수년간 "가장 불확실한" 한 번! 오늘 밤 연방준비제도가 "놀라움"을 줄까요?

저자: 월스트리트 저널

이번 밤의 연방준비제도(Fed) 결정은 "현상 유지"일 가능성이 높지만, 시장이 진정으로 걱정하는 것은 기준 시나리오가 아니라 드문 예기치 않은 금리 인상이나 충분히 매파적인 발언의 일시 중지이다.

한국시간 7월 30일 오전 2:00, 연방준비제도는 최신 금리 결정을 발표할 예정이다. 이번 회의에서는 점도표와 경제 예측 업데이트가 없으며, 연방기금 금리 목표 구간은 3.50%-3.75%로 유지될 것으로 예상된다. 로이터 조사에 따르면, 104명의 응답자 모두 금리가 변동하지 않을 것으로 예상하고 있다. 그러나, 화폐 시장은 여전히 이번 주 금리 인상 확률을 약 32%로 보고 있으며, 연내 약 42bp의 긴축 폭을 반영하고 있어, 오늘 밤은 최근 몇 년간 "불확실성"이 가장 강한 회의가 될 것이다.

불확실성은 두 가지 힘의 끌림에서 비롯된다. 6월 CPI가 전반적으로 예상보다 낮았고, 비농업 고용이 예상보다 약했으며, 회의 전 유가가 하락하면서 연방준비제도가 계속 기다릴 수 있는 여지를 제공했다. 그러나 인플레이션은 여전히 목표를 초과하고 있으며, 중동 상황과 유가가 반복적으로 변동하고, 일부 연준 관계자들이 최근 매파적인 발언을 했으며, 의장인 월시가 명확한 정책 기록을 형성하지 못하고 있어 시장은 금리 인상 위험을 완전히 배제하기 어렵다.

UBS의 수석 미국 경제학자 조너선 핀글은, 그가 다가오는 연방준비제도 결정에 대해 느끼는 불확실성의 정도는 20년 만에 가장 크다고 밝혔다.------ 마지막으로 비슷한 감정을 느낀 것은 버냉키가 연방준비제도 의장으로 취임했을 때였다. "월시는 향후 몇 차례 회의에서 정책 방향을 주도할 것이며, 그가 통화 정책을 어떻게 바라보는지에 대해서는 거의 알지 못한다."

투자자에게 위험은 단기 금리에 집중되어 있으며, 달러와 미국 주식의 즉각적인 반응에 있다. JP모건의 Market Intel에 따르면, 만약 연방준비제도가 예기치 않게 25bp 금리를 인상하면 S&P 500 지수는 1.5%-2% 하락할 수 있으며; 50bp 인상 시 하락폭은 2%-4%로 확대될 수 있다. 금리를 유지하더라도, 성명서와 발표회가 매파적이라면 위험 자산의 반등을 제한할 수 있다.

시장 합의는 일시 중지이지만, 가격 책정은 평온하지 않다

전통적인 예측에 따르면, 이번 결정은 특별한 이변이 없는 것처럼 보인다. 로이터 조사에 따르면, 104명의 경제학자 모두 연방준비제도가 금리를 유지할 것이라고 예상하고 있다. 그 중 78명은 올해 남은 기간 동안 금리를 조정하지 않을 것이라고 예상하며, 단 6명만이 금리 인하를 예상하고 있다.

하지만 같은 조사에서 66%의 응답자는 올해 금리 인상의 가능성이 "높다"고 응답했으며, 이는 6월의 "낮다"는 주류 판단과 명백히 다르다. 시장 가격 책정 또한 투자자들이 금리 인상 꼬리 위험에 대해 비용을 지불하고 있음을 보여준다. 현재 거래자들은 이번 주 약 30%의 금리 인상 확률을 제시할 뿐만 아니라, 9월 전에 25bp 금리 인상도 완전히 반영하고 있으며, 내년 3월 전에는 거의 50bp의 금리 인상 폭도 반영하고 있다.

골드만삭스는 이러한 가격 책정이 이번 회의 결과가 "비정상적으로 불확실하다"는 것을 의미한다고 보고 있다. 만약 연방준비제도가 금리를 인상하면 역사적으로 드문 예기치 않은 행동으로 간주될 것이며; 만약 금리를 인상하지 않으면 시장은 이전에 반영된 금리 인상 위험을 신속하게 재평가할 것이다. BMO 캐피탈 마켓의 이안 링겐은 2015년 이후 거래자들이 연방준비제도 결정 하루 전에 최종 금리 결정에 대한 평균 오차가 2.4bp에 불과했지만, 이번에는 시장이 일반적으로보다 더 극단적인 즉각적인 반응을 보일 가능성이 높다고 말했다.

데이터는 기다림을 지지하지만, 인플레이션 위험은 여전히 존재한다

연방준비제도의 일시 중지를 지지하는 이유는 주로 최신 데이터에서 비롯된다. 6월 CPI가 예상보다 낮아져, 이전에 월러의 매파적 발언으로 인해 촉발된 금리 인상 베팅을 약화시켰다. 월러는 6월 핵심 CPI가 뜨거우면 최근 금리 인상을 고려해야 하며; 데이터가 차가우면 더 많은 유사한 수치를 봐야 명확한 신호로 간주할 것이라고 말했다.

노동 시장도 연방준비제도에 더 많은 관찰 시간을 제공했다. 6월 비농업 고용이 예상보다 약했고, 이전 값이 하향 조정되었으며, 두 달 순 수정치는 7.4만 명 감소로, 이전에는 9.3만 명 증가했다. 실업률은 소폭 하락했지만, 자료에 따르면 이는 전체 노동 참여율 하락에서 주로 기인할 수 있다.

유가도 중요한 변수이다. 미국과 이란 간의 갈등이 지난 회의 이후 새로운 격화가 발생했으며, 관련 양해각서가 위반되었고, 양측이 다시 공격을 시작했다. 그러나 회의 전 주말에 공격이 중단되었고, 지정학적 위험 프리미엄이 하락하면서 유가도 하락하여 인플레이션 기대를 완화하는 데 도움이 되었다. 연방준비제도 관계자들은 이전에도 너무 빠르게 반응하지 말아야 한다고 경고했으며, 이는 단지 일시적인 공급 충격일 수 있다.

문제는 잠재적 인플레이션이 여전히 목표를 명백히 초과하고 있다는 것이다. 모건 스탠리는 상승 위험으로 유가의 지속적인 고공행진, 연방준비제도의 반응 함수가 더욱 매파적이 되는 것, 그리고 AI 주도의 투자 증가로 중립 금리가 상승하는 것을 지적했다. 골드만삭스 또한 관세, 전쟁 및 AI 통계 오류가 월간 인플레이션에 미치는 종합적인 영향이 향후 약해질 수 있지만, 불확실성은 여전히 크며, 인플레이션 개선이 중단되면 연방준비제도 내부에서 금리 인상에 대한 논의가 다시 뜨거워질 것이라고 밝혔다.

월시 시대의 소통 자체가 위험이다

월시가 주재한 마지막 FOMC 회의는 그의 첫 회의이기도 했다. 당시 성명서는 대폭 축소되었고, 전방향 지침 언어가 삭제되었으며, 위원회가 인플레이션을 2% 목표로 되돌리겠다는 약속이 강화되었다. 이는 이번 회의에서 미세한 언어 변화만 있더라도 시장에서 확대 해석될 것임을 의미한다.

모건 스탠리는 이번 성명이 대체로 변하지 않을 것으로 예상하며, "충분한 준비금" 정책을 재확인하고, 경제 활동이 높은 불확실성 속에서도 여전히 "견고한 속도로 확장되고 있다", 실업률은 "크게 변화하지 않았다", 인플레이션은 여전히 "높다"고 설명할 것이라고 보았다. 이번 달에는 경제 예측 요약이 없기 때문에, 결정자들은 점도표를 통해 시장 예측을 재설정할 필요가 없다.

발표회가 더 중요할 수 있다. 월시는 중동 갈등이 인플레이션에 미치는 영향, 새로 발표된 의장 작업 그룹, 최신 데이터가 정책 행동 일정에 영향을 미칠지에 대해 질문을 받을 것으로 예상된다. 골드만삭스는 월시가 명확한 정책 신호를 주지 않을 것이며, 모든 옵션이 여전히 열려 있다고 강조할 가능성이 높고, 향후 결정은 데이터에 따라 달라질 것이라고 예상하고 있다.

크레디 아그리콜은 연방준비제도가 더 제한적인 전방향 지침의 새로운 단계로 들어가고 있으며, 이는 더 많은 회의가 실제 "활성 회의"로 변모할 것이라고 보았다. 해당 기관은 연방준비제도가 이번에도 현상 유지를 할 것이라고 예상하며, 지난 회의 이후의 데이터가 최소한 계속 일시 중지를 위한 시간을 확보했다고 생각하고 있다. 월시가 새로 설정한 다섯 개의 작업 그룹에 대해서는 크레디 아그리콜이 최근에 중대한 업데이트를 예상하지 않으며, 관련 제안은 연말에 가까워야 완료될 것이라고 보았다. 이는 자산 부채 정책이 당분간 변화할 가능성이 낮다는 것을 의미한다.

분열이 확대되고, 일시 중지도 반대 의견을 동반할 수 있으며, 반대 투표에 주목해야 한다

연방준비제도 내부의 분열은 이번 회의의 불확실성의 핵심이다. 6월 예측에서, 예측을 제출한 18명의 참여자 중 9명이 올해 최소 한 번 금리를 인상할 것으로 예상했다. 이후 여러 관계자들의 발언은 인플레이션이 하락세를 멈추면 추가 긴축을 고려할 의향이 있음을 나타냈다.

월러와 쿡은 반인플레이션 과정이 정체되면 정책 긴축을 고려할 수 있다고 밝혔다. 2026년 투표 위원인 로건과 해맥의 발언은 더욱 매파적이다. 로건은 정책 금리가 적절히 더 높아야 전망과 위험을 더 잘 균형 잡을 수 있으며, 인플레이션이 목표로 돌아가도록 돕기 위해 일정한 제한적 정책이 여전히 필요하다고 주장했다. 해맥은 연방준비제도가 금리 인상을 고려해야 할 수도 있다고 직접적으로 말했다.

따라서 금리가 유지되더라도 반대 투표가 나올 수 있다. 최근의 발언만으로도, 만약 연방준비제도가 일시 중지를 선택하면 2~4장의 금리 인상에 찬성하는 반대 투표가 나올 수 있다. 골드만삭스는 이번 성명이 지정학적 갈등이 초래하는 인플레이션 상승 위험을 인정할 가능성이 있으며, 최소한 한 명의 위원이 금리 인상을 지지하는 투표를 할 것이라고 예상하고 있다.

미국 은행의 분석가 마크 카바나는 연방준비제도가 수요일에 금리를 유지할 것으로 예상하지만, 로리 로건과 베스 해맥과 같은 지역 연준 의장들의 반대가 있을 수 있다고 말했다. 그는 또한 시장이 금리 인상 위험을 배제하지 않으면 전략가들도 이를 배제하지 않을 것이라고 덧붙였다.

소수의 기관들이 금리 인상 "충격"에 베팅하고 있다

주류 의견이 여전히 일시 중지인 가운데, 일부 기관들은 명확히 예기치 않은 금리 인상에 베팅하고 있다. 시타델 증권은 두드러진 예외로, 그의 거시 전략 책임자인 프랭크 플라이트는 이번 주 기준 시나리오를 이번 주 25bp 금리 인상으로 변경했다. 그는 이것이 월시의 인플레이션 대응 신뢰도를 강화하고 "전방향 지침 시대의 명확한 종말"을 의미할 것이라고 생각하고 있다.

PGIM 글로벌 채권 책임자이자 수석 투자 전략가인 로버트 팁도 시장이 수요일 행동의 확률을 과소평가하고 있다고 말했다. 그는, 월시가 실제로 금리 인상을 위한 무대를 마련했으며, 지금 결정을 미루면 9월에 50bp 금리 인상의 확률이 높아질 수 있다고 주장했다.

라이트슨 ICAP의 수석 경제학자 루 크랜달은 연방준비제도가 금리를 인상하지 않을 충분한 이유가 없다고 말했다. 채권 시장의 베테랑인 할리 배스맨은 연방준비제도가 50bp 금리를 한 번에 인상해야 한다고 주장하여 인플레이션 신뢰도를 강화해야 한다고 말했다.

그러나 골드만삭스는 여전히 대부분의 투표 위원들이 6월 인플레이션 데이터가 부진한 이후 이번 주 금리 인상을 추진할 가능성이 낮다고 보고 있다. 이들은 또한 연방준비제도가 역사적으로 회의에서 예기치 않은 금리 인상을 피하는 경향이 있으며, 특히 경제 예측 요약이 없는 회의에서는 관계자들이 시장이 자신의 의도를 과도하게 해석할까 우려할 수 있다고 지적했다.

자산 반응: 금리 인상이 최대 충격이며, 매파적 일시 중지도 쉽지 않다

JP모건 Market Intel은 "매파적 일시 중지"를 기준 시나리오로 설정하고, 확률을 50%로 보고 있다. 이 시나리오에서는 S&P 500 지수가 0.25% 상승하거나 0.50% 하락할 수 있다. 그 논리는 연방준비제도가 노동 시장과 성장의 회복력으로 인해 일시 중지하겠지만, 인플레이션에 대한 경계를 계속 강조할 것이라는 것이다.

만약 예기치 않게 25bp 금리를 인상하면, JP모건은 S&P 500 지수가 1.5%-2% 하락할 것으로 예상하며, 나스닥 100 지수는 더 큰 하락폭을 보일 수 있다. 50bp 인상 시 S&P 500 지수는 2%-4% 하락할 수 있다. 만약 "비둘기파적 일시 중지"가 이루어진다면, 즉 금리를 유지하고 소통이 완화된다면 S&P 500 지수는 0.50%-1% 상승할 수 있다. 옵션 시장에서는 7월 29일 만료되는 옵션이 약 0.8%의 S&P 500 변동성을 반영하고 있으며, 이는 최근 CPI 사건의 약 1.1% 가격 책정보다 낮다.

외환 시장에서는 골드만삭스 외환 팀이 연방준비제도가 일시 중지하면 달러가 전술적으로 약세를 보일 수 있지만, 에너지 가격이 여전히 높다면 이러한 약세는 짧을 수 있다고 보고 있다. 중기적으로 연방준비제도가 해당 기관 경제학자들의 예상대로 올해 금리를 유지하면 G10 통화 대비 달러에 온건하지만 통제 가능한 압력을 가할 것이다.

금리 시장의 초점은 전방향이다. 골드만삭스 금리 거래 팀은 시장이 "전방향 지침 부족"을 의도적으로 모호하게 해석할 가능성이 있다고 보고 있다. 해당 거래 팀은 연방준비제도 이사회가 금리 인상을 지지하지 않는다면, 매파적 투표 위원들이 이번 주 행동을 추진할 충분한 표를 확보하지 못할 것이라고 생각하고 있다. 그러나 7월에 일시 중지하더라도 월시는 여전히 매파적 일시 중지를 제시하고 9월 금리 인상을 위한 기초를 마련할 수 있다.

원자재 시장에서는 골드만삭스 원유 거래 팀이 원유 위험 프리미엄이 빠르게 감소하고 있으며, 이는 미국과 이란 간의 사실상 휴전이 이루어지고 호르무즈 해협 재개 협상이 진행되고 있기 때문이라고 밝혔다. 그러나 상승 위험은 여전히 사라지지 않았으며, 사우디 아라비아의 석유 시설이나 생산에 대한 공격이 계속된다면 유가는 다시 상승할 수 있다. 금은 지난 두 달 동안 약 250달러 범위 내에서 변동하고 있으며, 거래 팀은 장기적으로 긍정적인 전망을 유지하고 있지만 뉴스 사건을 중심으로 전술 거래를 선호하고 있다.

이는 오늘 밤의 핵심이 금리가 변화하는지 여부뿐만 아니라 월시가 "변화 없음" 또는 "변화"를 어떻게 설명하는지에 달려 있음을 의미한다. 시장이 이미 금리 인상 위험에 대해 비용을 지불하고 있으며, 경제학자들이 거의 일치하여 일시 중지를 예상하는 상황에서, 연방준비제도가 어느 쪽을 선택하든 시장에 상당한 충격을 줄 수 있다.