하이퍼리퀴드 포지션이 사상 최고치를 기록했지만, 수익은 네 분기 연속 하락했다. 돈은 어디로 갔을까?

원문 제목: Hyperliquid의 RWA 영구 계약 붐이 HYPE를 지원하는 수익을 잠식하고 있다
원문 저자: Shaurya Malwa, CoinDesk
원문 번역: Chopper, Foresight News

Hyperliquid 플랫폼의 계약 보유량이 역사적인 최고치를 기록했지만, 플랫폼이 유지할 수 있는 거래 수수료 수익은 계속 줄어들고 있다.

7월 13일, 거래자들이 플랫폼에서 보유한 레버리지 포지션의 총 규모, 즉 미결제 약정이 110억 달러를 넘어 Hyperliquid의 2026년 최고 기록을 세웠다. 지난 30일 동안 Hyperliquid의 영구 계약 총 거래량은 거의 1780억 달러에 달했다. 현재 모든 중앙화 거래 플랫폼을 포함할 경우, Hyperliquid는 전 세계 약 9%의 영구 계약 미결제 포지션을 차지하고 있으며, 5월 말에는 이 비율이 7%도 되지 않았다.

하지만 플랫폼 수익은 반대 방향으로 움직이고 있다. DeFiLlama의 데이터에 따르면, Hyperliquid 프로토콜의 총 수익은 2025년 3분기에 약 3.57억 달러의 정점에 도달한 후, 분기마다 감소하여 차례로 2.95억 달러, 2.17억 달러로 떨어졌고, 2026년 2분기 수익은 약 2.02억 달러에 이르렀다. 거래 건수가 지속적으로 증가하는 상황에서도, 플랫폼 수익은 최고점에서 43% 하락했다.

Hyperliquid의 플랫폼 수익이 연속 4분기 하락

Hyperliquid 개선 제안 HIP-3는 플랫폼이 자체 비즈스에서 발생하는 모든 수익을 유지할 수 없는 이유를 설명할 수 있다. 2025년 10월부터, 누구든지 50만 개의 HYPE(현재 가격으로 약 2800만 달러)를 스테이킹하면 Hyperliquid의 주문서에 자신의 영구 계약 시장을 배포할 수 있으며, 최대 절반의 거래 수수료를 가져갈 수 있다.

2026년 초, 외부 개발자가 배포한 이러한 시장은 Hyperliquid 영구 계약 거래량의 2%에 불과했지만, 현재 이 비율은 50%에 가까워졌다.

수익 데이터는 분배가 가져오는 영향을 직관적으로 보여준다. Hyperliquid가 개발자, 시장 조성자 및 플랫폼 유동성 금고에 직접 반환하는 수수료 부분은 2025년 2분기에 총 수익의 6%에 불과했으나, 1년 후에는 이 비율이 18%에 달했다.

2분기 동안 Phantom과 같은 프론트엔드 라우터에서 발생한 개발자 수수료 수익은 약 1600만 달러였으며, 이 금액은 모두 비용 지출로 외부로 흘러갔다.

거래 수수료 흐름

거래자들이 끊임없이 유입되고 있으며, 그 원동력은 이러한 제3자 시장에 출시된 신상품인 현실 자산(RWA) 영구 계약에서 비롯된다. 원유, 금, 엔비디아, 테슬라, 나스닥 100 추적 상품, 그리고 SpaceX와 같은 비상장 기업의 계약이 이번 달 미결제 규모에서 36억 달러의 새로운 최고치를 기록하며 비트코인을 초과하여 플랫폼에서 가장 큰 거래 시장이 되었다.

7월 13일-7월 19일 동안, 토큰화된 주식과 원자재 계약의 거래량은 250억 달러에 달하며, 이는 해당 주 총 거래량의 52%를 차지하여 처음으로 암호화폐 영구 계약을 초과했다. 이러한 계약은 스테이블코인으로 결제되며 만기가 없고, 뉴욕 증권 거래소가 휴장하는 주말에도 거래가 가능하다. 일요일 새벽 2시에 엔비디아 레버리지 계약을 거래하고 싶다면, 시장에는 거의 다른 유사한 선택지가 없다.

하지만 이번 성장세는 단일 주체에 크게 의존하고 있다. Trade.xyz는 HIP-3 메커니즘 하에서 90% 이상의 미결제량을 차지하고 있다. 이는 Hyperliquid의 모든 눈에 띄는 기록이 이 배포자의 오라클 선택, 마진 파라미터 설정 및 리스크 관리 능력에 크게 의존하고 있음을 의미한다.

지난 월요일, 이 모델에 내재된 위험이 드러났다: 한국의 한 유동성이 낮은 거래 플랫폼에서 대규모 거래가 발생하여 Trade.xyz의 SK 하이닉스 계약이 19% 폭락하고 대량 청산이 발생했으며, 이후 해당 기관은 피해를 입은 사용자에게 보상을 하기로 합의했다.

Hyperliquid는 약 97%의 거래 수수료를 지원 기금에 주입하며, 이 기금은 공개 시장에서 HYPE 토큰을 재구매하고 소각한다. 지금까지 총 공급량에서 약 4450만 개의 HYPE가 소각되었다. 재구매 금액은 플랫폼 수익과 직접 연결되어 있으며, 수익이 감소하면 재구매 규모도 줄어든다. 2025년 3분기, 이 기금은 약 2.9억 달러의 HYPE를 재구매했으며; 2026년 2분기 재구매 규모는 약 1.49억 달러로 거의 반토막이 났다.

CoinDesk 데이터에 따르면, 지난 금요일 HYPE 가격은 거의 55달러에 달하며, 주간 하락률은 5%였다. 6월 16일 약 77달러의 역사적 최고점과 비교할 때, 하락폭은 약 28%에 이른다. 연간 약 7.85억 달러의 수익을 기준으로 할 때, 해당 토큰의 유통 시가총액 PER은 약 16배이며, 완전 희석 후 PER은 약 70배에 달한다.

지난 한 달 동안, Multicoin Capital, Bitwise 등의 기관 보유자들은 대량의 HYPE 토큰을 거래 플랫폼으로 이전했다.

Hyperliquid 생태계는 실제로 매우 빈약하다. CoinGecko가 추적하는 48개의 Hyperliquid 생태계 토큰 중 거의 모든 시가총액이 HYPE에 집중되어 있다. 2위와 3위는 각각 Ethena의 USDe(약 45억 달러)와 USDT0(약 40억 달러)로, 두 가지 모두 외부에서 발행된 스테이블코인이다. 플랫폼에서 원주율이 가장 큰 토큰은 PURR로, 시가총액은 겨우 5300만 달러로 HYPE 시가총액의 0.5%에도 미치지 않는다. 시장에서 HYPE의 가치는 주로 Hyperliquid 거래 플랫폼 자체의 비즈니스 모델에서 비롯되며, 풍부한 원주율 애플리케이션 생태계에서 비롯되지 않는다.

Hyperliquid 생태계 가치는 HYPE에 집중되어 있다

토큰 공급과 규제 당국의 압박이 동시에 가해지고 있다. 8월 6일, 거의 1000만 개의 HYPE가 핵심 기여자에게 잠금 해제되었으며, 현재 가격으로 약 5.5억 달러에 해당한다; 이후 잠금 해제는 매월 지속될 예정이며, 2027년까지 이어질 것이다. HYPE의 총 유통량은 단 2.22억 개에 불과하다.

7월 17일 주까지 HYPE 현물 ETF는 설립 이후 처음으로 단일 주간 자금 순유출이 발생했으며, 규모는 약 700만 달러로, 9주 연속 자금 유입을 종료했다. 싱가포르 금융관리국 MAS는 6월 말 해당 플랫폼을 투자자 위험 경고 목록에 올렸으며, 영국도 이전에 위험 경고를 발령했다; CME, ICE의 고위 경영진도 미국 CFTC에 대규모 상품 영구 계약 사업에 대한 조사를 촉구했다.

예상치 못한 곳에서 경쟁이 나타났다. 증권사 Robinhood가 Robinhood Chain을 출시한 지 한 달도 안 되어, meme 코인 분야의 탈중앙화 거래 플랫폼의 일일 청산량이 6억 달러를 초과했으며, 일부 통계 기준에서는 그 일일 투기 거래 활발도가 Hyperliquid를 초과했다.

물론, 이러한 모든 것이 이 플랫폼이 실패로 향하고 있다는 것을 의미하지는 않는다. ARK 연구 데이터에 따르면, 7월 31일 기준으로 Hyperliquid와 Pump.fun은 암호화 애플리케이션 총 수익의 67%를 차지하고 있다. Grayscale은 Hyperliquid를 아마존 AWS에 비유하기도 했다: 외부 개발자가 플랫폼 위에 제품을 구축하고, 플랫폼은 모든 거래에서 수수료를 추출한다.

하지만 이 비유는 현재의 문제를 정확히 지적하고 있다. 2026년 3분기 첫 4주 동안 Hyperliquid의 총 수익은 약 4500만 달러였으며, 이 속도가 지속된다면 이번 분기 총 수익은 1.5억 달러에 가까워져 연속 4분기 수익 하락을 기록할 것이다; HYPE 토큰을 지탱하는 매수 세력도 함께 약해질 것이다.