今夜のアメリカの非農業部門雇用者数の発表、「弱い7月」の呪いは再現されるのか？ここ3年はすべて予想を下回っている。

著者：張雅琦
アメリカの7月の非農業雇用報告は、北京時間の今晩発表される予定で、市場のコンセンサスは約8万人の雇用増加を予想していますが、複数の先行指標が混在した信号を発しており、一部の機関が示す予測はコンセンサスを大きく下回っています。「弱い7月」の呪いが破られるかどうかが、現在の市場の最大の懸念事項となっています。

市場の予想範囲は異常に広く、最高で15.7万人から最低の4万人までさまざまです。ゴールドマン・サックスは7.5万人の雇用増加を予測しており、コンセンサスよりやや低いです。一方、バンガードはわずか1.8万人という極端に低い予測を示しており、今年の春の雇用データは天候、ワールドカップの雇用、地方政府の早期採用などの要因によって虚偽に膨らんでおり、7月には大きな調整圧力がかかると考えています。同時に、ADPの民間部門の雇用データは4.4万人の増加にとどまり、予想を大きく下回り、下方リスクへの懸念をさらに強めています。

連邦準備制度にとって、現在の政策の焦点は雇用ではなくインフレに明確に移行しています。最近、複数の官僚が労働市場を「安定している」と表現しており、強い雇用データは「高金利を長期間維持する」という予想を強化し、金利に敏感な資産に圧力をかけることになります。逆に、データが弱ければ、市場の価格設定が穏やかな利下げの方向に移動する可能性があります。

「弱い7月」の呪い：過去3年間の連続的な予想未達

今回の報告で市場が最も注目している背景の一つは、7月の雇用データが近年一貫して失望をもたらしているという規則です。

ゴールドマン・サックスの研究報告によると、過去3年間、アメリカの7月の非農業雇用増加は、当時の3ヶ月の平均値に対して平均6.6万人低く、また市場のコンセンサスに対して平均3.5万人低かったです。これらの予想を下回るデータは、前の2ヶ月のデータの大幅な下方修正を伴っており、平均下方修正幅は11.2万人に達しています。

ゴールドマン・サックスのエコノミストであるロニー・ウォーカーとジェシカ・リンドルズは、この規則を下方リスクの核心的根拠の一つとして挙げています。彼らが追跡している複数の代替雇用成長指標は、7月に平均6.5万人を記録し、6月の7.9万人を下回りました。

さらに、バークレイズのアナリストは、6月の雇用データ自体に大きな修正リスクがあることを指摘しています------このデータは通常の調査の回答率の約半分に基づいており、アメリカ労働統計局（BLS）は実際の報告データではなくモデル推定に大きく依存しています。バークレイズは、今回の修正幅が大きくなると予想していますが、その方向性はまだ不明です。

ワールドカップ効果と低い解雇率が支えに

すべての信号が下方を指しているわけではありません。いくつかのデータが雇用市場に段階的な支えを提供しています。

ワールドカップの雇用効果は、ゴールドマン・サックスの予測において重要な加点要素です。Homebaseからのデータによれば、6月から7月の調査参考週の間に、ワールドカップ開催都市の雇用増加率は他の地域よりも明らかに速く、ゴールドマンはこの効果が7月の非農業雇用に約1万人を貢献すると見積もっています。主にレジャーとホテル業、専門的なビジネスサービス、貿易と輸送業に集中しています。しかし、同じデータは、この効果が7月の参考期間終了後にすぐに退潮し始めることも示しています。

解雇データも同様に積極的な信号を示しています。7月の初回失業保険申請者数はBLSの調査ウィンドウ内で21万人に減少し、6月の22.4万人を下回りました；調査ウィンドウの当週にはさらに低い18.8万人に達し、1969年9月以来の最低水準となりました。Challenger, Gray & Christmasの報告によると、企業が発表した解雇者数は7月に前月比で1.2万人減少し3.3万人となり、2024年7月以来の最低となりました。

政府部門の採用も回復の兆しを見せています。約1年半の間にわたって持続的に縮小していた後、政府部門の雇用は過去4ヶ月間で平均毎月1.25万人の増加を記録し、政府の職の空きも最近反発を見せています。

労働参加率と失業率：潜在的な懸念

雇用報告の核心の一つは、失業率の動向とその背後にある労働参加率の変化です。

ゴールドマン・サックスは7月の失業率が4.2%からわずかに上昇して4.3%になると予測しており、コンセンサスの予想よりも高いです。ゴールドマンは、これはある程度6月の労働参加率の大幅な低下の逆転に起因していると考えています------6月の参加率は61.5%に急落し、2021年3月以来の最低であり、新型コロナウイルスのパンデミック以外では1976年6月以来の最低水準です；その中で、核心労働年齢（25歳から54歳）の参加率は2020年4月以外では史上最大の月間減少を記録しました。

バンガードのエコノミストは、この労働市場から退出した労働者が再び求職するにつれて、仕事を見つけるスピードが戻る意欲よりも遅いため、失業率は上昇圧力に直面すると予測しており、年末の失業率予測は4.6%です。

シティのエコノミストであるヴェロニカ・クラークは、現在の雇用市場は「低い採用、低い解雇」の均衡状態を示しており、このパターンは求職者にとって特に不利であると指摘しています。彼女は失業率が数ヶ月以内に4.5%を超えると予測しており、その時点で市場の焦点は再び利下げの期待に移ると考えています。シティの基準シナリオは、今年の第4四半期に利下げを再開することです。

連邦準備制度の立場：インフレ優先、雇用安定は補助的

今回の非農業データが金融政策に与える指針の意味は、主に「高金利を長期間維持する」という基準予想を強化するか緩和するかに表れます。

連邦準備制度の議長であるウォッシュは労働市場を「堅調かつ安定している」と表現し、ローガンは「堅調でわずかに改善している」と述べ、シュミットは「大体均衡している」と考え、ポールソンとハマックは安定していると述べ、バーキンは最も慎重な表現を用いて「市場は緊張感を感じていない」と述べました。官僚全体がインフレを雇用よりもより緊急の政策課題と見なしています。

注目すべきは、オックスフォード経済研究所が指摘しているように、7月の時給が前月比で0.4%上昇しても、年率はわずか3.6%であり、依然として連邦準備制度の2%のインフレ目標に一致しており、賃金圧力は現在、顕著なインフレリスクとは見なされていないことです。ブルームバーグの報道によれば、アナリストは強い雇用データが実質利回りを押し上げる可能性があると考えており、特にウォッシュが以前に「市場はある程度連邦準備制度の一部の引き締め作業を完了した」と述べたことを考慮しています。

良いニュースが悪いニュースに？

モルガン・スタンレーの市場情報部門は、今回の非農業データが「良いニュースは悪いニュース」という論理で取引されると考えています------強い雇用数字は「高金利が長く続く」という価格設定を強化し、金利を押し上げ、金利に敏感なセクターを圧迫します；もしデータが穏やかに弱ければ、利回りが低下し、市場の価格設定がややハト派の方向に移動し、株式市場が積極的に反応する可能性があります。

モルガン・スタンレーが示した詳細なシナリオ分析は以下の通りです：

• 非農業が15万人を超えた場合、S&P500指数は50から175ベーシスポイント下落する見込みで、確率は10%；
• 非農業が10万から15万の間であれば、指数は50ベーシスポイント下落から25ベーシスポイント上昇する見込みで、確率は25%；
• 非農業が6万から10万の間であれば、指数は25ベーシスポイント下落から50ベーシスポイント上昇する見込みで、確率は30%；
• 非農業が2万から6万の間であれば、指数は25から75ベーシスポイント上昇する見込みで、確率は25%；
• 非農業が2万未満であれば、指数は125ベーシスポイント下落から50ベーシスポイント上昇する見込みで、確率は10%。

オプション市場は今回の非農業データの価格設定に対して比較的控えめで、8月7日満期の契約のインプライドボラティリティは約0.7%に過ぎず、これは市場が以前の地政学的状況の緩和の背景の下で不確実性を部分的に消化していることを反映しています。8月6日の午前中の時点で、2年物米国債の利回りは最近の高値4.35%から約4.24%に戻りました。