Конференция Goldman Sachs: AI-торговля переходит от аппаратного обеспечения к приложениям, рынок остро жаждет "следующей истории AI"

Автор：Бу Шуцин，Уолл-стрит Информер

Инвестиционный нарратив AI тихо переключается------от гонки вооружений в области чипов к "экономике вывода" и персональным интеллектуальным агентам, Goldman Sachs считает, что рынок уже четыре года точит меч и начинает с нетерпением смотреть вперед.

В недавнем выпуске подкаста "Макро диалог" (The Macro Call) главный стратег по акциям США Бен Шнайдер и эксперт по сектору TMT Пит Каллахан углубленно обсудили эволюцию структуры торговли AI, широту рынка, ключевые моменты сезона отчетности за третий квартал и тенденции к концу года.

В программе оба представителя Goldman Sachs отметили, что текущая устойчивость фондового рынка на фоне высоких процентных ставок, основная поддержка исходит от сильной прибыли крупных технологических компаний------а сама тема AI также переживает глубокую "перемещение нарратива".

Торговля AI "перемещается вверх": от продажи лопат к продаже воды

Пит Каллахан прямо указал на текущую смену логики на рынке. Он отметил, что вокруг капитальных затрат на 2027 год рынок уже начал формировать здоровый консенсус, что предоставляет видимость на 12-15 месяцев.

Но проблема возникает: что будет после 2027 года?

"Вот почему вы видите, что оценки сектора полупроводников сжимаются------рынок задается вопросом, может ли эта высокая прибыль быть устойчивой? Компании получают сверхприбыль или недооценили свой прибыльный потенциал? Каков будет маршрут после 2027 года?" - сказал Каллахан.

На этом фоне внимание рынка начинает перемещаться к "приложенческому уровню". Каллахан отметил, что "экономика вывода" и компании, помогающие предприятиям и потребителям внедрять AI, начинают привлекать внимание, включая такие области, как кибербезопасность, инфраструктура данных и т.д.

"Я считаю, что торговля в определенной степени уже переместилась вверх," - сказал он, "но я больше склонен рассматривать это как 'и то, и другое', а не 'либо одно, либо другое'. Полупроводники все еще в пределах досягаемости исторического максимума, рынок нашел пространство для обоих направлений."

"Программирование AI больше не секрет": персональные агенты - следующая бомба?

В части прогноза сезона отчетности за третий квартал Каллахан выдвинул широко обсуждаемое суждение:

"Рынок очень жаждет следующей истории. Программирование AI больше не является секретом для рынка, это уже известно как значительное приложение AI. Так насколько велика может быть история персональных агентов, насколько быстро она может прийти? И цепная реакция, которую это вызовет в всей цепочке потребительской индустрии, я считаю, будет очень интересной."

Он также добавил, что в сезоне отчетности компании S&P 500 по снижению затрат, новым доходам, новым продуктам и новым бизнесам будут ключевыми сигналами для рынка, чтобы поддерживать устойчивость нарратива AI.

Что касается доходности инвестиций (ROIC) крупных поставщиков облачных услуг (hyperscalers), Каллахан отметил, что рынок после отчетности за второй квартал чувствует себя хорошо, и в третьем квартале снова будет искать положительное подтверждение. Кроме того, если полупроводниковые компании смогут предоставить видимость, охватывающую 2028 год, это поможет снять максимальное напряжение, сдерживающее оценки.

Широта рынка достигла самого узкого уровня с момента интернет-пузыря, но к концу года все еще в основном бычий

Ведущий Марк Уилсон упомянул, что текущая широта рынка крайне узка. Главный стратег по акциям США Бен Шнайдер прямо сказал об этом:

"Медианная акция S&P более чем на 15% ниже своего пика. Наш предпочтительный индикатор широты рынка уже на самом узком уровне с момента интернет-пузыря."

Тем не менее, он считает, что с исторической точки зрения восстановление широты рынка обычно не происходит через "дополнительное падение", а скорее через "дополнительный рост". "Большинство инвесторов вспоминают 2000 год и считают, что это обязательно закончится падением, но на самом деле в истории чаще всего это происходило через рост."

Что касается темпов роста капитальных затрат на AI, Шнайдер дал ключевой прогноз: текущий консенсус ожидает темпы роста прибыли около 30%, но к 2027 году ожидается замедление------"не только из-за макроэкономического давления, но и потому, что капитальные затраты на AI, хотя и продолжат расти, не будут расти с той же скоростью."

Что касается факторов выборов, Шнайдер считает, что по сравнению с предыдущими выборами, текущий уровень внимания инвесторов значительно ниже, основная причина - нарратив AI, макроэкономический фон и консенсус о том, что "в ближайшие один-два года вряд ли произойдут значительные изменения в политике". Учитывая три основных фактора: сильную прибыль, легкие позиции и разумные оценки, его базовый сценарий: рынок будет расти до конца года.

Текстовая транскрипция текущего выпуска "Макро диалога" выглядит следующим образом (перевод с помощью AI):

Марк Уилсон: Здравствуйте, добро пожаловать в последний выпуск "Макро диалога". Я Марк Уилсон. Я рад пригласить нашего главного стратегa по акциям США Бена Шнайдера и нашего эксперта по рынкам в секторе TMT Пита Каллахана. Большое спасибо, что пришли.

Бен Шнайдер: Спасибо, Марк.

Марк Уилсон: Итак, за последние несколько недель многие истории акций на самом деле являются историями о процентных ставках. Динамика процентных ставок всегда была в центре внимания. В то же время фондовый рынок на самом деле очень хорошо торгуется. Бен, как это происходит? Насколько устойчива эта сила или устойчивость фондового рынка в условиях текущей динамики процентных ставок?

Бен Шнайдер: Во-первых, мы должны признать, что, несмотря на то, что индекс S&P 500 близок к историческому максимуму, он в определенной степени уже отразил влияние более высоких доходностей, и за последний год мультипликаторы оценки значительно снизились. Если вы посмотрите на внутреннюю структуру рынка, то более циклические акции и области, более чувствительные к процентным ставкам, заметно упали с ростом доходностей. Тем не менее, я считаю, что простой причиной этой устойчивости является сильная прибыль, особенно связанная с крупнейшими технологическими акциями, связанными с торговлей AI. Не то чтобы эти акции полностью не подвержены влиянию более высоких доходностей, но в значительной степени они менее чувствительны, чем большинство других акций на рынке.

Марк Уилсон: Я уже некоторое время говорю, что микроэкономика всегда движет макроэкономикой. Бен упомянул это. Все еще есть реальный энтузиазм по поводу AI, Пит, но интерес и природа движения цен акций изменились, и некоторые недавние успешные продукты, особенно когда вы думаете о таких продуктах, как Muse, действительно разожгли новый энтузиазм, история изменилась с начала года, когда движение цен акций действительно было связано с получателями и бенефициарами огромных капитальных затрат. Верно. На что вы смотрите, какие темы в текущем AI вас больше всего интересуют?

Пит Каллахан: Да, Марк. Итак, мы определенно начинаем видеть, я думаю, что вокруг 2027 года с точки зрения капитальных затрат формируется некоторый здоровый консенсус. Это хорошо, потому что это означает, что у нас есть видимость на следующие 12-15 месяцев. Это также означает, что видимость рынка после этого немного ниже, и я думаю, что именно поэтому вы видите сжатие мультипликаторов в секторе полупроводников, потому что рынок говорит, насколько это устойчиво? Компании получают сверхприбыль? Или недооценены?

Если хотите, вы даже можете выдвинуть такую точку зрения. И как вы думаете о маршруте после 2027 года, так что это привело к некоторому сжатию мультипликаторов в секторе полупроводников. С учетом этого вы начинаете видеть, что рынок начинает волноваться о более высоких вещах на стеке. Так что подумайте о экономике вывода, о компаниях и инструментах, которые помогают внедрять AI и искусственный интеллект как на стороне бизнеса, так и на стороне потребителей. Так что это такие вещи, как кибербезопасность или инфраструктура данных.

Так что я думаю, что эта сделка в определенной степени уже переместилась вверх по стеку. Я действительно считаю, что это больше похоже на "и", а не на "или". Полупроводники все еще здесь. Они всего в одном шаге от исторического максимума, так что я думаю, что рынок нашел пространство для обоих направлений в этой сделке и этой теме, но вы определенно в определенной степени созреваете, вы находитесь в четвертом году темы AI, рынок продолжает смотреть вперед и искать подсказки на 2028 год.

Марк Уилсон: И еще, Бен, фондовый рынок продолжает торговаться с очень плохой широтой, о которой все постоянно упоминают. Эта узость поразительна. Насколько вы обеспокоены этим, насколько нам следует беспокоиться? Когда вы смотрите под капот фондового рынка, на какие темы вы обращаете внимание, что вас больше всего волнует?

Бен Шнайдер: Это поразительно, медианная акция S&P более чем на 15% ниже своего пика. Да, наш предпочтительный индикатор широты рынка - это самый узкий уровень с момента интернет-пузыря. Это довольно экстремально. Я бы сказал, что там легко делать ставки на то, что в какой-то момент произойдет повторное сближение. Трудная часть - это очень трудно поймать момент. И очень трудно определить направление этого повторного сближения. Большинство инвесторов, оглядываясь на 2000 год, считают, что это обязательно должно закончиться падением.

Но на самом деле узкая широта чаще всего решается через рост. Так что я думаю, что вывод для инвесторов заключается в том, что вы хотите иметь немного всего, хотите придерживаться некоторых тем AI, о которых Пит говорил. Вы также можете искать некоторые части рынка, которые действительно были сильно подавлены макроэкономическим давлением.

Например, мы постоянно подчеркиваем акции в области потребительского опыта. Они торгуются по довольно низким мультипликаторам. Если вы получите немного облегчения в отношении процентных ставок или нефти, я думаю, что они будут хорошо догонять. И мы находимся в первой неделе октября, на следующей неделе начнется множество отчетов, что будет в центре внимания рынка в ближайшие несколько недель. Когда мы входим в сезон отчетности за третий квартал, на что вы обращаете внимание больше всего? И, очевидно, календарный год изменится, и люди начнут говорить о мультипликаторах оценки на 2028 год. Когда эти ключевые темы, эти разговоры начнутся, о чем вы думаете?

Бен Шнайдер: Ну, возвращаясь к предыдущему вопросу о процентных ставках и оценках, то, что действительно поддерживало рынок, всегда была прибыль. Нам нужно увидеть признаки того, что сильная прибыль продолжится. Консенсус ожидает, я думаю, что это правильно, что рост прибыли составит около 30%. Это довольно неплохо. Но похоже, что по мере того, как мы приближаемся к 2027 году, мы увидим некоторое замедление.

Это действительно так, как из-за макроэкономических сил, о которых мы постоянно говорим, так и из-за капитальных затрат на AI, которые, хотя и должны продолжать расти, могут не расти с той же скоростью. Так что вопрос в том, насколько мягким или крутым будет это замедление? И затем, возвращаясь к предыдущему обсуждению, поскольку инвесторы обращают внимание не только на капитальные затраты на AI, но и на остальную часть экономики AI, где получение дополнительных данных будет очень критически важным.

Марк Уилсон: И еще, Пит, когда вы думаете о прибыли и о крупных темах, которые мы увидим от технологических компаний, на что вы обращаете внимание? Более того, как это сочетается с темами, на которые вы будете обращать внимание в следующем году?

Пит Каллахан: Да, есть несколько вещей, которые пересекаются с тем, что сказал Бен, но я думаю, что первый фокус снова может быть на доходности капитала этих крупных гипермасштабных облачных провайдеров, верно? Это все еще движущая сила этого рынка. Я думаю, что рынок чувствует себя хорошо после отчетности за второй квартал, так что мы снова будем искать позитивные подтверждения от крупных гипермасштабных облачных провайдеров.

Я думаю, что есть еще несколько вещей, которые стоит учесть, это видимость. Вы начинаете слышать, как некоторые полупроводниковые компании говорят о видимости на 2028 год. Это то, что, я считаю, рынок пытается решить. И это большая крыша для множества полупроводниковых мультипликаторов. Поэтому компании, которые имеют видимость на 12-15 месяцев и могут сказать, что может произойти в 2028 году, будут в центре внимания. Я думаю, что рынок очень жаждет следующего, верно? Все знают о программировании. Как крупное AI-приложение, это больше не секрет на рынке.

Поэтому будет интересно наблюдать, насколько великой и быстрой может стать эта история с личными агентами, а также какое влияние она окажет на всю потребительскую цепочку. И в конце концов, конечно, связанное с AI, просто постарайтесь подумать о том, что вы получаете от компаний из S&P 500 о любых сбережениях на затратах, о новом доходе, о новых продуктах, о фрагментах, касающихся формирования компаний. Я думаю, что это то, чего рынок действительно жаждет, чтобы продолжать поддерживать сделки с AI.

Марк Уилсон: В конце концов, Бен, до промежуточных выборов осталось меньше месяца. Я думаю, что вопрос действительно в том, важны ли выборы? Более существенно, когда вы думаете о периоде с сейчас до конца года, XYZ действительно хорошо торговался после промежуточных выборов, и исторические аналогии глубоко укоренены и хорошо освещены. Насколько инвесторы должны думать о этом сценарии?

Бен Шнайдер: Более того, я думаю, что это подчеркивает контекст, вы только сейчас задаете этот вопрос. Обычно в выборный год, за месяц до выборов, мы постоянно говорим об этом. Да, в этом цикле внимание инвесторов значительно меньше. Я думаю, что это связано как с AI, так и с макроэкономическим контекстом, а также с консенсусным мнением о том, что вряд ли мы увидим значительные изменения в политике в ближайшие один-два года. Тем не менее, как вы и сказали. Самая ясная историческая динамика — это накопление премии за риск перед выборами, и эта премия за риск на самом деле начинает ослабляться примерно в октябре. Я думаю, что в данный момент явно много переменных. Но если я смотрю на потенциально сильные прибыли, о которых мы постоянно говорим, и сочетаю их с довольно легкими позициями инвесторов и довольно разумными оценками, я действительно считаю, что базовый сценарий должен быть таков, что рынок к концу года будет выше.

Марк Уилсон: Бен, Пит, большое спасибо. Спасибо, что присоединились к последнему выпуску «Макро телефонной конференции», и не забудьте участвовать в еженедельной версии, все на платформе Goldman Sachs marquee могут слушать.