25年第三四半期ビットコイン評価報告

本報告はTiger Researchによって作成され、記録的な世界的流動性、機関の採用加速、及び機関主導市場への構造的変化に基づく2025年第3四半期のビットコイン価格予測を説明しています。目標価格は19万ドルです。

要点まとめ

• ビットコインの機関採用加速 - アメリカの401(k)年金投資チャネルが開放され、ETF及び企業が引き続き大規模に蓄積

• 2021年以来の最良環境 - 世界的流動性が歴史的高水準にあり、主要国は利下げモードに入っている

• 小売主導から機関主導の市場への移行 - 過熱信号が存在するにもかかわらず、機関の買いが下落リスクをしっかりと支えている

世界的流動性の拡大、機関の蓄積、及び規制の追い風がビットコインの採用を促進

現在、ビットコイン市場を推進している3つのコアドライバーがあります：1) 拡大し続ける世界的流動性、2) 加速する機関資本の流入、及び3) 暗号通貨に優しい規制環境。この3つの要因が同時に作用し、2021年のブルマーケット以来最も強力な上昇モメンタムを生み出しています。ビットコインは前年比約80%上昇しており、中短期的にはこの上昇モメンタムを損なう要因は限られていると考えています。

世界的流動性に関しては、主要経済圏のM2通貨供給量が90兆ドルを超え、歴史的な高水準を記録しています。歴史的に、M2の成長率とビットコイン価格は類似の方向性パターンを示しており、現在の貨幣拡張が続く場合、さらなる価値上昇の余地が大きいです（Exhibit 1）。

さらに、トランプ大統領が利下げを圧力をかけており、連邦準備制度のハト派的立場が過剰流動性を代替資産に流入させる道を開いており、ビットコインが主要な受益者となっています。

同時に、機関によるビットコインの蓄積が前例のない速度で進行しています。アメリカの現物ETFは130万BTCを保有しており、総供給量の約6%を占めています。一方、マイクロストラテジー社（MSTR）は629,376BTC（712億ドル相当）を保有しています。重要なのは、これらの購入が一時的な取引ではなく、構造的な戦略を代表しているということです。マイクロストラテジー社は転換社債を発行して継続的に購入しており、特に新しい需要層が形成されていることを示しています。

さらに、トランプ政権が8月7日に発表した行政命令は、ゲームチェンジャーとなる要素を表しています。ビットコイン投資を401(k)退職口座に開放することで、8.9兆ドルの資本プールにアクセスする潜在的な道を創出しました。保守的に1%を配分しても、890億ドルに相当し、これはビットコインの現在の時価総額の約4%に相当します。401(k)資金は長期保有の特性を持つため、この発展は価格上昇に寄与するだけでなく、ボラティリティの低下にも寄与するはずです。これはビットコインが投機的資産からコア機関保有資産へと移行している明確な信号を示しています。

機関が取引量を押し上げ、小売活動が減少

ビットコインネットワークは現在、大口投資家を中心に再編成されています。日平均取引件数は2024年10月の66万件から41%減少し、2025年3月には38.8万件となりましたが、ビットコインの転送額は実際には増加しています。マイクロストラテジー社のような機関からの高額取引の増加が平均取引規模を拡大しています。これはビットコインネットワークが「小額高頻度」から「大額低頻度」取引モデルに移行していることを示しています（Exhibit 2）。

しかし、基本指標は不均衡な成長を示しています。機関の再編成が明らかにビットコインネットワークの価値を押し上げている一方で、取引件数やアクティブユーザー数は依然として回復していません（Exhibit 3）。

ファンダメンタルズの改善は、BTCFi（ビットコインに基づく分散型金融サービス）やその他の取り組みを通じてエコシステムを活性化する必要がありますが、これらはまだ初期の発展段階にあり、意味のある影響を生むには時間がかかります。

過熱気味だが、機関が底支え

オンチェーン指標は過熱信号を示していますが、大きな下落リスクは依然として限られています。MVRV-Z指標（現在の価格が投資家の平均コスト基準に対してどのように位置しているかを測定）は2.49で過熱ゾーンにあり、最近は2.7に急上昇し、短期的な調整の警告を発しています（Exhibit 4）。

しかし、投資家の実現利益/損失を追跡するaSOPR（1.019）と市場全体の未実現利益/損失を測定するNUPL（0.558）は安定した領域に留まっており、市場全体の健康を示しています（Exhibit 5, 6）。

要するに、現在の価格は平均コスト基準（MVRV-Z）に対して高めですが、実際の売却行動は適度な利益レベル（aSOPR）で発生しており、市場全体は過度な利益領域（NUPL）には達していません。

機関の購買力が小売の購買力を上回っていることがこのダイナミクスを支えています。ETFやマイクロストラテジー社のような実体からの継続的な蓄積が堅固な価格支援を提供しています。短期的には調整が見込まれますが、トレンドの逆転はあまり可能性が低いようです。

目標価格19万ドル、67%の上昇ポテンシャルを持つ

私たちのTVM（時間価値通貨）メソッド論は、以下のフレームワークを通じて19万ドルの目標価格を導き出しています：私たちは13.5万ドルの基準価格を設定し（現在の価格から極端な恐怖と貪欲感情を除外）、その後+3.5%のファンダメンタル指標乗数と+35%のマクロ指標乗数を適用しました。

ファンダメンタル指標乗数はネットワークの質の改善を反映しています------取引件数は減少していますが、取引価値は高くなっています。マクロ指標乗数は3つの強力な力を捉えています：拡大し続ける世界的流動性（例えば、M2が90兆ドルを超える）、加速する機関採用（例えば、ETFが130万BTCを保有）、及び改善された規制環境（例えば、401(k)資格が8.9兆ドルを解放）。

現在の水準から見ると、これは67%の上昇ポテンシャルを意味します。目標は攻撃的ですが、これはビットコインが投機的資産から機関投資ポートフォリオへの配置に移行する過程で起こっている構造的変化を反映しています。