, 다른 거래소는 10개 BTC를 요구하면, A 거래소에서 거래가 이루어진 후 "위험 노출"이 형성될 수밖에 없지만, 일반적으로 10개 BTC보다 작아 최종적으로 헤지 명령이 압축됩니다.

위험 노출의 노출 특성

시장 조성자의 개설 특성: 시장 조성자가 단일 입찰로 거래를 성사시키고, 매도 주문이 장기적으로 체결되지 않으며 가격이 입찰을 뚫지 않을 때, 이는 시장이 건강한 평균 회귀 상태에 있음을 나타냅니다. 이 부분의 재고는 순풍을 타고 있으며, 언제든지 반등 청산을 기다리고 있습니다.

시장 조성자의 청산 특성: 시장 조성자가 단일 방향의 시장에 직면하고 대량의 매수 재고를 보유하고 있을 때, 시스템은 스큐잉을 통해 메이커 매도 주문으로 청산을 시도합니다. 만약 장기적으로 체결되지 않으면, 이는 시장의 OFI가 극도로 악화되고 있으며 급락이 가속화되고 있음을 나타냅니다. 이때의 청산 메이커는 쓸모없게 되고, 재고 손실이 선형적으로 확대되며, 시스템은 청산 또는 수동 손절의 위기에 직면합니다.

거래소 간 차익 거래의 노출 특성은 주로 공학적 측면에 있습니다:

• 거래소 ADL

• 거래소 오라클 드리프트

• 거래소 자금이 인위적으로 간섭받음

• 기초 자산의 상관관계 붕괴

위험 노출과 수익의 관계

두 거래 모두 "실행 마찰 손실"과 "잔여 위험 변동"에 대한 기하학적 기대 게임을 하고 있습니다. 무조건 제로 노출을 추구하는 강박 시스템은 결국 높은 거래 마찰로 인해 파산하게 됩니다.

진정한 좋은 구조는 비용과 위험 사이에서 시스템이 일정 시간, 일정 금액 내에서 "총알이 잠시 날아가게" 허용해야 합니다.

시장 조성자가 추구하는 것은 높은 승률, 높은 회전율, 낮은 단일 거래 수익입니다. 시장 조성자는 명목상 100%의 극한 자본 활용률을 누리며, 시간 제어권을 포기하고 저렴한 메이커 수수료와 스프레드를 얻습니다. 따라서 시장 조성자의 재고 노출은 일정 범위 내에서 초과 수익에 직접 기여합니다.

재고가 위험 관리 경계를 뚫지 않을 때, 평균 회귀에 따른 재고 청산은 단순히 양방향 고정 스프레드를 먹는 것보다 훨씬 더 폭발적인 수익을 가져옵니다. 시장 조성자는 "국소적인 시간 수동"을 통해 "장기적인 확률 확정"을 얻습니다.

거래소 간 차익 거래는 확정적인 공간 차익과 구조적 수익(예: 자금 비용률)을 추구합니다. 주로 테이커 형태로 주문을 받아들이기 때문에, 명목상의 자본 활용률이 절반으로 줄어들고(양쪽에서 동시에 보증금을 준비해야 함), 높은 테이커 수수료를 지불해야 합니다.

따라서 거래소 간 차익 거래에서의 위험 노출(거래소 제한으로 인한 단편이든, 다리 실행의 지연 잔여든)은 거의 순수하게 수익의 손실 항목입니다. 차익 거래자는 단편 노출을 용인하는데, 이는 강제로 테이커를 사용하여 작은 스텝의 단편을 평평하게 만들기 때문이며, 지불한 슬리피지 비용이 단편을 직접 보유하는 위험보다 크기 때문입니다. 차익 거래자는 "공간의 자본 침몰"을 통해 "국소적인 즉각적 확정"을 얻습니다.

미세 주문서의 서로 다른 길

두 거래의 궁극적인 진화 방향은 미세 실행에서 단일 주문 형태에 대한 교조적 신념을 완전히 폐기하는 것입니다. 기관의 시장 조성자든 성숙한 소규모 차익 거래자든, 결국 시스템을 비용, 지연 및 주문 흐름 독성의 혼합 상태를 기반으로 한 전략으로 재구성할 것입니다.

거래소 간 차익 거래자는 비용을 절감하기 위해 메이커 모델을 사용하여 개설 및 청산을 진행하며, 행동 및 노출 관리에서 시장 조성자의 재고 스큐잉 논리와 높은 중복성을 보입니다; 시장 조성자 거래는 위험 관리 시스템이 높은 경고를 보낼 때 테이커로 매도 주문을 진행하며, 불리한 재고에 대해서도 다양한 헤지 수단을 사용하고, 극단적인 경우에는 완전한 롱 포지션을 형성하기도 합니다. 금융은 위험의 가격 책정이며, 두 거래자는 서로 다른 방식으로 시장과 상호작용하여 서로 다른 수익률을 교환합니다. 시장 조성자는 시간을 판매하고, 차익 거래자는 공간을 판매하며, 하나는 재고를 시장에 노출시키고, 다른 하나는 자본을 시장에 침몰시킵니다.
그들은 모두 서로 다른 형태의 위험 노출을 통해 시장에서 그 미세하고 잔인한 확실성을 교환하고 있습니다.