Артур Хейс: неправильное распределение капитала в AI в конечном итоге будет выгодно для биткойна и золота

Автор | The Rollup
Редактор | У Шуо Цюй Куай Цзянь

8 сентября 2026 года главный инвестиционный директор Maelstrom Артур Хейс дал интервью в подкасте The Rollup, обсуждая глобальную макроэкономическую среду и перспективы крипторынка. Он считает, что постепенное снятие Японией масштабных арбитражных операций с иеной, наряду с ростом рисков на французском облигационном рынке, может заставить Федеральную резервную систему ускорить создание долларовой ликвидности, а курс евро к иене является важным опережающим индикатором для наблюдения за этим изменением. Хейс также обсудил экономические модели в индустрии ИИ, возможные меры поддержки со стороны правительства и их влияние на сделки с девальвацией фиатных валют, а также представил текущую рыночную конфигурацию Maelstrom, объяснив, почему эфириум является его крупной позицией в преддверии текущего ликвидного ралли.

Примечание редактора: Артур Хейс известен своими яркими мнениями и смелыми прогнозами, но его рыночные прогнозы часто меняются, и он сам неоднократно признавал, что его прогнозы имеют высокую вероятность неудачи. Поэтому читателям не следует рассматривать его конкретные ценовые цели, временные рамки или торговые действия как инвестиционные рекомендации. Важнее, чем сами прогнозы, в статьях Хейза является его аналитическая структура и путь размышлений о взаимосвязи между глобальной ликвидностью, денежно-кредитной политикой, финансовой системой и крипторынком. У Шуо публикует его статью, в основном надеясь предоставить читателям перспективу для наблюдения за макроэкономикой и крипторынком.

Выступления гостей не отражают мнения У Шуо и не являются инвестиционными рекомендациями, пожалуйста, строго соблюдайте местные законы и правила. Аудиозапись и перевод выполнены GPT, могут содержать ошибки.

Возвращение капитала из Японии может стать катализатором нового ралли на крипторынке

Ведущий: Артур, рад снова вас пригласить. Добро пожаловать в бычий рынок. Рынок на блокчейне начинает нагреваться, основные криптовалюты растут, но институциональные инвесторы и люди из сферы ИИ, похоже, все еще остаются в стороне. На прошлой неделе я был в Джексон-Холле на заседании Федеральной резервной системы. Кевин Уорш в начале своего выступления говорил о том, что он дважды совершал пешие прогулки в Джексон-Холле, однажды очень тяжело, а однажды очень легко; на этой неделе рынок отреагировал на это очень сильно. Каково текущее состояние макроэкономической среды? Скотт Бессент и Уорш принимают меры, как вы это видите?

Артур Хейс: Во-первых, Уорш не важен, что бы он ни говорил. Он выступал с этой речью около двух недель назад, но я считаю, что действительно важные события произошли недавно. Я написал об этом целую статью, и это сейчас моя главная тема.

В современных глобальных финансовых рынках Япония обычно связана с различными важными изменениями. Примерно с середины июля министр финансов Японии Кацумата Хисасу заявил, что внутренние учреждения должны пересмотреть свои стандарты распределения активов, сократить долю иностранных активов и увеличить инвестиции в японские активы. На самом деле она имела в виду пенсионный инвестиционный фонд Японии (GPIF). GPIF — это крупнейший пенсионный фонд Японии и полугосударственное учреждение. В то время курс доллара к иене находился примерно на уровне 160-163.

Все могут согласиться с этим направлением, но вопрос в том, предпримет ли правительство меры, чтобы это действительно произошло. Последний раз GPIF значительно изменял распределение активов после 2012 года, после чего и частные, и корпоративные инвесторы последовали этому изменению. Тогда Синдзо Абэ проводил экономическую политику Абе, стимулируя экономику путем печатания денег и надеясь, что GPIF увеличит долю иностранных ценных бумаг и снизит долю внутренних ценных бумаг. Ему потребовалось два года, чтобы добиться официального согласия GPIF, включая замену противников и назначение сторонников этого направления. После этого GPIF опубликовал рамки для увеличения доли иностранных активов и снижения доли внутренних активов, рынок запустился, курс доллара к иене вырос, иена ослабла, японские инвесторы начали инвестировать за границу, и другие также начали следовать за ними.

Поэтому я изначально думал, что GPIF может начать продавать американские облигации и покупать японские облигации только через два-три года, это не то, на что нужно обращать внимание немедленно. Но затем произошло первое вмешательство в рынок иены: Бессент продал евро, купил иену и предложил отменить лимит на единого контрагента для репо-соглашений Федеральной резервной системы с иностранными и международными валютными властями (FIMA Repo Facility). Он фактически оказывал давление на Уорша, требуя от него выполнить свои обязанности и отменить этот лимит. Это означает, что такие учреждения, как GPIF, не обязательно должны продавать американские облигации, а могут использовать их в качестве залога, чтобы получить долларовые кредиты от Федеральной резервной системы, а затем на валютном рынке продать доллары, купить иены и в конечном итоге вернуть средства в Японию.

Это лишь часть головоломки, поскольку также необходимо, чтобы Уорш собрал соответствующий финансовый подкомитет, и комитет согласился бы на это. Затем Министерство финансов США предложило увеличить объем репо на 20 миллиардов долларов, но по сравнению с облигационным рынком объемом около 40 триллионов долларов это не так уж много. На прошлой неделе или в начале этой недели Бессент снова заявил, что Банк Японии должен повысить процентные ставки быстрее. Подобные слова не были сказаны впервые, но ключевым остается то, какие действия он готов предпринять.

На этой неделе также пройдет встреча G20. Я считаю, что во время встречи может быть достигнуто некое соглашение, и японская сторона наконец-то получила информацию. Bloomberg сообщила, что GPIF провел внеочередное заседание в августе. Август — это месяц отпусков в Японии, и в это время созывать внеочередное заседание очень необычно. Мы не знаем, о чем шла речь на заседании, но ранее японское правительство требовало увеличить долю японских активов, и Бессент также призывал Японию увеличить долю внутренних активов и продать американские активы. После этого курс доллара к иене за один торговый день упал с 160 до 155, а курс евро к иене также снизился примерно на 3 иены в азиатскую торговую сессию, что является очень большой волатильностью.

Я считаю, что вскоре может появиться объявление: либо лимит на репо FIMA будет повышен, либо GPIF начнет корректировать весовые коэффициенты распределения внутренних и иностранных активов. Крипторынок и другие рынки отреагировали на это за одну ночь. В то же время Уоллер заявил, что инфляция, похоже, не так серьезна, и Федеральной резервной системе, возможно, не следует повышать процентные ставки. Если рассмотреть все эти факты вместе, цель состоит в том, чтобы ослабить доллар и укрепить иену. Это всегда было одной из главных целей администрации Трампа, они хотели перестроить глобальную торговую структуру.

Чтобы достичь этого, иена должна укрепиться. Иена может быть самой недооцененной валютой в мире после юаня. США трудно предпринять аналогичные действия против Китая, но они могут повлиять на Японию, потому что Япония зависит от американской безопасности. Я считаю, что это и есть причина роста крипторынка. Рынок ранее продолжал переваривать различные информации, и теперь, наконец, произошли существенные изменения. Без четких новостей курс доллара к иене упал с 160 до 155, что говорит о том, что что-то изменилось.

Поэтому я считаю, что ралли уже началось. Криптоактивы и другие активы выросли за ночь, в то время как индекс S&P в целом остался на месте или упал, акции технологий и сделки с ИИ также не показали значительного роста, что указывает на то, что за этим стоит логика ликвидности. В ближайшие дни или недели может быть раскрыто больше информации, подтверждающей, что действительно было достигнуто соглашение во время G20, и будут предложены соответствующие меры, чтобы создать долларовую ликвидность, ослабить доллар и укрепить иену.

Японская корпорация возвращает крупнейшие в мире арбитражные операции с иеной

Ведущий: Ослабление доллара означает укрепление наших активов. Вы не обсуждали арбитражные операции с иеной в своей последней статье. Многие, когда думают о Японии и иене, сразу вспоминают арбитражные операции или сделки с базисом. Это связано с логикой, которую вы только что описали? Если да, то какие последствия это может иметь?

Артур Хейс: Я называю японское общество "Японская корпорация" (Japan Inc.), которая управляет крупнейшими в мире арбитражными операциями с иеной. Если посмотреть на объединенный баланс Японии и включить активы частного сектора, то можно увидеть, что Япония на самом деле постоянно печатает иены и покупает иностранные активы.

С ослаблением иены и ростом активов, таких как американские технологические акции, Япония в целом показывает хорошие результаты. Некоторые обращают внимание только на такие единичные показатели, как соотношение долга к ВВП, но Японию следует рассматривать как целое. Хотя Япония называет себя капиталистическим обществом, у нее есть сильные черты сообщества и социализма, капитализм больше похож на внешнюю форму. В конечном итоге в Японии существует "Японская корпорация", арбитраж с иеной — это сделка, охватывающая всю страну, и Япония является крупнейшим участником этой сделки.

Когда GPIF был призван к изменениям, "Японская корпорация" также начнет действовать: продавать иностранные облигации и акции, продавать иностранную валюту, покупать иены, возвращать средства в страну, инвестировать в японские облигации, местные компании и недвижимость. Это именно те указания, которые дает правительство. Это займет некоторое время, чтобы запуститься, но как только это начнется, не следует противостоять этой тенденции.

Проблема, с которой сталкиваются США, заключается в том, что Япония держала эти активы на протяжении последних 30 лет, что способствовало росту американского рынка. Как США могут выйти из этой сделки, когда вся система США зависит от роста фондового рынка и финансовых доходов, получаемых от постоянного заимствования? Единственный способ для США — это печатать деньги, продолжая сделки, которые Япония проводила ранее.

Япония в прошлом использовала стратегию, согласно которой, даже если курс доллара к иене поднимется до 200, это не имеет значения, если это позволит внутренней экономике снова инфляционироваться и избавиться от проблем, оставшихся от пузыря на рынке недвижимости 80-х годов. США в настоящее время применяют аналогичную стратегию: даже если индекс доллара упадет до 50, это приемлемо, если они смогут снова стать промышленной державой и снизить соотношение долга к ВВП с примерно 100% до около 30%, как это было после принятия аналогичной стратегии. Оба случая по сути представляют собой одну и ту же сделку. Это требует много времени для формирования, но как только это начнется, будет трудно противостоять этому.

Денежно-кредитная политика США давно уже не является действительно ограничительной

Ведущий: Уорш в Джексон-Холле говорил о дефляционном эффекте ИИ и инновационных технологиях, в конце выступления он выразил беспокойство по поводу инфляции. Описанные вами изменения, похоже, являются началом более широкого вращения. После пандемии финансовая политика США была крайне мягкой; последние четыре года находилась в условиях высоких процентных ставок, количественное ужесточение закончилось примерно шесть месяцев назад, и с тех пор баланс Федеральной резервной системы стабилизировался и начал расти. Считаете ли вы, что финансовая политика США переходит из ограничительной среды в более мягкую и поддерживающую стадию?

Артур Хейс: Период, когда денежная среда в США действительно была ограничительной, длился только с декабря 2021 года по октябрь 2023 года. После этого Джанет Йеллен начала выпускать больше краткосрочных облигаций и изъяла 2,5 триллиона долларов из репо. Для держателей криптоактивов и других активов рынок с тех пор снова вошел в фазу роста.

Как вы и сказали, сделки с ИИ — это их "карта освобождения от ответственности". За последние пять-шесть десятилетий США напечатали много денег. Согласно нормальной математической логике, стоимость обслуживания долга и объем долга растут экспоненциально, и практически невозможно решить это только за счет экономического роста. Но сейчас появился новый элемент, называемый ИИ. Его нарратив заключается в том, что если развивать ИИ и победить в конкуренции с Китаем, проблема долга исчезнет, а производительность значительно возрастет.

Вот почему Уорш, Трамп, Бессент и все остальные говорят об ИИ. Только так они могут объяснить избирателям: не стоит беспокоиться о том, сколько денег тратит правительство, и не стоит беспокоиться о том, что доля государственных расходов в ВВП выше, чем когда-либо, кроме войны или пандемии, потому что у США есть ИИ, и они выиграют в конкуренции по ИИ. Но эти люди даже не обязательно знают, что конкретно означает ИИ, они просто принимают нарратив, который им продают Дарио, Сэм и Илон.

Искусственный интеллект также будет интегрирован в ту же сделку. Если ИИ — это единственная причина, по которой правительство объясняет, как решить проблему дефицита и почему не стоит беспокоиться о расходах, то что будет делать правительство, когда крупные лаборатории ИИ окажутся под давлением из-за несостоятельности модели экономической эффективности? Оно спасет эти компании, а способ спасения — это вливание дополнительных средств.

Таким образом, связанные с Японией торговые структуры и проблемы Европы будут побуждать США создавать больше денег; ИИ даст правительству повод сохранить лицо. Правительство уже потратило триллионы долларов на эти иллюзорные чат-боты, и это станет причиной, по которой оно продолжит вливание больших средств в рынок. Эти два аспекта в совокупности помогут криптоактивам установить новые рекорды.

Капитальное несоответствие ИИ в конечном итоге будет благоприятно для биткойна и золота

Ведущий: За последние 6-18 месяцев логика обесценивания фиатной валюты биткойном, похоже, перестала работать, биткойн показал плохие результаты, но золото выросло, а технологические акции значительно обогнали рынок, сектора капитальных затрат на ИИ, хранения и т.д. показывают сильные результаты. Описанное вами изменение приведет к тому, что золото, биткойн и другие активы, обесценивающиеся по отношению к фиатной валюте, будут более выгодны, чем чисто технологические активы?

Артур Хейс: Да, я думаю, что это изменение сейчас начинается. Мой друг только что прислал мне обложку последнего номера "Экономиста", где CEO Nvidia Дженсен Хуанг изображен как волшебник, как будто у Nvidia нет проблем с денежными потоками, нет проблем с циклическим финансированием, финансированием поставщиков или подобными бухгалтерскими трюками "Энрон 2.0", и с добавлением чат-бота ИИ она становится лучшей компанией в истории. Я считаю, что это сигнал о вершине рынка. Когда "Экономист" говорит вам что-то, следует действовать наоборот, потому что их суждения очень глупы.

Текущая ситуация очень благоприятна для биткойна и золота, потому что политики уже не могут остановить расходы. В противном случае им придется признать, что они допустили огромные ошибки, включая вопросы, касающиеся центров обработки данных, социальных медиа и использования данных пользователей технологическими компаниями. Если правительство признает, что в направлении ИИ есть проблемы и изменит политику, оно должно будет отменить поддержку отрасли, позволить таким как Илон нести капитальные затраты самостоятельно, больше не предоставлять специальные условия регулирования и не добиваться дополнительных инвестиций для убыточных компаний под националистическим нарративом конкуренции между США и Китаем.

В таком случае компании либо зарабатывают деньги, либо нет. Такие компании, как Anthropic, также должны раскрывать реальные прибыли, а не только цифры доходов; если они продолжают сжигать деньги, это должно объяснять модель экономической эффективности их бизнеса. Потенциальные инвесторы в IPO или вторичном рынке должны видеть эту информацию.

Но такая ситуация явно не произойдет, потому что политика не работает так. Именно поэтому биткойн, золото и другие подобные активы будут показывать хорошие результаты: мы уже вошли в стадию расточительства капитала. Правительство будет выделять огромное количество вновь созданных средств, чтобы продлить эти кредиты, скрывая предыдущие ошибки, потому что оно не может признать, что потратило огромные суммы.

Ведущий: Ранее правительство тратила деньги на ИИ, M2 рос, но средства не поступали в криптоактивы. Вы имеете в виду, что капитальное распределение на ИИ является капитальным несоответствием, и средства, предназначенные для исправления этого несоответствия, в конечном итоге направятся в цифровые активы?

Артур Хейс: Да.

Ведущий: Будут ли те же самые инвесторы покупать криптоактивы, или это будут более широкие макроинвесторы, компании и фонды? С продвижением закона CLARITY, сигналами поддержки от регулирующих органов и ростом в таких областях, как токенизация, не станет ли так, что венчурные капитальные фирмы, вышедшие из Anthropic, купят биткойн? Или это просто более широкое изменение тренда?

Артур Хейс: Это по сути просто расширение баланса центрального банка. Я не могу указать, кто именно купит биткойн. Я думаю, что многие венчурные капитальные фирмы, наоборот, понесут серьезные убытки. Они говорят инвесторам, что получили огромные бумажные доходы от инвестиций в эти лаборатории ИИ. Возможно, Anthropic сможет выйти на биржу, но ей нужно сделать это как можно быстрее, потому что количество сомневающихся растет.

Ситуация с OpenAI более сложная, ей нужна помощь правительства или какая-то форма слияния. Сэм Альтман должен разработать впечатляющую финансовую инженерию, чтобы завершить сделку. Что касается Anthropic, то это зависит от того, сможет ли Дарио Амодеи это сделать.

Но многие венчурные капитальные фирмы фактически заблокированы. Если эти компании выйдут на биржу, и их акции упадут на 50-60%, ликвидность исчезнет, и без помощи правительства я не знаю, как эти учреждения смогут выполнить обещанный DPI своим инвесторам. Поэтому это не значит, что "люди из круга ИИ будут инвестировать в криптоактивы". У людей из круга ИИ нет наличных, только некоторые бумажные активы.

Если центральный банк продолжит поднимать эти активы, они, возможно, смогут выйти и получить наличные, а затем купить криптоактивы. Но более правильное понимание заключается в том, что центральный банк проводит обширное расширение баланса, чтобы скрыть капитальное несоответствие. Биткойн был создан именно для этого. Что произошло в 2009 году? Политики расширили баланс, чтобы скрыть капитальное несоответствие в жилищной сфере. На этот раз ситуация аналогична, только в большем масштабе, и объектом стали долги ИИ.

Кто контролирует рыночный нарратив?

Ведущий: Здесь задействовано много факторов. Основатели ИИ, такие как Сэм, Дарио и Илон, когда-то были в центре внимания правительства; Трамп продвигал политику возвращения капитала и национализма, Япония также начала продвигать возвращение капитала; Бессент пытается финансировать всю систему. Кто сейчас контролирует нарратив? Похоже, что Бессент координирует все: заставляет Японию отменить арбитражные сделки, продавать облигации, одновременно заставляя Уорша сотрудничать для финансирования американских государственных облигаций. Так ли это?

Артур Хейс: Бессент — это пожарный. Настоящий нарратив задает рынок: доходность 10-летних американских государственных облигаций, поднявшаяся до 4.8%, задает нарратив, доллар к йене, поднявшийся до 160, также задает нарратив. Бессент просто единственный способный руководитель. Он сталкивается с множеством одновременно вращающихся тарелок и должен стараться не дать им упасть, поэтому он может только здесь заключить одно соглашение, а там — другое.

Политики полностью подчинены рынку и могут лишь делать все возможное в условиях всех накопленных дисбалансов за последние десятилетия. В конечном итоге эти проблемы восходят к послевоенной системе и являются результатом взаимодействия различных событий за последние сто лет, что в конечном итоге привело к сегодняшней ситуации.

Таким образом, отдельные политические фигуры важны, но не настолько, потому что они в конечном итоге не могут победить математику и сложные проценты.

Председатель Федеральной резервной системы в конечном итоге все равно будет сотрудничать с государственными расходами

Ведущий: Если рынок контролирует нарратив, кто контролирует печатный станок? Контроль нарратива и контроль печатного станка — это один и тот же человек?

Артур Хейс: С точки зрения конкретных операций, Уорш является председателем Федеральной резервной системы, он контролирует баланс и может создавать деньги. Но в конечном итоге можно обратиться к речи бывшего председателя Федеральной резервной системы Артура Бернса "Страдания центрального банка" (The Anguish of Central Banking). Он произнес эту речь в 1979 году, место я не помню. Бернс был председателем Федеральной резервной системы до Полкера, и финансовые историки обычно считают, что именно он допустил инфляцию.

Основная идея этой речи заключается в том, что председатели Федеральной резервной системы, когда они приходят к власти, всегда верят в стабильную денежную политику и утверждают, что будут защищать независимость Федеральной резервной системы. Но в конечном итоге они все равно являются частью американской системы. Американский народ выбирает политиков, которые реализуют определенные планы расходов, так что какое право у председателя Федеральной резервной системы противостоять этому?

Поэтому, независимо от того, насколько вы верите в свою обязанность защищать независимость Федеральной резервной системы и ценность доллара, настоящая обязанность все равно заключается в том, чтобы сотрудничать с государственными расходами, поддерживаемыми голосованием американского народа. В конечном итоге вы всегда будете печатать деньги и всегда будете удовлетворять требования президента в той или иной форме. История уже доказала, что независимо от того, правит ли Республиканская или Демократическая партия, результат остается тем же. То, что вы говорили до того, как заняли эту должность, не имеет значения; как только вы находитесь на этом месте, начальство всегда будет требовать от вас создавать деньги тем или иным образом.

Уорш, как сообщается, ушел с поста члена Федеральной резервной системы около 2011 года из-за противодействия количественному смягчению. В следующие 15 лет он высказывал много жестких мнений в частном секторе, но тогда его мнение не влияло на политику. Теперь, когда он в Федеральной резервной системе, что он сделал? Он создал рабочую группу, а рабочая группа в конечном итоге просто представит отчет.

Ведущий: Так вы считаете, что он не повысит процентные ставки на встрече через неделю-две?

Артур Хейс: Я думаю, что он оставит процентные ставки без изменений. Им легко найти какой-то третий производный показатель из какого-то инфляционного индикатора правительства, который не включает в себя то, что люди действительно покупают, и затем заявить, что этот индикатор снижается в годовом исчислении, поэтому можно оставить процентные ставки без изменений.

Тем временем, номинальный экономический рост в США за прошлый квартал составил около 8%, а краткосрочные процентные ставки составляют всего 3.5% до 3.75%. Это классическая операция. Поддерживая процентные ставки на одном уровне, Уорш, с одной стороны, может продолжать выглядеть более ястребиным, а с другой стороны, может утверждать, что управление резервами не является настоящим расширением баланса или количественным смягчением, а просто операцией по решению технических проблем на рынке репо. Большинство американских избирателей не понимают рынок репо, и это утверждение может быть достаточно, чтобы пройти. Бессент будет продолжать пытаться поддерживать баланс с другой стороны, чтобы избежать возникновения проблем в своих руках.

Биткойн в конце года может преодолеть исторический максимум, но процесс роста не будет гладким

Ведущий: Уорш потратил пять минут на критику предварительных указаний на Джексон-Холле, но в начале речи рассказал о двух походах. Если он повысит процентные ставки через полторы недели, рынок подумает, что это и есть предварительные указания. Что это означает для рынка в будущем? Биткойн сможет ли установить исторический максимум до конца года? Будет ли он продолжать расти до середины следующего года? Уилл Клементе недавно заявил, что он никогда не был так уверен в долгосрочных перспективах. Хотя в краткосрочной перспективе все еще будут колебания, направление финансового подавления уже очень ясно. Как вы видите временные рамки и перспективы биткойна и крипторынка?

Артур Хейс: Я думаю, что биткойн может преодолеть исторический максимум до конца года. Но в конечном итоге, перед промежуточными выборами в США, правительство все равно не может слишком явно раскрывать свои истинные намерения. Американские избиратели больше всего беспокоят вопросы доступности жизни, и Трамп должен объяснить, почему различные меры смягчения, которые принимает правительство, не являются печатанием денег.

Я не знаю, если биткойн поднимется до 500 тысяч долларов за день до выборов, действительно ли это поможет Трампу. Для глобальных держателей криптоактивов мы, конечно, надеемся, что это произойдет. С одной стороны, структурные факторы, о которых мы говорили ранее, требуют от правительства создания денег, и мы знаем, что это произойдет; с другой стороны, американские политики также должны управлять четким политическим графиком.

Они не могут позволить себе, чтобы внешние наблюдатели думали, что они подталкивают Федеральную резервную систему к печатанию денег. Как сказал Скотт Бессент в своей статье в "Уолл-Стрит Джорнел", на данный момент большинство американцев считают, что Федеральная резервная система является производителем неравенства. Поэтому правительство должно поддерживать видимость, чтобы люди верили, что оно все еще заботится о покупательной способности денег, заработанных американскими налогоплательщиками.

Поэтому я очень оптимистичен и полностью согласен с мнением ваших предыдущих гостей. Но рынок может быть очень волатильным, возможно, сначала быстро вырастет, затем будет колебаться некоторое время, даже немного откатится, а затем снова продолжит расти. По мере того как мы шаг за шагом движемся к масштабному печатанию денег, на рынке будет повторяться этот ритм.

Ведущий: Как сказал Роб, печь все еще разогревается, печатный станок также находится в стадии разогрева. Еда еще не помещена внутрь, пицца все еще ждет, но все это уже на подходе.

Эфириум — это крупный актив с хорошим соотношением риска и доходности в условиях ликвидности

Ведущий: Вы писали, что создали, возможно, крупнейшую позицию по эфиру в истории. Вы все еще придерживаетесь долгосрочной точки зрения? Наши зрители могут сказать, что после программы вы продадите ETH им. Как долго вы планируете держать? Каков текущий портфель?

Артур Хейс: Эфир — это самый непопулярный токен с большой капитализацией на рынке. В конечном итоге, если вы хотите взять на себя больший риск, чем с биткойном, но не хотите, чтобы токен упал на 75% за одну ночь из-за проблем с протоколом, то эфир — подходящий выбор.

Он также был самым худшим токеном с большой капитализацией в предыдущем цикле, и даже не смог преодолеть исторический максимум 2021 года близко к 5000 долларов. Поэтому я считаю, что соотношение риска и вознаграждения эфира очень хорошее. Вот почему в этом раунде роста ликвидности ETH является нашей крупной позицией.

Мы также держим несколько других активов с аналогичной логикой, но их позиции значительно меньше, например, ether.fi и Ethena.

EUR/JPY — это ведущий индикатор ускорения ликвидности в долларах

Ведущий: В вашей последней статье вы указали, что евро к иене — это самый важный индикатор, поскольку он является единственным ведущим индикатором ускорения создания ликвидности в долларах в краткосрочной перспективе. Понимающие логику биткойна знают, что создание ликвидности в долларах — это суть торговли обесцениванием фиатной валюты. Но ускорение создания ликвидности относится к изменениям второго порядка, то есть печатание денег начинает ускоряться. Почему евро к иене может заранее сообщить нам о том, что рост денежной массы ускорится?

Кроме того, Бессент часто посылает сигналы рынку, и рынок заранее торгует этими сигналами. В недавнем интервью он описал эти отношения как "импульс" и "моменум". Он намекнул рынку, что министерство финансов будет выкупать долгосрочные государственные облигации, и рынок начнет заранее торговать, что накопит большой импульс. Когда политика наконец будет реализована, не произойдет ли "покупка ожиданий, продажа фактов"? Или же фактический объем создания денег будет достаточен, чтобы подтвердить его сигналы и подтолкнуть рынок к росту выше текущих ожиданий?

Артур Хейс: Мы явно увеличили позиции до того, как баланс Федеральной резервной системы начал расти. В настоящее время баланс действительно растет, но по сравнению с пандемией COVID-19 или 2009 годом, это не считается экстремальным. Вот почему биткойн просто вырос с примерно 63000 долларов до 80000 долларов, и рост не кажется особенно большим.

Чтобы решить проблему восприятия значительного расширения баланса Федеральной резервной системы, нужна настоящая кризисная ситуация. Кризис со стороны иены заключается в том, что те, кто покупает иену в сделках евро к иене, включая GPIF, Nomura Securities и японских индивидуальных инвесторов, известных как "госпожа Ватанабэ", продают иностранные активы, потому что японское правительство уже потребовало от них это сделать. Чтобы избежать прямой продажи активов этими учреждениями, необходимо предоставить им кредиты, чтобы они могли финансироваться через обратные выкупы. Это является одной из опор расширения баланса и будет способствовать укреплению иены.

Проблема со стороны евро заключается в рынке обратных выкупов. Французские крупные банки, такие как BNP Paribas, Crédit Agricole и Société Générale, составляют около 20% рынка обратных выкупов. Если с евро возникнут проблемы, первым под удар попадет рынок во Франции, поскольку Япония держит много французского долга.

Если Япония не может продать американские активы, потому что в Японии расположено много американских военных баз, то она может продать европейские активы, и первыми будут французские активы, включая французские государственные облигации OAT и облигации французских банков.

С ухудшением ситуации во Франции, Франция не может легально печатать деньги самостоятельно в рамках правил евро. Но новые французские политические деятели могут считать себя президентом Франции, а не президентом ЕС, и их обязанностью является удовлетворение потребностей французского народа и государства. Франции нужно больше денег, и ей нужно обесценить свою валюту внутри евро. Если она не выйдет из евро, французское правительство может потребовать от Центрального банка Франции провести количественное смягчение внутри страны. Это не легально в рамках правил ЕС, но французское правительство может действовать под предлогом спасения своего рынка облигаций.

ЕС может сказать Ле Пен и Меленшону: "Я могу создать евро и спасти французский рынок облигаций, но поскольку вы не хотите мне подчиняться, я не куплю французские облигации." Поскольку ни одна из сторон не хочет идти на компромисс в рамках своей власти, в конечном итоге может возникнуть своего рода фактический "мягкий Фрексит". Это логика медведей по евро.

Федеральная резервная система с декабря прошлого года уже перешла к количественному смягчению, чтобы поддержать рынок обратных выкупов. Рынок обратных выкупов финансирует краткосрочные государственные облигации США, и в настоящее время наибольшее количество краткосрочных облигаций выпускает Скотт Бессент, поэтому эти вопросы в конечном итоге все равно относятся к одной и той же сделке.

Если евро к иене упадет с примерно 182 до 140 или даже 120, французская банковская система столкнется с серьезными проблемами, и их можно будет решить только путем создания денег. Это также может означать конец евро, поскольку Франция не сможет в одностороннем порядке печатать деньги, отделившись от Европейского центрального банка.

Если французские банки опасаются, что в стране могут возникнуть валютные ограничения или нечто похожее на "псевдоевро лиру", им нужно будет выйти из американского рынка обратных выкупов и вернуть капитал обратно в страну. Таким образом, баланс коммерческих банков, на который Федеральная резервная система надеялась, больше не будет существовать.

Поэтому Федеральной резервной системе необходимо увеличить управление резервами, и она уже это делает. Федеральная резервная система может объяснить это техническими причинами, такими как дюрация, и надеется, что американский народ не сможет понять его истинный смысл. Это способ, которым медведи по евро создают деньги, и вот почему я считаю, что евро к иене может отражать, запущены ли два конкретных фактора, заставляющих Федеральную резервную систему быстро увеличить предложение денег.

Настоящие изменения, которые могут поднять биткойн до 250000 или 500000 долларов, — это именно эти фактические изменения, а не просто заявления Бессента о будущей политике.

Ведущий: Вы назвали Скотта Бессента "Биллом из Буффало Бессентом", не потому ли, что он выпустил много краткосрочных облигаций (bills)?

Артур Хейс: Нет, это прозвище происходит от серийного убийцы Билла из "Молчания ягнят". Я называю его "серийным убийцей нации": если вы ведете бизнес с Ираном, санкции не заставят себя ждать.

Активы ИИ все еще могут вырасти, но их производительность может быть ниже, чем у дефицитных активов

Ведущий: С точки зрения инвесторов, как следует распределять портфель в условиях изменения структуры рынка? У многих слушателей высокий уровень криптоактивов, но также есть немало людей, покинувших крипторынок и переключившихся на ИИ, получивших высокую прибыль от сделок по хранению и капитальным расходам. Как следует распределять, если включить криптоактивы и другие активы?

Мы постоянно обсуждаем стратегию "гирь": с одной стороны, это твердая валюта и дефицитные активы, которые выигрывают от обесценивания валюты и мягкой денежно-кредитной политики; с другой стороны, это цепочечные компании с разумной оценкой и способные действительно приносить прибыль, которые выигрывают от получения более высокой легитимности криптоиндустрией. Какая сторона гири может показать лучшие результаты? А как насчет других активов?

Артур Хейс: Если вы инвестор в ИИ и уже заработали много денег на ИИ, это потому, что скорость развития ИИ в 2025 и 2026 годах будет очень высокой. Но этот этап уже закончился. Это не значит, что активы, связанные с ИИ, не будут расти, но их рост может быть не таким большим, как раньше, потому что рынок уже вошел в стадию "правильно ли мы вложили столько денег раньше", и рынок обычно достигает пика на этой стадии.

Nasdaq все еще может вырасти на 40%, 50% или даже 60%, но в то же время биткойн может подняться до 1 миллиона долларов, золото может подняться до 15000 долларов, а защитные активы, такие как ExxonMobil, также могут вырасти в несколько раз. Активы ИИ все еще будут расти, но их производительность может быть ниже, чем у других активов. Что касается выбора других активов, это зависит от личного восприятия и предпочтений.

Я явно сосредоточен на крипторынке. В этой макрообстановке я считаю, что биткойн — это самая быстрая лошадь, это одна сторона гири. С другой стороны, нужно учитывать, какие активы выиграют, когда люди начнут верить, что политики не будут продолжать печатать деньги.

Я считаю, что такая ситуация может возникнуть не раньше выборов президента США в 2028 году. Оппозиционная партия, демократы, возможно, предложат повысить налоги, потому что самые богатые люди заработали много денег в этом раунде, в то время как обычные люди стали беднее, и инфляция растет. Независимо от того, действительно ли демократы в конечном итоге повысят налоги, важно то, что рынок будет беспокоиться о том, что они выиграют выборы. Они, вероятно, победят, потому что американская политика часто колеблется, как маятник. В это время рынок может начать беспокоиться о том, что будущее количество печатания денег не будет таким большим, как ожидалось ранее, и инвесторы должны будут распределить свои активы на другой стороне гири.

Что касается меня, я имею значительную долю в хедж-фонде по волатильности, который выражает эту точку зрения через сделки с опционами. Инвесторы также могут выбирать другие типы компаний: когда печатный станок останавливается и денежная среда снова ужесточается, эти компании все равно могут показывать хорошие результаты.

Ведущий: Мы понимаем, что одна сторона гири — это активы, обесценивающиеся в фиатной валюте на крипторынке, такие как биткойн и Zcash. У них больше потенциала для роста, но и откаты могут быть значительными, особенно у Zcash. С другой стороны, это такие активы, как Hyperliquid, ether.fi и другие. После завершения разблокировки у них лучше модель токеномики и механизмы обратного выкупа, поддержка снизу может быть выше, но потенциал роста ниже, поскольку существует верхний предел оценки на основе фундаментальных показателей, и только расширение бизнеса может дополнительно подтолкнуть цену токена.

Мы ведем подкаст уже много лет, и теперь отрасль, наконец, вошла в стадию "способности продемонстрировать реальные результаты", что также является причиной, по которой мы считаем, что медвежий рынок закончился. Кроме изменений в политике, сами токены также начинают иметь реальные бизнесы и хорошие результаты. Многие ранние участники уже заработали деньги и ушли, но отрасль, похоже, вошла в зрелую стадию, аналогичную интернет-пузырю после его краха в 2001 году. После этого активы долго росли в течение 25 лет, при этом все еще наблюдался медленный рост, многократные тесты на дно и значительные откаты. Криптоиндустрия все еще будет иметь циклы, но как с точки зрения продукта, так и с точки зрения внешнего вывода, она, похоже, входит в стадию долгосрочного развития, и в отрасли существует больше существенной ценности, чем когда-либо прежде.

Артур Хейс: Хорошо, надеюсь на это.

Хейс считает, что текущие риски и вознаграждения HYPE не идеальны

Ведущий: На каком уровне вы планируете снова купить Zcash?

Артур Хейс: Что касается HYPE, я все еще считаю, что его риски и вознаграждения не очень хороши. Это не значит, что он не вырастет, он определенно вырастет. Но при одинаковом риске капитала его рост может быть не таким большим, как у Ethena.

Вот как я сейчас вижу Hyperliquid. Что касается Zcash, это зависит от прогресса в таких работах, как формальная верификация.