a16z Crypto：ステーブルコインが世界の金融インフラを再構築している

著者：Noah Levine、Guy Wuollet、Robert Hackett

編纂：佳欢、ChainCatcher

金融システムは新しいインフラの上に再構築されており、その速度は多くの暗号業界の外にいる人々が認識しているよりも速いです。

ステーブルコインはこの変革の触媒です。彼らはニッチな取引ツールから基盤インフラへと進化し、新世代のグローバル金融商品を構築する基盤となっています。

この記事に付随する市場マップは、この転換に対する私たちの見解を示しています。具体的な企業は変わる可能性がありますが、各カテゴリーも曖昧に進化するかもしれませんが、より重要なのは構造そのものです：グローバル金融の新しい技術スタックがどのように形成されているのか、どこで徐々に成熟しているのか、そしてどのような空白があるのか。

核心的な考えは、ステーブルコインが全く新しい「バンキング・アズ・ア・サービス」（BaaS）を生み出しているということです。前回のBaaSは、フィンテック企業が銀行ライセンスを借り、従来のコアシステムに接続するものでした。

今回の波は構造的に全く異なります：企業はオンチェーンインフラに基づいて製品を構築し、自己管理ウォレットを使用して摩擦を減らし、中介への依存を低下させ、同時にアカウント、支払い、外国為替、信用などの基本的な機能を組み合わせてエンドツーエンドの金融商品を作り出しています。

10年前には、多くの地域ライセンスと地元銀行のパートナーシップが必要だった能力が、今では適切な技術スタックを持つチームであれば誰でも手に入れることができます。

StripeがBridgeとPrivyを買収し、MastercardがBVNKを買収したことは、従来の巨人たちも変化する状況に対処するために同様の論理を用いていることを示しています。新しいインフラ層が安定する前に、まず技術スタック内の重要な位置を確保しています。

これらは、金融がオンチェーンに移行することが不可逆的な臨界点を越えたことを示すいくつかの信号の一部に過ぎません。今の選択肢は、それを採用し受け入れるか、後れを取るかです。

ブロックチェーンは三つのカテゴリーに分かれています

かつての「すべてのブロックチェーンが同じユースケースを争っている」という仮定は崩れつつあります。現在、異なるニーズの組み合わせに基づく三つの異なるカテゴリーが登場し、それぞれ異なる性能のトレードオフをもたらしています。

1 汎用型パブリックチェーン Solana、Ethereumおよびその主要なL2は、依然として暗号資本市場の主要な戦場です：取引、貸付、DeFi。市場規模は大きく、持続性も強いですが、起こっているすべてを概括することはできません。

2 支払い専用ブロックチェーン 金融サービスのユースケースに明確に向けられた新興カテゴリーです。StripeのTempo、CircleのArcなどのネットワークは、汎用層から未最適化の機能を巡って競争しています：ステーブルコインネイティブのガス代、プライバシー保護、そして最も重要な------予測可能な取引コストです。

数百万件の支払いを処理するフィンテック企業にとって、コストモデルを構築できることは重要です。この分野のビルダーたちは、支払いがブロックチェーンに移行することが次世代の金融インフラの選ばれる決済層になると賭けています。

3 機関ネットワーク Cantonを代表とし、規制されたエンティティのために設計されています。これらのエンティティは、プログラマビリティとプライバシーを必要としつつ、法的に維持しなければならないコンプライアンスフレームワークを放棄することはできません。銀行や資産管理会社が採用を加速する中で、このカテゴリーはますます重要になっています。

銀行業のボトルネックが緩和される

過去10年間のほとんどの間、銀行層は暗号ネイティブ金融サービスが壁にぶつかる場所でした。銀行とのパートナーシップを築くことは難しく、失うのも容易であり、この分野のほとんどの生存リスクの根源です。

この状況はまだ消えてはいませんが、明らかに改善されています。暗号に友好的な銀行のグループが、暗号ネイティブインフラと従来の法定通貨システムとの接続を積極的に構築しています。

法定通貨の通路の問題は、かつてはほとんどの参加者が直面していた主要な運営上の課題でしたが、今では処理が容易になっています。法定通貨の接続がなければ、ステーブルコインネイティブのフィンテック企業の支払いは機能せず、全体の技術スタックも停滞します。

影響力のあるライセンス競争

ステーブルコイン発行層の競争は、今ほど激しくなったことはありません。競争のダイナミクスは明確な方向にシフトしています：規制の位置付けです。

《GENIUS法案》が通過して以来、各発行者はOCC国家信託ライセンスを争っています。直接的な利点は合法性です：連邦レベルの裏付けは、規制当局や機関パートナーにとって重要な意味を持ちます。

より長期的な影響はさらに大きいです。もし規制当局が最終的にOCC国家銀行ライセンス保持者が連邦準備制度の支払いトラックに直接接続することを許可すれば、早期にそのライセンスを取得した発行者は金融システムの中心に統合され、デジタル化の中心的な参加者となるでしょう。

この競争はブランド争いというよりも、最終的に支払い層の中でどの位置にいるか、そして誰が信用と資本市場が繁栄するための基盤を提供するかということです。

最後の一マイルの問題

ステーブルコインは国境を越えた支払いの「中間の一マイル」で真の進展を遂げています------つまり、資金をデジタル方式で一国から別の国に移転する中間ステップです。これにより、より迅速な決済が提供され、預託資金代理口座への依存が減少し、国際送金の摩擦が低下します。

残る問題は、ステーブルコインと現地法定通貨の間の流動性、特に新興市場においてです。ほとんどの地理的回廊では、この流動性は依然として薄く、スリッページ、遅延、不安定な価格を意味します。これが解決されなければ、ステーブルコインの非常に有望なB2Bユースケースが深刻に阻害されるでしょう。

このギャップは三つのチャネルを通じて縮小し始めています：

一、ステーブルコインに対応した外国為替プロバイダー、例えばOpenFXやXFX；

二、現地法定通貨との関係が深い地域取引所、例えばラテンアメリカのBitso、アフリカのYellowcard、東南アジアのCoins.ph；

三、時間の経過とともに、ステーブルコイン決済の外国為替取引を直接サポートする銀行。

三者は欠かせません。外国為替プロバイダーは技術統合をもたらし、地域取引所は現地市場の深さを提供し、銀行はバランスシートと代理行関係を提供します。どの単一のチャネルもこのギャップを独自に埋めることはできません。

銀行接続層が鍵

ステーブルコインの基盤インフラ技術スタックはほぼ完全に従来の銀行システムの外で構築されており、ビルダーにはフィンテック企業、非銀行支払い企業、暗号ネイティブエンティティが含まれています。

これにより速度とオープン性がもたらされましたが、構造的な問題も生じました：ステーブルコインのインフラは、ほとんどの銀行が運営する従来のコアシステムと互換性がなく、それらを統合するには専用の翻訳層が必要です。

「銀行接続」というカテゴリーはこの層です。これらの企業は、銀行が既存のシステムの隣でステーブルコイン機能を提供できるインフラを構築しており、ほとんどの銀行が負担したくない全面的なシステム移植を必要としません。

その中で最も先見の明のある参加者のいくつかは、暗号資本市場や支払いから、オンチェーン貸付やその他の分野にビジネスの範囲を拡大しています------これは銀行が将来的にステーブルコインインフラを拡張したい方向でもあります。

ウォレット、新銀行と企業金融の統一に向かう

二つの力がアプリケーション層を再形成しています。

第一の力：フィンテック新銀行と暗号ウォレットの融合。

取引所は仮想口座、クレジットカード、報酬メカニズムを追加しています；新銀行は暗号と従来の投資商品を統合しています。これらのカテゴリー間の境界は急速に縮小しており、最終的な形態はほぼ必然的に、暗号ネイティブユーザーと主流ユーザーの両方にサービスを提供する統一された金融アプリケーションとなるでしょう。

この競争に勝つ企業は、必ずしも今日の製品が最も優れている企業ではなく、配布能力、ユーザーの信頼、顧客のニーズに十分に応える製品を組み合わせることができる企業です。

第二の力：企業銀行業務がステーブルコインを採用し始める。

現地のドル銀行インフラが限られている、信頼できない、または高コストな市場（ラテンアメリカの大部分、サハラ以南のアフリカ、東南アジア）では、ステーブルコインが企業に過去には実現できなかった方法でドル建ての運営を可能にしています。これには、サプライヤーへの支払い、グローバルな受取、資金管理が含まれます。

この動きの原動力は暗号の物語ではなく、現地の金融インフラが機能しないときの企業の現実的なニーズです。

しかし、アプリケーション層では、より重要な長期的なダイナミクスは、アカウントの後に何が起こるかです。

ドルの取得は切り口です。一度ユーザーが安定したドル建ての残高を持つと、彼らがラゴスの小企業主であろうと、ブエノスアイレスのフリーランサーであろうと、ジャカルタの貯蓄者であろうと、彼らは一連の金融商品への入り口を持つことになります------信用、投資、資産管理、保険------これらの製品は過去に彼らが実際に手に入れることができなかったものです。

アカウント関係を獲得した新銀行やスーパアプリは、これらすべてのカテゴリーでクロスセールを行う能力を持ち、従来の金融システムがこれらの顧客に十分にサービスを提供してこなかった市場で真のビジネスの地図を築くことができます。支払い層はアカウントが開かれる場所であり、信用と投資の層こそがビジネスが本当に構築される場所です。

オンチェーンクレジット

もし支払いが第一幕であれば、クレジットはおそらく第二幕であり、さらに重要かもしれません。

ステーブルコインの成長に関する従来の物語は、大規模な狭義の銀行モデルに導くことになります：ドルがトークン化され、ウォレットに保管され、決済に使用され、必要に応じて償還されます。しかし、この物語は、ステーブルコインの発行が真の大規模に達したときに何が起こるかを無視しています。

数兆ドルのステーブルコインの浮動量を持つ世界は、資本配分に対する巨大な需要を持つ世界でもあります。ステーブルコインの資金を持つ企業は、残高に生産的な用途を見つけたいと考え、プロトコルは流動性を必要とし、技術スタックの末端のユーザーも最終的には借り入れを望むでしょう。

結果はほぼ避けられません：全く新しいオンチェーンクレジット市場が出現するでしょう。

それはDeFiの初期のようなクローズドループゲームではありません------暗号資産を担保にして、暗号資産を貸し出し、再投機する、資金は常にシステム内部で回転しています。それは、銀行が最初に設計されたことに近いです：資本形成、実際の資産や売掛金を担保にした貸付、地元銀行がカバーできない市場に運転資金を提供することです。

DeFiの狂野な初期は、より持続的で成熟したものに道を譲っています：オンチェーン金融時代です。

このダイナミクスは、過去10年間にプライベートクレジット分野で起こったことと同様です。銀行が規制の圧力の下で特定の貸付カテゴリーから撤退する中で、プライベートクレジットファンドが空白を埋め、小規模な代替資産カテゴリーから数兆ドル規模の市場に成長し、現在はシンジケートローンと競争しています。

オンチェーンクレジット市場は構造的にこれに似ています：資本は従来の銀行システムの外で形成され、新しい構造が従来のシステムがサービスを提供できない借り手にサービスを提供します。違いは基盤インフラにあります------それはオープンで、プログラム可能であり、プライベートクレジットファンドにはないグローバル性を持っています。

従来のクレジット管理機関はこれに注目しています。このトレンドを早くから認識し、それに基づいて構築または買収した機関が、未来のオンチェーン資本市場の姿を定義するでしょう。

ドルの主導権と地政学

この市場マップには、金融テクノロジーそのものよりも大きな物語が隠れています。それは二つの方向に展開しています。

新しいグローバル金融システムの入口を得ている個人や企業にとって、これは実質的な経済的エンパワーメントです。人々は現地通貨の価値下落に対抗し、グローバルな支払いトラックに接続し、世界で最も流動性の高い通貨でビジネスを行うことができます。

サハラ以南のアフリカの農民、東南アジアの製造業者、ラテンアメリカの小規模輸入業者は、今やアメリカの銀行口座、代理銀行関係、または伝統的なゲートキーパーなしでドルを保有し、ドルで取引し、ドルで貯蓄することができます。これは確かに全く新しいことです。

アメリカにとっては、既存の権力の拡大です。過去近くの世紀にわたり、ドルの主導権は機関を通じて実行されてきました：IMF、世界銀行、代理銀行システム、そしてアメリカ財務省と連邦準備制度がグローバル金融に対して異常な影響力を持つ双方向協定ネットワークです。

今、ステーブルコインは新しい、より直接的なチャネルを追加しました：ドルを保有する各ステーブルコインウォレットは、実際にはドル金融システムネットワークの新しいノードです。このシステムは、初めて任意の二点間でほぼ瞬時に、非常に低コストで価値の決済を完了できるようになりました。採用範囲が広がるほど、すべてのユーザーにとっての価値が高まり、過去に限られた経済体へのドルの浸透をさらに深める可能性があります。

これはステーブルコイン物語の深遠な結果の一つです：《GENIUS法案》などの法律が通過する中で、アメリカ政府は単に新しい金融商品を規制しているのではなく、ステーブルコインインフラがドルの主導権というより長期的な目標にサービスを提供できることに賭けているのです------特にこのリーダーシップがブレトンウッズ体制以来最も厳しい挑戦に直面している時に。

単なる支払い以上のもの

新しいグローバル金融の技術スタックはまだ構築中であり、その利害関係は単なる支払いの物語が示唆するよりも大きいです。

ここで構築されているのは、卸売的なシステムのアップグレードです。基盤となるトラックはオープンで、プログラム可能で、デフォルトで相互運用可能であり、ますます従来のシステムが設計されていない場所、人々、ユースケースにサービスを提供する能力を持っています。

これには、低コストのグローバル支払いだけでなく、以下も含まれます：

現地銀行インフラが機能しない市場でのドルの取得；

本来は遊休資本からのリターンを得ること；

従来のシステムがサービスを提供できない借り手へのクレジット提供；

数十億人の人々に投資商品を提供すること。

今日、この技術スタックの各層で構築されている企業が、次の時代のグローバル金融の姿を定義し、グローバルドル経済がどのようになるかを決定します。