Анализ L2 от Robinhood: от холодного старта Meme до внедрения RWA

Автор：Mario，IOSG

I. Основные выводы

Robinhood больше не арендует блокчейн-пространство у других, а создал собственный L2, взяв под контроль все аспекты торговли, расчетов, залога, доходов и оборота активов. Это является прямым ответом на Coinbase Base: от арендатора на чужой цепочке до владельца собственного расчетного уровня. Цель всей системы токенизированных продуктов (24/7 токены акций, кредитование USDG, бессрочные контракты) заключается в том, чтобы оставить пользователей и экономические интересы в руках Robinhood.

Этот запуск также неожиданно получил мощный маркетинговый инструмент: мем-коины. В течение недели после запуска основной сети Тенев, который ранее публично критиковал мемы, начал следить за аккаунтом CASHCAT в X, что вызвало спекулятивный бум и сделало Robinhood Chain одной из самых активных цепочек в криптомире в первый месяц. Как бы ни оценивалось качество этого трафика, это решило проблему холодного старта для большинства новых L2 (подробности см. в разделе II).

II. Первые три недели: мемы пришли раньше акций

Robinhood создал эту цепочку для токенизированных акций, но первой в нее вошла мем-казино. Через три недели казино по-прежнему обеспечивало большую часть активности, но именно здесь начали появляться первые действительно интересные проекты RWA.

По состоянию на 20 июля 2026 года:

Что действительно торгуется? Мемы. Лидером является $CASHCAT, мем-коин, названный в честь маскота Robinhood до его переработки, который за первую неделю вырос более чем на 2000%, а его рыночная капитализация достигла около $156 миллионов, что на порядок больше, чем RWA-активы всей цепочки. Целая партия мемов (Cash Dog in Hood, Little John, Hoodrat) и сопутствующие запусковые платформы (NOXA.fun, basedbot) были готовы за несколько дней. Общая рыночная капитализация мем-сектора составляет примерно от $160 до 200 миллионов.

Второй фактор: AI-агенты. Спекулятивный трафик не ограничивается только мемами. С первого дня Robinhood интегрировал инфраструктуру агентов Virtuals Protocol, это не второстепенная роль, "Agentic Trading" написано в заголовке официального релиза Robinhood. Тенев прямо сказал: в мае этого года Robinhood уже запустил Agentic Trading и кредитные карты Agentic в приложении брокера, он сказал CNBC: "Каждое действие, которое может выполнить человек, сможет выполнить и AI-агент", конечная цель — предоставить обычным людям "те же инструменты, ту же вычислительную мощность, те же возможности", которыми пользовались высокочастотные торговые фирмы на протяжении десятилетий. Эта цепочка является открытым песочницей для этой концепции: через протокол торговли агентами Virtuals любой может запускать, инвестировать, владеть и использовать агентов на токенизированном рынке, каждый агент имеет свою идентичность в цепочке, некастодиальный кошелек, платежную карту и почтовый ящик (Virtuals называет это EconomyOS).

Кривая роста агентов более крутая, чем у мемов. Первая неделя: более 2100 агентов, объем торговли около $77 миллионов, разработчики заработали $1.3 миллиона. Объем торговли агентами вырос с 0 до $100 миллионов за две недели, а с $100 миллионов до $150 миллионов — всего за три дня. К 17 июля количество агентов превысило 4500, объем торговли составил более $150 миллионов, разработчики собрали в общей сложности $2.3 миллиона, а на этой неделе был запущен крупнейший проект агентов и роботов на цепочке. Каналы распространения также расширяются: с 18 июля все агенты Virtuals на Robinhood Chain могут быть найдены в Meme Rush на Binance Wallet. На данный момент не существует доминирующего токена агентов, в этой стадии настоящим крупным игроком является сам Virtuals как инфраструктурный уровень, $VIRTUAL вырос на 20% после новостей о сотрудничестве. Честно говоря: сегодня большая часть торговых действий с токенами агентов — это мемы с оболочкой AI, до тех пор, пока агенты не начнут генерировать стабильный доход, эти объемы торговли следует рассматривать как спекулятивный трафик.

Вот как выглядят эти агенты (примеры Virtuals на Robinhood Chain):

1. Monvera ($MONVERA) — самый типичный случай RWA: AI-брокер, запущенный 14 июля, напрямую подключается к токенизированным акциям на цепочке, объединяя около 95 токенов акций Robinhood под одним агентом, выполняя исследования, котировки и маршрутизацию торговли для пользователей. Это именно комбинация агента и токенов акций, а не мемов.

2. Quiver Protocol ($QUIV) заявляет, что является первым AI-агрегатором доходов на цепочке: в хранилище LP агенты выполняют ребалансировку позиций, реинвестирование и установку стоп-лоссов, но в архитектуре им запрещено выводить средства пользователей.

3. Grid Arena превращает ценовые графики в предсказательные арены: в сетке Nvidia, Tesla или Apple фиксируются ячейки, каждая из которых имеет свои реальные коэффициенты.

4. Hyperium ($HYP) — это многофункциональная торговая/разработческая среда, предназначенная для трейдеров, уставших от постоянного переключения вкладок.

5. Root Edge — это автономный агент для бессрочной торговли (Hyperliquid), который после примерно 8 месяцев разработки вошел в бета-версию и выдал ранним пользователям NFT "Skill" от rootAI.

Прочитав этот список, различия становятся очевидными: два вышедших проекта интегрировали RWA (Monvera с токенами акций, Quiver с доходами на цепочке), что именно и нужно агентам на RWA-цепочке; остальные по-прежнему выглядят как мемы с оболочкой AI. Это тот же самый принцип, что и у предыдущей партии токенов.

Затем кран мемов закрылся. NOXA за менее чем две недели выпустила более 60,000 токенов (около 75% от общего объема токенов на цепочке), собрав почти $12 миллионов в виде комиссий, 11 июля внезапно остановила выпуск новых токенов, команда заявила, что роботы каждую минуту создают подделки. Два дня спустя она полностью исчезла, домен потерян, осталась только интерфейс IPFS, о времени перезапуска ничего не сказано. Какова бы ни была изначальная цель, объективный эффект заключается в том, что выпуск мемов был принудительно охлажден, а ликвидность и внимание, изначально направленные на новые токены, начали переключаться на токены, связанные с RWA.

И вот здесь происходит более интересный поворот во второй неделе: выпущенные токены больше не являются чистыми мемами, а начинают комбинироваться с токенами акций:

1. Arrow Finance ($ARROW) — это протокол CDP (Collateralized Debt Position, т.е. залоговая долговая позиция), первый проект, который принимает токенизированные акции и ETF в качестве залога для выпуска своей стабильной монеты aUSD. Проще говоря: внесите свои токены AAPL, и вы сможете занять доллары, не продавая их. Он также управляет запусковой платформой (Arrow Pad). $ARROW с момента запуска 7 июля с примерно $0.15 вырос до примерно $1.79 (рыночная капитализация около $16 миллионов), что составляет десятикратный рост за менее чем две недели.

2. $INDEX использует торговые комиссии для покупки токенов акций на цепочке и распределяет их среди держателей, что фактически создает грубую дивидендную механику на экосистеме токенов акций. После того как Тенев публично призвал разработчиков создавать приложения, интегрирующие токенизированные акции и RWA, он вырос на 150% за один день, а его рыночная капитализация достигла уровня в миллионы долларов.

Отношение самого Тенева заслуживает внимания, так как оно быстро изменилось. 2 июля, на следующий день после запуска основной сети, он сказал CNBC, что мем-коины в основном ведут рынок в тупик, неэффективные активы не могут создать долговременную ценность, выпуск нескольких сотен таких токенов не имеет смысла, токенизация RWA — это долговременное направление. Шесть дней спустя, когда рыночная капитализация CASHCAT приблизилась к девятизначному числу, он опубликовал в X: "Мы создаем Robinhood Chain как лучшую RWA-цепочку… но мемы тоже хорошо работают", и начал следить за аккаунтом CASHCAT. К 14 июля он снова публично призвал разработчиков создавать приложения, интегрирующие токены акций и RWA, именно этот пост привел к тому, что $INDEX вырос на 150% за один день. Если посмотреть на это в целом, это скорее не колебание позиции, а стратегия: сохранять идентичность RWA для регуляторов и институциональных игроков, одновременно ловя текущий спекулятивный трафик мемов.

Наши выводы: это повторение сценария Base. Мемы являются источником ликвидности и каналом привлечения клиентов, они протестировали инфраструктуру, углубили ликвидность DEX, позволив этой цепочке получить пульсацию, которую не может дать чистый трафик RWA в первый месяц. Действительно важный сигнал — это не рыночная капитализация мемов, а то, что первые выпущенные практические проекты все интегрируют токены акций в DeFi-протоколы (Arrow использует их в качестве залога, INDEX распределяет доходы), что именно и нужно для RWA-цепочки, и команда Robinhood явно способствует этому. Открытым остается вопрос: активы RWA по-прежнему составляют лишь около 4% от TVL. Если объем токенов акций не сможет соответствовать количеству пользователей, привлеченных мемами, эта цепочка станет просто казино под вывеской брокера. Base в свое время тоже не смогла решить эту проблему.

III. Как построена цепочка и кто в ней участвует

Говоря простым языком: Robinhood Chain — это rollup. Она сама создает блоки, быстро и дешево, а затем передает данные о транзакциях в Ethereum, где Ethereum выступает в качестве окончательного регистра. Robinhood контролирует сортировщик (машину, которая расставляет транзакции в порядке очереди), именно поэтому эта цепочка называется Robinhood. Подробности см. в таблице ниже.

Еще один важный экономический момент: как цепочка, не осуществляющая расчетов с Arbitrum One, Robinhood Chain участвует в программе расширения Arbitrum, требуя вернуть 10% от чистого дохода протокола (сортировщика) в экосистему Arbitrum: 8% идут в казну ArbitrumDAO, 2% — в Developer Guild. Это не просто интересный факт: 9 июля объем торгов на этой цепочке составил $568 миллионов, и ARB в тот день вырос на 19% благодаря этой логике распределения. Остальные 90% дохода и контроль над всей технологической стеком остаются у Robinhood.

▲ Архитектура Robinhood Chain

Эта цепочка не строится одной компанией. Ключевые партнеры и их роли:

IV. Два типа долларов: USDG и USDe

На этой цепочке функционируют два разных типа долларов, которые нельзя смешивать.

USDG — это собственный доллар этой цепочки. Это стабильная монета, обеспеченная фиатом, выпущенная Paxos, которая будет запущена в конце 2024 года, 1:1 соответствует доллару и краткосрочным казначейским облигациям, хранящимся в DBS Bank. На Robinhood Chain он является расчетной и оценочной валютой: единицей депозита для инвестиций, маржей и оценочной валютой для Lighter бессрочных контрактов, долларом, который перемещается между кошельком и цепочкой. Газ по-прежнему оплачивается в ETH, поэтому USDG — это деньги, а не топливо, и он не является эксклюзивным для этой цепочки (выпускается на Ethereum, Solana, Ink, X Layer и совместим с стандартом LayerZero).

Почему Robinhood продвигает его: Robinhood является одним из основателей Global Dollar Network, которая возвращает около 97% доходов от резервов своим партнерам, способствующим внедрению. Установив USDG в качестве стандартного доллара для своей цепочки, Robinhood зарабатывает не только на торговых комиссиях, но и на всех доходах от резервов. С точки зрения экономических интересов и стандартного использования, USDG — это наиболее близкое к родной стабильной монете для этой цепочки, хотя технически он является многосетевым.

USDe — это доллар доходов и залога, а не расчетный доллар. Это синтетический доллар Ethena, поддерживаемый криптообеспечением и хеджированием коротких позиций (долговременные нейтральные позиции), который изначально предназначен для получения дохода. Это токен с наибольшей рыночной капитализацией на цепочке, но эта цифра в основном обусловлена сотрудничеством и залогом, а не естественными средствами розничных инвесторов. Ethena является партнером, USDe был перенесен на цепочку и помещен в инвестиционный хранилище Robinhood как один из рынков залога, приносящих около 7% дохода. Таким образом, большие цифры USDe отражают его использование для поддержки инвестиций, а не то, что люди используют его как повседневную валюту. Одним словом: USDe — это двигатель дохода, а USDG — это текущий счет.

V. Три уровня продуктов: Приложение, Цепочка, Кошелек

Теперь, когда мы обсудили цепочку и деньги, давайте посмотрим, чем отличаются три пользовательских входа. Их часто путают, но это три разных уровня.

Как они связаны: Кошелек — это уровень пользователей, Цепочка — это уровень расчетов и инфраструктуры, приложение брокера — это независимый кастодиальный мир (в основном служит каналом для ввода фиатных средств). USDG — это доллар, который перемещается между ними.

Кто может использовать что:

VI. Бессрочные контракты: два места, две системы

Не существует единого "бессрочного контракта Robinhood". Два места на цепочке выполняют разные задачи: Lighter занимается крипто-бессрочными контрактами, Arcus — бессрочными контрактами на акции и RWA, их легко перепутать. В этом разделе мы проясним эти два места, механизм работы Lighter и различия между ними. (У Robinhood в приложении брокера в ЕС также есть кастодиальный продукт по бессрочным контрактам, который не находится на цепочке и не входит в рамки этой статьи.) Два места

Как Robinhood и Lighter сотрудничают через две цепочки Это самая легко ошибочная часть. Lighter — это не пул на Robinhood Chain, а другая цепочка, которые работают совместно через кросс-цепочные залоги. Можно представить, что две банки подписали соглашение о переводе: ваши деньги хранятся в одном (Robinhood Chain), а сделки происходят в другом (Lighter), обе стороны поддерживают синхронизацию бухгалтерских книг через сообщения.

▲ Сотрудничество Robinhood и Lighter через две цепочки Как читать эту диаграмму:

1. Lighter — это бессрочный DEX с книгой заказов (CLOB), а не AMM, без обменных пулов. Вашим контрагентом является тот, кто выставляет или принимает ордер, или LLP (Lighter Liquidity Provider) хранилище, которое делает двусторонние котировки и обеспечивает ликвидность.

2. Пользователь вносит USDG в качестве залога из Кошелька. Согласно документации Robinhood, USDG переводится на Robinhood Chain и блокируется в смарт-контракте Lighter Relayer, после чего Lighter зачисляет эквивалентную сумму в качестве залога на торговом интерфейсе. Кошелек является самокастодиальным, Robinhood лишь служит входом, а не кастодиальным хранителем.

3. Сопоставление и расчеты происходят на собственном zk rollup Lighter, независимом уровне исполнения: оффчейн-сортировщик и zk-продавец, которые предоставляют котировки в реальном времени.

4. LayerZero — это кросс-цепочный уровень сообщений, поддерживающий синхронизацию двух сред.

5. Lighter отправляет корень конечного состояния и zk-доказательства действительности обратно в Ethereum L1, и состояние окончательно подтверждается только после успешной проверки доказательства.

Ключевые детали о ликвидности были подтверждены самим Lighter. В посте в X от 2 июля 2026 года Lighter объяснил, что интеграция Robinhood является Lighter Domain: независимая инстанция Lighter, где исполнение, сортировка, блок-пространство и ликвидность полностью разделены, такая изоляция сделана намеренно, чтобы разные рынки обслуживали разные экосистемы, партнеров и требования регуляторов.

Таким образом, рынок USDG Robinhood является настоящей независимой инстанцией и независимым пулом ликвидности, а не основным рынком USDC Lighter. Его глубина должна строиться с нуля за счет маркетмейкеров на этом экземпляре (нулевые комиссии, 90 дней субсидий на газ, 2x баллы и $11 миллионов $LIT — это именно для этого), а не наследоваться от основного рынка Lighter с объемом около $39 миллиардов. Пользователи Robinhood не могут получить доступ к глубине основного рынка. Данные DefiLlama также подтверждают это: после публикации новостей объем торгов на основном рынке Lighter почти не изменился, а цена токенов, наоборот, возросла.

Путь торговли и контрагент. Бессрочные контракты в Кошельке могут быть выставлены только по рыночной цене, поэтому пользователи Robinhood всегда являются принимающей стороной. Ваш рыночный ордер попадает в движок сопоставления Lighter Domain, который по принципу приоритета цены и времени исполняет самый выгодный ордер. Контрагентами являются профессиональные маркетмейкеры и ликвидные хранилища Lighter: LLP, которые делают двусторонние котировки и обеспечивают ликвидность, а также XLP (Experimental Liquidity Provider) для предторговых операций и RWA. Поскольку ликвидность в Lighter Domain изолирована, эти маркетмейкеры специально настроены для экземпляра USDG, а не делятся с основным рынком USDC. Обратите внимание, что внутренний маркетмейкер Robinhood Pleiades обслуживает AMM для токенов акций, а не бессрочные контракты Lighter. Таким образом, ваш контрагент — это маркетмейкер или LLP, а не другой розничный инвестор Robinhood, и Lighter не выступает в роли мейкера. Ваш USDG всегда заблокирован в смарт-контракте Lighter Relayer на Robinhood Chain, а позиция существует в экземпляре Lighter. Сравнение Lighter и Arcus Оба являются бессрочными местами Robinhood, но структура у них совершенно разная.

VII. Что стоит за токенами акций

Говоря простым языком: токены акций — это IOU (долговая расписка, обещание платежа, а не сам актив), выданная юридическим лицом Robinhood на Джерси, цена отслеживает соответствующие акции. Вы получаете ценовое воздействие, а не акции. Подробности и важные моменты следующие.

Токены акций Robinhood выпускаются Robinhood Assets (Jersey) Limited (RHJ) как токенизированные долговые ценные бумаги. Юридически это инструмент с привязкой, аналогичный традиционным ETN (торговым нотам). Владельцы получают только экономическое воздействие, соответствующее акциям, включая колебания цен и соответствующие экономические выгоды, но не имеют никаких законных или выгодных прав на реальные акции, а также прав голоса и других прав акционеров. Проще говоря, вы покупаете токен AAPL, фактически владея долговой распиской, выпущенной компанией RHJ на Джерси. Вы являетесь кредитором RHJ, а не акционером Apple.

Цель дизайна Robinhood состоит в том, чтобы каждый токен акций был примерно на 1:1 обеспечен акциями или ETF, хранящимися у связанного юридического лица, чтобы цена токена следовала за ценой базового актива. Однако токен сам по себе остается долговым обязательством перед RHJ, а не прямым представителем или доверительным правом на базовые акции. Официальная документация действительно утверждает, что токены акций "обеспечены 1:1" (базовые акции хранятся у лицензированного брокера/кастодиана в США, с учетом серии, управляемой Alpaca), но это лишь одностороннее заявление эмитента: не предоставлено публичных доказательств резервов (Proof of Reserves, т.е. публичной верификации существования базовых активов), а также нет регулярной третьей стороны для подтверждения, третьи стороны обычно описывают это как "номинально 1:1" (nominally backed). Кроме того, официально заявлено, что токены частных компаний не обеспечиваются 1:1 и не подлежат выкупу. Это ключевой момент в отношении прав собственности: возможность погашения токенов в значительной степени зависит от кредитоспособности и управления рисками RHJ как эмитента.

Обработка дивидендов и корпоративных действий также отличается от традиционных акций. Не выплачиваются наличные дивиденды напрямую, а корректируются через механизм мультипликаторов на цепочке по стандарту ERC-8056: при выплате дивидендов или дроблении акций система увеличивает долю экономического участия каждого токена, внутреннее значение токена автоматически обновляется, а баланс токенов пользователя остается неизменным до погашения. Цепочка остается простой, а экономика — непрерывной.

В целом, основа токенов акций представляет собой смешанную структуру "долговых обязательств RHJ + хеджирование базовых акций через кастодиальное управление Robinhood". Этот дизайн обеспечивает все характеристики стандартного ERC-20 (свободные переводы, совместимость кошельков, DeFi-компоновка) и эффективный выпуск и глобальное распределение в рамках регуляторной структуры, но цена, которую платят пользователи, заключается в том, что они несут не только чистый риск акций, но и синтетическое воздействие, наложенное на кредитный риск эмитента. По сравнению с прямым владением акциями или полностью изолированными RWA-продуктами, эта модель имеет явные преимущества в ликвидности и инновациях, но встроенные кредитные и операционные риски требуют от пользователей внимательности. Сравнение Robinhood и других основных токенов акций Robinhood — это новичок на рынке, который уже существует. Объем токенизированных акций на цепочке составляет около $1.2 миллиарда, два эмитента занимают доминирующее положение: Ondo Global Markets (около половины рынка, первый, кто преодолел $1 миллиарда TVL, более 260 акций) и xStocks от Backed Finance (лидер по количеству держателей, около 162,000 против примерно 70,000 у Ondo, общий объем торгов более $25 миллиардов, работающий через Kraken, Bybit и Solana DeFi). Доля Robinhood при входе была почти нулевой (TVL токенизированных акций на цепочке около $10.7 миллиона), но у него есть распределительный инструмент, которого нет у конкурентов: потребительское приложение, охватывающее более 120 стран, плюс собственная цепочка.

CEX также входят в игру, Binance — это тот, на кого стоит обратить внимание. В июне 2026 года он запустил безкомиссионную торговлю более чем 7000 акций и ETF для пользователей за пределами США, затем анонсировал bStocks: токены, представляющие акции пользователей, выпущенные на BNB Chain с обеспечением 1:1, 24/7 торговля, в первой партии — Nvidia, Tesla, Circle, Micron и SanDisk. Потоки капитала уже говорят о многом: за первые 30 дней Binance привлек более $300 миллионов в токенизированные акции, в то время как xStocks составил $33 миллиона, а Robinhood — $13 миллиона.

Одним предложением: среди трех игроков на цепочке структура Robinhood самая слабая (долговое обязательство без доказательства резервов, по сравнению с двумя другими, имеющими 1:1 модели хранения), но распределение среди потребителей самое сильное. Он ставит на то, что воронка приложения и собственная цепочка важнее юридической чистоты, в то время как Ondo и Backed ставят на противоположное. Binance является переменной: он использует ту же распределительную карту, но воронка гораздо шире, потоки капитала bStocks уже обгоняют всех. Кто сделает правильную ставку, ответ на это будет дан через два квартала по цифрам TVL RWA.

VIII. Риски, нерешенные вопросы и выводы

1. Бессрочные контракты запущены только наполовину. Бессрочные контракты Arcus на RWA и акциях все еще в ожидании, в первый день доступны только бессрочные контракты Lighter.

2. Ликвидность бессрочных контрактов начинается с нуля. Интеграция Lighter — это специализированный рынок USDG, глубина которого должна строиться на стимулах, и не может наследовать основной рынок USDC Lighter; ранние рынки имеют реальный риск низкой ликвидности.

3. Основы токенов акций. Около 1:1 хеджирование — это всего лишь заявление, нет подтвержденных доказательств резервов; токены частных компаний явно не обеспечиваются 1:1 и не подлежат выкупу.

4. Географические ограничения. Бессрочные контракты и токены акций исключают США, бессрочные контракты Lighter также исключают Великобританию, Канаду, Швейцарию, ОАЭ, Сингапур, что фактически исключает крупнейший рынок розничных инвесторов.

5. Централизация. Единый и нераскрытый оператор сортировщика, внутренний маркетмейкер (Pleiades), отсутствие опубликованной дорожной карты по децентрализации.

6. Доходность инвестиций. Около 7% годовых — это плавающая и зависящая от спроса величина, поступающая от процентных ставок по займам на рынках Spark, Ethena, Maple; чем выше доходность, тем выше риск, страховка покрывает только дыры, но не защитит от разрывов и рыночных колебаний.

7. Качество активности. Ранний объем торгов и пользователи в основном являются мемами, активы RWA составляют лишь около 4% от TVL. Логика роста требует преобразования ликвидности мемов в токены акций и остатки инвестиций, это преобразование еще не было доказано. Base в свое время практически не справилась с этой задачей.

Наши выводы: инфраструктура была просчитана. Robinhood удерживает 90% доходов цепочки, контролирует сортировщик, зарабатывает на доходах от USDG, а холодный старт был решен благодаря мемам, которые лично усилил CEO. Загадка заключается в том, станет ли эта цепочка RWA-цепочкой или просто казино под вывеской брокера. Три вещи дадут ответ: (1) сможет ли TVL RWA вырасти с около 4% до значимого уровня, предварительный индикатор — смогут ли токены акций, такие как Arrow, продолжать расти; (2) сможет ли рынок USDG Lighter удерживать реальную глубину после снижения стимулов и баллов; (3) предоставит ли Robinhood доказательства резервов для токенов акций, поскольку структура долговых расписок является его самой слабой стороной по сравнению с 1:1 моделями хранения Ondo и Backed. Эта цепочка не имеет токена, поэтому любые мнения могут быть выражены только через экосистему: ARB (доля от доходов цепочки), Lighter и ранние экосистемные токены.