Покупка американских облигаций, наоборот, повышает доходность долгосрочных облигаций, индекс цен производителей (PPI) растет, а цена золота увеличивается: превысит ли индекс потребительских цен (CPI) в США ожидания сегодня вечером?

Вчера вечером (10 сентября) был самый насыщенный информацией день на глобальных рынках за последний месяц, а также день с наибольшими контрастами в рыночных показателях: Министерство финансов США увеличило объем однократного выкупа долгосрочных облигаций с первоначально объявленных 4 миллиардов до 6 миллиардов долларов, в результате чего доходность 10-летних казначейских облигаций США достигла 4.85%, что является самым высоким показателем с ноября 2023 года; индекс PPI в США за август вырос на 0.4% по сравнению с предыдущим месяцем, что соответствует ожиданиям, но данные за июль были пересмотрены с увеличением на 0.1%, вероятность повышения процентной ставки возросла до 70%, но цена на золото после кратковременного падения снова пошла вверх, образовав V-образный график; вчерашняя Европа также не была спокойной. Европейский центральный банк объявил о повышении трех ключевых процентных ставок на 25 базисных пунктов, ставка по депозитам увеличилась до 2.50%, что стало вторым повышением в этом году; соседний Банк Японии также готовится к повышению, рыночные ожидания повышения ставки на 25 базисных пунктов до 1.25% на следующей неделе составляют около 97%. От Франкфурта до Вашингтона и Токио основные центральные банки мира в редкий раз оказались на одной волне в плане ужесточения политики. Все взгляды были устремлены на публикацию индекса потребительских цен (CPI) в США, которая состоится сегодня вечером.

I. Контраст на рынке: 6 миллиардов долларов на выкуп, а доходность достигла нового максимума

Объем выкупа от Бесента в три раза превышает обычные операции, но все равно не соответствует ожиданиям рынка? 19 августа Бесент впервые объявил о повышении объема однократного выкупа долгосрочных государственных облигаций с 2 миллиардов долларов до "не менее 4 миллиардов долларов", а вчера фактический объем выкупа увеличился до 6 миллиардов долларов. Тем не менее, рынок стал продавать долгосрочные облигации еще дешевле — доходность 10-летних казначейских облигаций США достигла 4.85%, что является самым высоким показателем с ноября 2023 года; 30-летние облигации превысили 5.3%. Основной причиной этой волны распродаж является не ожидание инфляции, а систематический выход покупателей, спрос на казначейские облигации США рушится.

Во-первых, суверенные фонды выходят с рынка. Самый крупный суверенный фонд Норвегии (AUM около 2.34 триллиона долларов, владеющий казначейскими облигациями на сумму около 215 миллиардов долларов) 1 сентября направил письмо в Министерство финансов Норвегии с предложением снизить долю государственных облигаций в базовом индексе с 70% до 50%, а долю казначейских облигаций США с 34.1% до 21.9%, что соответствует сокращению на около 80 миллиардов долларов, средства будут направлены на корпоративные облигации и MBS. Уолл-стрит, известная как "медведь" на протяжении 40 лет, Лейси Хантер также сменил свою позицию на "медвежью", сократив срок своего портфеля с около 21 года до менее 1 года.

Во-вторых, повышение процентной ставки по иене забирает крупнейшую часть зарубежного спроса. Япония владеет казначейскими облигациями США на сумму около 1.1 триллиона долларов, что делает ее крупнейшим зарубежным держателем. Вероятность повышения ставки Банком Японии на 25 базисных пунктов до 1.25% в сентябре достигла около 97%, местные доходности растут, а ранее заимствованные средства для покупки казначейских облигаций США с использованием дешевой иены возвращаются обратно. К маю 2026 года японские активы снизились до 1.143 триллиона долларов, за месяц уменьшившись на около 67 миллиардов долларов; Япония и Великобритания в июне сократили свои активы на 26.4 миллиарда и 8.7 миллиарда долларов соответственно, а Турция почти полностью распродала свои активы.

В-третьих, в то время как спрос сокращается, предложение продолжает расти. Ожидается, что федеральный дефицит в 2026 финансовом году составит около 1.9 триллиона до 2.1 триллиона долларов, в дополнение к рефинансированию существующего долга и выпуску облигаций технологическими компаниями; доля таких "недостаточно чувствительных к цене" покупателей, как центральные банки и управляющие внешними резервами, снижается, а доля частных инвесторов увеличивается, что означает, что распродажа одного и того же объема приведет к большему ценовому шоку. Главный инвестиционный стратег банка Saxo, Чару Чанана, считает: из-за инфляции, финансовых рисков и большого объема выпуска облигаций, инвесторы в облигации требуют более высокой премии за риск, и вероятность того, что доходность 10-летних казначейских облигаций США достигнет 5%, становится все более вероятной. Таким образом, "выкуп, который приводит к росту доходности", не является техническим исключением, а представляет собой открытое голосование — рынок беспокоит не ставка, а кредитоспособность правительства США.

II. Контраст на рынке: PPI поднял инфляцию, цена на золото сначала упала, а затем снова выросла?

Что вчера было опубликовано по PPI? Как пересмотренные данные за июль повлияли на золото? Индекс PPI в США за август вырос на 0.4% по сравнению с предыдущим месяцем, что соответствует ожиданиям, а в годовом исчислении вырос на 5.4%, что немного выше ожидаемых 5.3%. Настоящую тревогу на рынке вызвали пересмотренные данные: PPI за июль был пересмотрен с нуля до 0.1% по сравнению с предыдущим месяцем, а в годовом исчислении с 4.7% до 4.8%, что стало интерпретироваться рынком как усиление инфляционного тренда. В результате ожидания повышения процентной ставки быстро возросли, и доходность казначейских облигаций США резко возросла. Золото, как бездоходный актив, стало подвержено росту альтернативных издержек, и в сочетании с укреплением доллара вынуждено было падать в цене: после публикации данных по PPI цена на золото на какое-то время упала до 4324.23 долларов, а к закрытию на Нью-Йоркской бирже снизилась на 1.91% до 4314.82 долларов. Какие негативные сигналы сейчас давят на цену золота?

Во-первых, высокая доходность казначейских облигаций. 10-летние облигации достигли 4.93%, а 30-летние — 5.35%, что увеличивает альтернативные издержки владения бездоходными активами.

Во-вторых, глобальные ожидания повышения процентных ставок растут. Вероятность повышения ставки ФРС в сентябре возросла до 74%, Европейский центральный банк уже повысил на 25 базисных пунктов, а вероятность повышения ставки Банком Японии на следующей неделе составляет около 97%, что приводит к общему повышению процентных ставок.

В-третьих, высокие цены на нефть. Цена на нефть марки Brent превысила 100 долларов, достигнув 105 долларов, что одновременно поднимает ожидания инфляции и поддерживает доллар. Именно эти три фактора в прошлом вечере привели к падению цены золота с 4434 долларов до 4314 долларов.

Но если рассмотреть временной масштаб более широко, эти три негативных фактора на самом деле являются самыми сильными аргументами в пользу золота. После 2022 года механизм ценообразования золота переключился с реальных процентных ставок на спред доходности между 30-летними и 2-летними казначейскими облигациями, структурный рост доходности долгосрочных облигаций подразумевает больше проблем с кредитоспособностью доллара — устойчивостью государственного финансирования США и независимостью ФРС; высокая доходность больше не означает, что долларовые активы более привлекательны, а наоборот, выявляет слабость государственного финансирования США. Аналогично, когда центральные банки вынуждены повышать ставки из-за шоков на стороне предложения, чем сильнее ожидания повышения ставок, тем больше это косвенно подтверждает, насколько упорной является инфляция, и насколько неэффективна денежно-кредитная политика в отношении цен на нефть и производственные мощности чипов. Что касается высоких цен на нефть, они, поднимая ожидания инфляции, также означают, что реальные активы переоцениваются — бывший руководитель отдела товарных исследований Goldman Sachs Джефф Керри считает, что глобальные капиталы покидают традиционные финансовые активы, и суперцикл, возглавляемый золотом, энергией и другими твердыми активами, только начинается.

III. Долгосрочный рост цен на золото поддерживается механизмом ценообразования "кредитоспособность государственного финансирования США"

Рынок больше не рассматривает золото как чисто чувствительный к процентным ставкам актив. Основные переменные, определяющие цену золота, переключаются с политики процентных ставок ФРС на устойчивость государственного финансирования США. Государственный долг США превысил 40 триллионов долларов, годовые процентные выплаты составляют около 1.1 триллиона долларов и уже превышают расходы на оборону, правительство попало в спираль "чем больше долг, тем выше процентная нагрузка, тем больше новых долгов нужно выпускать"; когда ФРС поддерживает высокие процентные ставки для сдерживания инфляции, а Министерство финансов продолжает выпускать облигации для покрытия дефицита, рынок начинает всерьез сомневаться в устойчивости кредитной основы доллара.

Направление потоков защитных активов меняется: казначейские облигации "падают", золото "наедается". После увеличения объема выкупа Министерством финансов доходность 30-летних казначейских облигаций лишь кратковременно снизилась, и менее чем через 24 часа снова возросла, инвесторы голосуют ногами, выражая недоверие к этой операции. В то же время центральные банки мира голосуют реальными деньгами: к концу 2025 года доля золота в официальных резервах мира вырастет до 27%, а доля казначейских облигаций — до 22%, что является первым случаем с середины 1990-х годов, когда золото вновь становится крупнейшим официальным резервным активом в мире; во втором квартале 2026 года центральные банки мира купили 288.9 тонн золота, что на 62.4% больше по сравнению с прошлым годом и на 411.1% больше по сравнению с предыдущим кварталом, Народный банк Китая увеличивает свои запасы золота уже 22 месяца подряд, а объем покупок в августе обновил рекорд за текущий цикл, Банк Кореи впервые за 13 лет возобновил покупки золота. Логика управления резервами стран меняется с "приоритета доходности" на "приоритет безопасности".

Поэтому золото демонстрирует "краткосрочную зависимость от процентных ставок и среднесрочную зависимость от центральных банков". В краткосрочной перспективе цена на золото движется под воздействием доходности и доллара, и если PPI превышает ожидания, цена может упасть более чем на 100 долларов; в средне- и долгосрочной перспективе его поддерживает переоценка суверенного кредита, этот процесс практически не зависит от месячных данных. TD Securities считает, что даже если ФРС станет еще более ястребиным, это может лишь отложить следующий рост золота, а не вызвать его длительное падение; Donghai Securities определяет текущее падение как структурную коррекцию в рамках долгосрочного бычьего рынка. Как сказал Джефф Керри: "Суть проблемы всегда заключается в обесценивании валюты и финансовом подавлении, что и является нашей основной причиной для удержания золота."

IV. Ожидания: превысит ли сегодня вечерний CPI в США ожидания? Три сценария и сигналы, на которые нужно обратить внимание

Сегодня в 20:30 (по пекинскому времени) будет опубликован индекс потребительских цен (CPI) в США за август, который станет следующим проверочным пунктом для этой основной линии, а также последним ключевым элементом перед заседанием ФРС на следующей неделе. Он важнее, чем обычно, по трем причинам: во-первых, PPI уже выставил на повестку дня вопрос о том, что "инфляция начала расти с июля", и рынок теперь будет смотреть не только на данные за август, но и на то, были ли аналогичные пересмотры в предыдущие месяцы — "дополнительный рост", вызванный пересмотром данных, часто может изменить ожидания политики больше, чем текущие значения; во-вторых, влияние энергетических цен на CPI более прямое, чем на PPI, резкий рост цен на дизель на 24.1% за месяц и Brent, достигший 105 долларов, напрямую отразится на ценах для потребителей через бензин и транспорт; в-третьих, PPI демонстрирует "общую превышающую ожидания, основную умеренную" структуру, будет ли эта структура воспроизведена в CPI, определяет, будет ли рынок интерпретировать этот раунд инфляции как "однократный шок цен на нефть" или "всеобъемлющее распространение цен".

Сценарий 1: Общий и основной индексы оба превышают ожидания. Это самое неприятное сочетание для золота. Вероятность повышения ставки в сентябре может возрасти с 74% до более чем 90%, доходность 10-летних казначейских облигаций официально бросит вызов уровню 5%, цена на золото может упасть ниже 4300 долларов — TD Securities особенно подчеркивает, что если цена эффективно упадет ниже 4300 долларов, давление со стороны системных фондов может значительно увеличиться, нижние уровни 4280 или даже 4260 долларов станут новой зоной борьбы. Следует отметить, что в этом сценарии казначейские облигации могут не получить выгоду: ожидания повышения ставок и премии за финансовые риски будут складываться, что может привести к более быстрому падению долгосрочных облигаций.

Сценарий 2: Общий индекс превышает ожидания, основной индекс умеренный, воспроизводит структуру PPI. Это может быть наиболее вероятным сценарием. Рынок интерпретирует это как однократный шок со стороны предложения, ожидания повышения ставок не смогут значительно возрасти, а падение доллара даст золоту пространство для восстановления оценки, цена на золото, вероятно, продолжит колебаться в диапазоне 4300—4360 долларов, верхний уровень 4340—4360 долларов станет первой зоной сопротивления для отскока, если отскок будет остановлен, медведи могут снова активизироваться. Направление неясно, но волатильность будет значительной.

Сценарий 3: Общий и основной индексы оба ниже ожиданий. В краткосрочной перспективе золото может показать приличное восстановление, доходность казначейских облигаций снизится, а ожидания повышения ставок ослабнут. Но важно понимать, что месячный CPI не может изменить объем долга в 40 триллионов долларов, дефицит в 1.9 триллиона долларов и годовые процентные выплаты в 1.1 триллиона долларов, а также не изменит планы по сокращению активов норвежского суверенного фонда и процесс распродажи арбитражных сделок с иеной. Данные могут смягчить давление на уровне процентных ставок, но не могут смягчить давление на уровне кредитоспособности.

Вчерашние два контраста указывают на один и тот же ответ: рынок снова оценивает "безопасность". Когда выкуп не возвращает доверие, повышение ставок не сдерживает цены на нефть, а инфляция не поддерживает цену на золото, то на самом деле на Торговля не является какой-то одной данными, а целым набором неэффективности старой системы. Сегодняшний CPI в США даст краткосрочное направление, но не даст окончательного вывода — выводы появятся только после завершения этого раунда перестройки глобальной структуры резервных активов.

Отказ от ответственности | Этот текст предназначен только для справки и не является инвестиционной рекомендацией или предложением продукта. Данные актуальны на 11 сентября 2026 года в азиатскую торговую сессию, основаны на открытой информации, и наша компания не гарантирует их точность или полноту. В тексте содержатся прогнозные оценки, фактические результаты могут значительно отличаться. Инвестиции связаны с рисками, цены могут расти и падать, прошлые результаты не являются показателем будущих результатов, инвесторы могут потерять весь свой капитал. Доступность продуктов зависит от местных законов и нормативных ограничений. Пожалуйста, самостоятельно оцените и проконсультируйтесь с независимыми профессиональными советами.