9월 신규 고용은 9만으로 감소할 것으로 예상됩니다: 오늘 밤 비농업 부문의 진정한 "폭발점"은 8월 데이터가 대폭 수정될지 여부에 있습니다

저자：동정，화얼제이젠문

미국 9월 비농업 고용 보고서는 금요일(10월 2일)에 발표될 예정이며, 이는 10월 28일 연방준비제도(Fed) 통화정책 회의 전 마지막 고용 데이터입니다. 시장은 그 영향력에 대한 가격 책정을 최근 저점으로 낮췄습니다------역사적 경험에 따르면, 시장이 가장 신경 쓰지 않을 때 데이터가 시장을 가장 흔들 수 있는 경우가 많습니다.

화얼제이의 중위수 예상치는 신규 고용 9만 명으로, 8월의 16.2만 명에서 크게 하락했습니다. 시장은 8월 데이터가 대폭 하향 조정될지에 대해 높은 관심을 보이고 있습니다. 비정상적인 계절 조정이 전체 고용 성과를 상당히 과장했기 때문에 9월 데이터는 매우 큰 기저 효과의 불확실성에 직면해 있습니다.

동시에, 연방준비제도 정책 예상은 지난 주에 급격히 전환되었습니다: 이번 주 월요일 시장은 10월 금리 인상에 대한 가격 책정을 약 70%로 했으나, 뉴욕 연방준비은행 총재인 윌리엄스가 "금리 인상에 서두르지 않겠다"고 발언하고 8월 핵심 PCE가 온건하게 발표된 후, 목요일 마감 시점에서 10월 금리 인상 확률은 약 25%로 떨어졌고, 골드만삭스는 다음 금리 인상 예상 시점을 12월로 미뤘습니다.

계절 조정은 이번 보고서의 가장 큰 불확실성 원인입니다. 바클레이는 올해의 계절적 요인으로 8월 데이터를 재조정할 경우, 16.2만의 "눈에 띄는" 증가폭이 7.4만 감소로 바뀔 것이라고 추정했습니다. 이는 8월 데이터가 심각하게 과대 평가되었음을 의미합니다. 이러한 배경에서 8월 데이터가 하향 조정될지 여부는 9월 데이터의 해석 방향을 직접적으로 결정할 것입니다.

시장에 있어 진정한 위험은 금리 전단에 있지 않고, 장기 채권에 있을 수 있습니다. 골드만삭스의 데이터에 따르면, CTA 트렌드 전략 펀드는 현재 약 3900억 달러의 글로벌 채권 공매도를 보유하고 있으며, 미국 10년 만기 국채 공매도 포지션은 역사적 최대치인 99%에 달하고, 30년 만기는 100%에 도달했습니다. 비농업 데이터가 약세를 보이거나 실업률이 4.2%로 상승할 경우, 시스템적 펀드의 대규모 공매도 청산이 채권 시장의 극심한 변동을 초래할 수 있습니다.

예상 숫자: 합의가 낮고, 이견이 뚜렷함

화얼제이 80개 기관의 예측 범위는 바클레이의 +5만에서 노무라의 +13만까지 다양하며, 거의 모든 기관의 예측이 8월 수치를 하회하고, 대부분이 합의보다 낮습니다.

핵심 예상 데이터는 다음과 같습니다:

비농업 고용: +9만 (전값 +16.2만); 3개월 평균 7.1만, 6개월 평균 10.7만, 12개월 평균 5만

민간 고용: +8.1만 (전값 +12.7만)

실업률: 4.1% (전값 4.14%, 반올림하지 않음)

노동 참여율: 61.6% (전값과 동일)

평균 시급: 전월 대비 +0.3%, 전년 대비 +3.2% (전값 +3.1%)

평균 근무 시간: 34.3시간 (전값 34.4시간)

골드만삭스는 신규 고용을 +8만으로 예상하며, 이는 합의보다 약간 낮지만 3개월 평균보다 높습니다. 동시에 실업률 예측을 4.0%로 하향 조정했으며, 이는 지속적인 실업 수당 청구자 수 감소에 기인합니다. 골드만삭스는 평균 시급이 전월 대비 +0.2%에 불과할 것으로 예상하며, "불리한 캘린더 효과"를 설명으로 인용했습니다.

노무라는 +13만으로 화얼제이에서 가장 높은 예측을 하고 있으며, 이는 8월이 역사적으로 초기 값이 가장 쉽게 상향 조정되는 달이라는 이유입니다.

실업률과 임금: 세부 사항이 시장 반응을 결정함

실업률 예측 범위는 4.0%에서 4.2%이며, 이견의 근원은 8월의 반올림되지 않은 4.14%입니다.

• 골드만삭스와 노무라는 4.0%를 예상하며, 이는 지속적인 청구자 수 감소에 기반합니다;

• 울프 리서치는 4.17%를 예상하며, 반올림 후 4.2%가 됩니다;

• 뱅크 오브 아메리카는 4.1%를 예상하지만, 8월 가정 고용 조사에서 56.9만 명이 급증한 후 조정 위험이 존재할 수 있으며, 실업률이 4.2%로 상승할 수 있다고 경고합니다; 또한 "4.2%조차도 건강한 노동 시장의 기본 면과 일치한다"고 덧붙입니다;

• 도이치 뱅크는 노동 참여율이 약간 상승할 경우 실업률이 반올림되어 4.2%에 이를 수 있다고 경고합니다.

임금 측면에서 골드만삭스와 노무라는 모두 전월 대비 +0.2%를 예상하며, 도이치 뱅크는 합의보다 높은 +0.4%를 예상합니다. 골드만삭스의 더 광범위한 임금 추적 지표는 전년 대비 +3.5%, 3분기 연환산 +3.1%를 보여줍니다. 울프 리서치는 임금 증가 속도가 여전히 "연준이 선호하는 3.5%-4.0% 범위보다 낮다"고 지적하며, 이를 "예상치 못한 온건함"이라고 표현합니다.

계절 조정: 8월 "허풍", 9월 양방향 위험 존재

계절적 요인은 이번 보고서의 가장 핵심적인 해석 난점입니다.

울프 리서치는 전형적인 8월에 계절 조정이 일반적으로 계절 조정 후 숫자를 10만 이상 낮추는 경향이 있다고 지적합니다. 그러나 올해 8월에는 계절적 요인이 오히려 데이터를 높였습니다------이는 2021년 이후 처음 있는 일입니다.

뱅크 오브 아메리카의 경제학자 슈루티 미시라는 가장 명확한 설명을 제공합니다:

8월 비계절 조정 고용 증가폭은 실제로 지난해 동기보다 낮지만, 올해의 계절 조정은 "거의 제로에 가깝고", 2025년 8월의 조정 폭은 -17.8만으로, 올해의 비계절 조정 증가폭이 거의 모두 계절 조정 후 숫자로 유입되었습니다.

뱅크 오브 아메리카는 이 이상 현상을 조사 주기 차이에 기인한다고 설명합니다------2026년 8월은 4주 조사 구간이며, 2024년과 2025년은 모두 5주입니다.

바클레이의 결론은 명확한 논리 체인을 형성합니다:

8월 데이터가 하향 조정되면 → 9월 데이터가 예상외로 강할 수 있습니다; 8월 데이터가 하향 조정되지 않으면 → 9월 데이터가 약할 수 있습니다.

뱅크 오브 아메리카는 투자자에게 "제목 숫자에 속지 말라"고 조언하며, 잠재적 고용 증가 추정치를 "10만+"의 건강한 수준으로 유지합니다.

또한, 뱅크 오브 아메리카는 잠재적 하향 위험을 경고합니다: 약 20만 명의 아이티 TPS 보유자가 7월 27일에 근무 허가를 잃었으며, 주로 외식, 의료, 운송 및 소매 산업에 집중되어 있습니다. 뱅크 오브 아메리카의 기준 시나리오는 점진적인 부담을 예상하지만, "9월 데이터에 대한 충격이 예상보다 클 수 있다"고 인정합니다.

노동 시장 고빈도 지표: 전반적으로 긍정적, 소비자 신뢰는 예외

여러 고빈도 지표는 노동 시장이 여전히 탄력적임을 보여줍니다:

초기 실업 수당 청구: 조사 기준 주는 19.8만으로, 8월 조사 창구의 20.7만보다 낮습니다; 지속 청구자는 171.9만으로, 2023년 3월 이후 최저치를 기록하며, 실업률이 4.0%로 하락할 것이라는 예측을 뒷받침합니다.

ADP: 민간 고용 +9만 (예상 7만, 전값 3.6만), 5월 이후 처음으로 가속화되었으며, 교육/의료 및 레저/호텔 산업이 주도했습니다.

레벨리오: 9월 +5.69만, 상향 조정된 8월 +4.06만보다 높으며, 공공 행정, 의료 및 건설 산업이 주도했습니다.

챌린저 해고: 9월 해고 발표 4.3만으로, 2022년 이후 최저치이나, 채용 계획은 2011년 이후 동기 최저입니다.

PMI: S&P 글로벌 플래시 PMI는 고용 증가 속도가 2022년 6월 이후 가장 빠르다고 보여줍니다; ISM 제조업 고용 지수는 52.7로 상승했습니다.

유일한 반대 신호는 소비자 신뢰 조사에서 나옵니다. 세계 대기업 연합회 조사에서 "고용이 풍부하다"와 "고용 찾기가 어렵다"의 차이가 +1.7로 좁혀졌으며, 6개월 고용 예상 순값은 -14.4로 하락하여 소비자가 인식하는 고용 시장이 여전히 약해지고 있음을 시사합니다.

연방준비제도 정책: "건너뛰기"에서 "금리 인상"으로의 경로

3년 만에 처음으로 금리를 인상한 후, 연방준비제도 점도표의 중위수는 2026년에 또 한 번의 금리 인상을 예고합니다. 시장은 한때 이를 10월로 가격 책정했으나, 이후 신속히 철회했습니다.

현재 시장 합의는 "10월 건너뛰기, 12월 금리 인상"으로 전환되었습니다. 골드만삭스 경제학자들은 핵심 PCE가 연말에 3.0%로 하락할 것으로 예상되기 때문에(연방준비제도의 3.4% 예측보다 낮음), "FOMC가 더 이상의 금리 인상이 필요 없다는 결론을 내릴 가능성이 상당히 크다"고 보고 있습니다.

바클레이 또한 10월에 금리를 동결하고 12월에 인상할 것으로 예상합니다. 도이치 뱅크의 기준 시나리오는 12월과 내년 3월 각각 한 번의 금리 인상입니다.

뱅크 오브 아메리카는 최근 노동 시장의 탄력성에 대한 워시의 발언을 인용하며, 이번 고용 보고서가 "10월 금리 인상 가격 책정의 게임 규칙을 변경할 가능성이 낮으며, 시장은 CPI 데이터에 더 주목할 것"이라고 생각합니다.

채권 시장의 공매도가 가장 큰 잠재적 폭발점

옵션 시장은 이번 보고서에 대한 가격 책정을 대폭 압축했습니다. 골드만삭스 파생상품 팀에 따르면, S&P 500 지수의 당일 스트래들 옵션 내재 변동성은 월요일의 1.18%에서 목요일의 약 67-70bp로 하락했으며, 이는 지난 8개 거래일 평균 72bp보다 낮습니다. 나스닥 100 스트래들 옵션은 약 95bp입니다.

외환 시장에서, 달러 대비 엔화의 내재 변동성은 약 42bp, 유로 대비 달러는 약 38bp로, 모두 1년 실현 변동성 범위의 상단에 가깝습니다------외환 시장은 현재 유일하게 예상치 못한 가격 책정을 하고 있는 시장입니다.

골드만삭스의 리치 프리보로츠키는 진정한 압박이 단기보다는 장기에 있다고 지적합니다:

"금리: 장기 쪽에는 전혀 매수세가 없습니다. PCE 데이터가 부진하지만, 장기 쪽의 흐름을 거의 변화시키지 않았습니다……진짜 문제는 장기 쪽이 전혀 신경 쓰지 않는다는 것입니다."

이로 인해 포지션 리스크가 가장 주목해야 할 변수로 떠올랐습니다. 골드만삭스의 브라이언 가렛은 해당 은행의 CTA 모델이 시스템성 펀드가 약 3,900억 달러의 글로벌 채권 공매도를 보유하고 있으며, 미국 10년 만기 국채 공매도 포지션이 역사적 최대치인 99%에 달하고, 30년 만기 채권은 100%에 이르렀다고 밝혔습니다.

1. 데이터가 "딱 좋게" 나타난다면 (4만에서 10만 명 증가, 실업률 4.0%-4.1%), 주식과 채권 시장은 온건하게 상승할 것입니다;

2. 데이터가 "과열"된다면 (12만 명 이상 증가하고 실업률 4.0%), 10월 금리 인상 기대가 시장에 빠르게 돌아올 것입니다;

3. 데이터가 "과냉"된다면 (2만 명 이하 증가하거나 실업률이 4.2% 이상 상승), 금리 인상 기대는 완전히 지워질 뿐만 아니라 CTA 채권 공매도의 전면적인 청산이 촉발될 것입니다**.

주식에 대해 골드만삭스의 넬슨 암브러스트는 S&P 500이 역사적 최고점에서 약 2%밖에 떨어지지 않았다고 언급하며, "금리가 어떤 정도로 완화되더라도 주식 시장 상승의 촉매제가 될 것입니다"라고 말했습니다. 모건 스탠리의 앤드류 타일러는 미러링 리스크를 경고했습니다: ADP 데이터가 강세를 보이면 비농업 고용이 예상보다 상승할 수 있으며, 이때 시장은 "좋은 소식이 나쁜 소식"이라는 논리로 돌아갈 수 있습니다.

주목할 점은, 8월 데이터의 수정 폭이 9월 제목 숫자 자체보다 시장에 더 큰 영향을 미칠 수 있습니다. 만약 8월 데이터가 대폭 하향 조정된다면, 이는 계절적 조정이 실제 고용 추세를 왜곡했음을 입증하게 되어 시장의 전체 고용 주기에 대한 판단을 재구성할 것입니다.

시장은 8월 데이터가 대폭 하향 조정될지에 대해 높은 관심을 보이고 있으며, 비정상적인 계절적 조정이 이전에 전체 고용 성과를 크게 과장했기 때문에 9월 데이터는 극심한 기저 효과의 불확실성에 직면해 있습니다.