Cấu trúc sinh tồn của nhà tạo lập thị trường và nhà đầu tư chênh lệch giá

Tác giả：@Boywus

Trong giao dịch tần số cao vi mô, có hai phe phái luôn tồn tại lâu dài: một là các nhà tạo lập thị trường sống bằng chênh lệch giá, báo giá một bên, thường treo lệnh dưới dạng maker, tận hưởng tỷ lệ sử dụng vốn hoàn hảo về mặt danh nghĩa; phe còn lại là arbitrage giữa các sàn giao dịch, với mục tiêu là chênh lệch giá giữa các sàn và tỷ lệ phí vốn, thường ăn lệnh dưới dạng taker, tỷ lệ sử dụng vốn chỉ bằng một nửa so với nhà tạo lập thị trường;
Bài viết này sẽ thảo luận về đặc điểm rủi ro của họ, giải thích sự khác biệt giữa họ.

Nguồn gốc của rủi ro

Trong thế giới của sổ lệnh giới hạn, tất cả các rủi ro về cơ bản là bạn dùng quyền "kiểm soát thời gian" để đổi lấy "chi phí kiểm soát giá".

Có thể hiểu như một quyền chọn miễn phí: Khi bạn chọn trở thành bên treo lệnh, bạn đã có quyền định giá. Bạn muốn vào lệnh ở mức giá tuyệt đối nào, hệ thống sẽ xếp hàng ở mức giá đó, nhưng trên thế giới này không có bữa trưa miễn phí, đổi lại, bạn đã tặng không quyền lựa chọn "khi nào giao dịch" thậm chí "có giao dịch hay không" cho toàn bộ thị trường Taker.

Hai vấn đề lớn mà giao dịch nhà tạo lập thị trường phải giải quyết là: "rủi ro tồn kho" và "định giá công bằng", sau khi treo lệnh, nếu vị thế không được thanh lý trong thời gian ngắn, chúng ta có thể coi đó là "rủi ro", và về mặt số lượng, hệ thống quản lý rủi ro sẽ đánh giá nó theo thời gian thực.

Arbitrage giữa các sàn giao dịch khi sử dụng lệnh taker, do môi trường đặt lệnh của hai sàn khác nhau, như trượt giá, ngắt quãng, quy tắc bước nhảy, sẽ tạo ra rủi ro không hoàn toàn 1:1.

Đặc điểm giao dịch của rủi ro

Sự phân mảnh của nhà tạo lập thị trường xuất phát từ tính không liên tục thụ động của việc khớp lệnh. Nhà tạo lập thị trường cố gắng thực hiện báo giá hai chiều, nhưng dưới sự quét hàng của các lệnh băng giá và robot chia lệnh trong LOB dày đặc, Bid của bạn có thể bị ăn theo từng phần 0.1, 0.5, 2.1, trong khi đó Ask của bạn không có động tĩnh gì. Sự phân mảnh của nhà tạo lập thị trường là tần suất cao và phân bố ngẫu nhiên trên trục thời gian, cần phụ thuộc vào việc điều chỉnh giá liên tục.

Sự phân mảnh của arbitrage giữa các sàn giao dịch xuất phát từ sự không đối xứng của quy tắc nhiều thị trường và độ trễ trong khớp lệnh, rủi ro là bên ngoài, chủ động vượt qua, chẳng hạn như quy tắc bước nhảy: Sàn A yêu cầu một lệnh 1 BTC, sàn giao dịch khác yêu cầu 10 BTC, điều này sẽ dẫn đến việc sau khi giao dịch tại sàn A, không thể không hình thành "rủi ro", nhưng thường nhỏ hơn 10 BTC, cuối cùng dẫn đến lệnh hedging bị ép lại.

Đặc điểm phơi bày của rủi ro

Đặc điểm mở vị thế của nhà tạo lập thị trường: Khi nhà tạo lập thị trường thực hiện mở vị thế Bid một chiều, trong khi lệnh Ask không được thực hiện lâu dài và giá không bị phá vỡ Bid. Điều này cho thấy thị trường đang trong quá trình hồi phục trung bình khỏe mạnh, phần tồn kho này đang thuận lợi, luôn chờ đợi để chốt lời.

Đặc điểm đóng vị thế của nhà tạo lập thị trường: Khi nhà tạo lập thị trường gặp phải xu hướng một chiều, nắm giữ một lượng lớn tồn kho mua, hệ thống cố gắng treo lệnh Maker để chốt lời. Nếu không giao dịch trong thời gian dài, điều này cho thấy thị trường OFI đang xấu đi cực kỳ, đang tăng tốc giảm giá. Lúc này, Maker chốt lời trở thành vô dụng, tồn kho thua lỗ tuyến tính gia tăng, hệ thống đối mặt với nguy cơ phá sản hoặc dừng lỗ thụ động.

Đặc điểm rủi ro của arbitrage giữa các sàn giao dịch chủ yếu nằm ở khía cạnh kỹ thuật:

• ADL của sàn giao dịch

• Trôi dạt oracle của sàn giao dịch

• Tỷ lệ funding của sàn giao dịch bị can thiệp nhân tạo

• Sự đứt gãy của mối tương quan của tài sản

Mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận

Cả hai đều đang chơi một trò chơi về "tổn thất ma sát thực hiện" và "biến động rủi ro dư thừa" trong một trò chơi kỳ vọng hình học, hệ thống ám ảnh theo đuổi rủi ro bằng không, cuối cùng sẽ bị nghiền nát bởi ma sát giao dịch cao.

Một cấu trúc tốt thực sự, phải cho phép hệ thống lựa chọn "để viên đạn bay một chút" giữa chi phí và rủi ro trong một khoảng thời gian nhất định, trong một giới hạn nhất định.

Nhà tạo lập thị trường theo đuổi tỷ lệ thắng cao, vòng quay cao, lợi nhuận mỗi giao dịch thấp. Nhà tạo lập thị trường tận hưởng tỷ lệ sử dụng vốn hoàn hảo 100% về mặt danh nghĩa, bằng cách từ bỏ quyền kiểm soát thời gian để đổi lấy phí Maker và chênh lệch giá rẻ. Do đó, rủi ro tồn kho của nhà tạo lập thị trường trong một phạm vi nhất định trực tiếp đóng góp vào lợi nhuận vượt trội.

Khi tồn kho không xuyên qua ranh giới quản lý rủi ro, cùng với việc thanh lý tồn kho hồi phục trung bình, lợi nhuận của nó vượt xa việc chỉ đơn giản ăn chênh lệch giá cố định hai chiều. Nhà tạo lập thị trường sử dụng "thời gian thụ động cục bộ" để đổi lấy "xác suất xác định lâu dài".

Arbitrage giữa các sàn giao dịch theo đuổi chênh lệch giá không chắc chắn và lợi nhuận cấu trúc (chẳng hạn như tỷ lệ phí vốn). Do chủ yếu ăn lệnh dưới dạng Taker, tỷ lệ sử dụng vốn danh nghĩa của nó bị cắt giảm một nửa (phải chuẩn bị ký quỹ ở cả hai bên), và phải trả phí Taker cao.

Do đó, rủi ro tồn kho trong giao dịch arbitrage giữa các sàn (dù là do sự phân mảnh do hạn chế của sàn giao dịch, hay là độ trễ dư thừa do thực hiện nhiều chân) gần như hoàn toàn là khoản tổn thất lợi nhuận. Các nhà arbitrage chấp nhận rủi ro phân mảnh, vì họ ép buộc sử dụng Taker để làm phẳng các mảnh nhỏ, và chi phí trượt giá mà họ phải trả lớn hơn rủi ro của việc nắm giữ trực tiếp các mảnh, các nhà arbitrage sử dụng "vốn không chắc chắn trong không gian" để đổi lấy "xác định tức thì cục bộ".

Con đường khác nhau nhưng cùng đích

Cả hai đều có xu hướng tiến hóa cuối cùng là hoàn toàn từ bỏ tín ngưỡng giáo điều về hình thức đơn lệnh trong việc thực hiện vi mô. Dù là nhà tạo lập thị trường của tổ chức hay nhà arbitrage nhỏ đã trưởng thành, cuối cùng họ sẽ tái cấu trúc hệ thống thành một chiến lược dựa trên chi phí, độ trễ và độc tính của dòng lệnh.

Các nhà arbitrage giữa các sàn giao dịch để tiết kiệm chi phí, cũng sẽ sử dụng mô hình maker để mở và đóng vị thế, trong hành vi và quản lý rủi ro, đã có sự trùng lặp cao với logic Skewing tồn kho của nhà tạo lập thị trường; giao dịch của nhà tạo lập thị trường sẽ thực hiện lệnh taker trong trường hợp hệ thống quản lý rủi ro cảnh báo cao, và cũng sẽ sử dụng nhiều biện pháp hedging cho tồn kho không thuận lợi, trong trường hợp cực đoan thậm chí hình thành hoàn toàn khóa vị thế. Tài chính là định giá rủi ro, cả hai tương tác với thị trường theo những cách khác nhau, đổi lấy tỷ lệ lợi nhuận khác nhau, nhà tạo lập thị trường bán thời gian, nhà arbitrage bán không gian, một bên phơi bày tồn kho cho thị trường, một bên chôn vốn vào thị trường.
Họ đều đang sử dụng các hình thức rủi ro khác nhau để đổi lấy một chút chắc chắn mỏng manh và tàn khốc từ thị trường.