중금: 미국 주식과 AI 하드웨어 산업 체인 동향을 어떻게 볼 것인가?

핵심 관점

1. 이번 대폭락의 특징: 하락폭이 두드러짐, 하락 면이 넓음, 공포와 발작 징후

1)하락폭이 두드러짐: 필라델피아 반도체와 나스닥 100 지수는 각각 12%와 6% 하락하며 2020년 3월 이후 최대 단일일 하락폭을 기록했습니다.

2)하락 면이 넓음: 과거 AI가 냉각될 때와 달리 안전 자산 섹터가 소폭 상승하지 않고, 어제 미국 주식 시장의 모든 11개 섹터가 하락했습니다. 심지어 안전 자산인 필수 소비재와 공공 서비스도 하락하여 발작의 징후가 나타날 수 있습니다.

차트: 어제 미국 주식 시장의 모든 11개 섹터가 하락

자료 출처: FactSet, 중금 회사 연구부

3)변동성과 공포 증가: VIX가 28로 상승했습니다(25 이상은 위험 수준이며, 연초 이란 상황 다음입니다). VIX 현물과 3개월 선물 간의 차이가 2025년 4월 이후 최대치로 확대되었으며, 이는 종종 시장 공포의 직접적인 표현이자 추가 압박의 전조가 될 수 있습니다.

차트: VIX가 28로 상승, 연초 이란 상황의 수준에 근접

자료 출처: Bloomberg, 중금 회사 연구부

2. 이번 대폭락의 원인: AI 규제가 감정에 의해 확대됨

이번 하락의 직접적인 유인은 여전히 민주당이 중간 선거에서 승리한 후 AI 규제를 강화하고 데이터 센터 건설을 중단할 가능성에 대한 시장의 공포입니다. 새로 선출된 텍사스 주지사인 민주당원 Gina Hinojosa는 목요일 언론 인터뷰에서 "텍사스는 시민을 데이터 센터의 영향을 보호하는 법을 제정할 것"이라고 밝혔습니다[1]; 연방 차원에서 Sanders는 다시 전국 데이터 센터 건설 중단을 촉구했습니다[ https://www.cnbc.com/2026/11/05/democrats-data-center-restrictions-midterms.html]. 주와 연방 차원의 정책 주장이 함께 발효되면서 AI 기반 시설 진행 및 투자 지속성에 대한 시장의 우려가 심화되었습니다.

최근 이틀 동안 시장은 반복적으로 흔들렸으며, 3일 개표 당일 선물 시장이 크게 하락한 후 반등하여 실질적으로 글로벌 상승세를 보였으나 오늘 다시 하락했습니다. 우리가 《민주당 "석권"의 자산 의미》에서 언급한 것처럼, 민주당의 많은 이슈가 동일 자산에 대해 완전히 반대되는 영향을 미칠 수 있으며, 어떤 방향으로 먼저 추진할 수 있을지 불확실한 상황에서 글로벌 시장은 "하나의 방향"을 선택하여 거래하고 있습니다. 예를 들어, 큰 상승과 큰 하락 모두 여러 가지 설명 이유를 찾을 수 있습니다.

본질적으로, 중간 선거가 자산 가격에 미치는 영향의 핵심은, 시장 주도 세력이 "수정"을 목표로 하는 균형(인플레이션, 이란 상황, 연준, 관세)인지, 아니면 "반대하기 위해 반대하는" 방향으로 간섭(AI, 재정)인지에 달려 있습니다. 전자는 거래되었고, 어제는 후자가 거래되었지만, 이는 시장이 어떤 방향으로 먼저 발전할지를 미리 판단할 수 없음을 의미합니다. 예를 들어 AI 규제에 대한 우려는 지역 차원의 압력이 실제로 주목할 필요가 있지만, 민주당이 상원에서 의석 우위를 점하고 있어 연방 차원의 AI 규제 법안 통과를 추진하기에는 부족합니다.

3. 이 위치에서 어떻게 볼 것인가? 단기적으로 유동성에 주목하고, 안정화에는 청산과 촉매가 필요하며, 시장은 금과 헝커에 집중

위의 하락 특성을 분석한 결과, 단기적인 흐름은 기본적인 논리가 주도하지 않습니다.

► 공포와 발작의 출현이 추가적인 청산과 유동성 위험을 초래할지 여부는 시간이 지나야 드러납니다. 예를 들어, 우리는 이미 일부 헤지 펀드의 청산 공지를 보았습니다. 미국 주식 시장의 레버리지 수준은 이전에 역사적 최고치에 도달했으며, FINRA가 통계한 자금 조달 잔액의 암시적 레버리지 수준은 3.4로 역사적 최고치를 기록했습니다. CBOE 옵션 미결제 약정의 매수/매도 비율도 1.33으로 2018년 말 이후 최고치를 기록했습니다. 이는 시장이 가격과 변동성 변화에 더 민감하다는 것을 의미하며, 빠른 하락이 추가 증거금 요구, 수동적인 포지션 축소 및 파생상품 헤지 조정을 촉발할 경우, 매도 압력이 AI 섹터에서 다른 보유 자산으로 확산될 수 있어 가격 하락과 레버리지 축소가 상호 강화될 수 있습니다.

차트: FINRA가 통계한 자금 조달 잔액의 암시적 레버리지 수준이 3.4로 역사적 최고치에 도달

자료 출처: Haver, 중금 회사 연구부

차트: CBOE 옵션 미결제 약정의 매수/매도 비율도 1.33으로 상승

자료 출처: Haver, 중금 회사 연구부

현재 주식 시장에 한정되어 있으며, 만약 미국 채권 금리와 달러가 높다면 더욱 경계해야 합니다. 이는 시장이 안전 자산인 미국 채권을 매도하여 자금 부족을 충족시키고 있다는 것을 의미하며, 유동성 위험이 급격히 증가할 것입니다.

► 현재 AI는 청황불접 상태에 있으며, 핵심 문제는 수요와 모델의 새로운 서사 및 새로운 촉매가 없다는 것입니다. 따라서 신용 위험과 규제 압력의 위험이 확대될 것입니다.** 높은 강도의 자본 지출이 클라우드 공급자의 자유 현금 흐름을 지속적으로 압박하여 AI 수익 실현 속도와 투자 수익률에 대한 우려가 커지고 있습니다.** 시장의 안정화는 자연적인 청산이나 강력한 촉매가 비관적인 예상을 전환해야 하며, 어떤 각도에서 보더라도 인내가 필요합니다.

차트: 현재 전체 미국 주식 시장의 가치는 극단적으로 높은 위치에 있지 않음

자료 출처: Bloomberg, 중금 회사 연구부

리듬적으로, 내년 상반기는 중요한 검증 기간이며, 시장은 올해 1분기 Anthropic의 실적이 예상보다 뛰어나고 비즈니스가 실제로 돌파구를 형성하는 것을 보아야 신뢰를 강화할 수 있습니다. 그렇지 않으면 시장의 인내가 소진되면서 2028년 자본 지출과 수익 전망이 더욱 어두워질 것이며, 시장 거래의 주선은 경기 침체 거래로 전환될 수 있습니다.

차트: 이전 성장 예상에 포함된 부분 조정이 더 뚜렷하며, 클라우드 공급자는 상대적으로 하락 저항

자료 출처: FactSet, 중금 회사 연구부

구조적으로, AI는 여전히 주선이 될 수 있지만, 내부적으로는 수익 지속성과 확실성이 더 높은 부분에 더 중점을 두어야 합니다. 전체 미국 주식 시장의 가치는 현재 극단적으로 높은 위치에 있지 않지만, AI 산업 체인 내부에는 뚜렷한 분화가 존재합니다. 이번 AI 시장에서 네트워크 연결/광 모듈, 반도체 제조, 액체 냉각/온도 조절 등 하드웨어 기반 시설 부분이 더 높은 수익 성장 예상에 포함되었으며, 클라우드 공급자의 가격 책정은 상대적으로 합리적입니다. 최근 시장의 성과도 이러한 차이를 반영하고 있으며, 이전 성장 예상에 포함된 부분 조정이 더 뚜렷하고, 클라우드 공급자는 상대적으로 하락 저항을 보였습니다. 이는 클라우드 공급자의 가격 책정이 향후 수익 성장에 여전히 여지를 두고 있음을 의미하지만, 광 모듈 등 부분의 수익이 지속적으로 높은 증가를 이루지 못한다면, 가치 평가가 추가 하락할 위험이 존재합니다.

► 중기 선거 이틀 동안의 성과를 관찰한 결과, 시장 거래에서 저항이 가장 적은 방향이 점차 헝커와 금으로 집중되고 있습니다. 1) 헝커는 AI 노출이 적어 AI 위험에 대해 너무 걱정할 필요가 없으며, 지정학적 위험 감소로 인해 유가와 인플레이션이 하락하면 금리 인상 압력도 줄어들 것으로 예상됩니다. 2) 금은 정치적 게임 위험 상승의 혜택을 받을 뿐만 아니라, 유가 인플레이션 하락으로 인한 금리 인상 압력 감소와 달러 및 미국 채권 금리 약세의 혜택도 받을 수 있습니다.

하지만 헝커의 문제는 외부가 아니라 내부에 있으며, "장점"은 충분히 낮고 AI 노출이 적지만, 단순히 외부 환경 개선과 자금 재배치의 반등만으로는 기본적인 압력과 지정학적 위험 재업그레이드에서 오는 저항이 있습니다. 최근 이틀 동안 반등 과정에서 남향 대규모 순매도와 홍콩 주식의 공매도 증가가 시장의 분열을 더욱 부각시키고 있습니다(《시장이 어떻게 바닥을 칠까요?》). 반면 금은 저항이 조금 더 적으며, 여러 요인이 여전히 지지하고 있습니다.

기술 하드웨어: 해외 AI 인프라 단기 역풍, "15.5" 기간 동안 국산 컴퓨팅 파워 발전에 대한 지속적인 긍정적 전망

최근, 주요 AI 연구소의 ARR 성장 속도 둔화라는 사실에 의해 해외 시장 투자자들은 현재 AI 인프라의 높은 투자 수익률이 지속 가능하지 않을 것이라는 우려를 지속적으로 하고 있으며, 28년 북미 CSP 자본 지출 증가에 대한 전망도 비관적입니다. 11월 5일 미국 중기 선거 이후, 미국 주식 시장은 미국 정부의 AI 규제 강화와 AI 인프라 투자 둔화에 대한 우려를 더욱 반영하였으며, 이날 반도체 지수는 10% 이상 하락하고 나스닥 지수는 5% 이상 하락했습니다. A주를 돌아보면, 7월 이후 대부분의 중국 AI 하드웨어 산업 체인 대상(해외 체인, 국산 체인 포함)의 조정 폭이 50%를 초과했습니다. 우리는 단기적으로 북미 데이터 센터 건설이 하드웨어 수요의 기울기를 변화시킬 것으로 보지만, 장기적인 경기 추세는 변하지 않을 것으로 생각합니다; 국산 컴퓨팅 파워 수요는 더욱 증가할 가능성이 있습니다.

해외 체인 대상 으로는, 현재 관련 회사의 가치 평가 프리미엄이 명확히 소화되었으며, AI 중장기 경기 전망은 여전히 존재하고, 시장의 과매도는 해외 AI 데이터 센터 건설 속도에 대한 우려를 반영하고 있습니다. Wind 데이터에 따르면, 우리는 신완 통신 장비 지수의 현재 PE(TTM)가 28.92배로, 지난 3년 동안 10% 분위 이하에 위치하고 있음을 통계적으로 확인했습니다. 우리는 최근 해외 체인 AI 주가의 급락이 가치 평가 거품을 충분히 압축했으며, 아직 명확히 해야 할 것은 해외 AI 데이터 센터 건설 속도의 잠재적 변화와 그것이 핵심 공급업체의 실적 실현에 미치는 영향입니다; 그러나 단기 자금의 충격이 변동성을 확대한 후, 시장은 건설 속도와 수익 실현에 대한 우려를 명확히 해소했습니다. 사실 수치로 보면, 3Q26 미국의 주요 4개 클라우드 업체의 자본 지출 총액은 전년 대비 84.2% 증가했으며, 같은 기간 마이크로소프트 Azure/AWS의 수익도 높은 성장률을 기록하여 수요가 지속적으로 수익으로 전환되고 있음을 보여줍니다. 향후 전망으로 우리는 27년이 여전히 클라우드 업체의 적극적인 투자 연도가 될 것이라고 생각합니다.

국산 체인으로는, 컴퓨팅 칩 및 서버 전체를 보면, 국내 데이터 센터에 의해 유도된 관련 수요가 지속적으로 왕성 하며, 단기적으로는 공급 측에서 여전히 모순이 존재하고, 해외의 단기 발전 기울기 조정이 국산 컴퓨팅 하드웨어의 추격에 시간을 제공하고 있습니다. 우리는 관련 회사의 실적이 지속적으로 방출될 것으로 기대합니다. 생산 요소 측면에서, 웨이퍼 공장, 반도체 장비 및 부품 등 분야의 핵심 중장기 국산화 논리는 변하지 않았습니다. 올해 AI 감정의 영향을 받아 단기적으로 대 제조업체의 주가 조정 폭이 컸으며, 가치 평가가 매력적입니다. 우리는 "15.5" 기간 동안 국산 컴퓨팅 산업 체인의 번창을 계속해서 긍정적으로 보고 있습니다.

위험

AI 산업의 진전이 예상에 미치지 못할 수 있습니다; AI 하드웨어의 국산화 침투가 예상에 미치지 못할 수 있습니다; 정책 변화.

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