오늘 밤 연방준비제도(Federal Reserve)의 금리 인상이 거의 확정적이며, 시장은 워시(Wash) 의장의 발언에 주목하고 있습니다: 지속적인 금리 인상 신호를 발신할 것인가?

저자：동징，화얼제이젠문

오늘 밤, 미국 연방준비제도는 2023년 이후 처음으로 금리를 인상할 것으로 거의 확정되었지만, 시장의 진짜 관심사는 금리 인상 이후 워시가 무엇을 말할지------아니면, 무엇을 말하지 않을지입니다.

현재 시장은 미국 연방준비제도가 이번 주에 25bp 금리를 인상할 확률이 90%를 넘었으며, 목표 구간은 3.5%-3.75%에서 3.75%-4.00%로 상향 조정될 것입니다. 이러한 기대는 워시가 잭슨홀 회의에서 매파적인 발언을 한 것과, 8월 비농업 고용 데이터가 크게 예상치를 초과한 것, 그리고 8월 핵심 CPI의 월간 상승폭이 예상보다 높았던 세 가지 요인이 겹쳐 형성되었습니다. 금리 인상 자체는 더 이상 의문이 아니며, 시장의 진짜 초점은: 점도표가 올해 몇 번의 금리 인상이 있을지를 보여줄 것이며, 워시가 기자 회견에서 명확한 정책 경로 신호를 줄 수 있을지가 될 것입니다.

씨티와 골드만삭스는 핵심 판단에서 매우 유사한 입장을 보이고 있습니다: 이번 금리 인상은 "비둘기파 금리 인상"이 될 것이며, 미국 연방준비제도는 지속적인 금리 인상 신호를 자발적으로 발신하지 않을 가능성이 높습니다, 점도표의 중앙값은 올해 한 번의 추가 금리 인상만을 보여줄 것으로 예상됩니다. 그러나, 스탠다드 차타드 은행은 전혀 반대의 입장을 취하고 있습니다------이 은행은 9월 금리 인상 자체가 정책 실수라고 생각하며, 올바른 선택은 관세 충격이 사라진 후에 판단하는 것이라고 주장합니다.

한편, 모건 스탠리와 골드만삭스의 전략 분석에 따르면, 만약 미국 연방준비제도가 예정대로 금리를 인상하더라도 명확한 선행 지침을 제공하지 않는다면, 수익률 곡선은 가팔라질 수 있으며 주식 시장에 온건한 지지를 제공할 것입니다; 만약 워시가 예상 외로 강력한 매파적 연속 금리 인상 신호를 발신한다면, 금리 변동성이 전면적으로 급등할 것입니다. 반대로, 만약 미국 연방준비제도가 갑자기 금리를 동결한다고 발표한다면, 이는 정책 신뢰성에 심각한 손상을 초래할 뿐만 아니라 주식 시장의 매도세를 촉발하고, 장기 미국 국채 수익률이 인플레이션 우려로 인해 크게 상승할 수 있습니다.

주목할 점은, 이번 미국 연방준비제도의 금리 인상이 정치적 마찰을 일으킬 가능성도 있다는 것입니다. 트럼프는 최근 미국이 세계에서 가장 낮은 차입 비용을 가져야 한다고 재차 강조했으며, 금리 인상이 워시에게 백악관으로부터의 최신 비판에 직면할 수 있게 할 것입니다.

금리 인상 논리: 워시가 "벽에 몰리다"

워시는 8월 말 잭슨홀 회의에서의 발언에서 사실상 자신을 진퇴양난의 상황에 놓이게 했습니다. 그는 12개월 PCE 인플레이션율이 3.7%이며, 6개월 연환산율이 4.1%에 달해 목표를 훨씬 초과하고, PCE의 절반 이상이 여전히 3% 이상의 속도로 상승하고 있다고 명확히 지적하며, 인플레이션이 2% 목표로 명확한 진전을 보이지 않는 한 미국 연방준비제도는 "아직 할 일이 있다"고 경고했습니다.

2주 후, 8월 핵심 CPI가 전월 대비 0.3% 상승하여 0.2%의 예상치를 초과하며 금리 인상 기대를 더욱 확고히 했습니다. 로이터의 최신 조사에 따르면, 101명의 경제학자 중 85%가 미국 연방준비제도가 금리를 인상할 것으로 예상하고 있으며, 통화 시장에서의 금리 인상 확률은 90%에 가까워졌습니다.

그럼에도 불구하고, 금리 인상은 확정된 것이 아닙니다. 미국 연방준비제도 이사인 워러는 9월 FOMC 회의 "침묵" 기간 전의 발언에서 명백히 비둘기파적인 입장을 보이며, 8월 인플레이션 데이터가 지속적인 진전을 보여준다면 금리를 유지하는 쪽으로 기울겠다고 밝혔지만, 동시에 인플레이션이 과열될 경우 금리 인상을 고려할 것이라고 덧붙였습니다. 또한, 옥스퍼드 경제 연구소는 연속된 세 가지 온건한 인플레이션 데이터가 금리를 유지할 이유가 된다고 보며, 비둘기파 주장은 쉽게 무시되어서는 안 된다고 강조했습니다.

씨티와 골드만삭스: 수동적 금리 인상과 "미세 조정" 조정

화얼제이젠문 의 기사에 따르면, 골드만삭스는 미국 연방준비제도가 9월 FOMC 회의에서 25bp 금리를 인상할 것으로 예상하지만, 이는 확고한 경제 논리에서 비롯된 것이 아니라 오히려 시장 가격 책정에 의해 "강요된" 것입니다. 미국 연방준비제도는 성명에서 최소한의 필요 수정만을 할 것이며, 미래 경로에 대한 선행 지침을 제공하지 않도록 할 것입니다. 즉, "신호 없는 금리 인상"을 보여줄 것입니다.

골드만삭스는 이번 연방 기금 금리 인상이 충분한 경제적 근거가 없다고 명확히 밝혔습니다. 골드만삭스의 핵심 주장은: 인플레이션이 2% 목표를 초과하는 모든 폭은 사라질 일회성 요인에 기인하며, 여기에는 관세 효과, 에너지 및 이란 갈등의 영향, 소프트웨어 및 부품 가격 효과 등이 포함됩니다. 골드만삭스는 핵심 PCE 인플레이션이 6월에서 8월 사이에 연환산 약 2.5%의 속도로 개선되었다고 보며(예상 방법론 수정 포함), 이는 이러한 일회성 충격 효과가 사라지는 초기 징후라고 주장합니다.

인플레이션 폭 문제에 대해서도 골드만삭스는 이견을 보입니다. 최근 더 많은 품목 가격이 3% 이상의 연환산 속도로 상승하고 있지만, 골드만삭스는 관세 효과를 제외하면 인플레이션 폭이 역사적으로 2% 인플레이션 시기의 수준과 기본적으로 유사하다고 지적합니다. 또한, 골드만삭스의 "병목 추적 지표"는 산업 차원의 생산 능력 제약이 현재 팬데믹 이전보다도 약간 낮아졌으며, 경제가 과열되지 않았다고 주장합니다------과열된 경제는 일반적으로 금리 인상의 핵심 이유입니다.

골드만삭스는 8월 CPI 데이터 발표 이후 시장의 금리 인상 가격 책정 확률이 90%에 가까워졌으며, 미국 연방준비제도가 가만히 있으면 시장의 격렬한 반응을 피하기 위해 금리를 인상할 수밖에 없다고 보았습니다------이는 시장 가격 책정에 의해 "강요된 금리 인상"이며, 기본적인 요인에 의해 주도된 자발적인 긴축이 아닙니다.

씨티의 기준 예측은 미국 연방준비제도가 이번 금리 인상을 "미세 조정(calibration)"으로 정의할 것이며, 향후 추가 금리 인상의 필연성을 암시하지 않을 것이라고 보여줍니다. 금리 인상과 함께 제공되는 선행 지침은 더 이상의 정책 금리 상승을 지시하지 않을 것입니다. 워시는 이번 금리 인상을 가볍게 "소폭 조정" 또는 "미세 조정"이라고 언급할 가능성이 높으며, 시장에 인플레이션이 목표로 돌아갈 조짐을 보인다면 추가 금리 인상이 필요하지 않을 수 있다고 암시할 것입니다.

점도표: 한 번인가 두 번인가, 의문은 여전하다

명확한 성명 지침이 부족한 상황에서, 점도표와 워시의 기자 회견이 시장의 가장 큰 의문이 되고 있습니다.

새로운 미국 연방준비제도 통신사와 《월스트리트 저널》 기자인 Timiraos는 미국 연방준비제도가 역사적으로 1997년에만 "금리 인상 후 정지"의 조치를 완료한 적이 있다고 지적하며, 역사적 규칙은 금리 인상이 종종 연속적으로 발생한다고 말합니다. 전 미국 연방준비제도 부의장인 리차드 클라리다도 "다음 주에 금리를 인상하면, 이후에도 더 많은 인상이 있을 것"이라고 말했습니다. 현재 CME FedWatch에 따르면, 시장은 2027년 10월 이전에 총 네 번의 금리 인상을 가격 책정하고 있습니다.

골드만삭스는 점도표가 10표 대 8표의 근소한 차이로 2026년에 단 한 번의 금리 인상을 보여줄 것으로 예상하고 있습니다(여기서 워러 및 다른 위원들의 투표 수는 제로 금리 인상입니다). 골드만삭스가 이러한 판단을 내린 이유는 일부 위원들이 이번 금리 인상 자체에 대해 모순된 태도를 보이며, 일부 위원들은 시장의 추가 금리 인상 기대를 더 이상 높이고 싶어하지 않기 때문입니다.

그러나 골드만삭스는 꼬리 위험도 명확히 지적합니다: 더 많은 위원들이 이번 주 금리 인상을 유가 상승과 AI 수요에 대한 정상적인 반응으로 보고, 이를 연속 금리 인상의 시작으로 간주한다면, 두 번의 금리 인상을 지지하는 다수 투표의 위험은 무시할 수 없습니다.

이견 투표 측면에서, 골드만삭스는 워러가 반대 투표를 던질 것으로 예상하며, 그 이유는 지난 3개월간 핵심 PCE 인플레이션의 연환산 속도가(예상 방법론 수정 포함) 약 2.5%로 낮아져 그가 이전에 설정한 2.8% "유지" 기준을 하회했기 때문입니다.

금리 결정과 동시에 발표되는 경제 예측 요약(SEP)은 시장의 또 다른 초점이 될 것입니다. 인플레이션 예측 측면에서 씨티와 골드만삭스는 모두 핵심 PCE 인플레이션 예측이 방법론 수정으로 인해 하향 조정될 것이라고 예상하고 있습니다. 골드만삭스는 2026년 핵심 PCE 인플레이션 중앙 예측이 6월의 3.3%에서 소폭 하향 조정되어 3.2%가 될 것으로 보며, 이는 금리 인상을 중단하는 데 데이터적 지지를 제공합니다. 2027년과 2028년의 중앙값 점위는 각각 한 번의 금리 인하를 보여줄 것으로 예상되며, 각각 3.625%와 3.375%를 유지할 것입니다.

골드만삭스는 또한 중립 금리 추정치가 이번 회의에서 소폭 상승할 수 있으며, 향후 1년 동안 약 3.25%-3.5%로 점진적으로 상승할 것이라고 지적합니다------일부 이유는 경제가 높은 금리에서도 지속적으로 좋은 성과를 내고 있어 일부 위원들이 현재 금리가 중립 수준에 가깝다고 생각하게 만들기 때문이며, AI 투자 수요가 균형 금리를 높일 가능성도 있습니다.

워시 기자 회견: 시장의 가장 큰 의문

점도표 외에도, 워시의 기자 회견은 오늘 밤 가장 큰 불확실성의 원천이 될 것입니다. 주목할 점은, 워시가 개인 예측을 제출하는 것을 다시 거부할 것으로 예상되며, 이는 그의 선행 지침에 대한 일관된 반감을 이어갈 것입니다.

기자 회견에 대해 씨티는 경고하며, 만약 워시가 단순히 "아직 할 일이 있다(more work to do)"고 강조하고 최근 금리에 대한 지침을 제공하지 않는다면, 이는 시장에서 위험 신호로 간주될 수 있다고 말했습니다. 이러한 매파적 위험 상황에서는 시장이 10월과 12월의 FOMC 회의에서 모두 금리를 인상할 것으로 예상할 수 있으며, 심지어 추가 금리 인상의 위험을 2027년까지 연장할 수 있습니다.

골드만삭스는 이 시나리오에 대해 더 구체적인 판단을 내립니다: FOMC는 시장이 10월 금리 인상에 대한 가격 책정 신뢰를 낮추도록 유도하고 싶어할 수 있지만(현재는 50%에 가까움), 성명에서 명시적으로 언급하지는 않을 것입니다. 반대로, 워시는 기자 회견에서 추가 조치를 결정하기 전에 FOMC가 곧 발표될 데이터를 "신중하게 평가(carefully assess)"할 것이라고 말하거나, 곧 발표될 여러 인플레이션 보고서를 보고 싶어하거나, 잠재적 인플레이션 추세가 어떻게 변화하는지를 관찰하고 싶어할 것입니다------위의 어떤 표현도 위원회가 데이터를 더 수집한 후에 행동하기를 원한다는 것을 암시할 것입니다.

골드만삭스는 또한 많은 투자자들이 11월 초의 중간 선거를 10월 금리 인상의 정치적 장애물로 보고 있기 때문에, 시장이 10월 금리를 "기본선(default baseline)"으로 설정하는 것을 방지하는 것이 어렵지 않다고 덧붙였습니다.

워시는 7월 회의 이후 기자 회견에서 금리를 동결하기로 한 결정에 대해 명확히 설명하지 못해 시장의 비판을 받았고, 이는 장기 미국 국채 수익률의 급등을 초래했습니다. 이번에도 불분명한 발언을 한다면, 시장 반응은 더욱 격렬할 수 있습니다.

스탠다드 차타드: 금리 인상 자체가 정책 실수

스탠다드 차타드 은행은 9월 14일 발표한 보고서에서 전혀 반대의 입장을 취하며, 미국 연방준비제도가 이번 회의에서 금리를 유지해야 한다고 명확히 판단하고 있으며, 현재 금리 인상이 여전히 "잘못된 정책 선택"이라고 생각합니다.

스탠다드 차타드의 핵심 주장은: 현재 핵심 인플레이션이 과대 평가될 가능성이 있다는 것입니다. 이 은행이 추적하는 초핵심 CPI는 최근 명백히 하락하여 2010년대의 정상 범위로 돌아갔습니다. 체인형 핵심 CPI와 핵심 PCE는 최근에 명백한 괴리를 보이며, 체인형 CPI가 소비자의 실제 지출을 더 잘 반영하고 있으며, 그 최근 추세는 정책 입안자들이 주목해야 할 가치가 있습니다. 또한, 미국 연방준비제도 내부의 여러 분석은 관세가 약 0.7% 포인트의 PCE 인플레이션에 기여할 수 있으며, 관세 수익이 2025년 4분기에 정점을 찍으면서 그 인플레이션 영향이 몇 달 후에 점차 약해질 것이라고 보고하고 있습니다.

스탠다드 차타드는 또한 시장 가격 책정이 정책에 역으로 제약을 가하고 있으며, "시장 기대가 정책을 추진하고, 정책이 다시 시장 기대를 강화하는" 피드백 루프 위험이 존재한다고 지적했습니다. 워시는 잭슨홀에서의 발언에서도 시장이 미국 연방준비제도의 지침에 의존하고, 미국 연방준비제도가 다시 시장 가격에 의존하게 되면, 정책 입안자들이 새로운 경제 변화를 간과하게 되어 정책 실수의 위험이 증가할 수 있다고 경고했습니다.

투표 수 논리 측면에서, 스탠다드 차타드는 7월 FOMC에서 이미 3명의 위원이 금리 인상을 지지했으며, 9월에 금리 인상을 실현하려면 원래 금리를 유지하려고 했던 최소 4명의 위원이 방향을 바꿔야 7표 기준에 도달할 수 있다고 보았습니다. 스탠다드 차타드는 현재 데이터가 이러한 조건을 형성하기에 충분하지 않다고 판단하고 있습니다.

자산 가격 책정과 변동성 게임: 시장은 어떻게 대응할 것인가?

골드만삭스 금리 변동성 연구팀은 9월 15일의 보고서에서 미국 금리의 암시적 변동성이 수익률이 지속적으로 상승하는 과정에서 전반적으로 억제되고 있지만, 지난주 매도와 함께 변동성이 뚜렷하게 상승했다고 지적했습니다. 보다 광범위한 거시 경제 기본 요소를 통제한 후, 현재 미국 금리의 암시적 변동성은 공정 가치 구간의 하단에서 중간 지점 근처로 상승했습니다. 이는 시장이 정책 경로 분포의 추가 확대 시나리오에 대해 취약성을 가지고 있음을 의미합니다.

골드만삭스는 만약 연방준비제도가 예정대로 25bp 인상한다면, 변동성의 후속 방향은 주로 SEP와 발표회에서 전달되는 선행 신호에 달려 있다고 봅니다. 점도표가 1~2회의 금리 인상을 보여주고 데이터 의존성을 강조하는 발언이 동반된다면, 선행 불확실성을 완전히 제거할 수는 없지만 변동성이 다소 하락하고 곡선의 꼬리가 평탄해질 것으로 예상됩니다.

골드만삭스의 역사적 연구에 따르면, 시장이 75%-90% 금리 인상 확률을 가격에 반영한 상황에서, 경미한 매파 서프라이즈(즉, 예정대로 금리 인상)는 종종 좋은 변동성 매도 수익을 가져오며, 이는 "예정대로 금리 인상 + 온건한 신호" 시나리오에서 변동성이 일부 하락할 것이라는 판단을 뒷받침합니다.

반대로, 만약 연방준비제도가 예상치 못하게 금리를 동결한다면, 골드만삭스는 이것이 전체 변동성 곡면에 더 큰 충격을 일으킬 것이라고 봅니다. 이는 미래 금리 인상 기대를 즉시 낮추지 않을 뿐만 아니라, 인플레이션 우려와 만기 프리미엄을 유지하면서 전방 불확실성을 더욱 악화시킬 것입니다. 지난주 유럽 중앙은행 회의는 강력한 매파 신호와 함께 금리 인상이 이루어져 단기 변동성이 급격히 상승하고 전체 곡면으로 확산된 사례를 제공합니다.

골드만삭스는 기준 시나리오에서 후속 인플레이션 데이터가 충분히 온건하다면, 연방준비제도가 이번 주 회의 후 금리 인상을 중단할 것이며, 변동성은 금리 인상 위험의 점진적 감소에 따라 온건하게 하락할 것이라고 예상합니다.

모건스탠리 전략팀의 시나리오 분석에 따르면, 연방준비제도가 금리를 인상하고 선행 지침이 없다면(기준 시나리오), S&P 500 지수는 25~75bp 상승할 것으로 예상됩니다; 만약 월시가 예상치 못하게 "인플레이션을 분쇄하라"는 강력한 신호를 발신한다면, 주식 시장은 1%~2% 하락할 수 있습니다.

가장 위험한 꼬리 위험은 "예상치 못한 금리 동결"에 있으며, 이는 단기 금리의 비둘기파 재가격 책정을 초래할 뿐만 아니라, 인플레이션 우려와 신뢰 손상으로 인해 장기 수익률이 급등하게 되어 수익률 곡선이 급격히 가팔라지고 주식 시장 매도를 초래할 것입니다.