Galaxy Digital：変動から予測可能へ
核心的な視点
四半期が進むにつれて、Galaxyはますますトレーダーというよりも銀行家のようになってきている。著者：Prathik Desai
ブルドーザーは酷暑の中で休止している。土地は荒れ果て、契約は不確実で、暗号通貨取引会社が電力会社に転換するという考えは夢物語のように思える。
1年前、テキサス州のHeliosデータセンターは砂漠の中の約束に過ぎなかった。
今や状況は大きく変わった。タービンはまだ稼働していないが、契約は締結され、資金調達取引は完了した。土地は賃貸され、変圧器は注文された。かつてはボラティリティを利用して利益を上げていたこの会社は、今や確実性に投資している。
Galaxy Digitalの2025年9月30日までの四半期財務報告書は、この状況を直接示しているわけではないが、過去1年間のデータを注意深く観察すれば、その明らかな変化が見えてくる。Galaxyの取引部門は依然として数十億ドルの取引を処理しているが、今後数ヶ月の動向は、関心を持つ人々にとって明白である。
四半期ごとに、Galaxyはますます取引業者ではなく、銀行家のようになっている。
要点速覧
Galaxyの取引量は歴史的な新高値を記録したが、他の事業部門と比較して利益の割合は減少している
企業の財務権限は前年比で4倍増加し、4000万ドルの年間定常収入を生み出し、Galaxyの最初の予測可能な収入源を示している
財務および企業部門の収入は4.08億ドルに増加し、調整後の総粗利益の55％以上を占めている
Heliosプロジェクトは2026年上半期に予定通り開始され、15年間のCoreWeave賃貸契約（526MW）と14億ドルのプロジェクト資金調達が締結された
利益は強力に成長しているが、Galaxy Digital Inc.の株価は10％以上下落している
DATの銀行家
2ヶ月以上前、私はGalaxyオフィスの喧騒がどのように変化したかについて議論した：取引業者の喧騒から、顧客が余剰資金を預ける静かなハミングへ。Galaxyは当初、トークン発行者がステーブルコインの準備金を管理するのを支援する付随的なプロジェクトだったが、今や企業がそのデジタル資産庫（DAT）を管理するのを支援する形に転換している。
過去数四半期にわたり、この事業部門はDAO、取引所、スタートアップを含む顧客に対して、カストディ、収益、流動性を統合したプラットフォームを提供することで、安定したキャッシュフローを生み出してきた。Galaxyはこれらの顧客が財庫を構築するのを助け、各レイヤーで基点手数料を稼いでいる。
過去12ヶ月で、この事業の資産管理規模は4倍以上に成長し、約10億ドルの資金を管理していたのが現在は45億ドルを超えている。2025年第3四半期におけるこの事業の収入は取引業務と比較して相対的に穏やかかもしれないが、取引ベースのモデルからサブスクリプションベースのモデルへの重要なトレンドを示している。企業資金管理事業の年間定常収入は約4000万ドルであり、これは断続的な取引収益ではなく、持続的な長期収入を意味する。
しかし、資金管理にはリスクが伴い、市場の変動から免れることはできない。GalaxyのCEOマイク・ノボグラッツ（Mike Novogratz）は、この事業が暗号通貨市場の変動に伴って変動することを認めている。
これらの課題に直面しながらも、成長の軌跡は明確である。Galaxyは四半期ごとに収入をボラティリティから切り離す方法を学んでいる。これは依然として段階的なプロセスだが、会社の財務状況は正しい方向に進んでいることを示している。
これは最も刺激的な収入源ではないが、取引業者のパフォーマンスに依存して評判を築いてきた会社にとっては、信頼できるものであり、戦略的な転換である。
引き起こされた危機の利益問題
Galaxyの大部分の収入は依然として古い方法、つまり顧客のために実行される取引に対して手数料を請求する形である。しかし、この手数料構造の利益率は依然として低く、1％未満である。
前四半期に、私はこの会社の「0.15％の問題」について考察した------取引量は歴史的な新高値を記録したが、スプレッドは非常に低い。この四半期でもこのモデルは依然として存在している。デジタル資産部門の現物およびデリバティブ取引量は2025年第3四半期に前年比140％増加したが、その大部分は顧客を代表して売却された80,000 BTCの取引から来ている。
2025年第3四半期に、Galaxyのデジタル資産部門の調整後EBITDAは97％以上が2.5億ドルに過ぎず、EBITDA総額の45％未満を占めている。
対照的に、財資および企業業務部門の調整後EBITDAは3.76億ドルであり、総収入の2％未満を占めている。
これがGalaxyが対処することに決めた危機である：彼らが提供する流動性が多ければ多いほど、そこから得られる利益は少なくなる。
では、彼らはこの問題をどう解決するのか？収益を生み出す方法を見つけることだ。他の会社がステーブルコインを発行したり、ステーブルコインを担保にして貸し出しを行ったりする中で、Galaxyは企業資金管理事業の構築に注力している。このモデルは取引のようにアービトラージや市場のタイミングに大きく依存するものではなく、むしろ長期的な関係、カストディ、および定常的な手数料に依存している。
この戦略的転換は、Galaxyの今後の成長が市場の変動よりもDATへの市場コンサルティングサービスの提供からより多く得られることを示している。DATからの収入は少ないが安定しているが、同社の次の大規模プロジェクトであるHeliosは、より顕著で持続可能な実体収益をもたらすだろう。
2つの収益エンジン
テキサス州西部では、砂漠の酷暑はもはやリスクではなく、機会を意味する。このかつて完璧な市場タイミングで繁栄した会社は、今や契約を獲得し、資金を調達し、アメリカの主要な人工知能計算会社の1つであるCoreWeaveと合意に達した。テナントとして、CoreWeaveは15年間の賃料保証を提供することを約束した。
全面的に稼働すれば、Heliosデータセンターは年間10億ドルを超える収入を生み出し、EBITDA利益率は90％に達する見込みである。財務およびデータセンター事業は、Galaxyの市場タイミングへの依存を徐々に軽減する------動揺する暗号通貨の領域において、これは贅沢なことである。
この戦略的転換は、市場の変動に影響されない安定した収入基盤を構築することを目的としている。
まとめ
投資家は、取引が依然としてGalaxyの主力である一方で、手数料収入と将来の賃貸が変動曲線を平滑化し始めていることに注意すべきである。
すべての暗号通貨会社は最終的に同じジレンマに直面する。「投機の熱が冷めた後、あなたは何を構築するのか？」
Galaxyにとって、この四半期は転換点を示している。毎回定刻通りに収益を生み出すことは、同社にとって史上最も退屈なアイデアかもしれないが、最も変革的な意味を持つ可能性もある。
今回の深掘りはここまでです。次回の記事でお会いしましょう。
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