Как Уолл-стрит смотрит на дебют Уоши Джексон Хоул? Ястребиное "корректирование" общения в июле, сентябрьская пауза в повышении ставок может снова подорвать репутацию Федеральной резервной системы

Автор: Уолл-стрит Информер

Председатель Федеральной резервной системы Уош в пятницу на конференции в Джексон-Хоуле был в целом интерпретирован Уолл-стритом как "ястребиная коррекция" после общения по итогам заседания FOMC в июле.

Речь Уоша четко подтвердила, что цель ФРС по инфляции в 2% непоколебима, он считает, что текущие финансовые условия не являются ограничительными, а недавние хорошие данные по PCE и CPI недостаточны, чтобы доказать, что базовая инфляционная тенденция претерпела существенные изменения, и прямо заявил, что если не будет уверенности, что инфляция снижается "ясно и достаточно быстро", то у ФРС "осталась работа". Reuters сообщает, что это было самое близкое к признанию необходимости повышения ставок заявление Уоша на сегодняшний день.

Заявление Уоша быстро изменило акценты Уолл-стрита в отношении заседания FOMC в сентябре. Инвестор Morgan Stanley Priya Misra прямо назвала это "ястребиным выступлением", считая, что Уош сильно подчеркивает приверженность ФРС к стабильности цен и рассматривает это как "очистку" после "коммуникационной ошибки" на пресс-конференции в июле; директор по инвестициям Aberdeen Мэтью Эмис предостерег, что если ФРС не повысит ставки в сентябре, ее репутация может снова пострадать.

Barclays и Société Générale скорректировали свои прогнозы по политике ФРС на основе выступления Уоша на семинаре в Джексон-Хоуле, ожидая повышения ставок на 25 базисных пунктов на заседаниях в сентябре и декабре. Société Générale также ожидает еще одного повышения в марте.

Финансовые учреждения, такие как Wells Fargo и Fidelis Capital, считают, что речь Уоша оставила достаточно пространства для недавнего повышения ставок, но некоторые учреждения считают, что он все еще не дал четкого политического пути для действий в сентябре.

Журналист, известный как "новая пресс-служба ФРС", Ник Тимирас, точно указал на суть спора: Уош считает, что финансовые условия не являются ограничительными, а недавние улучшения в данных по инфляции не убедили его в том, что базовая тенденция претерпела "значительные улучшения", но он все еще не предоставил конкретного политического пути и не заявил четко, поддерживает ли он повышение ставок в сентябре. Тимирас обобщил речь Уоша: ФРС, возможно, еще не закончила борьбу с инфляцией.

Таким образом, рынок сталкивается с более ястребиным политическим диагнозом, но по-прежнему не хватает четкой "реакционной функции". Данные CME показывают, что после речи Уоша вероятность повышения ставок в сентябре возросла с примерно 35% до около 50%; другие рыночные данные на какое-то время показывали вероятность, возросшую до примерно 60%.

Ястребиная речь восстанавливает репутацию в борьбе с инфляцией

Речь Уоша в первую очередь завершила "коррекцию" на уровне политической коммуникации.

Priya Misra из Morgan Stanley очень прямо оценила речь Уоша:

"Это ястребиная речь."

Она считает, что Уош "сильно подчеркивает", что политики привержены стабильности цен. Misra больше интересует связь между речью Уоша и коммуникацией после заседания FOMC в июле. Она назвала это выступление мощным ответом на "коммуникационную ошибку" на пресс-конференции в июле:

"Это мощный ответ на то, что я считаю недостаточной коммуникацией на пресс-конференции в июле."

Она даже назвала это "очисткой", то есть завершающей коррекцией коммуникации в июле.

Эта точка зрения также была поддержана другими участниками.

Главный экономист Natixis по США Кристофер Ходж считает, что речь Уоша по сравнению с пресс-конференцией в июле является "очевидным улучшением", поскольку ранее рынок недооценивал вероятность повышения ставок ФРС, а теперь ценообразование стало более разумным.

Ходж считает, что Уош, прямо признав проблему инфляции, повторив четкую цель в 2% и взяв на себя институциональную ответственность ФРС по вопросам инфляции, укрепил свою репутацию в борьбе с инфляцией.

Главный стратег по рынкам Nationwide Марк Хакетт считает, что Уош успешно достиг своей цели: передать свою позицию рынку, не нарушая его слишком сильно.

Хакетт отметил, что ранее на рынке существовало неверное представление о том, что цель по инфляции в 2% может быть смягчена, но Уош четко сообщил рынку, что этого не произойдет.

"Он повторяет ястребиную позицию более согласованным, а не внезапно эскалирующим образом."

Хакетт даже обобщил это:

Не ожидайте снижения ставок в ближайшее время, готовьтесь к повышению.

"Новая пресс-служба ФРС" подчеркивает ключевые моменты: финансовые условия не являются ограничительными, улучшение инфляции все еще недостаточно

Тимирас подытожил речь Уоша, сосредоточив внимание на самой политической оценке.

Он отметил, что Уош считает, что общие финансовые условия не являются ограничительными, кредитные и заемные рынки практически не показывают явных признаков ограничения; в то же время недавние хорошие данные по инфляции не убедили Уоша в том, что базовая тенденция улучшилась.

Слова Уоша были следующими:

"Мне трудно описать общие финансовые условия как ограничительные."

Что касается недавних данных по инфляции, Уош заявил:

"Хотя данные PCE и CPI за это лето оказались лучше ожиданий, это не позволяет мне считать, что базовая тенденция претерпела значительное улучшение."

Тимирас специально выделил эту фразу в своих отчетах и социальных сетях.

С его точки зрения, это означает, что рынок не может считать, что Уош уже перешел к более мягкой политической позиции только потому, что данные по инфляции за последние несколько месяцев оказались лучше ожиданий. Уош действительно беспокоит, продолжится ли базовая инфляционная тенденция и достаточно ли быстро она движется к цели в 2%.

Уош дает компас, но не GPS

Еще одной яркой особенностью речи Уоша является то, что он четко сообщил рынку свои политические принципы, но отказался предоставить конкретную реакционную функцию.

Главный инвестиционный директор SEI Investments Натан Шетти считает, что Уош четко подтвердил, что цель PCE в 2% является непоколебимой, поэтому речь может быть понята как более ястребиная.

Но главный стратег по рынкам F.L. Putnam Инвестиционного управления Эллен Хейзен отметила, что Уош не раскрыл реакционную функцию ФРС, поэтому рынок все еще находится в состоянии "черного ящика".

Сам Уош объяснил, что чрезмерное раскрытие реакционной функции может в конечном итоге ограничить ФРС, как это произошло в 2021 году из-за чрезмерной зависимости от прогнозных указаний.

Хейзен считает, что это означает, что Уош хочет, чтобы ФРС сохраняла большую гибкость в условиях экономических изменений, но рынок может не одобрять такой подход.

Основатель Andersen Capital Питер Андерсен использовал образное сравнение:

Инвесторы хотят GPS, но ФРС предоставляет компас.

С его точки зрения, инвесторы надеются, что Уош подробно объяснит экономические перспективы и политический путь, но на самом деле Уош сообщает рынку: новая ФРС не будет предоставлять столько прогнозных указаний, как это делали предыдущие председатели, рынок должен адаптироваться к этой "новой системе".

"Если в сентябре не будет повышения ставок, репутация снова пострадает": Уолл-стрит начинает переоценивать недавние действия

Для рынка самым важным изменением остается то, что повышение ставок в сентябре снова входит в основное обсуждение.

Директор по инвестициям Aberdeen Мэтью Эмис считает, что речь Уоша создала ключевую сцену для заседания в сентябре:

"Если они не повысят ставки, репутация снова пострадает."

Эта фраза фактически связывает заявление Уоша о борьбе с инфляцией с политическим действием в сентябре: поскольку Уош уже четко заявил, что базовая инфляция должна снижаться с достаточной скоростью, иначе у ФРС "осталась работа", то если будущие данные не покажут явного улучшения, а в сентябре все останется на месте, рынок может начать сомневаться в том, насколько ценным было предыдущее ястребиное заявление ФРС.

Глобальный стратег Wells Fargo Гэри Шлоссберг также считает, что хотя Уош и не сказал этого прямо, но "связав все точки", на самом деле он уже выпустил сигнал о как минимум одном повышении ставок, а возможно, и о большем количестве.

Он заявил, что если инфляция не снизится значительно — а он не ожидает, что это произойдет — то в следующие 6-8 месяцев инфляционное давление может даже увеличиться. Даже если в сентябре не будет повышения ставок, он считает, что ФРС, скорее всего, примет меры в более ранние сроки в этом году.

Руководитель фиксированного дохода Fidelis Capital Крис Гунстер четко заявил, что рынок сейчас считает вероятность повышения ставок в сентябре более 50%.

Он считает, что несколько факторов, упомянутых Уошем — инфляция все еще выше цели, рынок труда стабилен, экономические показатели устойчивы — совместно предоставили ФРС пространство для повышения ставок в ближайшее время.

Barclays и Société Générale ожидают повышения ставок в сентябре и декабре

Barclays и Société Générale ожидают, что ФРС повысит ставки на 25 базисных пунктов на заседаниях в сентябре и декабре.

Прогноз Barclays в середине июня этого года заключался в том, что "ставки будут оставаться неизменными на неопределенный срок".

После речи Уоша в пятницу главный экономист Barclays по США Марк Джаннони и старший экономист Джонатан Миллар в отчете написали: "Мы ожидаем, что большинство членов FOMC согласится с позицией Уоша и повысит ставки на 25 базисных пунктов в сентябре, поскольку достигнутый прогресс в области инфляции недостаточен."

Эти экономисты ожидают, что "в декабре также будет повышение на 25 базисных пунктов, что приведет к повышению целевого диапазона федеральной фондовой ставки до 4,00%-4,25%, поскольку в оставшееся время года инфляция практически не продвинется."

Главный экономист Société Générale по США Ян Груэн в отчете отметил: "Устойчиво высокая базовая инфляция и все более ясные опасения ФРС по поводу высокой инфляции указывают на то, что порог для сохранения ставок на прежнем уровне повышается."

Хотя Société Générale ожидает, что ФРС также повысит ставки в марте следующего года, Груэн в отчете написал, что повышение в марте "подвергается значительной неопределенности и может не состояться".

"Короткие ставки говорят о повышении, но длинные остаются более спокойными": рынок превращает диагноз Уоша в сделки

После речи Уоша рынок облигаций США быстро отреагировал, особенно на коротком конце.

Reuters сообщает, что доходность двухлетних облигаций США на какое-то время выросла на 11 базисных пунктов до 4,34%, что является максимальным значением за месяц; доходность десятилетних облигаций выросла на 5 базисных пунктов до 4,72%, а доходность тридцатилетних облигаций увеличилась значительно меньше.

Это поведение само по себе является интерпретацией рынка речи Уоша: трейдеры повышают ценообразование на недавнее повышение процентных ставок.

Майкл Розен считает, что падение доходности коротких облигаций и рост доходности длинных отражают то, что рынок переоценивает направление политики ФРС — ФРС, рассматривающая инфляцию как основную проблему, означает, что краткосрочные ставки все еще могут подняться.

Крис Гунстер из Fidelis Capital также отметил, что рост доходности на коротком конце и снижение доходности на длинном конце приводят к выравниванию кривой доходности, что соответствует началу ставок на повышение ФРС.

Но эта реакция рынка не означает, что Уолл-стрит пришла к консенсусу о "необходимости повышения ставок в сентябре".

Главный экономист Spartan Capital Питер Кардилло считает, что ФРС в сентябре, возможно, не примет никаких действий.

Он считает, что Уош уже признал, что данные по инфляции этим летом улучшились, но все еще "недостаточно убедительны", поэтому ФРС может захотеть подождать и посмотреть данные по инфляции за сентябрь и октябрь, прежде чем принимать решение о действиях.

Иными словами, рынок переоценивает повышение ставок, но данные остаются последним барьером для решения о реальном повышении ставок в сентябре.

Во ш все еще намеренно отказывается от прогнозных указаний "Сказал много, но без содержания"

Не все учреждения считают, что речь Во ша завершила "полное восстановление" в коммуникации политики.

Руководитель отдела торговли и структурированных продуктов Moneycorp Юджин Эпштейн считает, что хотя речь Во ша первоначально была воспринята как ястребиная, фактическое содержание все еще ограничено.

Его оценка очень резка:

"Во ш сказал много, но эти слова, похоже, не имеют особого содержания."

Эпштейн считает, что Во ш ранее уже давал подобные ястребиные сигналы перед несколькими заседаниями FOMC, но в конечном итоге действия политики не соответствовали.

Поэтому он беспокоится, что рынок снова столкнется с ситуацией "сначала под воздействием ястребиных заявлений, а затем осознанием отсутствия реальных изменений в политике".

Управляющий партнер Harris Financial Group Джейми Кокс обобщает этот стиль так:

"Во ш сказал много, но ничего не сказал."

Он считает, что Во ш пытается занять промежуточную позицию, желая укрепить репутацию в борьбе с инфляцией, но не желая связывать будущую политику прогнозными указаниями.

Это именно то место, где метафора "только компас, без GPS" наиболее уместна:Во ш готов сообщить рынку какие данные заставят Федеральную резервную систему действовать, но не хочет сообщать рынку конкретно на каком заседании будут действия.

Настоящий риск "не повышения ставок в сентябре": не сама политика, а доверие

Согласно оценкам представителей Уолл-стрит, наиболее важным в речи Во ша является не то, что он уже пообещал рынку повышение ставок в сентябре, а то, что он восстановил более ястребиную политическую логику:

Если занятость остается стабильной, экономика продолжает быть устойчивой, а базовая инфляция не снижается достаточно быстро до 2%, то текущие финансовые условия могут не быть ограничительными, и Федеральная резервная система не может исключить возможность дальнейшего повышения процентной ставки.

Вот почему Amis считает, что если в сентябре не будет повышения ставок, это может нанести новый ущерб репутации Федеральной резервной системы.

С другой стороны, мнения таких людей, как Кардилло и Эпштейн, также напоминают рынку: ястребиная коммуникация не равна политическому решению.

Во ш по-прежнему придерживается принципа "не предоставлять прогнозные указания", не дав четкого обещания о повышении ставок в сентябре и не предоставляя механистическую функцию реакции политики.

Таким образом, текущий более точный консенсус на Уолл-стрит, возможно, таков:

Во ш завершил ястребиное исправление коммуникации июля через речь в Джексон-Холле; вероятность повышения ставок в сентябре явно возросла, но в конечном итоге, будет ли повышение ставок, все еще зависит от последующих данных по занятости и инфляции.

А для Во ша настоящим испытанием политики становится не "понимает ли рынок его речь", а более прямой вопрос: если данные не улучшатся, готов ли он в сентябре действительно преобразовать эту ястребиную диагностику в повышение ставок.