실적이 예상치를 초과하고 클라우드 사업이 대폭 성장했는데, 구글은 왜 여전히 하락하고 있나?

저자: 추풍 거래대

구글 모회사 알파벳이 2분기 실적을 발표하며 눈에 띄는 성과를 거두었고, 클라우드 사업의 성장률이 예상치를 훨씬 초과했으며, 전체 수익과 주당 이익 모두 월가의 예상을 크게 웃돌았다. 그러나 주가는 여전히 큰 폭으로 하락하며, 자본 지출의 급격한 증가, 자유 현금 흐름의 적자 전환, 주식 희석 등 심층적인 우려에 대한 시장의 걱정을 반영하고 있다.

미국 은행 증권의 연구 보고서에 따르면, 알파벳의 2분기 순수익은 1036억 달러로, 시장 예상인 1011억 달러를 초과했으며, 구글 클라우드 수익은 전년 대비 82% 증가하여 시장 예상치인 65%를 훨씬 초과했으며, 가속화 추세가 특히 두드러졌다.

동시에 회사는 2026 회계연도 자본 지출 가이던스를 150억 달러 상향 조정하여 1950억에서 2050억 달러 범위로 설정했으며, 이전의 1800억에서 1900억 달러의 가이던스보다 크게 증가했으며, 이 소식은 주가를 억제하는 핵심 변수가 되었다.

미국 은행 증권의 분석가 저스틴 포스트는 보고서에서 알파벳에 대한 "매수" 등급을 유지하며 목표 주가는 430달러로 설정했다. 그는 자본 지출 상향 조정이 시장의 부정적인 반응을 초래했지만, 클라우드 사업의 미결 주문, 고객의 초과 소비 및 클라우드 이익률의 지속적인 확장은 모두 증가된 투자가 직접적으로 수익 성장으로 전환되고 있음을 나타낸다.

미국 주식 시장 개장 전, 구글의 하락폭은 5%에 가까워졌다.

클라우드 사업의 폭발적 성장, 이번 분기의 최대 하이라이트

구글 클라우드 사업은 이번 분기에 시장의 주목을 받는 가속 성장을 이루었다.

2분기 클라우드 수익은 248억 달러로, 전년 대비 82% 증가했으며, 시장 예상치인 65%를 크게 초과했으며, 1분기의 63%보다도 19포인트 증가했다. 클라우드 사업 운영 이익률은 35.6%로, 시장 예상치인 31.3%를 초과했으며, 전 분기 대비 270bp 상승하고, 지난해 동기 대비 거의 15포인트 증가했다.

미국 은행 증권의 연구 보고서는 클라우드 사업의 강력한 성과 뒤에는 지속 가능성을 뒷받침하는 여러 데이터가 있다: 2분기 클라우드 사업의 미결 주문은 전 분기 대비 11%, 전년 대비 약 375% 증가하여 5140억 달러에 달했다; 고객의 실제 소비가 계약 약속 비율을 50% 초과했으며, 이는 1분기의 45%보다 높다; 신규 고객 확보 속도는 지난해 동기 대비 두 배 이상이다.

또한, 이번 분기에는 외부 고객에게 TPU 칩을 판매하여 새로운 수익이 포함되었으며, 경영진은 TPU 판매를 제외하더라도 클라우드 사업의 성장률이 여전히 "대폭 가속화"될 것이라고 밝혔다.

구글 모델 API는 현재 매 분마다 약 220억 개의 토큰을 처리하고 있으며, 이는 전 분기의 160억 개에 비해 현저히 증가한 수치이다; AI 에이전트 개발 플랫폼인 안티그래비티의 주간 활성 사용자 수는 240만 명을 초과했다. 미국 은행 증권은 3분기 구글 클라우드 수익 성장률이 93%로 더욱 가속화될 것으로 예상한다.

검색 및 전체 성과: 예상 초과하지만 하이라이트는 고르지 않음

전체적으로 알파벳의 2분기 GAAP 주당 이익은 9.11달러로, 시장 예상치인 2.90달러를 크게 초과했지만, 여기에는 약 980억 달러의 기타 수익이 포함되어 있으며, 이는 주로 앤트로픽에 대한 재평가 수익에서 비롯된 것이다. 시장은 이 항목이 단 8억 달러에 불과할 것으로 예상했다. 이러한 일회성 요소를 제외하면 핵심 사업의 성과가 더욱 현실적으로 나타난다.

검색 사업 수익은 633억 달러로, 전년 대비 17% 증가했으며, 시장 예상치와 거의 일치하지만, 전 분기의 예상 초과 성과에 비해 다소 저조하여 시장에서는 최근 AI 상승 논리의 단계적 "냉각" 신호로 간주되고 있다.

경영진은 3분기 검색 사업이 더 높은 전년 대비 기준 압박에 직면할 것이라고 경고했다.

유튜브 광고 수익은 111억 달러로, 전년 대비 13% 증가했으며, 시장 예상치인 108억 달러를 초과했으며, 이는 FIFA 월드컵으로 인한 브랜드 광고 수요의 일부 혜택을 받았다. 운영 이익률 측면에서, 2분기 GAAP 운영 이익률은 39.3%로, 시장 예상치인 40.3%를 하회했으며, 이는 주로 G&A 비용 초과로 인한 것이다. 실제 G&A 지출은 64.6억 달러로, 시장 예상치인 51억 달러를 크게 초과했으며, 경영진은 이를 몇 가지 법적 및 기타 사안에 기인한다고 설명했지만, 구체적인 내용을 공개하지 않았다.

자본 지출 급증과 자유 현금 흐름 적자, 시장의 최대 우려 사항

이번 분기 실적에 대한 시장의 부정적인 반응은 자본 지출의 대폭 상향 조정과 그에 따른 현금 흐름의 충격이라는 핵심 모순에 있다.

알파벳은 2026 회계연도 자본 지출 가이던스를 1950억에서 2050억 달러로 상향 조정했으며, 이는 이전 가이던스보다 약 8% 증가했으며, 시장 예상치인 1870억 달러보다도 훨씬 높은 수치이다. 미국 은행 증권은 2026년 전체 자유 현금 흐름이 -160억 달러가 될 것으로 예상하며, 2027년에도 마찬가지로 적자가 지속될 것이라고 전망하고 있다.

동시에 알파벳은 2분기 동안 주식 매입을 전혀 실시하지 않았으며, 자유 현금 흐름은 -59억 달러였다. 회사는 올해 6월 450억 달러의 혼합 자본 조달을 완료한 후, 3분기에 400억 달러의 시가 발행(ATM) 주식 계획을 시작할 예정이며, 미국 은행 증권은 이로 인해 하반기 주식 희석이 약 1% 증가할 것으로 예상하고 있다.

미국 은행 증권의 분석가 저스틴 포스트는 위의 요소들이 단기적인 압력을 구성하지만, 자본 지출의 증가는 클라우드 사업의 미결 주문의 빠른 증가와 직접적으로 연결되어 있다고 지적했다. 즉, 5140억 달러의 미결 주문 규모는 150억 달러의 자본 지출 증가량을 훨씬 초과하며, 이는 "더 많은 생산 능력이 더 많은 판매로 이어진다"는 논리가 여전히 유효함을 의미한다. 그는 2026년 자본 지출이 약 2000억 달러가 될 것이라는 예측을 유지하며, 2027년 자본 지출 예측을 약 3000억 달러로 상향 조정하여 전년 대비 약 51% 증가할 것으로 보았다.

가치 평가 및 등급: 현재 가격 여전히 매력적

미국 은행 증권은 알파벳에 대한 "매수" 등급과 430달러 목표 주가를 유지하며, 2027년 조정된 GAAP 주당 이익 15.55달러에 27배 주가 수익 비율을 곱한 후, 주당 현금 11달러를 더한 수치이다.

보고서는 2026년 순수익 예측을 2% 상향 조정하여 4336억 달러로, 주당 이익을 4% 상향 조정하여 20.58달러로 설정했으며; 2027년 순수익을 3% 상향 조정하여 5528억 달러로, 주당 이익을 2% 상향 조정하여 15.01달러로 설정했다.

장후 약 332달러의 가격 수준에서, 알파벳의 2027년 GAAP 주당 이익에 대한 주가 수익 비율은 약 22배로, 회사의 10년 역사 평균과 동일하지만, 미국 은행 증권은 2027년 수익 성장률이 27%에 이를 것으로 예상하며, 이는 2023년부터 2025년까지의 14% 평균 수준을 훨씬 초과하는 수치이다.

부문별 가치 평가를 보면, 유튜브, 클라우드 사업, 웨이모 및 현금 등의 자산을 제외한 후, 구글의 핵심 광고 및 플레이 사업의 암묵적 가치는 2026년 예상 이익의 13배에 불과하며, 이는 S&P 500 지수의 20배보다 낮은 수치이다.