골드만삭스: 7월에 혼잡한 거래를 뚫고, 미국 주식 시장의 상승세는 계속되지만 더 어려워졌다

저자：潘凌飞，华尔街见闻

7월의 미국 주식 시장은 지수 차원의 붕괴가 아니라 포지션 차원의 청산에 더 가깝습니다. S&P 500은 이번 주에 자리를 지켰고, 7월 전체 변동 범위는 3.5%에 불과하며, 고점에서 2%도 되지 않습니다. 더 반직관적인 것은, 동등 가중 S&P, 저변동 S&P, AI를 제외한 S&P 500이 이번 주에 모두 역사적인 최고치를 기록했다는 점입니다.

골드만삭스 헤지펀드 사업 책임자 Tony Pasquariello는 최신 시장 관찰에서 "고속 거래가 진정한 포물선 상승을 경험한 후, 지난 한 달 동안 한 방망이가 공감 포지션을 뚫고 들어갔다; 나는 이 열기가 이미 식었다고 생각한다."고 썼습니다. 핵심은 위험이 사라진 것이 아니라, 가장 혼잡하고, 가장 손쉬우며, 가장 쉽게 레버리지 추적이 가능한 거래가 강제로 식었다는 점입니다.

표면적으로는 평온함과 기저의 격렬한 변동성이 동시에 존재합니다. S&P 500은 이번 주 일일 평균 변동성이 1%도 되지 않았지만, 골드만삭스의 주요 모멘텀 바스켓은 일일 평균 변동성이 거의 10%에 달했습니다. 6월 22일, 골드만삭스 TMT 모멘텀 바스켓의 연간 상승폭은 145%에 달했지만, 이후 기록적인 수준의 심각한 조정을 겪었고, 다시 하루 만에 17% 반등했습니다. 아시아 기본면 다수의 롱숏 펀드는 상반기 기록적인 성과를 올렸으나, 이후 지난 10년간 최대 단월 조정을 겪었고, 한국 KOSPI는 하룻밤 사이에 18% 급등했습니다.

이 프레임워크는 결국 다소 불편한 결론에 도달합니다: 미국 주식 시장의 전망은 여전히 유리하지만, 위험 대비 보상이 저렴하지 않으며, 글로벌 주식의 상승 탄력도 이전보다 약해졌습니다. 불장은 퇴출되지 않았지만, 다음 단계는 "매수하고 누워서 이기는" 단계가 아닙니다.

지수는 무너지지 않았지만, 혼잡한 거래는 먼저 무너졌다

7월에 가장 쉽게 오해할 수 있는 점은 S&P 500만 보는 것입니다.

지수는 공포 신호를 주지 않았습니다. S&P 500은 고점에서 2%도 되지 않으며, 7월 변동 범위는 3.5%에 불과해 보기에 정상적인 진동처럼 보입니다. 그러나 기저의 능동 관리자는 또 다른 시장을 경험했습니다: 인기 모멘텀, AI 체인, 한국 주식, 아시아 롱숏 전략이 연이어 레버리지에서 밀려났습니다.

문제는 특정 날에 얼마나 하락했는지가 아니라, 이전에 가장 수익성이 좋았던 거래가 갑자기 유동성을 잃었다는 점입니다. S&P 500 자체에 베팅하면 안정성을 보지만, 고모멘텀 기술 주식에 베팅하면 거의 통제 불능의 변동성을 보게 됩니다.

7월의 가장 중요한 분열은 여기 있습니다: 지수 차원에서는 큰 풍파가 없지만, 포지션 차원에서는 이미 배가 뒤집힌 상황입니다.

디레버리징은 작은 조정이 아니라 진정한 청소입니다

몇 가지 데이터는 이번 디레버리징이 일반적인 포트폴리오 조정을 초과했음을 보여줍니다.

글로벌 기술 노출은 5년 이상 동안 최대 규모의 매도를 경험했습니다. 한국 주식 레버리지 ETF의 자산 관리 규모는 6월 고점에서 530억 달러였으나, 현재 150억 달러로 줄어들었습니다. 골드만삭스의 주요 중개 사업에서 본 총 노출 감소는 2022년 말 이후 최대 규모입니다.

더 세부적인 포지션 변화도 같은 방향을 가리킵니다: 기본면 롱숏 고객의 모멘텀 팩터에 대한 레버리지 노출이 지난 1년 동안의 28백분위로 떨어졌습니다. 혼잡한 거래는 "모두가 차에 탔던" 상황에서 상당수의 사람들이 이미 하차했거나 심지어 강제로 하차하게 되었습니다.

이것은 고통스러운 거래가 다시 돌아오지 않는다는 것을 의미하지 않습니다. 단지 7월 초와 비교했을 때, 시장 내에서의 추격 매수 충동은 명백히 줄어들었고, 현금과 규율은 명백히 늘어났습니다.

AI 거래의 모순, 서사에서 수익률로 변모하다

7월 후반, AI 거래가 겪는 것은 단순한 이익 실현이 아니라, 더 근본적인 문제입니다: 초대형 클라우드 공급자가 막대한 AI 자본 지출을 투입했을 때, 충분히 명확하고 지속 가능한 수익을 창출할 수 있을까요?

지난 주 시장은 이 문제에 대한 의구심이 커졌습니다. 이번 주에 제시된 답변은 일관되지 않았지만, 가장 비관적인 버전보다는 나았습니다.

메타는 뚜렷한 AI 수익이 이미 확보되었다고 증명하지 못했습니다; 마이크로소프트는 자본 지출이 수익과 AI 제품으로 전환되고 있으며, 규모화되고 있다는 더 명확한 신호를 제공했습니다; 아마존은 이후 AWS 성장 재가속화와 클라우드 사업 이익률 확장의 결과를 제출했습니다. 초대형 클라우드 공급자의 채권 신용 스프레드도 동시적으로 축소되었습니다.

이 변화는 매우 중요합니다. AI 거래가 "막대한 투자, 먼 수익"만 남게 된다면, 평가가 압박을 받을 것입니다; 그러나 일부 기업이 투자가 수익으로 전환되기 시작했음을 증명할 수 있다면, 시장은 전체 AI 체인을 일괄적으로 처리하지 않을 것입니다.

하지만 분화는 이미 나타났습니다. 과거 AI 레이블만 붙이면 평가가 상승하던 단계는, 적어도 이번 청소 이후에는 그렇게 쉽지 않습니다.

연준의 소통이 어두워지고, 장기 금리가 다시 주식 시장의 문제로 떠오르다

FOMC 회의 이후, 주식 거래자들은 크게 편안해지지 않았습니다. 미국 국채 곡선의 장기 변동성이 잠시 주식 시장으로 외부 유출되었습니다.

더 문제는 소통 스타일의 변화입니다. 과거 시장은 높은 투명성에 익숙했지만, 이제는 더 절제되고 명시적이지 않은 단계로 들어간 것 같습니다. 거래자들은 더 적은 단서로 정책 방향을 판단해야 하며, 이는 본질적으로 마찰을 초래할 수 있습니다.

정말 주목해야 할 것은 정책 방향이지, 각 단어의 표현이 아닙니다. 하지만 주식에 있어서는 장기 금리의 변화는 무시할 수 없으며, 특히 장기 주식에 대해서는 더욱 그렇습니다. AI, 기술, 성장주의 평가는 먼 할인율에 더 민감하며, 글로벌 채권 시장의 장기 압박이 계속된다면 "기반이 안정적"이라는 것이 매일 편안함을 의미하지는 않습니다.

미국 주식 시장은 여전히 유리하지만, 상승 탄력은 줄어들었다

더 큰 프레임워크에서 보면, 미국 주식 시장은 여전히 지지를 잃지 않았습니다. 경제 성과가 양호하고, 수익 성장도 강력하며, 자금 흐름이 더 적극적으로 전환될 것으로 기대되며, 1조 달러에 가까운 AI 자본 지출이 여전히 시스템 내에서 흐르고 있습니다.

이것은 왜 S&P 500이 기저에서 격렬한 디레버리징을 겪으면서도 자리를 지킬 수 있었는지를 설명합니다. 지수가 위험이 없는 것은 아니지만, 동시에 충분히 많은 지지 요소가 바닥을 받치고 있습니다.

하지만 이것이 공격적인 매수 신호는 아닙니다. 미국 주식 방향은 여전히 유리하지만, 위험 대비 보상은 중간 수준에 있으며, 글로벌 주식의 대폭 상승 탄력은 이전 단계보다 약해졌습니다.

단기적으로는 더 많은 변동성이 있을 것입니다. 여름의 유동성은 위험 전이를 불리하게 만들며, 특정 포지션이 혼잡하고 유동성이 부족하며 구조가 복잡해지면 변동성이 확대될 것입니다. 포트폴리오 측면에서는 유동성을 높이고 복잡성을 줄이는 것이 더 적합하며, 가장 가파른 거래를 계속 추구하는 것이 아닙니다.

나스닥이 제시하는 답변: 불장은 여전히 존재하지만, 길은 험난할 것이다

나스닥 100 지수는 현재 6월 고점에서 8% 하락했지만, 연초 대비 여전히 12% 상승했습니다. 지난 9개월 동안 6개월이 하락했지만, 점대점으로는 여전히 9% 상승했습니다. 주가수익비율은 지난 몇 년간의 저점 영역으로 돌아왔습니다.

이 숫자들은 시장 상태를 매우 명확하게 설명합니다: 추세는 나쁘지 않지만, 과정은 매우 힘듭니다.

거래에 있어서는, 종착점과 경로는 동일하지 않습니다. 나스닥의 주요 불장은 여전히 존재하지만, 만약 미래에도 "일정 상승 후 포지션을 털고, 다시 회복하는" 리듬이 계속된다면, 돈을 버는 것은 방향을 맞추는 것보다 더 어려워질 것입니다. 7월은 이미 한 번 경고했습니다: 시장은 혼잡을 보상하지 않으며, 레버리지를 용서하지 않습니다.