이더리움 마지막 대규모 구매자는 얼마나 더 버틸 수 있을까?

저자: Zhou, ChainCatcher

암호화 시장이 지속적으로 하락함에 따라 BTC와 ETH는 한때 각각 6만 달러와 1500 달러 근처로 떨어졌고, Strategy와 Bitmine의 부실 손실은 각각 100억 달러를 초과했습니다. 5월 말, Strategy는 32개의 BTC를 매도하며 수년간 유지해온 매도 금지 서사를 깨고, 자금을 조달하여 매수하는 모델이 압력 테스트 단계에 들어섰습니다.

이러한 배경 속에서 Bitmine은 9.5% 연간 A 시리즈 영구 우선주 발행을 대대적으로 발표하며, 순모금 약 2.74억 달러를 모집했습니다. 발행 시점까지 Bitmine은 지난주에 12.7만 개의 ETH를 추가 매수했으며, 지난 3일 동안 총 12.5만 개를 매입했습니다. 현재 총 보유량은 약 566만 개의 ETH로, 5% 목표까지는 40만 개도 남지 않았습니다.

현재 시장에서 가장 지속적이고 공격적인 ETH의 한계 구매자로서 Bitmine은 100억 달러 이상의 부실 손실에도 불구하고 계속해서 매수하고 있습니다. 이제는 심지어 우선주를 통해 자금을 보충해야 하며, 만약 자금 조달 시장에 변동이 생기고, 보유 코인 기계가 강제로 속도를 줄인다면, 이더리움의 가격은 누가 지탱할 수 있을까요?

연말까지 5%를 사들인 후, 그 다음은?

Bitmine은 지난해 하반기부터 ETH를 축적하기 시작했으며, 5년 내에 "5% 연금술"을 완료할 계획입니다. 데이터에 따르면, Bitmine은 2025년 7월부터 2026년 6월까지 50회의 주식 발행을 통해 192억 달러를 모집할 예정이며, 자금은 모두 ETH 구매에 사용될 것입니다.

발행 시점까지, Bitmine의 이더리움 보유량은 약 566만 개에 이르며, 5% 목표까지는 40만 개도 남지 않았고, 1년의 시간 동안 실제 진행률은 90%를 초과했습니다.

그 중 약 471.9만 개의 ETH가 이미 스테이킹 완료되어 총 보유량의 85% 이상을 차지하며, 예상 연간 스테이킹 수익은 약 2.3억에서 2.96억 달러입니다. 이 스테이킹 시스템은 회사가 자체 구축한 MAVAN 검증 노드 네트워크에 의해 지원되며, Bitmine이 Strategy와 구별되는 가장 중요한 구조 설계로 여겨집니다.

하지만 공격적인 코인 축적의 대가는 분명합니다. 현재 ETH 가격은 약 1650 달러이며, 회사의 보유 비용은 약 3500 달러에 달하고, ETH 국고의 가치는 약 93억 달러에 불과하며, 회사 전체 손실은 105억 달러에 달하고, 회복률은 50%를 초과합니다. 회사 주가는 최고점에서 거의 90% 하락했습니다.

10x Research는 Bitmine의 투자자들이 두 가지 손실에 직면해 있다고 지적합니다. ETH 하락으로 인한 부실 손실이 첫 번째 층이고, 투자자들이 BMNR 주식을 구매할 때 상대적으로 하위 ETH 순자산에 대해 약 46억 달러의 프리미엄을 더 지불한 것이 두 번째 층입니다. 두 층이 겹쳐져 주주들의 실제 손실 폭을 확대합니다.

거대한 부실 손실에 직면한 Tom Lee는 이번 하락을 표면적인 것으로 규정했습니다. 그는 현재 금융 시스템에 많은 허위 거래가 존재하며, 이더리움에서는 결코 사기 거래가 발생하지 않았고, 운영 비용이 더 낮으며, 체인 상 거래량과 일일 활성 주소 모두 역사적 최고치를 기록했으며, 가격 조정은 거시적 요인과 레버리지 축소에 의해 주도되며, 기본적인 면에서는 손상이 없다고 주장했습니다. 더 장기적인 베팅은 AI 에이전트 시스템이 블록체인에서 운영될 것이라는 점이며, ETH 공급량은 계속해서 축소되고 있으며, 이더리움은 가장 직접적인 수혜자입니다.

Tom Lee는 최근 Bitmine이 2026년 말까지 5% 목표를 완료할 것으로 예상하며, 그 시점에는 추가 매수가 필요하지 않을 수 있다고 밝혔습니다. 그는 또한 회사가 6월 말에 Russell 1000 지수에 공식적으로 포함될 수 있으며, 당시 시가총액을 기준으로 BMNR에 최소 21.5억 달러의 수동 자금 매수 유입을 가져올 것이라고 언급했습니다.

3%의 스테이킹 수익, 어떻게 9.5%의 배당금을 지탱할 수 있을까?

6월 5일, Bitmine은 A 시리즈 영구 우선주 가격을 확정했습니다: 350만 주, 주당 발행가 80 달러, 액면가 100 달러, 순모금 약 2.74억 달러. 배당률은 9.5%로, 주간 현금 지급이 이루어지며, 이사회가 배당금을 발표하지 않더라도 배당금은 계속 누적됩니다. 액면가 기준으로 연간 배당 의무는 약 3325만 달러입니다.

Bitmine은 조기 상환권을 보유하고 있으며, 발행 후 18개월 이내에 액면가의 110%로 상환할 수 있고, 18개월에서 3년 사이에는 액면가의 105%로 상환할 수 있으며, 3년 후에는 100% 액면가로 상환할 수 있으며, 상환 시 누적 미지급 배당금을 추가로 지급해야 합니다.

겉보기에는 이 계산이 어렵지 않습니다. 5월 말, Bitmine은 이미 470만 개의 ETH를 누적 스테이킹했으며, 예상 연간 스테이킹 수익은 약 2.3억에서 2.96억 달러로,** 연간 배당 의무의 8배에서 9배에 해당합니다.**

하지만 2억 달러 이상의 예측치는 최근 470만 개의 ETH가 전면적으로 스테이킹 완료된 가정을 기반으로 한 것입니다. 공모 설명서에 따르면, 2026년 2월 28일까지의 6개월 동안 회사의 스테이킹 수익은 1118만 달러였으며, 연간 약 2200만 달러입니다.

주목할 점은 스테이킹 수익이 ETH로 평가되며, 달러가 아니라는 것입니다. 만약 ETH가 계속 하락한다면, 회사의 스테이킹 수익도 동반하여 줄어들 것입니다.

여기에서 Bitmine과 Strategy의 근본적인 차이가 있습니다. BTC는 원래 수익이 없고, Strategy의 STRC는 배당금을 지급해야 하며, 오직 BTC 가격 상승이나 매도를 통해서만 가능합니다. ChainCatcher는 《Strategy가 250만 달러를 현금화하고 비트코인 시가총액이 800억 달러 증발하다》라는 글에서 자세히 설명했습니다.

ETH의 스테이킹 메커니즘은 Tom Lee에게 다른 길을 제공했습니다: 가격이 움직이지 않더라도 스테이킹 수익은 여전히 발생하며, 기본 자산을 사용할 필요가 없습니다. 이것이 현재 약세장에서 Bitmine 모델의 진정한 압박 저항력입니다.

하지만 이 길은 그리 멀리 가지 못할 것 같습니다. 암호화 KOL chenmo는 초기 발행량이 많지 않아 스테이킹 수익으로 배당 문제를 해결하는 데 큰 문제가 없지만, 우선주 발행 규모가 지속적으로 확대되면 3%에서 4%의 스테이킹 수익률로는 9.5%의 연이자를 커버할 수 없다고 지적했습니다. 그때는 오직 ETH 상승만이 이 논리를 유지할 수 있습니다.

분석가 Yuyue도 STRC 모델이 현재 시장에서 압박을 받고 있으며, 이 시점에서 우선주 발행을 진행하는 것은 단기적으로는 긍정적일 수 있지만, 시장에서는 더 나쁜 신호로 해석될 수 있습니다.

CointelegraphMT 연구에 따르면, 이번 발행의 공모 설명서에는 주목할 만한 두 가지 세부 사항이 있습니다. 감사인이 4월 27일 KPMG로 변경되었으며, 동시에 내부 통제에 중대한 결함이 존재한다고 발표되었고, 감사가 완료되지 않았으며, 재무 데이터가 재진술될 가능성이 있습니다.

또한 이사회는 배당금 지급에 대해 완전한 재량권을 가지며, 우선주 보유자가 유일하게 실행할 수 있는 메커니즘은 18개월 연속으로 배당금을 받지 못한 후 두 명의 이사를 지명하는 것입니다.

만약 5% 이후 Bitmine이 더 이상 매수하지 않는다면, ETH의 가격은 어디로 갈까요?

체인 분석가 유진은 현재의 매수 속도로 보아 다음 달에는 목표에 도달할 수 있을 것이라고 말했습니다. 그렇다면 목표를 달성한 후에도 계속 매수할까요? 만약 멈춘다면, 이 시장에서 마지막으로 확고한 강세 매수자가 사라지게 되고, ETH는 무엇으로 지탱될까요?

Bitmine은 지난 1년간 ETH 시장에서 가장 지속적이고 공격적인 한계 구매자였습니다. 다른 잠재적 매수는 분산되어 있고 약합니다. ETH 현물 ETF는 지난주에 전체적으로 1.73억 달러가 순유출되었고, 17일 연속 유출된 후 6월 8일에 잠시 반등했지만, 그 강도는 이전 유출 규모에 비해 훨씬 미미했습니다.

동시에 골드만삭스는 2026년 1분기에 ETH ETF 보유량을 약 70% 줄였고, 하버드 대학 기부 재단은 약 8700만 달러의 ETHA 보유량을 완전히 청산했으며, 단 한 분기 보유 후 전량 매도했습니다. ------ 기관 자금의 진퇴에 대한 자세한 내용은 《하버드 등 기관 청산, 한 달에 6명의 핵심 인재 이탈, 이더리움에 무슨 문제가 생겼나요?》에서 확인할 수 있습니다.

또한, 스테이블코인 법안과 RWA 토큰화로 인한 기관의 증가 수요는 느린 변수이며, 단기적으로 Bitmine의 규모를 메우기에는 어려울 것입니다.

암호화 시장 전체의 반전이 없다면, 재정적 비행기는 지속하기 어려울 것이며, 이어지는 것은: ETH 가격이 지속적으로 하락하고, BMNR 주가는 압박을 받으며, 상대 순자산 프리미엄이 축소되고, 증자 자금 조달 창구가 축소되며, 매수 속도가 느려지고, ETH는 더욱 한계 지지를 잃게 됩니다. 이 순환은 Bitmine이 ETH를 한 개라도 적극적으로 매도할 필요 없이, 매수력이 사라지는 것만으로도 충분합니다.

이미지 출처: AI 생성

비관적인 시나리오에서는, 만약 자금 조달 시장이 우선주에 대한 수용도가 낮아지면, BMNR은 지속적으로 신저가를 경신하고, 매수는 크게 둔화될 것이며, ETH는 다음으로 합의된 주요 지점(1000 달러 근처)까지 하락할 수 있습니다. DWF Labs의 공동 창립자 Andrei Grachev는 Strategy와 Bitmine이 암호화폐 역사상 가장 큰 시장 붕괴를 초래할 가능성이 크다고 생각합니다. 이는 꼬리 위험 판단이며, 기준 기대치로 삼지 않습니다.

기준 시나리오에서는, Bitmine이 매수를 유지하고, 스테이킹 수익이 완충 역할을 하며, 우선주가 순조롭게 소화되고, ETH는 1500에서 2000 달러 구간에서 진동하며 바닥을 다질 것입니다. Bitmine이 큰 손실을 입었고 ETH가 단기적으로 회복하기 어려운 상황에서도, 10x Research 보고서는 주식이 충분히 깊이 하락할 때, 기본 자산은 거의 중요하지 않으며, 투자자가 실제로 구매하는 것은 순수한 옵션성------즉 ETH의 미래 반등에 대한 무료 콜 옵션이며, 현재 시장에서 충분히 가격이 책정되지 않았습니다.

낙관적인 시나리오에서는, Russell 1000의 공식 포함이 수동 자금을 가져오고, GENIUS Act와 같은 스테이블코인 법안이 기관의 진입 장벽을 제거합니다. 스탠다드 차타드 은행은 2026년 말 ETH 목표 가격을 4000 달러로 유지하며, 최근 가격 하락이 이더리움 네트워크의 기본적인 개선을 반영하지 않았다고 생각하며, 현재 상황을 아마존의 2001년 버블 붕괴 이후 단계와 비교합니다. ------ 가격이 네트워크 가치와 일시적으로 분리되었지만, 인프라 구축은 결코 중단되지 않았습니다. 이 은행은 ETH/BTC 비율이 이번 10년 말까지 약 0.08로 회복될 것으로 예상하며, 2030년 말 목표 가격은 4만 달러입니다.

결론

결국, 이 자금 조달이 Bitmine의 비행기를 얼마나 오래 지속할 수 있을지는 ETH의 가격에 달려 있습니다. 다만, Bitmine이 코인을 구매하는 것 자체도 가격을 지탱하는 중요한 한 축입니다.

따라서 문제의 핵심은, Bitmine이 5% 목표를 완료하고 점차 물러난 후, 누가 이 바통을 이어받을 것인가입니다? 전통적인 기관은 철수하고, ETF 자금은 오르락내리락하며, 스테이블코인과 RWA가 가져오는 실제 증가 수요는 대규모로 나타나지 않았습니다.

어쩌면 이더리움은 서사가 부족하지 않지만, 유동성 전환점이 언제 나타날지, 새로운 한계 구매자가 어디서 올지를 결정하는 것이 앞으로 ETH 가격의 흐름을 결정짓는 핵심 문제입니다.