만자 분석 DeFi 수익 감소, RWA에는 어떤 실제 가치가 있을까?

핵심 요점

• 본 보고서는 Tiger Research가 작성하였습니다. Aave V3의 USDC 예치금리는 현재 2.7%로, 미국 10년 만기 국채의 4.3% 수익률보다 낮습니다. DeFi는 투기에 의한 단기적인 혜택이 사라지고 있습니다.
• 시장은 사라지지 않았습니다. 수익률이 전반적으로 하락하고 있지만, 현실 세계 자산(RWA)과 스테이블코인은 수천억 달러 규모의 시장으로 성장하였으며, 산업은 새로운 발전 방향으로 나아가고 있습니다.
• Compound, Curve 및 Olympus와 같은 프로젝트의 실패는 동일한 깊은 교훈을 드러냅니다: 토큰 간의 상호 지원 모델에 의존할 경우, 외부 자금이 끊기면 시스템은 즉시 붕괴됩니다.
• 과거의 DeFi는 외부 전원이 없는 멀티탭과 같았습니다; RWA는 이 회로에 실제 외부 가치 전력망을 연결하고 있습니다.
• 산업은 성숙해가고 있습니다: RWA를 가치 기준으로 삼고, 점진적으로 협력적 거버넌스와 책임 제약 메커니즘을 구축하고 있으며, DeFi United와 같은 산업 이니셔티브가 그 전형적인 예입니다.

1. 수익 감소, 시장 성장

탈중앙화 금융(DeFi)은 더 이상 고수익 제품이 아닙니다.

2022년 이후 DeFi 수익률과 국채 수익률 간의 스프레드는 점점 좁혀져 거의 제로에 가까워졌으며, 일부 기간에는 수익률 역전 현상도 발생했습니다. 2026년 4월까지 Aave V3의 USDC 예치금리는 약 2.7%로, 미국 연방 기금 금리(3.5%)와 미국 10년 만기 국채 수익률(4.3%)보다 낮습니다.

과거에는 사용자가 위험을 감수하는 데 명확한 보상 논리가 있었습니다.

그 당시에는 체인 상의 수익이 은행 예금보다 훨씬 높았고, 비교할 수 없는 장점이 있었습니다. 그러나 현재 상황은 반전되었습니다. 해커 공격, 스테이블코인 탈피 등 다양한 체인 상의 위험을 고려하면, DeFi의 실제 수익률은 오히려 전통 금융 제품보다 낮아져 일반 소액 투자자가 DeFi에 적극 참여할 동기가 크게 줄어들 것입니다.

그러나 전체 산업은 새로운 방향으로 지속적으로 발전하고 있습니다. DeFi의 본래 수익은 계속 하락하고 있지만, 현실 세계 자산(RWA)와 스테이블코인 시장은 전통 금융과 깊이 통합되어 규모가 수천억 달러에 달하고 있습니다. 기관 자금의 유입이 이러한 변화의 핵심 요소입니다.

하지만 기관은 종종 DeFi의 발전 역사와 본래 커뮤니티 생태계를 간과하고, 전통 금융의 규칙과 패러다임을 무작정 복사합니다. 기관이 대규모로 진입하기 전, DeFi는 토큰 인센티브를 중심으로 한 시장이었습니다. 많은 프로토콜이 인센티브 메커니즘을 통해 시장 인지도를 높였고, 이는 전체 산업의 운영 논리를 재구성했습니다. 이 모델은 현재까지도 DeFi에 깊은 영향을 미치고 있습니다. DeFi 여름에 탄생한 선도 프로토콜 Aave는 현재 DeFi 산업의 기준 금리 벤치마크가 되었습니다.

신규 기관 참여자에게는, 주기적으로 생존해온 시장의 핵심 플레이어를 깊이 이해하는 것이 진입 전 필수적인 기초 학습입니다. 본 문서는 DeFi의 완전한 발전 주기에서 산업의 핵심 서사를 형성한 주요 프로토콜을 정리하고, 시장이 그로부터 얻은 교훈을 요약할 것입니다.

2. DeFi 발전사: 실험, 붕괴에서 재구성까지

DeFi는 처음부터 토큰 인센티브 약속에 의존하여 구축된 것이 아닙니다. 모든 시작은 매우 소박했습니다: 우리는 블록체인에서 중개 없이 자산 대출, 교환 및 담보를 자율적으로 완료할 수 있을까요?

산업 초기에는 금융 실험에 더 가까웠습니다. 핵심 가치는 모델 자체에 있었습니다: 은행이 참여하지 않는 대출, 중앙화 거래소가 없는 자산 교환, 담보 자산을 보유한 모든 사용자가 자율적으로 유동성을 제공할 수 있습니다. 그러나 2020년 이후 시장의 방향이 급격히 변화하면서, 토큰 인센티브가 자금을 유치하는 핵심 수단이 되었습니다. 대량의 프로토콜과 혁신적인 아이디어가 집중적으로 나타났지만, 결국 소수의 프로젝트만이 주기를 넘어 생존했습니다. 산업은 여러 번의 서사 교체를 통해 교훈을 얻고, 지속적으로 발전 방향을 수정해왔습니다.

Compound는 원주율 토큰 $COMP를 수익 인센티브 시스템에 통합하여 대규모로 유동성을 흡수했습니다. 그러나 동종 프로젝트들이 이 방식을 복제하기 시작하면서 신규 자금 유입이 고갈되었고, 그 모델의 구조적 취약성이 완전히 드러났습니다.

Curve는 거버넌스 투표 메커니즘을 각 자금 풀의 수익 분배를 위한 게임의 장으로 전환하여, 수익 경쟁이 프로토콜의 통제권을 두고 벌어지는 쟁탈전으로 발전하게 했습니다. 시장은 DeFi 거버넌스 또한 권력과 인센티브 독점의 도구가 될 수 있음을 깨닫게 되었습니다.

OlympusDAO는 그 중 가장 극단적인 사례입니다. 이 프로젝트는 초고수익률을 통해 DeFi가 외부 자본 없이 자율적으로 유동성을 통제할 수 있는 가능성을 검증하려 했습니다. 그러나 그 대부분의 수익은 실제 현금 흐름에서 비롯된 것이 아니라, 토큰의 증발과 신규 자금 유입에 의존했습니다. 자금 유입이 둔화되면 거버넌스 토큰 OHM의 가격이 폭락하고, 시장의 프로토콜에 대한 신뢰도 완전히 무너졌습니다.

이 세 가지 프로젝트는 산업에 경고의 종을 울렸습니다: 수익의 핵심 출처가 프로토콜의 원주율 토큰이라면, 이 비즈니스 모델은 지속 가능하기 어렵습니다. 이 과거는 일반 사용자, 개발 팀 및 기관 자본이 DeFi를 인식하는 방식을 완전히 재구성했습니다.

바로 이 모델의 거품이 터진 후, 새로운 트랙이 자연스럽게 떠올랐습니다: EigenLayer, Pendle, YBS 및 RWA.

2.1. Compound: 토큰 분배로 쌓인 거품

2020년 6월, Compound는 사용자에게 거버넌스 토큰을 분배하기 시작했습니다. 예치자와 대출자 모두 토큰 보상을 받을 수 있었습니다. 일부 단계에서는 COMP 보상이 대출 비용을 초과하여 돈을 빌리는 것이 오히려 수익을 가져오는 기이한 현상이 발생했습니다.

이것은 새로운 산업 패러다임을 열었습니다. 사용자가 대량으로 유입되면서 이더리움 체인 상의 수수료가 급증하였고, 단일 거래 수수료가 수십 달러에 이르는 것이 일반화되었습니다. 예치와 대출은 더 이상 단순한 금융 거래가 아니라, 채굴과 보상을 위한 도구로 전락하였고, 높은 수익을 추구하는 자본이 여러 프로토콜 간에 빠르게 순환하게 되었습니다.

이 시기는 업계에서 잘 알려진 "DeFi Summer"입니다. Uniswap, Aave, Yearn Finance 등의 프로젝트가 연이어 부상하며, 체인 상의 금융이 정식으로 자리 잡고 독립적인 트랙으로 발전하게 되었습니다. 그러나 Compound가 최종적으로 구축한 모델은 본질적으로 토큰 인센티브를 통해 자금을 유치하고, 유입된 자금이 토큰 가격을 높여 긍정적인 순환을 형성하는 것이었습니다. 현재 DeFi 사용자들이 수익률, 유동성, 보상 메커니즘에 대해 높은 민감성을 보이는 행동 습관은 이 단계에서 점차 고착화되었습니다.

2.2. Curve와 veCRV: Curve 전쟁의 시작

Curve는 처음에는 스테이블코인 교환에 집중하는 거래 플랫폼이었지만, veCRV의 출현은 그 기본 논리를 완전히 바꾸어 놓았습니다. 사용자가 CRV를 잠글수록 더 많은 veCRV를 얻을 수 있으며, veCRV는 각 자금 풀의 CRV 보상 분배 비율을 결정하는 권한을 나타냅니다.

이로 인해 산업 경쟁의 핵심은 더 이상 수익률의 높낮이가 아니라, 수익 분배를 통제하는 권력으로 바뀌게 되었습니다. 대량의 veCRV를 보유한 주체는 더 많은 토큰 보상을 자사 자금 풀로 유도할 수 있습니다. 각 프로토콜은 veCRV를 축적하기 시작하며, 치열한 경쟁이 시작되었습니다. Curve 전쟁이 시작된 것입니다.

처음에 이 메커니즘은 소액 투자자와 프로젝트 모두에게 매력적이었습니다: 소액 투자자는 잠금 시간이 길어질수록 수익이 높아지고, 프로젝트는 이를 통해 토큰 유통량을 줄이고 유동성을 목표 자금 풀로 유도할 수 있었습니다. 그래서 유사한 잠금 거버넌스 모델이 생태계 내에서 빠르게 확산되었습니다. 대표적으로 Balancer의 veBAL, Frax의 veFXS가 있습니다.

하지만 시간이 지나면서 거버넌스 권력은 더 이상 일반 사용자에게 있지 않게 되었습니다. Convex와 같은 메타 프로토콜은 사용자 대신 CRV를 집계하고 잠그기 시작하여, 더 높은 보상을 제공하는 것을 수단으로 veCRV 투표권을 집중시켰습니다. Curve 전쟁은 더욱 격화되었고, 주요 전장은 Convex로 이동했습니다.

veCRV는 결국 하나의 핵심 결론을 입증했습니다: 수익에 대한 지배권은 수익 자체보다 훨씬 더 매력적입니다. 사용자는 더 이상 직접 거버넌스 권력을 쥐고 있지 않으며, Convex와 같은 효율적인 중개 기관에 이를 위임하게 되었습니다. Curve는 또한 시장에 DeFi 거버넌스 권한 자체가 생산 자산이 될 수 있으며, 이러한 권력이 집중 독점으로 쉽게 흐를 수 있음을 보여주었습니다.

2.3. OlympusDAO: 게임 이론에 기반한 황금 시대 구축

Curve의 veToken 메커니즘이 등장한 이후에도 유동성은 여전히 DeFi의 장기적인 최대 문제였습니다. 외부에서 유입된 유동성은 다른 곳에서 더 높은 인센티브가 나타나면 즉시 철수하게 되며, 이러한 자금은 본질적으로 이익을 추구하는 투기 자본입니다.

2021년 하반기에 탄생한 OlympusDAO는 이 문제의 해결책으로 주목받았습니다. 그 핵심 설계에는 세 가지 주요 요소가 포함되어 있습니다: 프로토콜 자체 유동성(POL), 프로토콜이 직접 보유하는 유동성; (3,3) 게임 이론 모델, 모든 사용자가 스테이킹 잠금을 선택해야만 전 세계적으로 최적의 결과를 실현할 수 있다는 주장; 그리고 출시 초기 200,000%를 초과하는 초고수익률.

하지만 이 모델은 결국 지속 가능하지 않았습니다. OHM의 수익은 실제 비즈니스 현금 흐름이 아닌, 토큰의 증발에 크게 의존했습니다. 그 채권 메커니즘은 많은 유사 프로젝트의 분기점을 낳았고, OHM의 가격은 결국 90% 이상 폭락했습니다. 이 사건 이후 개발자와 사용자의 사고는 완전히 변화했습니다: "수익이 얼마나 높을 수 있는가"를 추구하기 전에, 사람들은 먼저 수익의 실제 출처를 검토하기 시작했습니다.

2.4. EigenLayer와 Pendle: 수평적 수익 채굴에서 수직적 레버리지로

이번 붕괴는 소액 투자자의 행동 패턴을 완전히 변화시켰습니다. 2020년부터 2022년까지의 플레이는 간단하고 직설적이었습니다: 먼저 인센티브를 채굴하고, 그 다음 현금화합니다. 동일한 사용자가 여러 프로토콜에 자금을 분산 배치하는 것은 업계의 일반적인 모습이었습니다. 그 시기의 채굴은 수평적 차익 거래에 해당했습니다: 자본이 다양한 프로토콜 간에 빠르게 흐르며 더 높은 연간 수익을 추구했습니다.

2022년 이후 이 모델의 효율성이 급격히 하락했습니다. 토큰 인센티브 모델은 지속 가능하지 않다는 것이 입증되었고, 에어드랍 경쟁도 점점 치열해졌습니다. 단순히 여러 플랫폼에 자금을 분산 예치하는 것은 수익의 한계가 지속적으로 감소하게 되었습니다. 시장의 방향이 바뀌면서 자본은 단일 자산의 다층 수익 중첩을 추구하기 시작했습니다: 스테이킹된 이더리움(stETH)을 재스테이킹하고, 유동 스테이킹 파생상품(LRT)을 DeFi에 재투자하며, 수익 소유권을 분할하여 포인트와 미래 잠재적 수익을 확보합니다.

EigenLayer와 Pendle은 이번 전환의 핵심 대표주자가 되었습니다. 2024년부터 EigenLayer는 재스테이킹 구조를 도입하여 이미 스테이킹된 ETH와 유동 스테이킹 자산(LST)을 결합하여 추가 보상을 얻을 수 있도록 허용합니다. 불과 약 6개월 만에 그 잠금 자산 총 가치(TVL)는 4억 달러에서 188억 달러로 급증하여, 자본이 단순 예치에서 재스테이킹 트랙으로 대규모로 전환되고 있음을 명확히 증명합니다.

Pendle은 생산 자산을 원금 증서(PT)와 수익 증서(YT)로 분할합니다. PT는 거의 원금 보장에 해당하며; YT는 지속 기간 동안의 모든 이자, 채굴 보상 및 포인트 권리를 포함합니다. 수익 증서는 만기 시 가치가 제로가 되지만, 보유 기간 동안 포인트와 수익을 최대화할 수 있습니다. 복잡한 기본 메커니즘을 이해하지 못하더라도, YT를 구매하는 것은 시간과 자본 레버리지를 동시에 활용하는 주류 채굴 전략으로 발전하게 되었습니다.

산업 전략은 이로 인해 재구성되었습니다: 자본이 널리 퍼져 여러 프로토콜에 분산 배치되는 것에서, 단일 표적에 집중하고 다층 수익 중첩 복리로 업그레이드되었습니다.

3. 수익 모델 재구성: RWA와 YBS

과거에는 프로젝트 측이 토큰 인센티브에 크게 의존하여 잠금량(TVL)을 높였습니다. 잠금 규모가 커지면 프로토콜은 확장을 이루는 것처럼 보였고, 토큰 가격도 상승했습니다. 그러나 핵심 문제는 항상 존재했습니다: 외부 유동성은 빠르게 들어왔다가 사라지기 때문에, 쉽게 정착하기 어렵습니다.

현재 잠금량은 여전히 중요한 산업 지표이지만, 산업의 초점은 완전히 전환되었습니다: 수수료 수익, 실물 자산의 보증, 규제 준수 능력. 그 뒤에 있는 핵심 변수는 바로 기관 자금의 유입입니다. 기관은 수익 출처와 기본 담보 자산의 실제 질을 엄격하게 조사합니다. 새로운 세대의 제품이 반복적으로 업그레이드되고 있으며, 소액 투자자의 요구와 기관의 규제 요구를 동시에 충족하고 있습니다.

3.1. 현실 세계 자산(RWA): 기관의 대규모 진입

2024년 이후, 블랙록, 프랭클린 템플턴, JP모건 등 전통 금융 기관들이 현실 세계 자산(RWA)을 접점으로 체인 상 시장에 진입하고 있습니다. 그 운영 모델은 미국 국채, 머니 마켓 펀드, 개인 신용, 금, 부동산 등 체인 외 실물 자산을 토큰화하고 블록체인에서 발행 및 유통하는 것입니다.

체인 상 RWA 시장 규모는 2022년 수십억 달러에서 2026년 4월까지 수백억 달러로 성장했습니다. 국채 토큰화와 개인 신용이 이번 성장의 핵심 동력입니다.

현재 시장을 선도하는 기관급 제품은 블랙록의 BUIDL과 프랭클린 템플턴의 BENJI입니다. 두 제품의 기본 자산 유형은 유사하지만 운영 모델에는 차이가 있습니다: BUIDL은 엄격히 기관 투자자를 대상으로 하며, BENJI는 최소 진입 장벽이 20달러에 불과하여 미국의 일반 소액 투자자에게도 개방됩니다.

이 외에도 아폴로, 해밀턴 레인, KKR 등 자산 관리 대기업들이 Securitize와 같은 체인 상 발행 플랫폼과 협력하여 사모펀드와 개인 신용의 토큰화 과정을 가속화하고 있습니다.

전통 기관에게 체인 상 시장은 전혀 새로운 미지의 영역이 아니라, 새로운 자산 유통 채널입니다. 따라서 기관 고객을 서비스하는 다양한 프로토콜이 규제 준수 고객 신원 인증(KYC) 및 자금 세탁 방지(AML) 메커니즘, 수탁 인프라, 전역 법적 관할권 적응 능력, 전문화된 위험 관리 프레임워크를 구축하는 등 지원 체계를 완비하고 있습니다.

3.2. 생산성 스테이블코인(YBS): 수익 속성을 지닌 달러 자산

현재 가장 주목할 만한 세분화된 트랙은 생산성 스테이블코인(YBS)입니다. 생산성 스테이블코인은 수익 메커니즘이 토큰 자체에 직접 내장된 스테이블코인 제품입니다. Ondo USDY, Sky sUSDS, Ethena sUSDe, 그리고 앞서 언급한 블랙록 BUIDL, 프랭클린 BENJI 등이 이 범주에 속합니다.

사용자는 이러한 자산을 보유하기만 하면 기본 자산에서 발생하는 수익을 자동으로 누적할 수 있습니다. 그 기본 자산은 미국 국채, 자금 금리 수익, 스테이킹 이자 및 머니 마켓 펀드를 포함합니다. 전체 구조는 본질적으로 전통적인 머니 마켓 펀드(MMF)의 체인 상 이전과 같습니다.

StableWatch의 누적 수익 산출(YPO) 데이터에 따르면, Ethena sUSDe, Sky sUSDS, 블랙록 BUIDL 및 Sky sDAI가 전체 시장에서 누적 이자 지급 규모의 상위 제품으로 자리 잡고 있습니다. 서로 다른 통계 기준에서 데이터는 약간의 차이가 있지만, 의심할 여지 없이 생산성 스테이블코인은 이미 소수의 실험 단계를 넘어 실제 이자를 지속적으로 지급할 수 있는 성숙한 트랙으로 성장했습니다.

그럼에도 불구하고 단순히 머니 마켓 펀드를 체인으로 옮기는 것은 핵심 차별화된 장점을 구성하지 않습니다. 진정한 장벽은 조합 가능성에 있습니다. 블랙록 BUIDL은 Ethena의 달러 준비 자산 USDtb 보증금의 90%를 차지하며, USDtb는 Aave 대출 생태계에 담보로 접속할 수 있습니다.

다시 말해, 원래 현실 세계 자산 도구로서의 기본 금융 제품이 이제는 체인 상 금융의 안정적인 기본 구성 요소로 변화했습니다. DeFi는 더 이상 내부의 제한된 "내장 배터리"에 의존하여 간신히 작동하는 것이 아니라, 외부의 실제 가치 에너지를 접속하기 시작했습니다.

4. RWA 가치 전력망 구축: 역사적 실패 교훈을 흡수하다

이전까지 DeFi는 항상 한 가지 일을 해왔습니다: 층층이 연결되고 자가 중첩된 멀티탭 회로를 만들며, 이를 성장 플라이휠이라고 미화했습니다.

한 층 또 한 층 레버리지와 파생상품을 쌓아올리며, 모든 단계가 닫힌 루프를 형성했습니다. 치명적인 문제는 에너지가 외부에서 오는 것이며, 대부분의 수익이 프로토콜이 자체 개발한 토큰 인센티브로 무에서 창조된다는 점입니다. Compound는 원주율 토큰으로 대출을 보증하고, Curve는 자사 토큰으로 유동성 제공자를 유지합니다.

표면적으로는 각자가 서로에게 혈액을 공급하며 순환하는 것처럼 보이지만, 실제로는 전체 시스템이 한정된 공유 배터리를 공유하고 있습니다. 시장이 충격을 받으면 기본 가치가 먼저 붕괴되고, 이는 단계적으로 위로 전파되어 최종 파생상품이 먼저 정지하고 기능을 상실하게 됩니다. 이러한 자가 폐쇄 루프, 자가 보증 모델은 본질적으로 수용 한계가 존재합니다.

RWA는 처음으로 이 시스템을 실제 외부 가치 전력망에 연결했습니다. 채권 이자, 부동산 임대료, 무역 매출채권 등 실물 경제의 현금 흐름이 체인 상 금융을 관통하는 안정적인 전력원이 되었습니다. 금리 가격 책정은 더 이상 내부 토큰 인센티브에 의해 인위적으로 조작되지 않고, 외부 시장의 수요와 공급, 거시 금리 및 신용 위험에 의해 결정됩니다.

안정적인 현금 흐름이 지속적으로 순환할 때, 발행, 수탁, 담보, 대출, 결제 등 다양한 금융 모듈이 이 전력망에 단계적으로 접속할 수 있습니다. 전통적인 DeFi에서 실현하기 어려웠던 복잡한 금융 제품들이 이제 RWA 기본 구조를 통해 실행 가능한 솔루션이 되었습니다. 산업의 핵심 과제는 더 이상 끝없이 멀티탭을 쌓고 계층을 쌓는 것이 아니라, 장기적으로 안정적인 가치 전류를 확보하는 방법입니다.

이것이 바로 체인 상 RWA의 핵심 본질입니다: 실제 기본 가치를 지닌 자산을 체인에 올리고, 그 지속적으로 발생하는 현금 흐름을 기반으로 하여 다양한 금융 비즈니스 모듈을 중첩하는 것입니다. 만약 구식 DeFi가 토큰 인센티브라는 임시 배터리를 통해 유동성을 연명했다면, 현재의 RWA 트랙은 자산 자체의 내재적 현금 흐름을 통해 유동성을 장기적으로 정착시키고 있습니다.

현재 트랙 내의 주요 플레이어들은 각자의 트랙에서 출발하여 이 새로운 금융 전력망을 공동 구축하고 있습니다:

• Theo는 체인에 올릴 수 있는 기본 자산을 선별하고, 어떤 실물 자산을 접속할지를 결정하여 전체 전력망의 에너지 원천 역할을 합니다.
• Plume은 자산 발행 및 유통의 기본 인프라를 구축하고, 전력 전송 라인과 조정 허브를 배치하여 가치 흐름이 원활하게 이루어지도록 보장합니다.
• Morpho는 유통된 실물 자산을 담보로 하여 대출 및 담보 시장을 구축하며, 이 새로운 전력망에서 실제로 가치를 소비하고 활용하는 금융 단말기가 됩니다.

어떤 기관도 전체 전력망을 독점할 수 없습니다. 이 체인 상 RWA라는 새로운 금융 회로는 에너지 원천 - 전송 네트워크 - 응용 단말기 세 가지가 통합되어야만 완전한 루프를 형성할 수 있습니다.

4.1. Theo: 사용자 집단 전략 재구성 사례

Theo는 전형적인 사례입니다: 기본 자산 선별에서 출발하여, 고객 집단을 완전히 재구성하고 전면적인 전환을 완료했습니다.

Theo의 플래그십 제품은 처음에 전략 금고였습니다. 그러나 시장 구조의 변화에 따라 소액 투자자와 기관의 요구가 명확히 분화되기 시작했습니다. Theo는 산업 트렌드에 적극적으로 순응하여 목표 고객군을 전방위적으로 재조정했습니다.

현재 핵심 제품은 thBILL입니다. 이 제품은 규제 발행자가 제공하는 기관급 토큰화된 미국 단기 국채 조합으로 구성되어, Theo 생태계의 핵심 기본 자산으로 안정적인 수익을 지속적으로 창출합니다. 프로젝트 로드맵에는 thGOLD(토큰화된 금)가 추가되었으며, thGOLD를 담보로 발행되는 생산성 스테이블코인 thUSD도 곧 출시될 예정입니다.

이번 전환은 단순한 제품 반복이 아니라, 한 가지 점을 입증합니다: 소액 투자자 인센티브 트랙에서 시작한 프로젝트가 완전히 기본 구조를 재구성하고, 기관의 규제 및 비즈니스 요구에 적합하도록 조정할 수 있습니다.

4.2. Plume: RWA의 실제 운영을 위한 기본 생태계 구축

Plume은 또 다른 전형적인 사례로, 자산 유통 인프라와 상위 시장 수요를 깊이 통합하여 하나의 체계로 구축합니다.

기관에게 자산을 체인에 올리는 것만으로는 충분하지 않으며, 발행, 규제, 유통 및 수익 제품화의 전체 링크 인프라를 커버해야 합니다. 체인 상 사용자에게는 국채, 펀드 등 기관급 자산에 투자하기 위해 역시 완벽한 제품 체계가 필요합니다.

Nest는 Plume의 기본 인프라에 기반하여 구축된 수익 프로토콜입니다. 사용자가 스테이블코인을 예치하면, 기관급 현실 세계 자산(RWA)에서 발생하는 수익을 편리하게 얻을 수 있습니다. 그 하위의 다양한 금고 제품은 nBASIS, nTBILL, nWisdom 등으로, 각각 다른 실물 자산을 수익의 기본으로 삼고 있습니다; 금고 토큰은 DeFi 생태계 내에서 자유롭게 전송 및 유통될 수 있습니다.

WisdomTree는 Plume에서 14개의 토큰화된 펀드를 발행하였고, 아폴로 글로벌 관리사는 5천만 달러 규모의 신용 전략을 실행하였으며, 인베스코는 630억 달러 규모의 고급 대출 전략을 Plume 체인으로 이전하였습니다. Nest는 일반 사용자가 이러한 기관 자산에 접속하는 핵심 수요의 출입구가 되었습니다.

자체 생태계 링크 외에도 Plume은 기관 자산과 체인 상 자금 수요 간의 표준화된 유통 채널을 구축하는 종합적인 통합 인프라입니다.

4.3. Morpho: 기관 자산에 완전한 금융 기능 추가

Morpho는 세 번째 전형적인 사례로, 자산을 담보, 대출 도구 및 유동성 출처로 전환하는 방법을 설명합니다.

기관에게 자산을 체인에 등록하는 것은 시작에 불과하며, 진정으로 중요한 것은 이러한 자산이 담보로 작용할 수 있는지 여부입니다. 이를 통해 유동성을 방출할 수 있어야 합니다. 대출 조건과 위험 매개변수는 명확히 정의되어야 하며, 모든 비즈니스 운영은 수탁 및 규제 프레임워크 내에서 합법적으로 이루어져야 합니다.

전형적인 예는 아폴로의 ACRED 제품입니다. 아폴로는 Plume에서 신용 전략을 배치할 뿐만 아니라, ACRED를 Morpho에서 담보 자산으로 사용할 수 있도록 허용하여, 보유자는 펀드 보유를 유지하면서 스테이블코인을 대출받을 수 있습니다. ACRED는 아폴로의 다각화된 신용 증권화 펀드를 기반으로 한 토큰화된 개인 신용 펀드로, Securitize가 체인 상 발행을 완료했습니다.

오직 기관 자산이 담보로 작용하고, 대출을 지원하며, 유동성을 방출할 수 있을 때, 그것들은 진정으로 체인 상 금융의 사용 가능한 기본 원료가 됩니다.

5. 도파민 열풍이 사라지고, 산업에 남은 것은 무엇인가

과거를 돌아보면, DeFi의 황금 시대는 토큰 인센티브와 레버리지 쌓기로 이루어진 신기루와 같았습니다.

업계에는 여전히 해커 공격 사건을 이유로 DeFi의 회복 전망을 비관하는 목소리가 존재합니다.

하지만 최근 Kelp DAO rsETH 사건의 후속 처리와 DeFi United 연합의 설립은 산업의 전혀 다른 방향성을 보여줍니다. 2026년 4월 28일 기준으로 Aave와 DeFi United는 3억 달러 이상의 자금을 성공적으로 모집하였으며, 이는 이번 해커의 자금 손실인 1.9억 달러를 훨씬 초과하는 수치입니다.

이는 산업이 신뢰 기반 시설을 점진적으로 구축하고 있으며, 보다 성숙한 집단적 책임 메커니즘이 이미 싹트고 있음을 충분히 보여줍니다.

DeFi 발전 과정을 살펴보면, 초기 산업은 완전히 책임이 없는 무질서 상태에 있었습니다. 사용자의 유일한 목표는 빠르게 높은 수익의 토큰을 획득하는 것이었고; 프로젝트 측은 이러한 흐름에 따라 다양한 고수익 메커니즘을 설계하며, 자금 조달 목표가 달성되면 종종 자리를 떠났습니다.

현재 산업은 완전히 전환되고 있습니다: 제도적 책임이 시스템 설계에 적극적으로 반영되고 있습니다. 완전한 성숙한 금융 시스템은 아직 형성되지 않았지만, 산업은 공감대를 형성하고 있습니다: 공통 위험을 인식하고, 손실을 합리적으로 분담하며, 책임을 명확히 합니다.

많은 사람들이 시장을 비관적으로 보는 이유는 단순히 보안 취약점이 빈번하게 발생하기 때문만이 아니라, 단기 고수익이 완전히 사라지고, 시장에 새로운 서사와 성장 촉매가 부족하기 때문입니다.

"DeFi"라는 포괄적인 개념의 영향력은 지속적으로 약화되고 있습니다. 시장은 대출, 스테이블코인, 현실 세계 자산(RWA), 재스테이킹, 체인 상 신용 등 더 정밀한 수직 트랙으로 세분화되었습니다.

개념의 이름은 더 이상 중요하지 않습니다. DeFi에서 유래한 초기 다양한 혁신 실험은 안정적으로 성숙해가고 있으며, 지속 가능한 기본 구조로 진화하여 더 많은 자산이 실제 경제에 진입하고 실제 가치를 창출하게 됩니다.