Nghiên cứu sâu về nguồn cung của token

Tiêu đề gốc: 《Tokenomics 101: Những điều cơ bản về việc đánh giá tiền điện tử》

Tác giả: Nat Eliason

Biên dịch: Maynor, WhoKnows DAO

01 Giới thiệu

Tokenomics 101 cung cấp cái nhìn tổng quan cấp cao về cách đánh giá token của một dự án. Trong bài viết này, tôi sẽ đi sâu vào khía cạnh cung cấp token: số lượng token, các hình thức thay đổi số lượng (hoặc bị thao túng) khác nhau, ảnh hưởng đến sức khỏe của dự án như thế nào?

Nhìn thoáng qua, điều này có thể có vẻ không quan trọng. Nhưng hiểu rõ về lượng cung của một token và cách mà lượng cung đó sẽ thay đổi theo thời gian là một trong những yếu tố lớn nhất để có được lợi nhuận tốt khi đầu tư vào dự án. Trừ khi bạn biết nơi và cách tìm những thông tin này, nếu không rất dễ có ấn tượng sai về lượng cung token của một dự án.

Ngay cả những chỉ số đơn giản như vốn hóa thị trường cũng có thể bị hiểu sai hoặc bị thao túng theo những cách không ngờ tới. Vì vậy, hãy cùng chúng tôi khám phá mọi thứ bạn cần biết khi đánh giá lượng cung token, để bạn có thể nắm bắt nhiều thông tin hơn trước khi đầu tư lần tới.

02 Những vấn đề cần chú ý trong cung cấp token

Điểm nhấn của cung cấp không nhất thiết là tổng số token. Nó đề cập đến quy mô hiện tại của lượng cung token, quy mô trong tương lai và tốc độ đạt được quy mô đó.

Hãy bắt đầu với Bitcoin, một ví dụ đơn giản cổ điển. Hiện tại, lượng cung lưu hành của Bitcoin là 18,973,506 và sẽ chỉ có tối đa 21,000,000.

9.6% lượng cung cuối cùng của Bitcoin sẽ không được phát hành hoàn toàn cho đến khoảng năm 2140, điều này cần một khoảng thời gian khá dài để đạt được. Chúng ta có thể thấy tỷ lệ lạm phát hiện tại của Bitcoin bất cứ lúc nào, quá trình này sẽ không có bất kỳ bất ngờ nào. Nó là cố định.

Bitcoin cũng rất đơn giản, vì không có nhà đầu tư nào mở khóa, không có kho dự trữ của đội ngũ, không có cấp phát và thời gian hiệu lực tối thiểu, cũng như bất kỳ điều gì khác có thể làm rối loạn.

Tuy nhiên, hầu hết các loại tiền điện tử không đơn giản như vậy. Trong khi đối với Bitcoin, chúng ta chỉ cần hiểu lượng cung lưu hành, lượng cung tối đa và biểu đồ lạm phát để biết vị trí của mình, thì phương pháp này sẽ trở nên khó khăn hơn đối với hầu hết các token.

Những câu hỏi chính mà chúng ta cố gắng làm rõ là:

1. Lượng cung hiện tại;
2. Lượng cung trong tương lai;
3. Khi nào sẽ đạt được lượng cung trong tương lai;
4. Sẽ đạt được lượng cung trong tương lai như thế nào;

Hãy cùng xem xét các yếu tố khác nhau có thể ảnh hưởng đến những câu hỏi này và thực hiện một số phân tích trường hợp.

03 Vốn hóa thị trường & Định giá hoàn toàn pha loãng (FDV)

Vốn hóa thị trường (market cap) và định giá hoàn toàn pha loãng (fully diluted valuation, FDV) là hai chỉ số ban đầu đơn giản để đánh giá giá trị của tiền điện tử hoặc token.

Vốn hóa thị trường là lượng cung lưu hành của token nhân với giá token. Nếu tất cả các token đều đang lưu hành, thì FDV sẽ là giá hiện tại nhân với lượng cung tối đa.

Vì vậy, nếu giá của một token là 10 đô la, lượng cung lưu hành là 10,000,000, và lượng cung tối đa là 100,000,000, thì vốn hóa thị trường sẽ là 100,000,000 đô la, và FDV sẽ là 1,000,000,000 đô la.

Khi phân tích dự án kết hợp với các yếu tố biến số khác, hai chỉ số này sẽ rất hữu ích, vì chúng có thể giúp bạn hiểu được định giá hiện tại của thị trường đối với một dự án, cũng như dự án cần phát triển như thế nào trong tương lai để chứng minh tính hợp lý của giá hiện tại.

Nếu bạn thấy có sự khác biệt lớn giữa vốn hóa thị trường và FDV, điều đó có nghĩa là có nhiều token bị khóa và đang chờ vào thị trường, bạn nên điều tra cách chúng vào thị trường (xem 3 và 4) để đánh giá xem giá hiện tại có hợp lý hay không.

Nếu vốn hóa thị trường là 10% của FDV, và token sẽ được phát hành trong năm tới, thì dự án cần phải tăng trưởng gấp 10 lần hoặc 1000% trong một năm để duy trì giá hiện tại.

Tuy nhiên, nếu vốn hóa thị trường là 25% của FDV, và token sẽ được phát hành trong 4 năm, thì trong 4 năm chỉ cần tăng trưởng gấp 4 lần hoặc khoảng 40% so với năm trước.

Do đó, tỷ lệ giữa vốn hóa thị trường và FDV là một trong những điều đầu tiên cần kiểm tra để cung cấp thông tin về lượng cung. Khi bạn làm điều này, bạn sẽ muốn tìm hiểu sâu hơn về ý nghĩa thực sự của lượng cung lưu hành và lượng cung tối đa.

04 Lượng cung lưu hành & Lượng cung tối đa

Lượng cung lưu hành (Circulating supply) và lượng cung tối đa (max supply) giúp trả lời câu hỏi 1 và 2, tức là hiện tại có bao nhiêu lượng cung, và trong tương lai sẽ có bao nhiêu. Chúng giúp chúng ta hiểu vốn hóa thị trường và định giá hoàn toàn pha loãng.

Lượng cung tối đa khá đơn giản. Lượng cung tối đa tiềm năng của token này là bao nhiêu? Đối với Bitcoin, nó là 21,000,000. Ethereum thì không có. Đối với Crypto Raiders, chúng tôi đặt nó là 100,000,000. Đối với Yearn, nó là 36,666.

Lượng cung lưu hành làm mọi thứ trở nên phức tạp hơn. Có bao nhiêu token đang lưu hành? Đối với Bitcoin, điều này rất đơn giản, chỉ cần lấy lượng cung tối đa trừ đi số lượng chưa được phát hành là bạn có con số của mình. Các L1 khác như Ethereum và Solana có thể tự báo cáo hoặc có API để theo dõi.

Nhưng đối với token của dự án, điều này sẽ trở nên phức tạp. Đây là một ví dụ đơn giản. Đối với Crypto Raiders, chúng tôi đã phát hành khoảng 16,000,000 token trong tổng cung 100,000,000. Nhưng nếu nhìn trên Coingecko, nó chỉ hiển thị lượng cung lưu hành là 6,723,611. Phần còn lại đã đi đâu?

Coingecko và các API khác sẽ cố gắng trừ đi các token "không hoạt động" từ lượng cung lưu hành, ngay cả khi những token này đã được phát hành ra thị trường trước đó. Trong trường hợp của chúng tôi, 9.5 triệu token đã bị khóa trong hợp đồng staking trong 3-12 tháng, vì vậy Coingecko đã trừ những token này khỏi lượng cung.

Đối với tôi, điều này có vẻ hơi ngớ ngẩn. Mọi người chọn khóa 9.5 triệu token không có nghĩa là chúng tôi không phát hành những token này. Nhưng về mặt kỹ thuật, điều này có nghĩa là chúng đã bị loại bỏ khỏi lượng cung lưu hành.

Điều này cho thấy việc đào sâu vào lượng cung lưu hành của token quan trọng như thế nào. Nhìn thoáng qua, có vẻ như chỉ có 6% token được phát hành, điều này có nghĩa là dự án phải tăng trưởng gần 20 lần để duy trì giá hiện tại. Nhưng thực tế, 16% token đã được mở khóa, vì vậy điều cần tăng trưởng là 6.25 lần. Một ví dụ tốt khác là Curve.

FDV của họ khoảng 9 lần vốn hóa thị trường, và có vẻ như chỉ có 11% token đang lưu hành. Nhưng họ đã cung cấp một manh mối ở đây: tổng cung. Khi chúng ta đào sâu vào lượng cung lưu hành, có thể thấy có rất nhiều token khác bị khóa trong các hợp đồng khác nhau.

Một điều đáng lưu ý là "nhà sáng lập" dường như có 5.72 triệu token, trong khi chỉ có 4.4 triệu CRV bị khóa để bỏ phiếu (được đề cập trong bài viết về Curve Wars). Đối với "nhà sáng lập", số lượng token nắm giữ là rất lớn!

Nhưng khi chúng ta nghiên cứu sâu hơn về hợp đồng, có vẻ như nó được cấp cho nhiều người, vì vậy không chỉ có một nhà sáng lập. Nếu bạn đọc hợp đồng thực tế, bạn có thể thấy thời gian hiệu lực tối thiểu hơn 4 năm, vì vậy những token này cần một khoảng thời gian để mở khóa.

Lý do để phân tích là điều này có thể giúp bạn đánh giá số lượng token thực tế mà thị trường tiếp cận. Tôi nghĩ rằng CRV bị khóa để bỏ phiếu nên được tính vào vốn hóa thị trường, nên là 2.12 tỷ thay vì 974 triệu. Điều này làm cho vốn hóa thị trường gần bằng FDV, cho thấy dự án không cần phải tăng trưởng như vẻ ngoài của nó để chứng minh tính hợp lý của giá token.

Nhưng lượng cung lưu hành và lượng cung tối đa chỉ là một phần của câu chuyện. Lượng cung token tăng gấp 4 lần trong 4 tháng hay 4 năm sẽ mang lại cảm giác khác nhau. Đó là lý do tại sao chúng ta cũng cần xem xét thời gian phát hành token.

05 Thời gian phát hành token

Lượng cung lưu hành và lượng cung tối đa cho chúng ta biết 1 và 2. Thời gian phát hành cho chúng ta biết 3 và 4: làm thế nào & khi nào đạt được.

Thời gian phát hành là lúc cần phải nghiên cứu sâu vào tài liệu của dự án. Điều này sẽ không xuất hiện trên Coingecko, bạn phải thực hiện một số điều tra để tìm hiểu nó.

Trong một bài viết gần đây của tôi về JonesDAO, tôi đã tổng hợp biểu đồ hiển thị lượng phát hành của họ.

Điều đầu tiên cần lưu ý là độ dốc phát hành ban đầu chậm của họ, sau đó tăng tốc phát hành trong khoảng thời gian từ ngày 30 tháng 4 năm 2022 đến ngày 30 tháng 10 năm 2022. Đây là thời gian mở khóa token của các nhà đầu tư tư nhân, họ sẽ mở khóa theo tốc độ tuyến tính trong 6 tháng.

Trong 6 tháng này, sẽ có khoảng 3% lượng cung JONES được phát hành mỗi tháng. Nhưng từ bây giờ (ý chỉ thời điểm viết bài vào ngày 6 tháng 3) đến ngày 30 tháng 4, chỉ có 1.36% lượng cung JONES được phát hành mỗi tháng.

Vì vậy, trong 6 tháng này, tỷ lệ lạm phát sẽ tăng gấp đôi. Và lượng token mới vào thị trường sẽ hoàn toàn thuộc về những người đã vào với mức giá chiết khấu lớn, ngay cả khi từ bây giờ đến lúc đó giá token không thay đổi, họ cũng có nhiều động lực kinh tế hơn để bán.

Điều này không có nghĩa là các nhà đầu tư có ý xấu hoặc họ sẽ làm như vậy, chỉ là họ có thể làm như vậy. Trước khi bắt đầu mua token, bạn nên chú ý đến những thay đổi trong lượng cung token trong tương lai.

Một cách phát hành khác mà bạn có thể thấy là phát hành dựa trên hiệu suất của nền tảng. Convex là một ví dụ tốt, phần lớn token CVX được phát hành dựa trên số lượng token CRV mà họ kiếm được từ việc sử dụng các pool thanh khoản.

Điều này cho bạn biết tỷ lệ lạm phát của CVX đã giảm, vì tỷ lệ mint CVX: CRV sẽ giảm cho đến khi đạt được 100 triệu CVX lưu hành.

06 Tác động của tính thanh khoản ban đầu đến tỷ lệ phát hành

Đối với thời gian phát hành, một chủ đề phụ cần xem xét là sự thay đổi về tỷ lệ phần trăm như thế nào. Ngay cả khi có một thời gian phát hành 4 năm dần dần, nếu nó bắt đầu từ một tỷ lệ phần trăm mở khóa token rất nhỏ, điều này cũng có thể bất lợi cho những người mua sớm.

Lấy một ví dụ, hãy xem một dự án mới vừa ra mắt token là JPEG'd. Họ đã bán 30% lượng cung token trong một cuộc đấu giá công khai, sau đó sử dụng một phần số tiền huy động được để tăng tính thanh khoản cho token.

Như hình dưới đây, phân bổ tổng thể của họ rất đơn giản và trực tiếp.

35% token sẽ được phân bổ cho đội ngũ và cố vấn trong vòng 2 năm, với thời gian hiệu lực tối thiểu ban đầu là 6 tháng. Do đó, 30% token sẽ được mở khóa ngay từ đầu, 35% token sẽ vào thị trường từ tháng thứ 6, trong vòng 18 tháng. Trong khoảng thời gian này, mỗi tháng sẽ có khoảng 2% lượng cung liên tục vào thị trường, sau đó lạm phát sẽ dừng lại.

Khi hơn 30% lượng cung đã lưu hành trên thị trường, 2% lượng cung vào thị trường là một sự tăng trưởng tương đối nhỏ. Lượng cung token sẽ tăng gấp đôi trong vòng 15 tháng, nhưng điều này đủ để định giá của dự án theo kịp giá token.

Ngược lại, nếu chỉ phát hành 10% token ban đầu. Thì lượng cung token sẽ tăng gấp đôi trong vòng 5 tháng, thay vì 15 tháng! Những người mua sớm sẽ chịu ảnh hưởng nhiều hơn từ việc mở khóa token, và giá token sẽ rất khó theo kịp lạm phát mới.

Vậy là, chúng ta đã đề cập đến hầu hết các yếu tố quan trọng, chỉ còn một vài yếu tố cuối cùng cần xem xét.

07 Phân bổ ban đầu của token & Farming

Hầu hết các giao thức sẽ phân bổ một phần lớn lượng phát hành token cho lp như một phần thưởng. Nếu bạn cung cấp thanh khoản cho giao thức, bạn có thể sử dụng thanh khoản này để staking và kiếm thêm token.

Nhìn bề ngoài, điều này có vẻ hướng tới cộng đồng, vì bất kỳ ai cũng có thể mua token, tạo ra thanh khoản và staking để kiếm thêm token. Nhưng tùy thuộc vào cách thức hoạt động, điều này có thể là một cách tinh vi để đội ngũ ban đầu hoặc những người trong nội bộ tăng đáng kể phần nắm giữ token của họ.

Một trường hợp lớn gần đây là LooksRare. Như Cobie đã giải thích trong bài viết liên quan, một nửa phần thưởng hoạt động được trao cho các nhà đầu tư sớm mà token của họ vẫn bị khóa. Mặc dù các nhà đầu tư nhỏ lẻ có thể có ấn tượng rằng họ đã kiếm được phần lớn phí của nền tảng, nhưng thực tế là chúng đã chảy về phía các nhà đầu tư sớm.

Một trường hợp khác có thể xảy ra khi một lượng lớn token của đội ngũ hoặc nhà đầu tư được mở khóa ngay lập tức, vì họ có thể sử dụng những token này để farming thanh khoản. Bạn muốn thấy đội ngũ và nhà đầu tư có ít nhất ba đến sáu tháng thời gian khóa, sau đó là phân bổ tuyến tính.

08 Mở khóa token

Cuối cùng, cần lưu ý khi nào một lượng lớn token có thể được mở khóa. Các giao thức như Convex có cơ chế khóa, nếu người dùng muốn nhận phần thưởng cho token của họ thì phải chọn tham gia.

Khi Convex lần đầu tiên ra mắt tính năng này, một lượng lớn người nắm giữ CVX đã khóa token của họ trong tuần đầu tiên. Điều này có nghĩa là sau 17 tuần, tất cả những token này sẽ được mở khóa. Cơ chế này được giới thiệu vào đầu tháng 9, và những token này bắt đầu được mở khóa vào đầu tháng 1. Bạn có nhận thấy điều gì không?

Mặc dù lúc này cũng có những biến động khác trên thị trường, nhưng rất khó để bỏ qua tác động có thể xảy ra từ việc khóa và mở khóa này. Nếu bạn mua token có cơ chế khóa kiểu veCRV hoặc bất kỳ cơ chế khóa nào khác, tốt nhất là nên chú ý đến thời điểm nào có thể có một lượng lớn token lưu hành được mở khóa.

09 Tóm tắt

Khi bạn đào sâu vào token của một dự án, việc hiểu rõ về lượng cung token cũng như cách mà lượng cung đó thay đổi theo thời gian sẽ giúp bạn hiểu rõ hơn liệu hiện tại có phải là thời điểm tốt để đầu tư hay không.

Bạn có thể nhận được khá nhiều thông tin từ các bảng công khai như Coingecko, nhưng việc đào sâu vào chi tiết trong whitepaper hoặc tài liệu của dự án có thể giúp làm sáng tỏ những chi tiết khó nhận thấy hơn, chẳng hạn như thời gian phát hành thay đổi theo thời gian, token sẽ được cấp cho ai, và những hình thức mở khóa nào có thể xảy ra trong tương lai.

Tuy nhiên, lượng cung rõ ràng chỉ là một phần của bức tranh. Vì vậy, trong các bài viết tiếp theo của loạt bài này, chúng tôi cũng sẽ đào sâu vào nhu cầu, lý thuyết trò chơi, ROI và các khía cạnh khác của kiến thức tokenomics mà bạn nên hiểu trước khi đầu tư hoặc khởi động dự án của riêng mình.