整理：ChainCatcher

Hiện tại có khoảng 13 công ty tiền điện tử đang xếp hàng tại SEC để xin niêm yết tại Mỹ, bao gồm các sàn giao dịch, công ty khai thác và các giao thức DeFi.

Tại sao nhiều công ty tiền điện tử lại muốn niêm yết tại Mỹ? Sức hấp dẫn cốt lõi của IPO tại Mỹ nằm ở đâu? Đối với các công ty tiền điện tử, IPO tại Mỹ có phải là con đường dẫn đến thành công hay là những thách thức và rủi ro không thể bỏ qua?

Trong số Space này "IPO tại Mỹ, đích đến cuối cùng của các công ty tiền điện tử?" chúng tôi đã mời Giám đốc hợp tác chiến lược OSL Kevin Law, BDM Midori Ge của Futu Canada, Giám đốc truyền thông và nghiên cứu viên Jade của HashKey Group, Đối tác Sean Tao của EVG, Giám đốc đầu tư Joy Chen của Waterdrip Capital, người đóng góp XinGPT của Distill AI, CEO Tim của BM Capital và người phụ trách tiếng Hoa JT Song của 0G để thảo luận sâu về "Liệu việc niêm yết tại Mỹ đã trở thành mục tiêu cuối cùng của sự phát triển các công ty tiền điện tử hay chưa".

Phiên bản đầy đủ có thể nhấp vào để nghe lại: https://x.com/i/spaces/1yoJMoaOWBDKQ/peek

Câu hỏi 1: Tại sao nhiều công ty tiền điện tử lại chọn niêm yết tại Mỹ? Sức hấp dẫn cốt lõi của IPO tại Mỹ thực sự nằm ở những khía cạnh nào?

Kevin: IPO tại Mỹ và sự kết hợp giữa tài chính truyền thống và Web3 sẽ là trọng tâm phát triển trong tương lai, Web3 đang dần thực hiện sự hòa nhập với Web2 từ khía cạnh công nghệ đến thị trường vốn.

Midori: Tôi đã phụ trách hoạt động tiếp thị tại thị trường châu Á ở Hồng Kông trong hai năm, hiện đang sống tại Toronto, gần đây rất quan tâm đến cổ phiếu tiền điện tử trên thị trường nước ngoài.

Trường hợp của Futu cho thấy, việc niêm yết tại Mỹ có giá trị cốt lõi đối với các ngành mới nổi là: các sàn giao dịch như Nasdaq cung cấp độ sâu thị trường, mức định giá cao hơn và sự bảo chứng thương hiệu toàn cầu, điều này rất quan trọng để nâng cao uy tín của ngành và thu hút lưu lượng truy cập.

Sean: Khối lượng giao dịch hàng ngày của Circle đạt đỉnh 26 tỷ USD, vượt qua tổng thanh khoản của tất cả các token ngoài BTC và ETH.

Năm nay, các công ty tiền điện tử tập trung niêm yết tại Mỹ chủ yếu dựa trên:

• Môi trường quản lý được cải thiện
• Lợi thế định giá của cổ phiếu Mỹ (như giá trị thị trường của Circle vượt qua lượng phát hành USDC)
• Hiệu ứng định giá thương hiệu mạnh mẽ hơn

Joy: Phản hồi từ thị trường cho thấy một hiện tượng: ngay cả một số dự án tiền điện tử chất lượng có doanh thu hàng năm đạt hàng chục triệu USD và dòng tiền ổn định, khi lên sàn giao dịch tiền điện tử, giá trị thị trường, tính thanh khoản và khối lượng giao dịch đều khó phản ánh đúng thực tế cơ bản của doanh nghiệp.

So với đó, các thị trường vốn trưởng thành như cổ phiếu Mỹ và Hồng Kông có thể phản ánh chính xác hơn giá trị của dự án. Đây chính là lý do ngày càng nhiều dự án Crypto Native chọn niêm yết trên những thị trường này.

XinGPT: Là người phụ trách thị trường tiếng Hoa của Lindulabs, tôi tập trung vào phân tích dữ liệu giao dịch tài sản tiền điện tử và cổ phiếu Mỹ, Hồng Kông. Dựa trên kinh nghiệm nghiên cứu trong lĩnh vực đầu tư mạo hiểm và AI, tôi có cái nhìn thận trọng về việc niêm yết của các công ty tiền điện tử: hiện tại chỉ có một số lĩnh vực như sàn giao dịch, stablecoin có dòng tiền ổn định, hầu hết các dự án vẫn phụ thuộc vào kinh tế token.

Các công ty tiền điện tử có mô hình kinh doanh rõ ràng (như Circle) có tiềm năng niêm yết cao hơn, trong khi các dự án gốc (như pump.fund) gặp khó khăn trong việc thích ứng với thị trường vốn truyền thống. Tương lai của ngành nằm ở việc xây dựng kênh hai chiều giữa tiền điện tử và cổ phiếu:

• Thúc đẩy các dự án DeFi chất lượng (như ARV) niêm yết ngược
• Khuyến khích các doanh nghiệp truyền thống phát hành token, xây dựng cơ chế tài chính đổi mới

JT: Circle như một cây cầu kết nối giữa tiền điện tử và tài chính truyền thống, có các lợi thế cốt lõi như mô hình kinh doanh trưởng thành, chính sách hỗ trợ rõ ràng và lợi nhuận ổn định, phù hợp với nhu cầu cấu hình Web3 của các nhà đầu tư tổ chức. Hiệu suất thanh khoản toàn cầu của nó nổi bật, chỉ trong ba ngày, khối lượng giao dịch tại thị trường Hàn Quốc đã đạt 500 triệu USD, thể hiện sức hấp dẫn vốn mà thị trường tiền điện tử truyền thống khó có thể so sánh.

Kevin: Chúng tôi nhận thấy các tổ chức tài chính truyền thống đang thể hiện sự quan tâm đến lĩnh vực tiền điện tử, gần đây đã nhận được nhiều câu hỏi từ các tổ chức trung gian hàng đầu liên quan đến các dự án token hóa và quỹ thị trường tiền tệ. Những tổ chức này đang đối mặt với những thách thức cốt lõi tương tự như khi niêm yết tại Mỹ------ cần làm rõ cấu trúc dự án, bối cảnh ứng dụng và tính tuân thủ với các cơ quan quản lý.

Câu hỏi 2: Những thách thức tuân thủ cốt lõi khi các công ty tiền điện tử niêm yết tại Mỹ là gì? Làm thế nào để vượt qua ba rào cản lớn về phân loại quản lý, tính minh bạch tài chính và tính tuân thủ mô hình kinh doanh? Các công ty đã phát hành token có những con đường tuân thủ khả thi nào?

Midor: Thách thức tuân thủ cốt lõi mà các công ty tiền điện tử gặp phải khi niêm yết tại Mỹ nằm ở vấn đề xác định thuộc tính chứng khoán, đặc biệt là đối với các công ty đã phát hành token. Điều này liên quan đến hai khía cạnh chính: một là làm thế nào để đáp ứng các tiêu chuẩn xác định chứng khoán như Howey Test, hai là làm thế nào để thiết lập tính minh bạch tài chính đáp ứng yêu cầu.

Như trường hợp của Ripple cho thấy, việc xác định thuộc tính chứng khoán thường cần trải qua quá trình chứng minh lâu dài. Còn đối với các công ty có cấu trúc kinh doanh tương đối đơn giản như Circle, con đường niêm yết thì rõ ràng hơn. Đối với hầu hết các công ty tiền điện tử, thách thức lớn nhất là làm thế nào để chuyển đổi mô hình kinh tế token hiện có thành mô hình tuân thủ, sao cho vừa đáp ứng yêu cầu của cơ quan quản lý, vừa có thể thỏa mãn tiêu chuẩn kiểm toán của thị trường vốn. Quá trình tuân thủ này thực chất là cây cầu quan trọng kết nối tài chính tiền điện tử với hệ thống tài chính truyền thống.

Jade: Từ góc độ thực tiễn, các công ty đã phát hành token khi niêm yết tại Mỹ thực sự gặp phải những thách thức đặc biệt. Như Midor đã nói, điều quan trọng là xây dựng cấu trúc kinh doanh tuân thủ. Hiện tại, thị trường cổ phiếu Hồng Kông đang thông qua việc đầu tư, phát hành thêm để thực hiện sự hòa nhập giữa tài sản tiền điện tử và cổ phiếu truyền thống, thực sự cung cấp một con đường tương đối thuận lợi.

Sean: Từ thực tiễn niêm yết tại Mỹ, các công ty tiền điện tử cần đáp ứng hai điều kiện chính: cấu trúc kinh doanh rõ ràng và doanh thu minh bạch. Các công ty mà chúng tôi đầu tư đều cần hoàn thiện việc công bố tài chính. Đối với các công ty đã phát hành token, hiện tại cách làm chủ yếu là huy động vốn từ các nhà đầu tư đủ điều kiện qua kênh tư nhân, tương tự như mô hình mua lại SRM của Sun Yuchen.

Nhưng việc các công ty đã phát hành token trực tiếp niêm yết tại Mỹ gặp khó khăn đáng kể, thách thức cốt lõi nằm ở việc xác định thuộc tính token. Circle đã mất nhiều năm để xác lập vị thế quản lý cho stablecoin của mình, hiện chưa có công ty phát hành token nào có thể đồng thời đáp ứng khung quản lý của SEC và CFTC.

Joy: Tiêu chuẩn niêm yết cổ phiếu Mỹ rất rõ ràng (như lợi nhuận ròng 750.000 USD hoặc giá trị thị trường 50 triệu USD), doanh thu không phải là yêu cầu bắt buộc, các công ty sinh học không có doanh thu đã niêm yết cho thấy kỳ vọng của thị trường cũng quan trọng không kém.

Các dự án tiền điện tử có những đặc điểm tương tự, nhưng các công ty đã phát hành token phải đối mặt với ngưỡng cao hơn, cần phân biệt rõ giữa việc phát hành token và niêm yết. Sự đồng thuận trong ngành là đơn giản hóa cấu trúc huy động vốn, lập kế hoạch cẩn thận cho thứ tự niêm yết và phát hành token.

Các trường hợp hiện có chứng minh rằng, cấu trúc kinh doanh phức tạp cũng có thể niêm yết thông qua chứng minh tuân thủ.

Tim: Các công ty tiền điện tử niêm yết tại Mỹ cần vượt qua hai rào cản tuân thủ lớn: đầu tiên là tuân thủ luật chứng khoán, cần dựa trên Howey Test để xác định thuộc tính token, tài liệu trắng của dự án sẽ trở thành bằng chứng quan trọng; thứ hai là tiêu chuẩn công bố tài chính, tài liệu trắng về kinh tế token không thể thay thế cho bản cáo bạch, doanh nghiệp cần hoàn thiện tính minh bạch tài chính, cấu trúc quản trị và hệ thống chống rửa tiền.

Đối với các công ty đã phát hành token, việc niêm yết cần thực hiện tái cấu trúc kép:

• Định nghĩa lại chức năng của token, tách rời mối liên hệ của nó với tài chính của nền tảng;
• Thông qua SPV hoặc cấu trúc hai lớp, đóng gói doanh nghiệp như một công ty dịch vụ công nghệ.

Hai điểm tái cấu trúc này là điều kiện cần thiết để có được định giá hợp lý.

JT: Ngành công nghiệp tiền điện tử đang đối mặt với vấn đề minh bạch kép, tức là đầu tư mạo hiểm không minh bạch và dữ liệu trên chuỗi quá mức minh bạch. Quản lý đang có xu hướng hai chiều------ chính sách stablecoin được nới lỏng, quản lý sàn giao dịch trở nên nghiêm ngặt hơn.

Nếu dự án đạt tiêu chuẩn minh bạch của công ty niêm yết, ngưỡng niêm yết sẽ được hạ thấp. Trong tương lai có thể hình thành mô hình "cổ phiếu + token" song song, ranh giới giữa TGE và IPO trở nên mờ nhạt, thúc đẩy đổi mới huy động vốn quốc tế hơn.

Câu hỏi 3: Việc các công ty tiền điện tử tập trung IPO có thực sự thúc đẩy sự hòa nhập giữa Web3 và tài chính truyền thống, hay sẽ đi ngược lại tinh thần phi tập trung của ngành tiền điện tử?

Tim: Đây thực sự là một câu hỏi vừa lý tưởng vừa thực tế. Bản chất của phi tập trung không phải là phản đối chủ nghĩa tư bản, mà là chống lại độc quyền và thao túng ngầm. Từ góc độ tích cực, IPO thông qua việc đưa vào tính minh bạch quản lý, có thể giúp thúc đẩy Web3 vượt qua các vòng tròn nhỏ, đạt được sự tiến hóa của ngành.

Nhưng những rủi ro tiềm ẩn cũng cần được cảnh giác: các VC, ngân hàng và tổ chức kiểm toán có thể trở thành "người gác cổng" mới của Web3, dẫn đến việc quyền lợi của người dùng gốc bị pha loãng và xu hướng thể chế hóa quyền lực quản trị. IPO của các công ty tiền điện tử thực chất là một con dao hai lưỡi, cần tìm kiếm sự cân bằng giữa phát triển ngành và nguyên tắc phi tập trung.

Jade: Thị trường tiền điện tử hiện đang đối mặt với sự thắt chặt thanh khoản, hiện tượng các dự án hàng đầu gây áp lực lên hệ sinh thái thực chất là điều chỉnh theo chu kỳ. Khi Cục Dự trữ Liên bang có thể giảm lãi suất, việc bơm thanh khoản mới sẽ mang lại cơ hội cho các dự án đổi mới. Sự hòa nhập giữa tiền điện tử và tài chính truyền thống đã trở thành xu hướng, việc "Mỹ hóa" Bitcoin cho thấy IPO có thể trở thành con đường phổ biến mới.

Dài hạn, việc tuân thủ và phi tập trung sẽ phát triển song song, điều chỉnh hiện tại là giai đoạn cần thiết để ngành trưởng thành.

JT: IPO của các công ty tiền điện tử thực chất đã thúc đẩy sự hòa nhập giữa Web3 và tài chính truyền thống. Hiện tại, con đường phát triển cốt lõi của ngành công nghiệp tiền điện tử------ dù là trừu tượng tài khoản hay giải pháp giao dịch------ đều đang thúc đẩy tài chính phổ cập. Khi các nhà đầu tư bắt đầu chú ý đến cổ phiếu tiền điện tử, họ sẽ tự nhiên nghiên cứu sâu về logic kinh doanh của nó, điều này thực chất hoàn thành quá trình giáo dục thị trường sau đây:

• Nhận thức về hiệu ứng mạng của các dự án tiền điện tử
• Khám phá các lĩnh vực đổi mới chưa được phát triển
• Dần dần xây dựng khung nhận thức ngành

Joy: Giá trị thị trường của Circle vượt xa dự đoán, từ 30 tỷ USD ước tính nhảy vọt lên 400-500 tỷ USD, trực tiếp thúc đẩy cơn sốt IPO của các công ty tiền điện tử tại Mỹ.

Chiến lược phân bổ tài sản tiền điện tử của các doanh nghiệp đang thể hiện sự phân hóa: các công ty như Boya Interactive áp dụng chiến lược bảo thủ (Bitcoin như một tài sản dự trữ), giá trị thị trường ổn định tăng trưởng (như Boya Interactive từ 220 triệu → 2.3 tỷ USD); trong khi các chiến lược quyết liệt như MicroStrategy (phát hành trái phiếu để tăng cường Bitcoin) dẫn đến sự biến động mạnh của giá cổ phiếu.

Hiện tại, cổ phiếu tiền điện tử trên thị trường Mỹ chủ yếu được chia thành ba loại: cổ phiếu phân bổ Bitcoin, cổ phiếu công ty khai thác và cổ phiếu dịch vụ giao dịch. Những công ty niêm yết này có đặc điểm chung là dòng tiền rõ ràng, hoạt động ổn định và tính tuân thủ cao. Nhưng cần lưu ý rằng, đa số các dự án tiền điện tử gốc không có những đặc điểm này, sự phát triển của chúng có thể phù hợp hơn với việc giữ lại trong hệ sinh thái tiền điện tử.

Câu hỏi 4: Trong cơn sốt niêm yết của các công ty tiền điện tử hiện nay, người dùng gốc có thể nắm bắt những cơ hội đầu tư nào? Đồng thời cần tránh những rủi ro tiềm ẩn nào?

Tim: Chiến lược "mua token để tìm kiếm tăng trưởng" này thực chất là một dạng cược theo chu kỳ, tương tự như hiệu ứng Tesla, MicroStrategy đã trở thành một lựa chọn thay thế cho Bitcoin ETF. Chiến lược này phụ thuộc rất nhiều vào tình hình thị trường: trong thị trường tăng giá, giá trị thị trường phình to, ban lãnh đạo được ca ngợi như thần tài; trong thị trường giảm giá thì phải đối mặt với việc giảm giá trị tài sản và sự phản ứng của nhà đầu tư, dẫn đến tình hình cơ bản xấu đi.

Điều này giống như một hoạt động tài chính thương hiệu, chứ không phải là một mô hình kinh doanh bền vững. Các công ty niêm yết hiện tại áp dụng chiến lược này, thực chất là một hình thức đầu cơ rủi ro cao được che đậy bằng lớp vỏ tuân thủ------ thành công thì được ca ngợi là đổi mới tài chính, thất bại thì trở thành hố đen tài chính.

Kevin: Từ góc độ nhiệt độ thị trường và phân tích cơ bản, trường hợp niêm yết của Circle rất tiêu biểu. Giá cổ phiếu của nó bắt đầu từ hơn 30 USD, có lúc tăng vọt lên gần 300 USD, nhưng cần lưu ý hai yếu tố chính: một là công ty cần phân phối một nửa lãi suất cho các tổ chức cụ thể, hai là giá trị thị trường của nó đã vượt xa quy mô thực tế của USDC. Hiện tượng lệch giá trị này phản ánh một khía cạnh phi lý của thị trường.

Gần đây, những trao đổi với các chuyên gia trong ngành cũng xác nhận quan điểm này: ngay cả khi thành công niêm yết, xu hướng dài hạn của giá cổ phiếu vẫn cần trở về với cơ bản. Điều này nhắc nhở chúng ta rằng, khi tham gia vào cơn sốt IPO, cần thận trọng đánh giá giá trị thực tế của tài sản, chứ không chỉ đuổi theo nhiệt độ thị trường ngắn hạn.

Đọc thêm:

Trong bối cảnh hỗn loạn, Ethereum "thay đổi xương" có thể đạt đỉnh cao mới?

Circle niêm yết mạnh mẽ, quản lý tăng tốc, cuộc chiến stablecoin đang đi đến ngã ba?

5 KOL tiền điện tử kể về sự phát triển và thách thức: ảnh hưởng, định vị và con đường vượt qua