체인 상 주식 영구 계약의 차익 거래 기회는 어디에 있나요?

저자：Zhou，ChainCatcher

최근 SK 하이닉스의 시장 간 차익 거래에 대한 복기가 X에서 퍼지고 있다. 한 거래자는 6월부터 하이닉스의 시장 간 스프레드를 거래하여 한 달 이상 60만 달러 이상의 수익을 올렸다고 자술했다. 복기에서의 포지션과 손익은 공개 데이터로 확인할 수 없지만, 그가 설명한 시장 구조와 메커니즘은 기본적으로 큰 결함이 없다.

한편, 장신科技는 다음 주 월요일 A주 과학 혁신 보드에 상장될 예정이며, 체인상의 Pre-IPO 영구 계약이 이미 선행되어 나왔다. 이는 하이닉스 ADR 이후 최근 자본 시장에서 가장 큰 IPO 프로젝트로, 많은 투자자들이 하이닉스의 거래 방식을 장신에 적용할 수 있을지 논의하고 있다.

그가 번 것은 규칙의 차이

SK 하이닉스는 오늘 최소 다섯 가지 가격이 동시에 운영되고 있다------한국 정주식, 나스닥 ADR, 홍콩 주식 레버리지 ETF, 중앙화 거래소의 주식 영구 계약, Hyperliquid의 HIP-3 계약. 이들의 기준 자산, 결제 통화, 거래 시간은 각기 다르며, GodpanSen은 이 중간의 가격 차이를 이용했다.

먼저 그가 구체적으로 어떻게 했는지 살펴보자. 그의 게시물에 따르면, 그는 하이닉스를 6월 바이낸스에서 계약이 상장된 이후로 주목하기 시작했다. 그 이전에는 Hyperliquid에만 계약 곡선이 있었고, 바이낸스가 진입한 후에야 서로 비교할 수 있는 두 개의 가격이 생겼다.

먼저, 그는 어떤 주말에 바이낸스의 하이닉스 계약이 Hyperliquid보다 30달러 비쌌다고 언급하며, 그는 가격 차이가 각 거래소의 자금 비용 규칙이 다르기 때문이라고 판단했다. 평소에 지불하는 자금 비용이 이 30달러보다 적기만 하면 수익을 올릴 수 있었다. 그는 1000주를 매수했고, 월요일 정주식 개장 시 가격 차이가 수렴하여 자금 비용을 제외하고 순수익 1.5만 달러를 올렸다.

그 다음은 주요 포지션이다. 암호화폐 사용자들은 일반적으로 한국 정주식을 구매하기 어렵고, 소액 투자자들은 계약 쪽에서만 매수할 수 있다. 그는 과장해서 단일 주식 프리미엄이 40달러 이상에 달한다고 말했다. 그래서 그는 IB 계좌로 한국 현물을 매수하고, 동시에 고프리미엄 계약을 공매도하여 양쪽 방향을 상쇄하고 주가에 베팅하지 않았다. 한쪽은 가격 차이가 회귀하기를 기다리고, 다른 한쪽은 매수자가 공매도자에게 지불하는 자금 비용을 수취하여 이 구간에서 12만 달러 이상의 수익을 올렸다.

세 번째 포인트는 각 거래소의 자금 비용 메커니즘이 다르다는 점이다. 그는 세 개 플랫폼의 가격이 장기적으로 바이낸스가 OKX보다 높고, OKX가 Hyperliquid보다 높다고 언급하며, 백테스트 후에 발견한 바에 따르면, 장전 및 장후 폭등 시점을 제외하고, OKX의 주간 자금 비용이 바이낸스보다 거의 1포인트 더 많았다. 그래서 그는 양쪽 가격이 가까워질 때 포지션을 OKX로 옮겨 17만 달러의 자금 비용을 얻었으며, 같은 포지션을 바이낸스에 두었을 경우 10만 달러 정도밖에 얻지 못했을 것이라고 추정했다.

그는 그 이유를 OKX가 자체 알고리즘을 사용하지 않고, Hyperliquid와 바이낸스의 지수를 비율에 따라 직접 취하기 때문이라고 설명했다. 이 점은 OKX 공식 문서에 명시되어 있지 않으며, 지수가 여러 가격 출처로 구성되어 있고 일부 성분은 EMA로 평활화된다고만 적혀 있다.

네 번째 포인트는 규칙이 변경될 것이라는 베팅, 즉 규칙의 버그를 이용하는 것이다. 하이닉스 정주식이 크게 하락한 며칠 동안, 바이낸스 계약은 정주식보다 40달러 이상 비쌌고, 정상적인 알고리즘에 따르면 8시간 자금 비용률은 1% 이상이어야 하지만, 바이낸스는 단일 상한선을 설정하여 비용률을 0.5%로 고정시켰고, Hyperliquid는 매시간 결제하므로 양쪽 가격 차이가 30달러로 확대되었다.

GodpanSen은 이 상태가 오래 가지 않을 것이라고 판단하고, 바이낸스를 공매도하고 Hyperliquid를 매수하여 거의 1000만 달러의 포지션을 압박했으며, 단일 주식 가격 차이 평균은 약 25달러였다. 그는 그날 오후 바이낸스가 자금 비용을 4시간마다 수취하도록 변경하여 가격 차이가 하락하고, 두 번에 걸쳐 청산하여 15만 달러 이상의 수익을 올렸다.

그러나 이 부분은 바이낸스의 공개 발표와는 일치하지 않는 것 같다. 바이낸스의 6월 1일 발표에 따르면, 이 세 개의 영구 계약이 상장될 때의 자금 비용률 상하한은 ±2%였고, 7월 15일 00:15에야 ±0.50%로 좁혀졌으며, 결제 빈도도 8시간에서 4시간으로 변경되었다. 그는 규칙 변경 이전에 비용률이 0.5%로 고정되었다고 설명했으며, 이는 발표 내용과 일치하지 않으며, 그가 경험한 것은 실제 상한선이 아닌 발표된 상한선일 가능성이 더 높다.

마지막으로 레버리지 ETF이다. 그는 한국 주식이 휴장하고 홍콩 주식이 개장하는 그 주 금요일에, 홍콩 주식에 상장된 2배 레버리지 하이닉스 ETF가 하루에 20포인트 이상 하락하여 정주식이 10% 이상 하락한 것과 같다고 말했다. 같은 기간 암호화폐 계약은 단지 5% 하락했다. 그는 할인된 ETF를 매수하고, 동시에 바이낸스에서 하이닉스 계약을 공매도하여 한국 주식이 월요일 개장 시 회귀하기를 기다렸다.

그가 계산한 헤지 비율은 100주 ETF에 1.19주 정주식이며, 실제로는 1대 1로 헤지하고 약 20%의 노출을 남겼다. 마지막으로 48만 주 ETF를 매수하고 5000주 계약을 공매도했으며, 월요일 정주식은 단지 5% 하락한 후 상승하여 순조롭게 청산하여 20만 달러 이상의 수익을 올렸다.

마지막으로 그는 IB에서 한국 현물을 매수할 때 편리함을 위해 원화를 빌렸고, 암호화폐 계약의 기본 자산은 정주식의 달러 가치를 기준으로 하여, 이는 한국 원화와 달러 환율에 암묵적으로 노출되는 것이다. 그는 포지션을 열 때 한국 원화의 최근 저점에 맞춰 개장했으며, 지난 한 달 동안 원화가 크게 상승하여 청산 시점에서 외환만으로 6만 달러의 손실을 보았다.

메커니즘은 완벽하지만, 운영은 어렵다

그의 운영 방식은 주로 세 가지 기술로 요약된다.

첫째, 두 계약 간의 가격 차이를 이동시키는 것이다. 동일한 기초 자산이 서로 다른 거래소에서 가격 차이를 보이며, 이는 주로 두 거래소의 자금 비용 규칙이 다르기 때문이다. 보유 기간 동안 지불한 자금 비용이 가격 차이보다 적기만 하면 수익을 올릴 수 있다. 이 유형의 포지션은 두 다리가 모두 계약으로 되어 있으며, 거래자가 헤지한 것은 사실상 자산이 아닌 시간이다.

둘째, 현물을 매수하고 계약을 공매도하여 중립적으로 자금 비용을 수취하는 것이다. 그러나 방향 중립이 위험 중립과 같지는 않다. 자금 비용은 변동성이 있으며, 장기적으로 긍정적인 것은 현재 소액 투자자들이 한쪽으로만 매수한 결과일 뿐, 계약 쪽에서 매도 세력이 우세해지면 비용률이 부정적으로 전환되어 공매도자는 돈을 지불하는 쪽으로 변하게 된다.

셋째, 휴장 시간대의 불일치를 포착하는 것이다. 하이닉스는 한국 정주식, 홍콩 레버리지 ETF, 나스닥 ADR 및 24시간 거래되는 암호화폐 계약이 동시에 존재하며, 각자의 개장 및 마감 시간이 일치하지 않는다. 이러한 작업의 전제는 가격이 실제로 회귀해야 하며, 동일한 방향으로 계속 나아가지 않아야 하며, 또한 레버리지 ETF는 매일 재조정의 손실이 있으며, 보유 시간이 길어질수록 추적 오차가 커지므로 주말을 넘는 짧은 창에만 적합하다.

이 메커니즘은 매우 완벽해 보이지만, 실제로 운영하기는 극히 어렵다.

이 작업을 수행하려면 여러 거래 채널을 통과해야 하며, 한국 주식 계좌, 외환 통로, 증권사 한도 및 여러 거래소의 마진 계좌가 모두 필요하며, 규칙 차이에 대해 충분히 민감해야 한다. 여기에는 각 플랫폼의 자금 비용률 결제 주기, 비용률 상한, 지수 작성 방식 및 이러한 차이가 어떤 시점에서 확대될지를 포함한다.

그 외에도 그의 마지막 두 가지는 순수한 가격 차이 포착을 넘어섰으며, 바이낸스가 자금 비용 상한을 변경할 것인지에 대한 베팅과 홍콩 주식 ETF 할인율이 월요일에 회귀할 것인지에 대한 베팅은 가격 동향과 플랫폼 행동에 대한 방향 판단을 필요로 한다.

GodpanSen은 차익 거래는 2-3%의 포지션만 사용할 수 있으며, 이 작업을 지탱할 수 있는 자본 규모 자체가 하나의 필터라고 말했다.

많은 사용자들은 따라 하더라도 완전한 수익을 얻기 어렵다고 말했다. 게다가, 서로 다른 차익 거래 방법 간의 실제 위험 차이는 매우 크며, 특히 규칙 변화와 방향 판단이 포함되면 이미 강한 게임 성격을 띠게 된다.

같은 고프리미엄, 장신은 어디가 다른가

그러나 시장은 항상 이익을 추구하며, 많은 투자자들이 곧 상장될 장신科技에 주목하기 시작했다.

현재 Hyperliquid는 장신 영구 계약 CXMT-USDC를 상장하였으며, 발행 시점에서 이 계약은 6.3896달러로 보고되고 있으며, 이는 중국 위안화로 약 43.26위안에 해당하며, 해당 고점에서 약 25% 하락했지만 여전히 발행가의 약 5배에 해당한다. 발행 후 총 주식 수 668.81억 주로 환산하면, 암묵적 시가총액은 약 2.94조 위안이다.

프리미엄은 하이닉스 당시보다 한 단계 높지만, 차익 거래 가능한 공간은 반드시 그렇지 않다.

하이닉스는 한국 정주식, 나스닥 ADR, 홍콩 레버리지 ETF 및 여러 거래소의 계약에서 동시에 존재하며, GodpanSen의 세 가지 방법 각각은 최소 두 개의 곡선이 필요하다. 가격 차이를 이동시키려면 두 개의 계약이 필요하고, 중립 요금은 현물과 계약이 필요하며, 불일치를 포착하려면 ETF와 계약이 필요하다.

반면 장신은 상장 전에 Hyperliquid에만 계약이 있으며, 현재 여러 체인상의 포지션이 이미 공매도 포지션을 구축하기 시작했다. 이러한 포지션은 현물 다리가 없으므로, 상장 후 가격이 하락하여 수렴할 것에 베팅하고 있으며, 두 가격 간의 차익 거래가 아니다.

상장 후, 과학 혁신 보드의 50만 위안 자산 기준과 QFII 한도 제한이 대부분의 해외 투자자를 정주식에서 차단하고 있으며, 이는 암호화폐 사용자들이 한국 정주식을 구매할 수 없는 것과 같은 장벽이다.

진정한 차이는 상승 및 하락 폭에 있다. 상하이 증권 거래소 규칙에 따르면, 과학 혁신 보드의 신규 주식은 상장 후 처음 다섯 거래일 동안 상승 및 하락 폭 제한이 없으며, 여섯 번째 거래일부터는 ±20%로 제한된다. 정주식이 상승 및 하락 제한에 걸리면 수렴 메커니즘이 직접적으로 차단된다.

또한, 정주식을 매수하고 계약을 공매도하는 차익 거래 메커니즘에서 장신은 중국 위안화와 달러, USDC 간의 관계가 있으며, 중국 위안화는 자유롭게 환전할 수 없고, 국내외에서 온/오프 환율 차이가 있으며, QFII 자금의 출입에는 한도와 환전 제한이 있다.

거래소 간의 계약 가격 차이는 이론적으로 복제할 수 있으며, 전제 조건은 상장 이후 각 거래소가 장신의 주식 영구 계약을 순차적으로 상장하여 두 번째 및 세 번째 곡선이 나타나는 것이다. 거래 시간대의 불일치도 마찬가지이다.

그러나 이 거래 방식은 현재 공개되어 널리 퍼져 있으며, 이는 정보 차이가 줄어들고 가격 차이가 평준화되는 속도가 더 빨라진다는 것을 의미한다.

시장 기회가 더 많아졌는가?

시장의 다양화와 파편화가 진행됨에 따라, 이러한 쉽게 얻을 수 있을 것 같은 차익 거래 기회가 많아진 것처럼 보이지만, 실제로는 거래자의 인식과 실행 능력에 대한 시험이 더 커졌다.

동일한 자산이 정주식, 예탁증서, 레버리지 ETF 및 여러 플랫폼의 계약으로 분할된 후, 각 거래소의 지수 알고리즘, 결제 주기, 비용률 상한 및 거래 시간대의 차이가 지속적으로 가격 차이를 만들어낸다.

가격 차이를 보고 이를 수익으로 전환하는 것 사이에는 시장 간의 계좌, 통로, 마진 조정 및 리스크 관리 실행이 필요하며, 어떤 하나의环节이 결여되면 행동이 변형된다.

고려해야 할 점은, 이러한 거래는 확실한 돈을 벌 수 있는 것처럼 보이지만, 위험은 거의 가격 외부에 숨겨져 있다는 것이다.

차익 거래는 초기에는 규칙 자체에 베팅하는 것이었다. 새로운 시장이 막 열릴 때, 규칙은 종종 아직 완성되지 않았으며, 가격 차이는 메커니즘의 거칠기에서 비롯되며, 가격 책정의 오류가 아니다. 지난 2년 동안 Polymarket 차익 거래에 대한 논의도 같은 범주에 속한다.

이러한 기회는 명확한 반감기를 가지며, 메커니즘이 완비되고, 시장 깊이가 증가하며, 참여자가 늘어남에 따라 얻을 수 있는 가격 차이는 점점 얇아질 것이다. 전문 거래자에게는 규칙 차이가 차익 거래 기회를 의미할 수 있지만, 일반 소액 투자자에게는 동일한 규칙 차이가 위험의 원천이 될 수 있다.

한편, 레버리지는 보이지 않는 살인자이다. 어제 신화 과학의 경제학자 부펑도 언급했듯이, 자본 시장의 가격 책정은 기대를 반영하며, 실제 기본면보다 크게 앞서 나간다. 생산 능력 부족, 주문이 가득 차 있는 현재의 현실은 주가가 지속적으로 상승하는 것을 유도할 수 없으며, 주가는 미래를 거래하고 있다.

그는 한국 시장의 많은 젊은 거래자들이 전날에는 풍부한 수익을 올리다가 다음 날 큰 손실을 입는 경우가 많다고 언급하며, 문제는 기업 운영이나 산업 체인 수요 공급에 있지 않고, 근본 원인은 시장 내 레버리지가 과도하게 쌓여 있다는 것이다.

이 점은 차익 거래자에게도 동일하게 적용된다.