골드만삭스 토론회: AI 거래가 하드웨어에서 애플리케이션으로 전환되며, 시장은 "다음 AI 이야기"를 간절히 원하고 있다

저자：부숙청，월스트리트저널

AI 투자 서사가 조용히 전환되고 있다------반도체 군비 경쟁에서 "추론 경제"와 개인 지능체로, 골드만삭스는 시장이 4년간 갈고 닦은 검을 들고 이제는 앞을 바라보기를 간절히 원하고 있다고 본다.

골드만삭스가 최근 녹음한 《거시 경제 대화》(The Macro Call) 팟캐스트 프로그램에서, 수석 미국 주식 전략가 벤 슈나이더와 TMT 부문 전문가 피트 칼라한은 AI 거래 구조의 진화, 시장 폭, 3분기 실적 시즌의 주요 포인트 및 연말 시장에 대해 심도 있는 논의를 펼쳤다.

프로그램에서 두 골드만삭스 관계자는 현재 주식시장이 높은 금리 배경 속에서 보여주는 회복력에 대해, 핵심 지지는 대형 기술주를 대표로 하는 강력한 수익에서 비롯된다고 지적했다------AI 주제 자체도 깊은 "서사 이동"을 겪고 있다.

AI 거래 "상승": 삽을 파는 것에서 물을 파는 것으로

피트 칼라한은 현재 시장의 핵심 논리 전환을 직접 지적했다. 그는 2027년 자본 지출을 둘러싼 시장이 건강한 합의를 형성하고 있으며, 이는 약 12~15개월의 가시성을 제공한다고 말했다.

하지만 문제는 다음과 같다: 2027년 이후에는 어떻게 할 것인가?

"그래서 반도체 부문 평가가 압축되는 것을 보게 되는 이유입니다------시장이 묻고 있습니다, 이러한 높은 수익이 지속될 수 있을까요? 회사가 초과 수익을 올리고 있나요, 아니면 수익 잠재력을 저평가하고 있나요? 2027년 이후의 로드맵은 무엇인가요?" 칼라한이 말했다.

이러한 배경 속에서 시장의 시선은 "응용 계층"으로 이동하기 시작했다. 칼라한은 "추론 경제"와 기업 및 소비자가 AI를 배포하는 데 도움을 주는 도구 회사들이 주목받고 있으며, 구체적으로 사이버 보안, 데이터 인프라 등의 분야가 포함된다고 지적했다.

"저는 거래가 어느 정도 위로 이동했다고 생각합니다,"라고 그는 말했다, "하지만 저는 이것을 '둘 다'로 보는 것이 더 맞다고 생각합니다, '하나 또는 다른 하나'가 아니라. 반도체는 여전히 역사적 고점에 가까운 거리 안에 있으며, 시장은 이 두 방향 모두에 공간을 찾았습니다."

"프로그래밍 AI는 더 이상 비밀이 아니다": 개인 지능체가 다음 폭발점인가?

3분기 실적 시즌 전망 부분에서, 칼라한은 외부에서 널리 주목받고 있는 판단을 던졌다:

"시장은 다음 이야기를 매우 갈망하고 있습니다. 프로그래밍 AI는 더 이상 시장의 비밀이 아니며, 그것은 중요한 AI 응용 프로그램으로 이미 잘 알려져 있습니다. 그렇다면 개인 지능체라는 이야기는 얼마나 크고, 얼마나 빨리 올 수 있을까요? 그리고 이로 인해 발생하는 전체 소비자 산업 체인의 연쇄 반응은 매우 주목할 만하다고 생각합니다."

그는 또한 실적 시즌 중 S&P 500 기업들이 비용 절감, 새로운 수익, 새로운 제품 및 새로운 사업에 대한 발언이 시장이 AI 서사를 지속할 수 있는 핵심 신호가 될 것이라고 덧붙였다.

대형 슈퍼 컴퓨팅 클라우드 서비스 제공업체의 투자 수익률(ROIC) 문제에 대해 칼라한은 시장이 2분기 실적 발표 후 긍정적인 반응을 보였으며, 3분기에는 다시 긍정적인 검증을 찾을 것이라고 말했다. 또한 반도체 회사가 2028년까지의 가시성을 제시할 수 있다면 현재 평가를 억제하는 최대 불확실성을 완화하는 데 도움이 될 것이라고 덧붙였다.

시장 폭은 인터넷 거품 이후 가장 좁지만, 연말에는 여전히 기본적으로 긍정적

진행자 마크 윌슨은 현재 시장 폭이 극도로 좁아졌다고 언급했다. 수석 미국 주식 전략가 벤 슈나이더는 이에 대해 솔직하게 말했다:

"S&P 중위수 주식은 고점에서 15% 이상 떨어져 있습니다. 우리가 시장 폭을 측정하는 선호 지표는 인터넷 거품 이후 가장 좁은 수준입니다."

하지만 그는 역사적 경향을 보면 시장 폭이 좁아지는 회복 방향은 종종 "하락 보정"이 아니라 "상승 보정"이라고 생각한다고 말했다. "대부분의 투자자들은 2000년을 회상하며 반드시 하락으로 끝날 것이라고 생각하지만, 실제로 역사적으로는 더 많은 경우 상승으로 수렴하는 경향이 있었습니다."

AI 자본 지출 증가 속도에 대해 슈나이더는 중요한 예측을 제시했다: 현재 시장의 합의는 수익 증가 속도가 약 30%에 이를 것으로 예상하고 있지만, 2027년에는 둔화될 것이라고 말했다------"단지 거시적 압력 때문만이 아니라, AI 자본 지출이 계속 증가하겠지만 증가 속도는 동일하게 유지되지 않을 것"이라고 말했다.

대선 요인에 대해 슈나이더는 과거 선거 연도와 비교할 때 이번 투자자들의 관심이 현저히 낮다고 보았으며, 그 주요 원인은 AI 서사, 거시적 배경, 그리고 "향후 1~2년 동안 중대한 정책 변화가 발생할 가능성이 낮다는" 합의 때문이라고 말했다. 강력한 수익, 낮은 포지션, 합리적인 평가라는 세 가지 요소를 종합적으로 고려할 때, 그의 기본 시나리오는: 연말까지 시장이 상승할 것이라고 말했다.

이번 《거시 경제 대화》의 전체 문자 기록은 다음과 같습니다 (AI 지원 번역):

마크 윌슨: 여러분 안녕하세요, 최신 《거시 경제 대화》에 오신 것을 환영합니다. 저는 마크 윌슨입니다. 연구부의 수석 미국 주식 전략가 벤 슈나이더와 시장 사업의 TMT 산업 전문가 피트 칼라한을 초대하게 되어 기쁩니다. 여러분, 참석해 주셔서 감사합니다.

벤 슈나이더: 감사합니다, 마크.

마크 윌슨: 그래서 지난 몇 주 동안 많은 주식 이야기가 실제로 금리 이야기였습니다. 금리의 움직임이 핵심 위치에 있었습니다. 동시에 실제로 주식 시장 거래가 매우 잘 이루어졌습니다. 벤, 이게 어떻게 된 일인가요? 이번 금리 움직임에 직면했을 때, 이러한 주식 시장의 강세나 회복력은 얼마나 지속 가능할까요?

벤 슈나이더: 우선, S&P 500 지수가 역사적 고점에 가까워지고 있지만, 어느 정도 더 높은 수익률의 영향을 반영하고 있다는 것을 인정해야 합니다. 지난 1년 동안 평가 배수가 많이 하락했습니다. 시장 내부를 보면, 더 주기적인 주식과 금리에 더 민감한 분야가 수익률 상승과 함께 매우 뚜렷하게 하락했습니다. 그렇긴 하지만, 저는 이러한 회복력의 간단한 이유는 수익이 강력하기 때문이라고 생각합니다, 특히 AI 거래와 관련된 최대 기술주와 관련된 수익이 그렇습니다. 이러한 주식들이 더 높은 수익률의 영향을 전혀 받지 않는 것은 아니지만, 대체로 시장의 다른 대부분의 주식보다 덜 민감합니다.

마크 윌슨: 그래서 저는 한동안 계속해서 말해왔습니다, 미시적 요소가 거시적 요소를 주도하고 있다고. 벤이 이 점을 언급했습니다. 여전히 진정한 AI 열정이 존재하지만, 피트, 관심과 주가 움직임의 성격이 바뀌었습니다. 최근 몇 가지 제품의 성공, 특히 뮤즈와 같은 제품을 생각할 때, 확실히 새로운 열정을 다시 불러일으켰습니다. 이야기는 상반기와 달라졌습니다, 그 당시 주가 움직임은 정말로 그 막대한 자본 지출의 수혜자와 수용자에 관한 것이었습니다. 맞습니다. 현재 AI에서 어떤 주제를 보고 있나요?

피트 칼라한: 네, 마크. 그래서 우리는 지금 확실히 보고 있습니다, 저는 2027년을 둘러싼 자본 지출 관점에서 건강한 합의가 형성되었다고 생각합니다. 이는 좋습니다, 왜냐하면 이는 향후 12~15개월 정도의 가시성을 의미하기 때문입니다. 이는 또한 시장이 그 이후의 가시성이 다소 낮아질 것이라는 것을 의미합니다. 저는 이것이 반도체 부문의 배수가 압축되는 이유라고 생각합니다, 왜냐하면 시장이 이 수익이 얼마나 지속될 수 있을지 묻고 있기 때문입니다. 회사가 초과 수익을 올리고 있나요? 아니면 수익이 부족한가요?

원하신다면, 그런 관점을 제시할 수도 있습니다. 그리고 2027년 이후의 로드맵을 어떻게 생각하는지, 그래서 이것이 반도체 부문의 일부 배수 압축을 촉발했습니다. 이러한 상황이 발생함에 따라, 시장은 스택에서 더 높은 것에 대해 흥미를 느끼기 시작했습니다. 그래서 추론 경제, 기업 및 소비자가 AI와 인공지능을 배포하는 데 도움을 주는 회사와 도구에 대해 생각해 보십시오. 그래서 이러한 것은 사이버 보안이나 데이터 인프라와 같은 것입니다.

그래서 저는 이 거래가 어느 정도 위로 이동했다고 생각합니다. 저는 이것이 '그리고'에 더 가깝다고 생각합니다, '또는'이 아니라. 반도체는 여전히 존재합니다. 역사적 고점에서 한 걸음 거리에 있습니다, 그래서 저는 시장이 이 거래와 이 주제에서 두 가지 모두를 위한 공간을 찾았다고 생각합니다, 하지만 당신은 확실히 어느 정도 성숙해 가고 있습니다, 당신은 AI 주제의 네 번째 해에 있으며, 시장은 계속 앞으로 나아가고 있으며, 2028년의 단서를 찾고 있습니다.

마크 윌슨: 그리고 벤, 주식 시장은 사람들이 계속 언급하는 매우 나쁜 폭 거래를 하고 있습니다. 이러한 좁음은 놀랍습니다. 당신은 얼마나 긴장하고 있습니까, 우리는 얼마나 긴장해야 합니까? 주식 시장의 엔진 덮개 아래를 살펴보면, 당신이 가장 주목하는 주제는 무엇이며, 가장 흥미로운 것은 무엇인가요?

벤 슈나이더: 놀랍습니다, S&P 중위수 주식은 고점에서 15% 이상 떨어져 있습니다. 네, 우리가 선호하는 시장 폭 지표는 인터넷 거품 이후 가장 좁습니다. 이는 상당히 극단적입니다. 저는 그곳에서 하락할 가능성이 있는 베팅이 어느 시점에서 재동조가 발생할 것이라고 생각합니다. 어려운 부분은 타이밍을 맞추는 것이 매우 어렵다는 것입니다. 그리고 이러한 재동조의 방향을 판단하는 것도 매우 어렵습니다. 대부분의 투자자들은 2000년을 회상하며 반드시 하락으로 따라잡아야 한다고 생각합니다.

하지만 실제로 좁은 폭은 더 자주 상승으로 따라잡아야 해결됩니다. 그래서 저는 투자자들에게 결론은, 당신은 모든 것을 조금씩 가지고 싶어하고, 피트가 논의한 일부 AI 주제를 고수하고 싶어할 것입니다. 당신은 또한 최근에 실제로 거시적 압력으로 인해 심하게 눌린 시장의 일부를 찾고 싶어할 것입니다.

예를 들어, 우리는 소비 경험 관련 주식에 대해 계속 강조해 왔습니다. 이들은 상당히 낮은 배수로 거래되고 있습니다. 만약 당신이 금리나 석유에서 약간의 완화를 얻는다면, 저는 이들이 잘 따라잡을 것이라고 생각합니다. 그리고 우리는 10월 첫 주에 있으며, 다음 주에는 대량의 실적 발표가 시작될 것이며, 이는 시장의 주목이 될 것입니다. 3분기 실적 시즌에 접어들면서, 당신이 가장 주목하는 것은 무엇인가요? 그리고 분명히, 회계 연도가 바뀌면 사람들은 2028년 평가 배수에 대해 이야기하기 시작할 것입니다. 이러한 주요 주제와 대화가 시작될 때, 당신은 무엇을 생각하고 있나요?

벤 슈나이더: 음, 이전에 금리와 평가에 대한 점으로 돌아가면, 시장을 지탱해 온 것은 항상 수익이었습니다. 우리는 수익이 강력하게 계속될 것이라는 신호를 봐야 합니다. 합의된 예상은, 제가 생각하기에 맞는 것은, 수익 증가가 약 30%에 이를 것이라는 것입니다. 이는 상당히 좋습니다. 하지만 우리가 2027년으로 접어들면서, 우리는 약간의 둔화를 볼 것 같습니다.

이는 사실입니다, 우리가 계속 논의해 온 거시적 힘 때문이기도 하고, AI 자본 지출이 계속 증가할 것이라고 예상되지만, 동일한 속도로 계속 증가하지 않을 것이라는 점 때문입니다. 그래서 문제는 그 둔화가 얼마나 완만할지 또는 얼마나 급격할지입니다. 그리고 이전 논의로 돌아가면, 투자자들이 AI 자본 지출뿐만 아니라 AI 경제의 나머지 부분에도 주목하고 있으며, 그곳에서 더 많은 데이터를 얻는 것이 매우 중요할 것입니다.

마크 윌슨: 그리고 피트, 당신이 수익과 우리가 기술 회사에서 볼 주요 주제에 대해 생각할 때, 당신이 가장 주목하는 것은 무엇인가요? 그리고 이것이 내년에 당신이 주목할 주제와 어떻게 결합되나요?

피트 칼라한: 네, 벤이 말한 것과 일치하는 몇 가지 사항이 있습니다, 하지만 첫 번째 초점은 다시 대형 슈퍼 대규모 클라우드 제공업체의 투자 자본 수익률일 수 있습니다, 맞나요? 그것은 여전히 이 시장의 핵심 엔진입니다. 저는 시장이 2분기 실적 발표 후 이에 대해 긍정적인 반응을 보였다고 생각합니다, 그래서 우리는 다시 대형 슈퍼 대규모 클라우드 제공업체로부터 긍정적인 강화 신호를 찾을 것입니다.

제가 생각하기에 고려해야 할 다른 사항은 가시성입니다. 반도체 회사들이 2028년의 가시성에 대해 이야기하기 시작하는 것을 듣기 시작했습니다. 그것은 시장이 해결하려고 하는 다리라고 생각합니다. 그리고 이것은 반도체 배수의 광범위한 큰 정점입니다. 따라서 12개월, 15개월의 가시성을 가지고 있으며 2028년에 어떤 일이 일어날 수 있을지 말할 수 있는 회사들이 초점이 될 것입니다. 저는 시장이 다음 것을 매우 갈망하고 있다고 생각합니다, 그렇죠? 모두가 프로그래밍을 알고 있습니다. 대규모 AI 애플리케이션으로서, 그것은 더 이상 시장의 비밀이 아닙니다.

그래서 이 개인 에이전트의 이야기가 얼마나 커질 수 있고 얼마나 빨리 성장할 수 있는지, 그리고 그것이 전체 소비 스택에 미치는 영향은 관찰하기에 매우 흥미로울 것이라고 생각합니다. 그리고 마지막으로, 물론 AI와 관련하여, S&P 500 회사에서 얻은 비용 절감, 새로운 수익, 새로운 제품, 기업 형성에 대한 단편적인 생각을 생각해 보십시오. 저는 이것들이 시장이 AI 거래를 계속 지원하기 위해 진정으로 갈망하는 것이라고 생각합니다.

마크 윌슨: 마지막으로, 벤, 우리는 중간 선거까지 한 달도 남지 않았습니다. 제가 생각하기에 질문은 정말로, 선거가 중요한가요? 더 실질적으로, 지금부터 연말까지의 기간을 생각할 때, XYZ가 중간 선거 이후 실제로 거래가 잘 된 역사적 유사성이 깊이 뿌리내리고 충분히 다루어졌습니다. 투자자들은 그 대본을 얼마나 고려해야 할까요?

벤 슈나이더: 다시 말해, 이것은 배경을 설명합니다. 당신이 지금까지 그것을 물어본 적이 없습니다. 일반적으로 선거 연도에는 전월에 우리는 그것에 대해 계속 이야기합니다. 네, 이번 주기에는 투자자들의 관심이 훨씬 적습니다. 저는 AI 때문이라고 생각합니다. 거시적 배경 때문이기도 하고, 우리가 향후 1, 2년 내에 중대한 정책 변화를 보지 않을 가능성이 높다는 합의된 관점 때문입니다. 그렇긴 하지만, 당신이 말한 것처럼. 가장 명확한 역사적 동향은 선거 전 위험 프리미엄의 축적이며, 이 위험 프리미엄은 실제로 약 지금 10월부터 완화되기 시작합니다. 현재 분명히 많은 변동 요소가 있습니다. 그러나 우리가 계속 이야기해온 잠재적인 수익 강세를 보고, 그것을 상당히 가벼운 투자자 포지션과 상당히 합리적인 평가와 결합한다면, 저는 기준 시나리오가 시장이 연말까지 더 높아질 것이라고 생각합니다.

마크 윌슨: 벤, 피트, 정말 감사합니다. 최신 호의 《거시 경제 전화 회의》에 참석해 주셔서 감사합니다. 그리고 매주 버전에도 참석하는 것을 잊지 마세요. 골드만삭스 마르키 플랫폼에서 모든 사람들이 청취할 수 있습니다.